大涨后阶段震荡，参与市场的更好姿势是什么？｜招商证券“招财杯”ETF实盘大赛

（原标题：大涨后阶段震荡，参与市场的更好姿势是什么？｜招商证券“招财杯”ETF实盘大赛）

2024年，中国ETF市场迎来成立20周年。为向投资者普及ETF基础知识，增强居民的资产配置能力，招商证券联合全景网共同举办2024年招商证券“招财杯”ETF实盘大赛系列直播，旨在帮助投资者提高投资技能、积累投资经验，促进ETF市场的健康发展。

924行情以来，市场进入快涨快跌、波动加大的局面成为市场较为一致的判断，而如何在这样的震荡行情中获取稳健收益也成为广大投资者亟待解决的议题。

面对当前的震荡行情，投资的关键在哪里？对于追求稳健收益的投资者而言，应如何选择？近两年火热的红利投资策略、高股息投资策略是否依然适用？

10月31日，招商证券x《拜托了基金》系列直播第十八期邀请到了华夏基金数量投资部高级副总裁司帆，一起探讨《大涨后阶段震荡，参与市场的更好姿势是什么？》。

在司帆看来，在市场积累了一定涨幅后，投资者应谨慎避免追高热门题材股、追逐高估值热门行业、频繁交易和换仓、在市场高位集中投资以及借钱加杠杆投资。

基于此，他表示，投资高股息指数或红利指数对于绝大部分普通投资者而言相对安全稳健，且定投长期持有，或可以实现超过理财产品的收益率。

政策支持和情绪回暖推动市场上涨

全景网：近期，市场波动幅度较大，A股和恒生指数在过去一个月里，涨幅均超过25%（数据来源：Wind，9月24日—10月29日），最近，市场从高位回落后也仍在持续震荡。您怎样看待市场近期的剧烈波动？

司帆：自9月24日以来，市场走了一波非常波澜壮阔的行情，整体呈现波动性大、板块表现分化、资金活跃度高的特点。

具体来看，波动性大方面，国庆节前和节后两天，市场振幅都在七八个点甚至八九个点以上，近期的市场振幅相对而言有所下降，但依然表现出较为剧烈的震动行情，比如10月29日，A股市场三大指数集体下跌，沪指收报3300点以下，下跌1.08个百分点，成交金额突破8000亿，深证成指和创业板指也均有不同程度的下跌。从过去四五个月的行情来看，深证成指的区间涨跌幅接近20%，创业板指的涨跌幅接近30%，市场整体走势向上，而当前则波动增大。

板块表现分化方面，近期，A股市场的板块表现分化明显。这种分化的行情反映出市场热点的切换和资金的流向变化。

资金活跃度方面，近期A股市场的资金活跃度较高，特别是在热门板块如新能源、军工等，资金的集中流入推动了股价的快速上涨。

究其原因，政策面的积极支持和市场情绪的回暖是近期A股市场表现强劲的重要原因。9月24日国新办的发布会上，中国人民银行推出的“证券、基金、保险公司互换便利(SFISF)”工具，提高了非银机构的融资能力，增强了资本市场的内在稳定性；市场情绪方面，政策的支持拉动了市场情绪的高涨，投资者对未来经济复苏的乐观预期，以及市场对消费和娱乐领域复苏的期待，也推动了市场的上涨。

波动行情投资避坑指南

全景网：不少投资者借这一热点进入了市场，那么市场在积累了一定涨幅后，可能会遇到哪些风险？投资者应如何应对？

司帆：市场中流传一句话：牛市行情容易亏钱。因为在市场热点驱动下，许多投资者纷纷入市，希望从股价上涨中获益，情绪高涨之下对风险控制、风险防范的心态可能会减弱，而在股价积累了一定涨幅后，投资者可能会遇到一些常见的陷阱，我总结了几点希望投资者能谨慎避开：

第一，追高热门题材股。市场上存在一些游资，他们通过低位建仓，拉升股价并炒作题材，吸引投资者高位接盘，随后游资在高位抛售获利，这种情况下，一旦他们抛售完，可能股价就会像自由落体式下跌，对投资者造成巨大损失。对此，投资者可以关注那些业绩稳定、市值较大的蓝筹股或央企股票，这些股票通常不易受到短期市场炒作的影响。

第二，追逐高估值热门行业。在某些行业景气度高或增速快的时期，相关公司的估值可能被过度拉升，超出了其实际价值。投资者若在高位买入，可能会遭遇大股东减持或高位增发的风险。对此，建议投资者寻找估值合理的投资机会，比如选择市净率低于1倍的国有企业股票，因为这类股票的减持可能性较低，且国有资产的流失风险也较小。同时，投资者可以考虑投资分红比例较高的公司，因为这些公司大股东减持的动机通常较弱。

