长城汽车:管理费用率或已达近年最高点、车型结构持续上移

事项:公司发布2014业绩快报,2014年实现营业总收入同比增长10.24%为626亿元,实现净利润同比减少2.09%为80.52亿元,折合每股收益2.65元。

平安观点:公司业绩快报中2014年2.65元的EPS接近于我们前期的预测值(2.62元)。

2014年长城汽车单车均价提高约1万元。

2014年公司收入同比增长10.23%为626亿元,公司收入增幅高于我们预期。

虽然2014年长城汽车总销量同比下降,但其SUV产品在多款新品陆续上市及哈弗H6连创月销量新高的支撑下同比增长24%。公司产品结构中,SUV售价及毛利率均相对较高,2014年长城汽车单车均价提高约1万元到8.6万元。

营业利润率低于预期,管理费用率或为近年来高点。

2014年公司营业利润率14.8%,低于我们预期。我们估计是2014年公司管理费用率超出我们预期所致。哈弗H8的推迟和改善额外增加的成本及费用主要计在管理费用里,而直到2014年7月起长城汽车才陆续推出哈弗H2、哈弗H1、哈弗H9等新车。徐水基地自2013年底已具备一定产能,直到2014年下半年才迎来其首款车型哈弗H9的量产。我们判断2014年长城汽车管理费用率为2009以来的最高峰。

2014长城汽车营业外净收入高达4亿,比2013年高1.44亿。

盈利预测与投资建议。

公司进入新一轮产品投放周期,且整体结构上移,品牌形象将大幅提升,是较早布局大型SUV的典型代表企业。随着新品陆续上市,我们判断从1Q15开始费用率将呈逐季下降态势,尤其是管理费用率有较大下降空间。考虑到2014年下半年上市的几款新品(哈弗H1、哈弗H2、哈弗H9)销量表现较佳,2015年还将上市哈弗COUPEC(该车目标月销量1万台),此外哈弗H8有望在2015年上市,公司产品结构将不断上移。

我们预计2015年公司利润增量主要来自SUV,根据我们的估计,2015年长城汽车利润增量主要来自哈弗H2、哈弗H9、哈弗H6、COUPEC等。根据业绩快报,我们调整公司2014年业绩预测,维持2015年、2016年业绩预测不变。即:2014年、2015年、2016年每股收益为2.65元(原预测值2.62元)、4.83元、6.50元,维持“强烈推荐”评级,目标价60元。

风险提示。

1)轿车销售低迷;2)哈弗H8推出时间不确定。