中国市场评论-二次降息点评:宽松中继站,债市加油站

2 月28 日央行宣布降息,时隔三个月后,央行第二次调降存贷款基准利率。我们认为本次降息只是宽松进程的中继站,后续更多的宽松措施会以较快的节奏推出。

本次降息距离上次降准只有20 余天,期间还包括了春节假期, 节奏似乎突然加快,这正符合我们在春节前提出的需要“跑步放松” 政策的判断:

1)通胀、外贸数据显示出经济仍在下滑,通胀数据显示通缩压力正悄然上升,需要加大放松力度避免从“新常态”滑向“新衰退”; 2)央行急于在两会前降息,表明经济下滑的压力可能超出了预期; 3)上次降息后社会融资成本有所降低,但并不明显,需要政策的进一步引导。

不过,令人略感意外的是,虽然本次降息对称调降了存贷款基准利率,但存款利率上浮区间从1.2 倍调高到1.3 倍,依此计算, 则存款利率仅下降5 个BP。从最新的报道来看,上市银行大部分没有用满30%的上浮区间,出现差异化定价,但利率上浮区间依然较大,同时,大量未上市中小银行存款利率则一浮到顶。

这意味着银行负债端成本下降不明显,银行息差仍在收窄,一方面这对提振银行投放信贷的积极性作用有限,另一方面在利润增速下滑,资产质量滑坡的压力下,银行甚至可能有动力提高贷款定价来保证利润,本次降息对降低贷款成本可能不会太明显。

但是,正是由于银行负债成本尚未实质性下降,这会导致市场对后续宽松预期的热度不减。我们认为,只要宏观经济尚未发出企稳信号,那么市场就会认为降低融资成本的任务没有完成,就需要更多的宽松措施来推进,降息降准的预期就会始终存在。

可以说,本次降息可视为债市加油站,在这一预期之下,债券牛市基调有望得到延续。

从短期来看,由于此前市场对降息已经有充分预期,降息政策落地后,对债市而言存在短期的利好出尽,我们预计债市短期将承压,存在一定调整压力。

但是,今年以来支撑债市持续上涨的动力,并非往年的配置盘。实际上根据了解,由于银行存款压力上升,今年配置盘的力量较往年偏弱,有的机构甚至没有新增资金,年初以来债市行情最主要的动力就是对未来政策的预期。因此,在经历短期调整压力后,我们 认为债市会重拾慢牛行情,调整期间应是比较理想的入场机会。

对资金面而言,由于降息并不释放流动性,因此资金面只是在心理预期和边际上受到降息的利好带动,实质性的好转仍有赖于节后现金回流银行体系,以及更多流动性的投放和资金活化,短期资金偏紧的局面较难改观,可能维持有价无量或有量价高的局面。不过,虽然降息不能释放流动性,但降息可以刺激信贷需求,提高货币流通速度,这将在中长期对资金面形成缓释利好。

人民币汇率预计不大可能受到降息的直接影响,虽然市场在心理层面的贬值预期可能进一步加深,但在实操层面,只要中间价保持相对稳定,那么汇率仍将维持稳定。

我们注意到近几日中间价出现下调,但这应该不是央行在有意引导汇率贬值,更多的是对国际市场上美元走强做出呼应,毋须特别担心。如果在下调利率的同时大幅下调汇率,这可能引发不必要的恐慌,货币当局应该会避免这种情况的出现。

远期汇率存在一定的回落空间,但远掉价格仍受制于境内人民币偏紧的资金面,因此在资金利率出现明显下降前,美元远期升水可能保持高位震荡。

对于后续的政策走向,我们认为这次降息只是宽松进程的中继站,后续宽松措施会以较快节奏推出,在“五一”前,有望见到降息、降准政策再次兑现。