金钛股份北交所上会：业绩真实性被追问，关联交易暗藏利益输送嫌疑

中国产经观察消息：2025年12月5日，朝阳金达钛业股份有限公司（以下简称“金钛股份”）即将迎来北交所上市委员会的审议。作为深耕高端海绵钛产品十余年的企业，金钛股份头顶诸多光环，如国内领先、国际一流的高端海绵钛生产基地，中国钛行业产业链核心成员之一，还是我国最早一批实现航空航天、国防军工领域用高端海绵钛产品批量化生产的企业。然而，在看似辉煌的背后，金钛股份却隐藏着诸多可能影响其顺利上市的负面因素。

一、业绩波动：增长稳定性受质疑

营收净利润下滑压力

从财务数据来看，金钛股份的业绩表现并非一帆风顺。报告期内，公司营收和净利润出现了明显的波动。2022 - 2024年，金钛股份营收分别为13.69亿、16.84亿、15.59亿元，归母净利润分别为5578.25万、1.28亿、1.37亿元。然而，到了2025年第一季度，营业收入同比下滑13.84%，扣非归母净利润同比下滑28.73%，这似乎预示着其逆势增长势头难以持续。

这种业绩下滑并非偶然。招股书显示，金钛股份主要产品各级别海绵钛和等外钛的销售单价均出现持续下滑。2022-2025年上半年，航空航天级海绵钛各期销售单价分别为7.74万元/吨、6.74万元/吨、5.42万元/吨、5.05万元/吨；高品质级海绵钛销售单价分别为6.56万元/吨、5.57万元/吨、4.35万元/吨、4.11万元/吨；普通级海绵钛销售单价分别为5.56万元/吨、4.57万元/吨、3.9万元/吨、3.99万元/吨；等外钛销售单价分别为3.56万元/吨、3.52万元/吨、3.28万元/吨、3.3万元/吨。产品单价的下降直接影响了公司的营收和利润，也让市场对其未来业绩增长的稳定性产生了质疑。

毛利率低于同行且过山车

2022-2025年上半年，金钛股份的毛利率分别为7.99%、14.10%、13.91%和17.2%，同期，宝钛股份、龙佰集团的毛利率均值分别为25.92%、23.95%、23.25%和23.01%，相比之下，金钛股份的毛利率大幅低于同行业可比公司的均值。毛利率出现这种“过山车”式的变化，反映出公司盈利能力的稳定性不足。

业绩与行业趋势相背离

2024年金钛股份向宝钛股份、钛谷新材料合计销售的海绵钛数量、金额分别上涨33.35%、11.37%，而作为下游核心客户的宝钛股份当年收入下滑3.9%，其主要从事海绵钛业务的子公司宝钛华神收入更是下滑12.26%。更值得注意的是，钛谷新材料作为贸易商，采购金达钛业的海绵钛后主要销往宝钛股份——在终端客户自身业务收缩的背景下，上游供应商的销售却逆势增长，这一“背离”现象的合理性亟待解释，甚至引发市场对三方是否存在利益输送的质疑。

这一异常现象也引发了北交所的两轮追问，要求公司说明与钛谷新材料、宝钛股份之间是否存在利益输送或其他利益安排。贸易商钛谷新材料的角色尤为可疑，该公司将金钛股份的产品少量加价5%-10%后向宝钛股份销售，这种微利交易背后动机令人费解。

债务结构出现明显波动

金钛股份的债务结构在报告期内呈现出令人费解的波动。2022年，金钛股份短期借款为2.95亿元，无长期借款；到2023年，短期借款猛增至5.36亿元，增幅超过90%；而到了2024年，短期借款又骤降至2.74亿元，同时增加了384.54万元的长期借款。更令人惊讶的是，仅仅经过2025年前三个季度，金钛股份短期借款再次反弹至4.01亿元，长期借款更是飙升至1.32亿元。这种债务规模的剧烈波动，很难用正常的经营周期来解释，背后可能隐藏着公司资金链紧张或表外融资的嫌疑。

