这一波调整，从7月初至今，10年期国债活跃券收益率从1.63%上涨到最高1.83%，两个月时间上涨20个基点，幅度不低，且1.80%是一个重要关口。这让债券投资者原来不如预期的收益率变得更加岌岌可危，担忧情绪蔓延。

截至9月11日，中证综合债券指数（全部债券）今年以来累计收益仅为0.33%。刚刚过去的8月份，被动指数型债券基金、中长期纯债型基金的平均净值均告负。

与以往债市调整不同，此次债市调整存在两大主因。一是股票市场持续走牛，赚钱效应不断释放，显著推升了投资者的风险偏好，部分原本配置债券的资金随之流向权益市场，对债市形成直接分流压力；二是“反内卷”相关政策逐步落地，政策预期持续升温，间接带动市场通胀预期抬头，进一步削弱了债券资产的配置吸引力。

往后看，本轮权益市场的风险偏好升温可能仍将继续，破除“内卷”已成为当前和未来一段时间的政策重心。在这一政策预期下，沪深两市成交额连续76个交易日破万亿元，期货市场前8个月成交量和成交额增长均超两成，申万有色金属行业指数年内累计涨幅超54%。

但也必须看到，“火热”预期先行，而实体经济仍有待进一步“升温”。“反内卷”政策带动上游行业价格上涨，尽管有预期年内通胀将温和回升，但地产和出口需求的支撑仍偏弱，需求端对物价的推升作用有限，全年低通胀格局仍需下大力气扭转。

当前经济结构仍处转型升级阶段，适度宽松货币政策还是主旋律。从宏观状态更多呈现强预期、弱现实的事实出发，在回归基本面过程中，债市更多时候会是“上有顶下有底”，投资者也应对债市保持一定的定力，保持震荡市思维，放弃对于类似2024年单边牛市的执念。