电力行业:大型水电享受税收优惠清洁能源大发展

1.事件

财政部发布《关于大型水电企业增值税政策的通知》。为支持水电行业发展,统一和规范大型水电企业增值税政策,经国务院批准,现将大型水电企业增值税优惠政策通知如下:装机容量超过100万千瓦的水力发电站(含抽水蓄能电站)销售自产电力产品,自2013年1月1日至2015年12月31日,对其增值税实际税负超过8%的部分实行即征即退政策;自2016年1月1日至2017年12月31日,对其增值税实际税负超过12%的部分实行即征即退政策。

2.我们的分析与判断

(一)提高大型水电经济效益,有利水电发展

降低水电税负,继续开发大型水电项目。由于水电公司变动成本低,几乎没有购进原材料成本,因此可抵扣的增值税进项税额较少,增值税实际税负较高。按增值税17%税率测算,雅砻江水电增值税实际税负在16%以上(进口设备增值税可抵扣)。此次出台增值税税收优惠政策,降低了水电税负,提高了大型水电项目的盈利能力。同时,在清洁能源大发展的背景下,提高大型水电的盈利能力,有助于大流域梯级水电的持续开发。在A股上市公司中,国投电力、川投能源、湖北能源、国电电力、桂冠电力均有装机容量超过100万千瓦的水力发电站。增值税优惠政策对上述公司2014-2017年业绩有积极影响。(2013年追溯调整的增值税返还计入2014年)。

(二)国投电力:雅砻江水电盈利大幅提升

公司控股52%的雅砻江水电梯级电站中,二滩(330万千瓦)、官地(240万千瓦)、锦屏一级(360万千瓦)、锦屏二级(480万千瓦)等四个电站享受优惠政策,公司控股50%的云南大朝山水电(135万千瓦)也享受优惠。

雅砻江“锦官电源组”(官地、锦屏一级、锦屏二级)执行0.32元/kwh的含税统调电价,且无须考虑丰、枯季的分时系数。二滩电站电价0.278元/kwh。2013-2015年是雅砻江水电投产高峰期,装机规模快速增长。我们测算,雅砻江水电2013-2015年的售电量分别为379亿kwh、586亿kwh和705亿kwh。如果按照8%的增值税税率计算,我们推算2013-2015年雅砻江水电可以分别增加利润总额7.8亿、12.7亿和15.4亿。由于“锦官电源组”的三个电站处于投产初期,免所得税(目前仅有二滩电站存在所得税税盾),因此预计雅砻江水电净利润增加7.4亿、12.3亿和15亿。国投电力持有雅砻江水电52%股权,受益于增值税优惠政策,2013-2015年雅砻江水电对公司贡献的权益利润增加3.8亿、6.5亿元和7.8亿元。2014-2015年每股收益增厚0.095元和0.115元。(2013年追溯调整的权益净利润3.8亿,对应EPS为0.056元,将计入2014年)

公司持股50%云南大朝山水电装机容量135万千瓦,年上网电量65亿kwh。增值税8%可增加收入1.2亿元,对应权益净利润0.5亿。

考虑到13年返还计入14年,我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.49元、0.75元和0.81元。动态市盈率8.5x、5.6x和5.2x。推荐。

(三)国电电力:大渡河水电持续发展

公司控股69%的国电大渡河公司是对大渡河干流水电资源实施“流域、梯级、滚动、综合”开发的大型流域水电公司。大渡河资源禀赋优异,干流水电视划推荐三库22级开发方案,设计总装机容量2340万千瓦,年发电量1123亿kWh,在我国12大水电基地中居第5位。大渡河水电是一个持续开发的过程。目前,大渡河水电已经投产的装机容量605万千瓦,已建电站有龚嘴、铜街子、瀑布沟、深溪沟。在建和前期的项目有大岗山水电站、猴子岩水电站、双江口水电站、金川水电站、巴底水电站、沙坪水电站、枕头坝水电站、老鹰岩水电站。随着大渡河水电滚动开发的推进,装机规模持续增长。根据各梯级电站的建设计划,到2016年达到1015万千瓦,到2020年流域开发完成,装机容量达到1750万千瓦。

