申万宏源：建议继续聚焦优质区域性银行和估值超跌股份行

（原标题：申万宏源：建议继续聚焦优质区域性银行和估值超跌股份行）

智通财经APP获悉，申万宏源发布研报称，银行股是逆周期下的低波红利、顺周期下的绝对收益占优+后周期弹性品种。利好经济预期、利好中长期资金入市的政策频出，政策面、资金面有催化，银行高股息优势也持续凸显;基本面以稳为主，若经济稳步复苏，银行还将体现后周期弹性。个股层面，国有大行注资方案落地后，不排除在阶段性股价承压后股息率再次凸显价值属性，港股相较A股更具股息优势;同时，对于不涉及股本摊薄影响的高股息中小银行，其股息率将更具吸引力。继续聚焦拨备扎实、政策东风下区域β赋予成长契机的优质区域性银行和估值超跌股份行。

申万宏源主要观点如下：

预计集中兑现非息基数压力下，一季报上市银行营收或小幅负增，但业绩延续正增凸显稳健性

根据该行对重点上市银行跟踪和预测，预计2025年一季报上市银行营收同比下滑0.7%(2024年为同比持平)，归母净利润同比增长1.1%(2024年为2.4%)。从不同类型银行来看，该行总体判断国有大行锚定行业利润正增基本盘，股份行及城农商行集中体现营收压力，但优质银行仍将业绩领跑。具体而言，预计城、农商行营收分别同比增长3.6%/1%(2024为7.7%/3.1%)，归母净利润同比增长7.9%/4.3%(2024为9.5%/5.5%)，其中江浙及成渝地区城农商行有望继续实现业绩大个位数增长的同业领先表现。国有行底部平稳，预计营收、归母净利润分别同比微降0.5%、增长0.9%。股份行整体营收利润或落入负增区间且分化进一步凸显，预计营收、归母净利润分别同比下降2.3%和下降0.2%，关注其中有望更早实现营收修复、业绩正增的银行。

与金融市场投资相关的其他非息收入是一季度银行营收的最大压力，主要受到同期债市收益高基数以及年初以来利率上行带动公允价值较年初净亏损影响，股份行及城农商行影响将尤为明显，银行或适度兑现OCI类资产浮盈平滑营收压力

1)市场利率走势差异造成非息收入基数压力的主要原因：2024年一季度十年期国债收益率最大下降幅度约30bps(2023年同期约下降12bps)，以及部分银行2024年初存款增长超预期但实体零售信贷需求偏弱，进而大幅增配债券做大金市业务收入基数。上市银行1Q24投资相关其他非息收入同比增长18%，其中国有行基数压力相对有限(1Q24其他非息收入同比增速仅约5%)，股份行及城农商行其他非息收入增速普遍在30%-60%区间。相较之下，2025年一季度十年期国债收益率累计上行约30bps，其他非息或是一季报银行营收承压最大拖累。

2)一季度上市银行其他非息同比负增已是大概率事件，但该行判断并不会像部分投资者担心那样出现深度下行;该行估算1Q25上市银行其他非息收入降幅或普遍在10-20%区间：从该行在春季策略报告及年报综述中对银行金融投资结构以及非息收入季度变动情况的梳理拆分可以看到，一方面，自去年二季度开始各类银行均主动调整金融投资结构以应对潜在利率波动带来的影响，降低TPL类占比、提升OCI类占比，而后者未兑现浮盈会积攒在其他综合收益中。4Q24市场利率明显下降(单季下降超50bps)，对应已披露年报的多家银行4Q24其他综合收益较3Q24提升超50%。另一方面，银行也主动选择适度滞后兑现浮盈来平滑营收表现。在4Q24市场利率更快下降的背景下，多家银行4Q24单季投资相关其他非息收入反而较3Q24明显回落。同时考虑到今年一季度市场利率自2月开始加速上行，若银行在年初及时兑现则受利率变动影响或相对有限。

相对积极的是，息差收窄对营收的拖累已趋于收敛，得益于负债成本下行红利开始集中释放，以及年初信贷投放超预期驱动生息资产稳步扩张，该行判断一季度银行利息净收入延续正增，这是营收能够企稳修复的基本盘

1)尽管一季度银行仍将消化重定价、化债等影响，但得益于成本下行，该行判断上市银行息差将延续降幅收敛：根据该行在年度策略报告中的测算，1Q25重定价、化债将拖累银行息差约12bps，叠加2024年内资产定价下行(包括降息、存量按揭利率调降等)，1Q25上市银行资产定价或同比下行超30bps。但同时该行也估算，负债成本下行将贡献2025年银行息差约17.5bps，这部分提振将主要在一季度存款旺季集中体现。该行预计1Q25上市银行息差同比降幅或在10-15bps区间，其中成本改善空间更大或资产端能够优选投放定价的银行，息差同比降幅有望控制在10bps以内(对比来看，2024年上市银行息差同比收窄17bps，其中1Q24同比降幅为年内最大约23bps，4Q24收敛至13bps)。

2)信贷增速保持平稳，零售端或存在边际改善，相较而言，对公资源优势更突出的银行现阶段更有能力实现以量补价，不乏有城商行信贷增速远超预期：2月末社融口径行业信贷增速约7.1%，较去年末基本持平，而根据该行在春季策略报告中对今年全年信贷增量的预判(约18万亿)，今年全年银行信贷增速均平稳约7%。结构上，开门红及靠前发力背景下银行年初主要集中在对公投放(1-2月新增贷款超9成投向对公)，部分城商行信贷增速表现会远超预期(如重庆银行1Q25贷款同比增长17%，较2024年提速约5pct);同时考虑到按揭提前还贷情况有所缓解以及银行加大增加优质客户消费贷支持力度，3月零售投放或也有所改善。总体来看，稳有效信贷投放仍是今年银行营收更早企稳且好于同业的必要条件，在实体信贷需求仍逐步恢复局面下，现阶段重点关注所处区域发展有政策东风、信贷投放更有抓手的银行。若政策落地效果显现、零售需求改善势头更为明朗，银行也会加大零售业务的资源倾斜力度，届时零售见长、深耕小微客群的银行将迎来更优增长表现。

拨备反哺继续是一季度银行业绩增速维持平稳的主力军

但从银行内部分化来看，零售型银行短期资产质量压力相对大于其他银行，继续聚焦“低不良生成+高拨贷比”银行，不良生成速度和存量拨备厚度决定最终盈利表现：我们预计1Q25上市银行不良率较年初微降1bp至1.23%，既存在主动核销的贡献，也和年初集中投放做大分母有关。拨备覆盖率延续平稳微降，预计较年初基本稳定约240%。从已披露年报银行能够看到，2024年以来新增不良主要集中在零售端(对公不良率延续改善、多家银行对公不良率维持1%以下，房地产不良率也普遍高位回落)，在此基础上也能看到零售型银行4Q24出现不良率环比回升;部分银行加大核销处置力度也使其拨备覆盖率更快回落(如农商行)。短期来看，零售型银行资产质量压力将相对大于其他银行，但考虑到零售风险“快进快出”特点，随着存量不良过峰及银行对增量投放审慎管控渠道以及客户筛选，对资产质量扰动也将趋于缓解。

风险提示：稳增长政策成效低于预期，经济修复节奏低于预期;息差企稳进程不及预期;尾部不良风险加速暴露。