现金流状况堪忧

金钛股份的现金流状况令人堪忧。2022-2025年上半年，金钛股份经营活动现金净流量分别为-8200.20万元、-3.15亿元、1.28亿元和8919.70万元。连续两年的大额负现金流，与公司同期的净利润数据形成鲜明对比，这种背离通常意味着公司盈利质量不高，大量利润停留在账面应收账款上。

2022-2025年6月末，金钛股份应收账款价值分别为1.25亿元、2.17亿元、2.93亿元和3.99亿元，应收票据价值分别为3.46亿元、3.54亿元、3.54亿元和2.28亿元，合计占报告期各期末流动资产的比重分别为45.02%、42.84%、46.92%和 39.19%。应收账款的持续攀升，正在吞噬公司的经营现金流。

尽管金钛股份声称应收账款客户主要为西部超导、宝钛股份等国有控股公司或上市公司，信用及偿债能力优秀，但信用期外应收账款余额仍从20.30万元飙升至3847.67万元。在军工行业回款周期普遍较长的背景下，这种应收账款的持续累积，可能成为压垮公司的最后一根稻草。

二、关联交易：公平性与独立性存疑

关联交易规模较大

金钛股份客户主要以西部超导、西部材料、宝钛股份等行业领先企业为主，因此报告期内客户集中度较高。金钛股份向前五大客户的销售占比分别为70.11%、57.24%、56.64%和62.83%，其中向第一大客户西北院及其旗下企业销售海绵钛金额分别为5.13亿元、5.49亿元、3.9亿元、2.98亿元，占各期主营业务收入的比例分别为40.85%、33.81%、26.8%和36.36%，此部分交易构成关联交易。

如此高比例的关联交易，引发了市场对其交易公平性和独立性的担忧。关联交易容易滋生利益输送的问题，如果交易价格不公允，可能会损害其他股东的利益，也会影响公司的财务状况和经营成果的真实性和可靠性。

关联交易定价公允性存疑

界定关联交易的交易价格的公允性、合理性并没有一个放之四海而皆准的标准，一般是通过比较市场价格来评估关联交易价格的公允性和合理性，例如参考第三方报价、行业标准或市场调研数据等。然而，在金钛股份的关联交易中，其定价公允性却存在一定疑问。

金钛股份与北园区全流程海绵钛项目相关的供应商近500家，其中不乏关联方、成立时间短、规模小、注册资本低、参保人数少的企业；巨翔建筑将承接的工程项目转包给关联方宏基建筑，而宏基建筑通过出纳王瑶的个人卡进行资金收付，涉及工资发放、业务招待费等多项支出，资金流水透明度极低，存在资金体外循环的风险。更引人关注的是，2020年至2023年，金钛股份多次向关联方金达钼业采购土地使用权，而这些土地均是金达钼业取得后短期内向金钛股份销售。这种交易模式难免让人质疑交易的公允性和必要性。

虽然公司声称关联交易价格与市场价格相当，但在缺乏充分的第三方独立证据支持的情况下，这种说法难以完全消除市场的疑虑。一旦关联交易价格被认为不公允，将会对公司的形象和信誉造成严重影响，也可能导致监管部门的重点关注和审查，进而影响其上市进程。

三、募投项目的合理性

金钛股份此次IPO拟募资4.05亿元，用于“2万吨高端航空航天海绵钛全流程项目”。值得注意的是，金钛股份原计划募资7.50亿元，而上会稿中拟募资规模缩减至4.05亿元。另外，这个募投项目的建设周期长达4.5年，于启动后第六年达产。如此长的投资回报周期，充满不确定性。

北交所也对此提出质疑：现有产线2024年累计产能已达2.9万吨，为何仍需大规模扩产？一方面，公司现有全流程产线于2023年第二季度达产，2024年累计产能达2.9万吨，机械设备折旧增加金额为1.26亿元。另一方面，本次募投项目产能2.2万吨，测算达产后固定资产折旧金额为7155.6万元。两个项目的单位产能折旧差异之大，令人质疑测算的合理性。

金钛股份在北交所上会前面临着诸多负面因素的挑战。业绩波动、关联交易以及募投项目合理性的问题，都可能成为其上市道路上的障碍。

编辑 | 王宇