科伦药业:看似业绩平平,实则孕育大机会

事件:科伦药业2014年实现营业收入80.23亿元(+17.45%),归属母公司净利润10.02亿元(-7.19%),扣非后净利润9.18亿元(-15.31%),EPS1.39元,略低于我们的预期。分业务来看,大输液营收61.92亿元(+8.62%),非输液营收17.53亿元(+57.51%),其增长主要贡献来自于硫氰酸红霉素。看似业绩平平的一份年报却隐藏着巨大的深意,对公司未来的发展将产生深远影响。

观点:

一,新疆伊犁项目下的是科伦全球战略的一盘大棋,短期的亏损已经显得不那么重要。年报中提到,新疆KAZ输液水针项目开始准备进入哈萨克斯坦投标阶段,公司计划今年在哈萨克斯坦全境实现销售普通输液,由于中亚和前苏联等国家药品质量标准和注册等大体情况相当,接下来有望实现在俄罗斯、乌兹别克斯坦、吉尔吉斯斯坦、塔吉克斯坦的销售。公司也强调将加强在独联体国家市场的销售团队建设,重点设立国际贸易部,分区域分国家进行市场开拓与维护,建立完善的销售管理制度,开展销售服务工作。新疆是中国一带一路计划开往西亚和欧洲的必经之路,公司的发展和中国一带一路走出去的大战略吻合,原料药的产能消化问题在这个战略层面上同样适用。

第二,公司是行业环保标兵,抗生素等涨价具有可持续性。新《环保法》对于打击污染物超量排放要求严格,加大处罚和整顿力度,有利于抗生素等行业的整合和集中度提高,如鲁抗事件导致的停产搬迁、宁夏中卫工业园区全园关闭等,说明了国家对环境保护的底线,不能在以牺牲环境代价来提高GDP。据我们调研了解,目前国内大多数抗生素原料等生产企业的环保是5-10年建设的,如果对环保严格考核,大幅减产乃至停产的企业将是绝大多数。所以,我们强调的抗生素的价格已经进入一个上升通过的逻辑不变,科伦的产能是替代其他企业减产或者停产的。事实告诉我们,2014年科伦新疆公司销售收入5.39亿元,基本上全部为硫氰酸红霉素,如果按照市场价格280元/kg(也是市场底部价格)计算,大体从公司5月份投产大体销售了1900多吨,基本处于满产状态。今年2月份由于科伦一二期环保对接等原因,市场硫氰酸红霉素马上公司变得极其紧张,价格也涨到了320元,所以由于供给端收缩带来的价格上升是可以长期持续的。

第三,基础输液等不通过招标,直接挂网由医院自主采购对于科伦是大利好。2015年2月28日,国务院办公厅印发《关于完善公立医院药品集中采购工作的指导意见》,意见指出对于“ 妇儿专科非专利药品、急(抢)救药品、基础输液、临床用量小的药品(上述药品的具体范围由各省区市确定)和常用低价药品,实行集中挂网,由医院直接采购”,对于公司是一个重大利好。公司与医院直接议价,可立袋等盈利能力将得到提升,同时,可立袋仍有十几个省份没有招标,不通过招标直接挂网采购,有利于可立袋的二次放量。

第四,药品审批有加速趋势,公司的研发有望提前进入收获状态。国家对于药品审批加速目前有几个举措,提高审评员数量、试点增加广东等审评分局来审评部分药品、对于申报较多的仿制药排名靠后的不在审批、增加审评费用等措施来提高审评效率。公司现有A类项目240个,包括品牌仿制药194项、创新小分子17项、新型给药技术药物18项、生物技术药物11项,众多糖尿病和肿瘤等重磅首仿药品在申报生产阶段,是审评加速最受益的公司之一。

结论:公司输液业务将受益于取消招标、医院挂网采购的新指导意见;抗生素和输液产业着眼于全球,环保政策的压力淘汰行业落后产能,抗生素价格进入上升通道;公司是药品审批加入的最大受益者之一。我们预计2015-2016年EPS为1.70元、2.00元,对应PE为23、20X,维持公司“强烈推荐”的投资评级。年内第一目标价位48元。