第三，频繁交易和换仓。这涉及投资者的交易习惯，在市场行情比较高涨的情况下，有时候投资者可能会过多地进行交易，即使投资者持有的是优质公司股票，但由于频繁交易导致的交易成本增加，最终可能无法实现盈利。对此，投资者可以考虑构建一个多元化的股票组合，或者直接投资指数基金（ETF），并采取长期持有的策略，减少交易频率和成本。

第四，在市场高位集中投资。在市场高点集中投资可能导致投资者面临较大的浮亏风险，尤其是在市场波动时。对此，建议投资者采取定期定额投资的策略，即在时间轴上均匀分配投资额度。例如，如果投资者有一笔较大的资金，可以将其分批投入市场；如果是定期获得收入的投资者，可以每月或每季度固定投资一定比例的资金。

最后，建议投资者投资权益产品时尽量少放杠杆，不要借钱，这也是控制风险的一个重要措施。

高股息指数满足多个避坑关键词

全景网：基于您的投资避坑关键词，能满足蓝筹、央企、低估值、一揽子个股这些关键词的，有哪些品类？

司帆：高股息类别的指数可以满足。

首先，解释一下什么是高股息类别。股息，是指公司将其每年的净利润按照一定的股息率以现金或股票的形式分配给股东的一种方式，类似于银行的利息，是投资者因持有股票而获得的现金收益。股息与分红之间也存在一定的联系，都是公司将净利润分配给股东，但一个偏重于从股票的角度出发，另一个则从企业经营的角度出发。

股息的支付方式主要有两种：现金股息和股票股息（红股），其中现金股息是以货币形式支付的股息，而股票股息则是免费向股东赠送新股，尤其在香港可能还会给投资者分配其他的股票，这也是一种股息方式。

股息是投资者评估公司盈利能力、财务状况和股价表现的重要指标之一。投资者要找满足蓝筹、央企、低估值的标的，通过评估股息的高低就能找出来，且盈利能力强，财务状况稳定，对未来的经营也有一定的信心。稳定的股息支付通常被视为公司财务状况良好的标志，对于寻求定期收益的投资者而言具有吸引力。

定投长期持有高股息指数或红利指数

全景网：高股息的定义是“现金分红相对于股票价格的比例较高”，那高股息和红利是不是一个意思？

司帆：高股息和红利策略在大的概念上比较接近，都是关注上市公司对投资者的股息分配，但高股息策略更关注分红对于股票价格的比例，即投资者通过购买资产能获得的收益，而红利策略则更多关注分红对于企业经营的比例，比如今年的分红占净利润的比重。在关注指标上，高股息策略关注股息收益率，红利策略也关注股息收益率，但还要关注未来几年股息的增长率、股息支付比率以及财务健康状况是否能持续等。

高股息策略和红利策略还在多个维度上有显著差异，我整理了一个表格供大家参考：

此外，在指数编制上，高股息策略和红利策略也有区别，尤其是在选取指标上，投资者可以根据自身需求关注不同的产品。

综上，普通投资者参与股市，控制风险的几个关键词：蓝筹、央企、低PB、高分红、一揽子（或ETF)、定投等，实际上相当于投资一个高股息指数或者红利指数，不一定会跑赢热门行业，或者不一定有特别高的收益，但对于绝大部分的普通投资者，相对安全稳健。定投长期持有，或可以实现超过理财产品的收益率。

全景网：高股息类的ETF有哪些？

司帆：高股息ETF，背后肯定会有一个高股息指数，在编制指数时会关注各个公司的股息率指标。一般而言，把A股和港股的所有央企，剔除掉亏损的、市值50亿以下的，按PB排序（越低的越靠前），或者按PE、ROE排序。在此基础上，再按照股息率进行排序，从高到低，选取前50只股票或100只股票作为指数成分股，股票的权重按照自由流通股本或其他的指标比如市值进行加权，从而编制成一个高股息指数。我们按照权重购买所有的标的产品，就组成了一个指数投资组合，即ETF投资，投资者在二级市场可以进行买卖交易。

具体而言，按照上述“蓝筹、央企、低PB、高分红”等几个关键词，比较匹配的ETF有：港股通金融、港股央企红利、恒生红利、恒生国企等，都能满足高股息策略或红利策略。

综合ROE、PB等指标评判高股息标的

全景网：股息率高的股票比较优质，那么是不是股息率越高越好？

司帆：理论上讲，股息率越高越好，但按照股息率的算法——现金分红除以股价，分子和分母都会有影响。比如大家可能不看好这只股票的市场前景，导致股价下跌，从而带来高股息率，那么就不是通过企业的经营提高的股息率，这种情况下，我们会慎选。另外，有些公司可能分红上会有瑕疵，比如企业可能不具备分红能力，但也强行分红，我们也要分辨企业是否是强行提高自己的分红，这对于企业的长期发展不一定是好的。

所以，除了看股息收益率排序之外，我们还需要观察其他的指标来综合评判股票，比如ROE、PB、利润增速等，不能只看单一的指标。在编制指数的过程中，会限制每一个行业入选股票的数量以及权重，这也是为了规避比如单纯看股息率背后一些看不见的风险。

