阳光100中国:二三线领先的城市综合开发商

中国二、三线城市领先的商业综合体开发企业。阳光100 中国是国内首批在二三线城市发展大规模多用途商务综合体的房地产开发商之一,目前已经进入16 个城市,主要业态包括大规模多用途商务综合体以及复合型社区。今年3 月公司成功登陆港交所,发行价格4.00 港元/股,全球发行5 亿股,占总股本25%,扣除包销费及佣金等费用后,实际募集资金18.7 亿港元。公司销售业绩逆势高速增长,2014 年中期公司实现合约销售金额24.3 亿元,合约销售面积28.6 万平米,同比分别增32%和16%,销售均价上升14%至8401 元/平米,主要是由于商业物业占比持续增加,今年中期按面积占比9%,金额占比18%,较去年同期上升5 和11 个百分点。

城市扩张审慎,综合体及复合型社区发展空间广阔。公司坚持审慎的扩张战略,目前已择优进入了中国16 个城市,其中包括9 个区域性经济中心的二线城市,以及7 个经济较为发达的三线城市。公司扩张标准:1)人口超过100 万以上城市;2)本地生产总值超过2000 亿元;3)商品房年销售面积按建筑面积计算超过300 万平方米。根据中国指数研究院资料,国内达到标准的二、三线城市超过67 个,未来公司可选择的城市范围仍较广阔。

公司土地资源丰富,战略符合行业未来发展趋势。截止今年中期,公司在16 个城市权益土地储备合计1115 万平方米,其中环渤海占42%,中西部占比26%,珠三角占比17%,长三角占比15%。按类型分,5.3 百万平方米为多用途商务综合体,6.4 百万平方米为复合型社区,占比分别为45.3%和54.7%。我们认为未来房地产行业的机会主要集中在有人口流入的二、三线城市,长期受益于我国城镇化率提升以及城市群发展。未来城市发展由单极城市向城市群经济圈发展是必然规律,处在城市圈的二、三线城市将大幅受益于一线城市或核心城市产业、人口的外扩。公司目前城市扩张战略和我们判断未来地产机会区域相吻合。

首次覆盖给予“买入”评级。我们预计公司2014 年至2016 年将实现收入68.2 亿、79.6 亿和110 亿,同比分别增18.2%、16.7%和38.4%,净利润分别为8.1 亿、9.7 亿和14.2 亿,EPS 分别为0.41 元、0.49 元和0.71 元。我们用NAV 对公司房地产业务进行估值,公司RNAV 为7.95 元/股,给予投资性物业及开发类物业各50%的折让,得到公司房地产业务企业价值为79.5 亿元人民币,折合港币100.7 亿元,对应目标价5.03 港元/股,较目前股价有47.9% 的空间,给予买入投资评级。

风险因素。(1)中国房地产市场出现大幅调整;(2)公司未来进入城市出现严重供大于求局面;(3)公司房地产销售取决于公司房地产开发进度以及销售时机等众多因素;(4)公司未必能如期完成项目。