大渡河公司已投产电站中,瀑布沟电站(装机容量360万千瓦)符合政策规定范围,可享受增值税即征即退政策。按照瀑布沟电站2013年实际发电量计算,2013年大渡河公司将获得增值税返还2.49亿元;按照以往年度平均发电量进行测算,2014年至2017年将分别获得增值税返还3.23亿、3.23亿、1.71亿以及1.71亿,其中2013年增值税返还2.49亿元将计入2014年收入。

目前,大渡河公司在建项目大岗山水电站(260万千瓦)预计2015年投产,猴子岩水电站(170万千瓦)预计2016年投产。大岗山水电站和猴子岩水电站投产后,也符合政策规定范围,享受增值税即征即退政策。

我们预计,2013-2015年公司每股收益分别为0.36元、0.43元和0.47元,动态市盈率6.5x、5.5x和5.0x。推荐。

(四)湖北能源:清江水电受益于税收优惠,天然气业务快速发展

公司存量电力装机主要分布于鄂西水电基地、鄂东火电基地、参股长源电力。截止2013年6月底,公司已投产可控装机容量558万千瓦,其中水电装机372万千瓦,火电装机180万千瓦,风电装机6.29万千瓦。

鄂西水电基地总装机容量372万千瓦,核心资产是清江流域三级水电站。清江是湖北省境内最大的一条长江支流。清江流域梯级水电下属隔河岩(121.2万千瓦)、高坝洲(27万千瓦)、水布垭(184万千瓦)三座大型水电站,总装机容量336.22万千瓦(含自备电源电站),设计年发电80亿千瓦时。正常来水条件下,清江水电设计电量80亿kwh,年净利润在6亿元左右。在来水基本正常的2011年,清江水电净利润5亿元。由于2013年湖北境内出现干旱,来水不佳,严重影响了清江水电的利润水平。如果2014年来水情况好转,清江水电业绩具有弹性。

清江流域梯级水电下属隔河岩(121.2万千瓦)、水布垭(184万千瓦)两座大型水电站符合增值税优惠政策。我们按照2013年清江水电隔河岩、水布垭电站发电量43亿kwh测算,增值税8%的情境下,可以增加收入约0.8亿元。如果来水趋向正常,清江水电发电小时数恢复到2200小时,则发电量提高至67亿kwh,增值税8%的情境下,可以增加收入约1.2亿元。考虑到所得税因素,2014和2015年,每年可增加净利润1亿元,折合每股收益0.04元。如果2013年所得税返还追溯调整并计入2014年,则2014-2015年每股收益分别增厚0.06元和0.04元。

公司的天然气业务是未来发展的亮点。公司天然气业务定位于上中下游一体化协同发展,发展潜力大。公司以中游管输为切入点,构建全省一张网,主要负责全省天然气管道、门站、储气调峰设施以及城市燃气等项目的投资、建设和经营管理;代表省政府与中石化、中石油等上游天然气公司签订天然气总买总卖协议,负责向下游城市燃气公司或大用户供应天然气。现阶段,公司全资子公司湖北天然气公司负责湖北省内天然气中游管网建设,近期目标是对接“川气东输”和“西二线”,做增量市场。2014年,公司在建的7条天然气管网将陆续投产,供气能力将显著提升。

对于湖北省的天然气存量市场,之前主要依赖于中石油的“忠武线”供应,即中石油垄断了存量。我们看到,在油气领域改革不断推进的背景下,中石油管网资产的混合所有制改革将加速推进。我们预计,公司有望代表湖北省国资,积极参与到存量管网资产的整合中。我们维持“推荐”。

3.投资建议

2014年是我国能源结构调整的重要转折点。一系列扶持清洁能源的产业政策陆续落地,为清洁能源的持续发展奠定基础。我们坚持看好清洁能源(天然气、水电、风电、光伏发电)的发展,推荐国投电力、国电电力、湖北能源。