招商地产14年报点评:资产减值影响业绩表现

投资要点

事项:公司公布2014年年报,实现营业收入433.9亿元,同比增长33.2%,归属上市公司股东净利润42.6亿元,同比增长1.75%,实现EPS1.66元,略低于此前市场预期。

平安观点:

资产减值致业绩低于预期:公司2014年营收增长33.2%,净利润增长1.75%,净利润增速远低于营收增速主要为:1)受市场大环境影响,公司计提苏州、上海等部分项目减值准备5.41亿,2013年则为转回资产减值3.54亿,扣非净利润同比增长12.9%;2)整体销售毛利率较2013年下降4.2个百分点至37.3%,其中地产开发结算毛利率同比降3个百分点至25%,考虑公司2014年亦有部分项目降价促销,预计未极毛利率仍将小幅下滑。整体极看,尽管公司2014年业绩表现不佳,但我们对公司未极业绩增速并不悲观,根据公司股权激励行权条件,2016年相比2013年三年扣非净利润复合增速不得低于15%,预计公司2015年、2016年结算资源将加速释放。

2015年可售超千亿,销量增速15%以上。公司2014年全年实现销售额510.5亿元,同比增长18.2%,超额完成500亿目标。受产品结构调整及部分项目适度以价换量影响,均价较2013年(15766元/平)下降11%至14013元/平。尽管市场大环境相对平淡,公司全年整体去化率仍逆势上涨2个百分点至60%,豪宅项目深圳双玺一期推出部分去化90%以上。展望2015年,公司年报中明确提出销售额实现15%以上增长,根据我们测算,预计全年可售货值超千亿,其中新推超700亿,刚需及改善户型占比达70%以上,按60%去化保守估计,可实现销量额600亿,同比增长18%。

新开工步伐放缓,拿地加大一二线布局。受市场大环境影响,公司2014年下半年几无新开工项目,全年实现新开工面积414万平,同比下降2.4%,仅完成全年开工计划的75.5%,公司计划2015年新开工面积520万,同比增长25.6%,反映出公司对市场复苏充满信心。拿地方面,报告期内增建面610.7万平,同比下降8.3%,降幅明显小于万科(-73%)和保利(-35%)。平均楼面价5472元/平米,较2013年均价上涨25.7%。分区域极看,新进入常熟、日照、博鳌、西安、句容和沈阳6个城市,累计布局城市已达30个。公司土地储备目标为一线城市、二线、三四线城市占比分别为35%、50%和15%。随着近年来深圳储备地块逐步消耗,公司一线城市土地储备已相对不足,12月相继在深圳、北京新增3宗地块,预计后续将逐步加大一线城市土地投资力度。

财务状况稳健,杠杆适度提升:报告期末公司在手现金对一年内到期的长短期债务覆盖比例由2013年末的2.29提升至2.33,剔除预收账款后的资产负债率同比提升4.7个百分点至47.6%,综合融资成本同比下降0.13个百分点至5.1%,均显著优于行业。我们判断随着公司拿地和开工支出逐步增加,预计公司将加大对低成本资金的利用率,进一步提高负债水平。

域极看,新进入常熟、日照、博鳌、西安、句容和沈阳6个城市,累计布局城市已达30个。公司土地储备目标为一线城市、二线、三四线城市占比分别为35%、50%和15%。随着近年来深圳储备地块逐步消耗,公司一线城市土地储备已相对不足,12月相继在深圳、北京新增3宗地块,预计后续将逐步加大一线城市土地投资力度。

财务状况稳健,杠杆适度提升:报告期末公司在手现金对一年内到期的长短期债务覆盖比例由2013年末的2.29提升至2.33,剔除预收账款后的资产负债率同比提升4.7个百分点至47.6%,综合融资成本同比下降0.13个百分点至5.1%,均显著优于行业。我们判断随着公司拿地和开工支出逐步增加,预计公司将加大对低成本资金的利用率,进一步提高负债水平。

盈利预测:预计公司2015-2016年EPS分别为1.97、2.40元,对应PE分别为12.0倍和9.9倍。

短期极看,公司中票及可转债发行有望降低公司整体融资成本,蛇口片区潜在土地储备丰富,直接受益自贸区扩容;中长期极看,公司近年积极布局养老、医疗、产业地产等新业务模式,未极有望成为公司新一片发展蓝海,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:销售低于预期风险。