富邦股份:化肥助剂龙头,肥料行业的“调味品”

公司是国内化肥助剂细分领域的龙头企业之一:公司现有各类化肥助剂产能3.6万吨/年,产品包括防结剂、多功能包裹剂、造粒改良剂、磷矿石浮选剂、缓释材料等,其中防结剂、多功能包裹剂和造粒改良剂2013年在国内市占率约10-11%,位居行业前列。

化肥助剂需求稳定增长且行业竞争格局有望逐步好转:作为重要的功能性材料,化肥助剂对改善化肥产品品质、增加化肥产品功能、改进化肥施用效果和提高化肥利用率等方面具有不可或缺的作用,需求具有一定的刚性,整体化肥助剂的市场规模也随着国内化肥产量增长和产品结构升级而持续增加。国内化肥助剂行业较为分散,技术及服务能力参差不齐,公司是国内唯一的两家能够为大型化肥生产企业提供整体解决方案的化肥助剂企业之一。随着化肥行业集中度的提高,预计行业竞争格局将趋于有序且公司的市场份额有望扩大。

公司在研发和服务上具有独到的优势:由于化肥助剂产品最大的核心在于产品品质和服务,产品品质对公司研发生产的要求较高。公司董事长王仁宗先生出身研发并长期从事一线产品的开发,公司一贯重视技术的升级,约1/3的员工是技术及研发人员,研发费用占销售额的比例超5%。服务上,公司在业内首创PSC服务模式,打破传统的产品销售关系,参与到化肥企业的生产过程中共享信息流、技术流,并以合格化肥产量作为定价基础而非简单的化肥助剂销量,显著提高化肥企业的粘性和客户壁垒,目前该模式约占公司销售收入的35%。

公司合理的估值区间为摊薄后市盈率20~23倍:我们预计公司14~16年摊薄后EPS分别为1.02元、1.23元和1.51元。参照同行业市盈率水平,考虑到化肥助剂行业仍有较大增长空间,公司具备较强研发生产和服务优势,且未来有望向技术平台型公司发展,培育新的盈利增长点,我们认为公司合理的估值区间为14年摊薄后市盈率20~23倍,对应公司市值13.1~15.1亿元。

风险提示:市场竞争加剧;原材料价格波动;新客户开拓不及预期。