工程机械行业:降息加速行业改善,催化第二轮估值修复

事件:央行28日宣布,自2015年3月1日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至5.35%;一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.5%,同时结合推进利率市场化改革,将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.2倍调整为1.3倍。

降息营造较为宽松的货币市场环境,有望拉动下游基建和房地产投资的回暖,加速社会库存的消化,同时有利于改善下游链条资金状况,从而提高应收账款回款质量,带动工程机械需求,加快行业复苏的步伐。目前工程机械下游情况难言乐观,2014年,全国城镇固定资产投资50.2万亿元,同比名义增长15.7%,比2013年下滑约4个百分点。其中房地产开发投资9.5万亿,同比增长约10.5%,比2013年下滑9.3个百分点,创下自1998年来新低,预计2015年可能低位8%左右增长。由于货币政策调整对实体经济的传导往往需要一定时间,后续仍将密切跟踪房地产和工程机械相关数据。

降息对行业主要企业财务成本负担起到积极缓解作用,从而提升盈利能力,构成直接利好。目前行业普遍资产负债率水平在60%左右,财务费用率2%-3%左右,以三一、中联两企业为例,公司年度利息支出均达10亿左右,降息对净利润影响大概在4500万,对2014年业绩影响大概在5%左右水平。

降息催化行业第二波估值修复,但空间或有限。此次降息一定程度将带来板块的第二波估值修复行情,但不同于去年首次降息对板块估值提振的巨大影响,我们认为此次降息相对有所预期,且降息幅度比上次小,我们认为此次降息对行业和股价的影响将小于上次,经过此前降息和一带一路主题炒作,当前行业主要企业PE按2013年业绩已经超过21倍,对应14年预告业绩则已经超过40倍,而最新PB水平超过1.8倍,仅从估值角度看,预计往上修复空间20%-30%后就将面临较大压力。

投资策略:2015年在降息通道开启利好刺激,以及基建投资稳增长态势和出口复苏改善下,行业供需格局和企业盈利有望加速改善,行业景气低谷缓慢爬升态势相对确定,但看到利润和资产质量的明显改善仍需时间等待,我们认为2015年行业的核心投资机会依然存在于国企改革和“一路一带”推进等主题行情中,但结合估值等因素考虑,我们相对看好有国企改革主题催化和估值相对便宜的柳工和徐工。