论信贷融资对债券融资的影响:成亦信贷,败亦信贷

摘要:

银行借贷和债券发行是境内企业进行债务融资、提升财务杠杆、获取营运资金的两种主要方式。信贷与债券的中长期融资规模在长周期上具有更高的相关性,但仍在两个时段(2011.9-2013.6及今年二季度)出现了明显背离。

考察两次背离的原因可以看到,城投债的发行规模对信用债发行量的非常态化走高形成了一定的扰动。此外,对于企业群来说,中小企业很多是出口导向的,那么涵盖中小企业更多的信贷市场同时量度了内需与外需,而债券融资的企业大多是大中型企业,其更多的是量度内需。2012年的外需弱于内需,而今年的情况正好相反,也就是外需表现得比内需强劲,我们认为内需与外需的背离是债券融资与贷款需求背离的一个重要原因。在第三个因素上,这两个企业融资方式出现变化的阶段内,往往是银行吸收存款规模下降,从而形成贷款投放主动性有余,而资金能力不足的局面。而近期来看,债券融资成本的抬高则成为在企业融资需求并未明显萎缩情况下债券融资规模有所缩减的重要因素。

在信贷融资与债券融资之间,除了存在企业融资需求作用下此消彼长的替代关系,还存在利率体系作用下的趋同关系。从企业融资规模与资金利率之间显著的反向相关关系可以推测,信贷与债券融资之间的主要关系是受利率影响而变动的趋同关系,其次才是替代关系。如果利率是在市场化而非政策化的环境中,资金需求的渠道调整将促使债券融资及贷款融资在高下两个水平形成相对平衡的供需关系,从而使得利率出现融合。而从当前情境来看,如果利率脱离政策化区间,整体利率的趋势性推动还是以趋同效应为主。