四川九洲:主业平稳,关注资产注入

事件:公司2014 年预期营业总收入22.66 亿元(-8.28%),营业利润4283.90 万元(-22.93%),归属于母公司净利润8614.99 万元(+20.11%)。

投资要点:

业绩符合预期。由于主营业务数字电视产品下游需求放缓,公司营业收入有所下降。营业利润下降幅度较大的原因一方面是公司加大了研发费用和市场开发费用,另一方面是公司2013 年底通过银行贷款收购空管公司30%股权,债务融资导致财务费用大幅上升。净利润增长则得益于2013 年底收购的九洲空管30%股权投资收益完成并表。2014 年前三季度投资收益1429.06 万元,同比增加2387.45%。

公司主营业务将维持稳定发展。公司主营业务主要是研制宽带网络设备和数字电视终端设备,相关业务占营业收入的98%左右。

由于行业发展已进入中后期,数字电视传统业务增长放缓,下游需求主要在于设备的更新换代和高附加值产品。2012 年及2013年,公司营业利润分别为6030.11 万元和5558.68 万元,2014年预计为4283.90 万元,连续三年下滑。 根据公司三季报,2014年前三季度营业利润为2206.04 万元,第四季度营业利润预计为2077.86 万元,预计同比增长56.50%,第四季度主营业务需求开始恢复。我们认为2015 年公司主营业务将有所回升。

注入集团公司优质军工资产,转型空管、物联网业务。公司2014年启动对九洲空管和九洲信息的收购,预计2015 年完成。九洲空管和九洲信息均为军工企业,军工产品收入占主营业务收入比重分别为97%和30%;也是集团公司中盈利能力较好、成长性较高的企业,2014 年预测净利润分别为9891.24 万元和3617.05万元,同比增长35.43%和33.63%。整合集团优质军工资产,一方面有利于公司调整业务结构,培育新的业务增长点。此次收购后公司业务将转型为数字电视传统业务、空管业务和物联网业务并行的多元化发展格局,公司盈利能力将提高。根据非公开发行预案所披露的数据,预计注入完成后三大业务利润(数字电视传统业务、空管业务、物联网业务)占比分别为25.60%、55.55%和18.85%。另一方面,九洲空管和九洲信息可充分利用上市公司的资源整合平台,更好地吸收社会资源,激发军工企业经营活力,推动军民融合产业深度发展。

军工+通航成长空间巨大,空管业务有望成为业绩增长动力。九洲空管主要从事空管监视领域产品的研发生产,主要产品包括空管应答机、机载防撞系统、ADS-B空管系统、航空服务站等,同时也向其他空管领域拓展。公司军工资质完备,空管机载产品占国内军航市场的80%。公司在传统军方市场订货稳定,解放军空军装备的升级换代提供了较大市场机遇,且未来几年公司在监视、通信、导航、自动化等新产品领域将进一步拓展。在民用空管领域,随着低空领域的开放以及空管设备国产化速度的加快,相关产品(机载电子设备、空管保障系统等)的需求将大幅增长,有望成为公司新的增长点。根据非公开发行预案,九洲空管未来三年的业绩年均增速为15%-20%。

集团唯一上市平台,有望持续注入优质资产。公司控股股东四川九洲电器集团有限公司是国家从事二次雷达系统及设备、空管系统及设备科研、生产的大型骨干军工企业,实际控制人是绵阳市国资委。

作为绵阳市重点国企,集团公司将顺应国企改革的趋势,加快资产证券化的运作。集团资本运作路径清晰,主要是通过非公开发行股票、并购重组等方式向上市公司注入集团的核心资产。2014年集团收入突破200亿元,集团2020年收入目标为1000亿元。此次收购的九洲空管和信息业务只占集团军工业务的一部分。从公司的发展战略来看,公司作为集团唯一上市平台,未来有望持续注入集团公司其他优质资产,空间巨大。

盈利预测:不考虑资产注入,我们预计公司2014、2015、2016年EPS分别为0.19、0.20和0.22元。

此次资产注入预计2015年落地,基于非公开发行预案,收购完成后,公司2015年EPS将增厚至0.35元,目前股价对应2015年市盈率为49.14倍,低于通用航空产业上市公司2015年平均估值57.93倍。考虑到空管业务的广阔前景和公司持续注入集团优质资产的潜力,给予买入评级。

风险提示:低空开放进度的不确定性;集团资产整合速度低于预期。