基于投资时钟理论的资产配置研究系列二:GAP与CPI的内在联系

为何投资时钟是有效的:在经济周期理论体系中,产出是宏观经济走向的领先指标,也是通胀的内生性因素;而物价是一个滞后性指标,是对当前经济形势的一种印证,不反映未来经济的走向,但管理层将据此制定相应的财政政策或货币政策,因此对其观测一方面有利于对未来的中央政策进行预期,投资时钟正是结合领先指标GAP与滞后指标CPI的形态进行观察并依据夹逼原理作出前瞻,从而有效的判断经济周期所处的阶段。

实证检验结果表明,产出缺口(GAP)是影响通货膨胀率变动最为重要的因素之一。我们从新凯恩斯主义菲利普斯曲线模型(New-KeynesianPhillipsCurve,NKPC)的视角出发进行实证检验,结果表明,通货膨胀对自身的贡献率最大,但随着时间的推移其贡献率逐渐变小;而产出缺口、货币供给、超额工资对通货膨胀变动的贡献率却逐渐增大。其中,产出缺口(GAP)对通货膨胀的贡献率是除通货膨胀自身以外其他因素中最大的,约42%。

值得注意的是,广义货币供应量M2对CPI的变动贡献率并不高。

我们试图找到潜在产出关系最为密切的指标,以便对经济走向进行直接的观测。由于产出缺口GAP有着十分重要的意义,但其准确值无法实时获得(即实时数据的不确定性),只能通过各种模型进行估算,难以被直接观测,本篇报告试图找到可用于直接观测GAP变动的经济指标。通过检验,我们认为,CPI、商品房销售面积、发电量、固定资产投资完成额、房地产开发投资完成额、固定资产投资自筹资金额,以及工业产成品存货指标,能够用于对GAP进行直接观测。

本次研究中所发现的其他重要结论:1)在我国,通胀表现与M2货币增速相关性偏低。我们认为,这主要源于大量隐性生产要素(包括土地资源、矿产资源以及国有资产等)通过高估值的方式在房地产行业和资本市场的通道下进入市场,从而吸纳了大量的货币。2)预期“微刺激”还将继续增强。“奥肯系数”表明,GAP的表现与失业率有着密切的联动关系,在产出缺口为负时,往往还伴随着失业率的上升。由于我国的社会形态和对社会稳定的要求,未来若实体经济持续萎靡不振,更多的“微刺激”还会到来。