天士力2014年年报点评:步入新一轮激励成长期,国际化和外延并重

扣非净利润增32%,EPS1.32元,现金流大幅好转。

2014年,公司实现收入125.7亿元(+13%),归母净利润13.7亿元(+25%),扣非13.5亿元(+32%),EPS1.32元,保持稳健较快增长。扣除会计估计变更至新增净利润7100万影响,扣非净利润增速也有25%。综合毛利率同比提升0.94pp 至37.48%,主要是高毛利率的医药工业占比提升。期间费用率上升0.60pp,其中销售费用同比增17.3%,财务费用大幅增长97.2%(此次定增完成融资近16亿后有望大幅缓解财务压力),管理费用基本稳定。经营性现金流净额6.2亿元,同比大幅增长79%,回款良好,现金流大幅好转。

医药工业稳健增长,二线产品有望进一步放量,商业有所回升。

医药工业:收入60.5亿元(+23%),毛利率71%下降4.21pp。其中预计丹滴增约15%,养血清脑增20%左右,芪参益气滴丸增超30%,水林佳增近30%,其他口服品种增约25%;注射剂中,预计益气复脉粉针增30%,丹参多酚酸增约20%,已进入7省医保,醒脑静稳健增长,重组尿激酶原仍处于四期临床推广期,今年有望开始放量上规模;化药帝益收入增超25%,利润增近30%;14年公司有13个品种在21省增补基药目录,9个品种进入地方医保,19个主要品种进新农合目录,未来二三线品种进一步放量可期。医药商业:收入64.7亿元(+6.6%),下半年增速有所回升,毛利率提高0.98pp,主要是加大医院纯销业务。

创新性搭建医药电商平台,试水慢性病管理。

公司正创新性搭建电商平台,优化以药品类、非药品类、社保预定联网结算服务为核心的电商业务体系,结合自身拥有的200多家药店,未来公司医药电商业务拓展空间巨大。同时公司是天津市“糖尿病送药上门服务”唯一承办单位,已取得良好服务效果,将扩展到其他慢性病,为公司探索慢性病管理奠定基础。

管理层激励定增完成,助力外延拓展。

公司完成对大股东及核心管理、研发、销售人员近16亿元的激励定增,15年将是新管理层进入的新一轮激励考核期,公司会加快发展“一个核心带两翼”的产业格局,坚持“产业和资本”双轮驱动,外延有望加快。

把握良好机遇,分享国际化与外延收获期,建议“买入”。

定增完成股本增加摊薄,预计15-17年EPS 为1.61/2.02/2.35元。公司是一家创新型并具国际化战略视野的现代中药龙头企业,大股东及管理层巨资参与定增激励,彰显坚定信心,未来几年渐入国际化与外延收获期,中长线价值突出,未来千亿市值可期,建议“买入”,给予1年期合理估值61-65元(16PE30-32X)。