三元股份:14年净利润转正,主要源于政府补贴

事项:三元股份1月29日公告,预计2014年归属于上市公司股东的净利润为4200万元到6200万元。我们估计,扭亏的主因是河北三元收到土地收储补偿款,2014年营业外收入大幅增长。

平安观点:

主营业务增长仍较慢,业绩扭亏幅度低于我们预期。2014年公司利润转正符合我们预期,但公司此次公告可能的扭亏幅度低于我们预期。三元1-3Q14已实现营业外收入2.56亿元,主要来自河北三元地块收储获得政府补贴。按照我们2014年12月29日的预测:液态奶收入2014年同比+5%,乳饮料2014年同比-16%,奶粉收入2014年同比+26%(1H14已实现5.4亿,2013年7.3亿),奶酪收入2014年同比+0%,毛利率与1H14相比基本持平的测算,则2014年营业利润应只亏损1.5亿,加上营业外支出和少数股东权益的影响,归属上市公司股东净利润应可有约1亿元,扭亏幅度低于预期,主要是公司主营业务增速不达我们预期。

婴儿奶粉业务复苏速度可能低于我们预期。三元08年收购三鹿,09年4月推出了整合后的首款婴儿奶粉产品,公司婴儿奶粉业务经历了5年多的调整,管理体系、产品营销都做了改革,主要负责婴儿奶粉业务的分公司河北三元,收入增速也在12年、13年加快。但受行业增长放缓、外资品牌降价等因素影响,公司婴儿奶粉业务复苏的速度可能仍低于我们预期,我们调整公司2014年婴儿奶粉收入预测增速,从同比增长60%调整为同比增长20%。

液态奶走出北京仍需要时间,预计乳饮料2014年收入下滑。2013年液态奶为三元贡献了72%的收入,其中有一半估计是在北京地区实现的。三元其实自04年起,就在开拓华南、华东市场,但由于公司的常温产品并不强,北京以外地区的渠道较弱,三元的销售区域一直以北京地区为主,北京以外地区的收入占比一直没有显著的提升,09-13年都在50%左右。我们估计2014年公司的液态奶收入增速在5%左右。乳饮料方面,需求低迷、行业竞争加剧使得本身仍在调整的太子奶雪上加霜。我们估计14年三元的乳饮料收入在2.6亿元左右,同比下滑16%。

维持“中性”评级。考虑到三元利润主要来源液态奶业务增长缓慢,婴儿奶粉业务复苏速度可能低于预期,下调公司盈利预测,2014年EPS从0.07元调整为0.04元,2015年EPS从-0.04元调整为-0.11元,2016年EPS从0元调整为-0.1元,维持“中性”评级。

风险提示:需求低于预期、原料价格上涨超预期、食品安全事故。