评3月制造业PMI数据:季节性因素不改PMI弱势

中采PMI指数季节性上升。根据中国物流与采购联合会(以下简称“中采”)今日公布数据,3月中采制造业PMI由在季节性因素推动下由上月的49.9%小幅回升至50.1%(图1)。经验数据显示,3月PMI一般高于全年均值,过去十年3月PMI均值为54.3%,显著高于整体PMI均值52.4%。我们估算的季调后中采PMI依然保持下降趋势,由上月的50%下降至49.7%(图2)。季节调整后PMI显示企业景气度依然处于下滑通道中。

需求下滑态势严重。新订单指数在上月回落0.2个百分点,至50.2%,季调后的数据也呈现出明显的回落态势(图3)。特别是出口订单,3月较2月回落0.2个百分点至48.3%,季调后大幅下降2.3个百分点至47.3%。过去几个月美元强劲升值态势下决策层维持人民币兑美元汇率稳定,导致人民币有效汇率升值,对出口需求形成抑制(图4)。我们估算的国内新订单指数较前月同样显著下降,显示近期宽松的货币政策尚未有效传导至实体经济。

生产面景气度继续下滑。由于季节性因素,生产量指数由2月的51.4回升至3月的52.1%,上升0.7个百分点。然而季调后生产指数继续处于下降趋势,环比下降0.2个百分点,实现连续6个月下降(图5)。从短期指标看,持续下滑的数据显示制造业生产状况持续疲弱,经济基本面未呈现改善迹象。就业指数从前月的47.8%小幅回升至48.4%,依然处于荣枯线下方,表明受经济疲弱影响,企业用工意愿不强。

企业主动补库存意愿有所下降。3月企业原材料库存指数有所下降而产成品库存指数有所上升,原材料库存指数下降0.2个百分点至48.0%,而产成品库存指数上升1.6个百分点至48.6%。从我们季调数据看,两者分化趋势略有收窄。我们用原材料库存与产成品库存之差衡量企业主动补库存意愿,可以看到,3月该指数较2月下降1.8个百分点至-0.6%。企业主动补库存意愿下降显示需求依然疲弱,企业对未来前景持偏悲观态度。

稳增长政策推动大型企业景气度明显改善。分企业规模的中采PMI指数显示,3月大型企业PMI较前月大幅回升1.1个百分点至51.5%。显示两会后稳增长政策乏力,大型企业受益,与去年2季度稳增长政策下大型企业景气类似。而中型企业由前月的49.4%下跌至48.3%;小型企业景气度同样由48.1%大幅回落至46.9%,中小型企业景气度的大幅下滑显示经济下行压力依然严峻(图7)。

汇丰PMI显著下降,与中采小企业PMI下滑一致。汇丰银行公布数据显示,3月汇丰PMI指数为49.2%,较上月50.1%水平显著下降(图8)。分析细项来看,汇丰PMI生产和新订单指数均大幅下落,分别下跌0.9和1.9个百分点至50.8%和49.3%。而就业指数跌落2.8个百分点至47.0%,显示企业用工意愿不强。

我们对3月制造业景气指数做负面评价。中采制造业PMI季节性回升,但趋势依然处于下行通道,结合近期疲弱的工业生产高频数据,经济下行压力依然较大。近期政府接连出台降准降息等宽松货币政策和降低首付比例,减少税收等房地产友好型政策,推动房地产销售呈现一定好转迹象,但尚未传导至生产端。宽松货币政策下资金是流入资本市场并挤压实体经济,还是形成信贷扩张以降低社会融资成本,取决于监管层对资本市场加杠杆行为以及短期利率的调控。