万科企业:H股转板上市成功,因比较对象变化上调H股目标价格;重申买入

万科H股成功转板上市后,重申该股买入评级并上调目标价

继万科H股成功转板上市后,我们维持对该股的买入评级,并将基于净资产价值的12个月目标价格上调至20.2港元(此前万科B股目标价为17.7港元),较最新收盘价存在52%的上行空间。我们将所覆盖的海外开发商作为万科H股的广泛比较基础,将中国海外(0688.HK,中性,18.88港元)作为直接比较对象,并相应地调整该股估值。我们维持2014年底预期净资产价值(25.3港元)、以及2014/15/16年预期每股盈利人民币1.81元/2.18元/2.34元不变,但基于比较对象中国海外将万科H股目标价格的折让幅度从30%收窄至20%。在这两只股票中,我们明确地更看好万科H股,因为该股较中国海外存在估值折让,且股息收益率更高。我们维持万科A股基于净资产价值的12个月目标价格人民币12.10元不变。

销售表现继续保持强劲;行业整合能力强

1)我们预计万科将保持强于同业的销售表现。在今年前5个月中,万科实现了2014年全年合同销售目标的41%,高于行业均值31%;2)我们预计万科将从行业可能加速整合的趋势中获益最多。在此前下行周期中,万科已展现了拓展市场份额的实力。

目标价格较净资产价值折让幅度收窄合理;买入万科H股/A股

我们对万科H股的目标价格较净资产价值折让20%,高于我们给予中国海外的10%的折让,主要基于以下两个原因:1)我们交叉验证了我们目标价格隐含的市净率水平,万科的2014/15年预期市净率分别为1.9/1.6倍,而中国海外分别为1.8/1.6倍。我们预计近期内万科净资产回报率的上升(部分由于未来几年中将有更多未结算销售收入获得确认)将支撑更高的目标价格对应的市净率。中长期而言,我们预计这两家公司的净资产回报率将趋同。2)我们预计中国海外将在未来一年内收购母公司部分资产从而增厚净资产价值(请参见2013年10月2日发表的中国海外(0688.HK):母公司的潜在资产注入可能支持重估),这应能支撑其目前较净资产价值更小的折让幅度。我们重申对万科H股/A股的买入评级(A股位于强力买入名单)。

主要风险

合同销售表现不及预期;利润率低于预期;政策失误导致宏观经济硬着陆。