民生银行:拨备计提加大导致业绩低于预期,战略仍处调整期

投资要点

事项:民生银行发布2014年业绩快报,14年净利润同比增5.36%:2014年度总资产40151亿元,同比增24.45%/环比增5.21%,营业收入1355亿元,同比增长16.90%;14年归属于普通股股东净利润445.46亿元,同比增长5.36%,其中四季度净利润同比下降13.3%。不良贷款率1.17%,环比三季度上升0.13个百分点。

平安观点:

营收增速符合预期,四季度加大拨备计提力度

民生银行14年净利润增速5.4%,略低于我们在14年业绩预览中的预测(8%),大幅低于市场一致预期(12%)。营业收入同比增长17%,基本符合我们预期。

为对冲非对称降息对于15年业绩的冲击,民生在年底加快了拨备计提,使得拨备后的净利润增速低于预期。预计未来仍有银行加提拨备做低14年基数来平滑15年的业绩增速。14年民生银行总资产同比增长24%,4季度环比增长5%(VS兴业10%,浦发6%,中信2%)。我们预计信贷额度偏松以及年底社融放量可能是支撑民生及行业4季度资产规模环比增长的原因。

不良继续攀升,未来仍有拨备计提压力

14年底民生银行不良率1.17%,环比上升0.13百分点(VS行业环比上升0.13个百分点)。目前经济处于三期叠加期,央行降息降准等中性宽松政策对企业盈利的改善仍有待观察,虽然民生已经积极调整信贷投放结构,但来自小微企业存量贷款的资产质量压力仍需要进一步消化。4季度民生年化后信贷成本高达1.7%,环比三季度上升0.3个百分点,拨贷比2.2%,低于2.5%达标水平。我们预计民生不良率仍处于加速上升期,未来仍有拨备计提压力,资产质量在15年仍继续承压。

投资建议

民生银行在经历了行长变动事件之后股价走势基本开始稳定,但在经营及资产质量上仍然存在一定的压力及不确定性。我们预计15、16年仍会是公司战略调整转型的关键年度,公司虽然仍会继续向小微、小区金融等战略重心业务倾斜,但会总结经验并适当控制发展的步调。目前公司交易于1.15倍2015年PB,我们暂时维持推荐评级。建议投资者待管理层稳定及股东利益厘清之后再介入。

风险提示:经济增长低于预期,资产风险加速暴露。