港股和A股国企、高股息指数四大差异

全景网：港股恒生和A股的国企、高股息标的，有什么区别？

司帆：恒生和A股的国企、高股息标的在多个方面存在显著差异，具体如下：

一是指数构成与行业分布差异。恒生国企指数的成分股主要涵盖在香港上市的内地企业，包括阿里巴巴、腾讯控股、建设银行等，且行业分布较为集中，金融业、资讯科技业和非必需性消费占比较高；A股国企指数的成分股主要涵盖内地上市的国有企业，包括中国石油、中国石化、中国建筑等，行业分布较为分散，涵盖多个传统和新兴行业，能源、金融和工业占比较高。

二是高股息标的差异。恒生高股息率指数主要追踪维持稳定派息的优质公司，截至2024年10月4日，股息收益率为5.8%，高于香港10年期债券收益率，行业分布广泛，包括金融、地产和能源等；A股高股息标的多集中在传统行业，尤其是银行和能源行业，股息收益率会稍低。

三是市场环境与政策影响差异。恒生国企指数受国际经济环境和内地经济政策影响较大，尤其是美联储的货币政策和内地央行的降息政策；而A股国企指数则主要受内地经济环境和政策影响，尤其是国内货币政策和财政政策。

四是投资者结构与资金流向差异。恒生国企指数的外资和南向资金占比较高，资金流动较为自由；而A股国企指数以内地投资者为主。

银行、保险在港股金融中占比近九成

全景网：高股息板块中包含很多大金融板块，您能否介绍一下港股通内地金融指数的构成？

司帆：港股通内地金融指数包含的子行业非常多，银行、保险、证券公司、资产管理公司、消费金融公司等都有，其中主要由银行和保险两大行业构成，两者合计占比近90%，其他如证券、资产管理等子行业的比重相对较低。

从前十大成分股来看，银行股占据了较大比重，特别是国有大型银行，工商银行、建设银行和中国银行的比重均超过10%，保险股中国平安和中国人寿也占据重要位置。（*此处提及个股仅作列示，不作为投资建议）

图1：港股通内地金融指数成分行业分布

数据来源：Wind，申万三级行业分类，统计截至2024年10月30日

从行业分布来看，国有大型银行占据了近一半的比重，这表明港股金融板块中银行股的重要性。保险行业紧随其后，占据了较大的市场份额。股份制银行和证券公司也有一定的比重，而资产管理、租赁和农商行的比重相对较小。

港股金融指数市盈率依然很低

全景网：从投资视角来看，港股通内地金融指数目前估值水平如何？复盘指数过往的业绩表现，特点和趋势是怎样的？

司帆：从数据来看，港股通内地金融指数今年表现较好，整体涨幅接近百分之三十，但市盈率依然只有5倍左右。相对于自身历史估值，该指数目前处于近三年90%多的水平，表明当前市盈率接近历史高位，主要受益于近两年红利投资策略、高股息投资策略的火热。同时，今年以来港股金融指数涨幅较大，其他指数涨幅较小，甚至下跌，使得港股金融指数的市盈率相对历史偏高。

今年以来，港股通内地金融指数的市盈率波动较大。在某些时期，市盈率达到了接近6的高点，也出现过回落到只有3.7左右的低点，这与市场对金融行业前景的预期变化、宏观经济环境、利率变动、政策调整、市场情绪等因素有关。

从长期趋势来看，市盈率的高波动性表明了投资者对金融行业未来盈利能力预期的变化。在市场预期不稳定或存在重大宏观经济变化时，市盈率可能会出现较大的波动。对于追求稳定性的投资者，港股金融指数的市盈率较低，且投资股利率、股息率也较高，具备一定的吸引力；对于追求成长性的投资者，更偏好投资科技股，则吸引力稍弱。

图2：港股通内地金融指数近三年市盈率变化　

数据来源：Wind；统计区间：2021/10/30—2024/10/30

政策调整提高央国企投资吸引力

全景网：我们回溯本轮上涨的起点，无疑是央行针对资本市场上的优质标的提供流动性便利，优质股票可以去抵押然后拿钱回购，ETF也可以去抵押加杠杆。如果再往前追溯，政策上对于央国企的管理也越来越看重盈利的质量，考核流动性，考核ROE。金融和经济上的政策调整，对于央国企的投资会带来哪些长期影响，能否分享一下您的观点？

司帆：央国企作为中国经济的重要组成部分，其管理和运营策略的调整对资本市场和投资者都有着深远的影响，我简要阐述以下几方面变化对央国企投资的长期影响：

一是盈利质量的提升。政策上对盈利质量的重视意味着央国企将更加注重提高自身的盈利能力和财务健康状况，可能会促使企业优化成本结构，提高运营效率，从而在长期内提升企业的盈利能力和市场竞争力。对于投资者而言，这意味着央国企的投资吸引力可能会增强，因为高质量的盈利能力通常与稳定的股息和潜在的资本增值相关联。

二是流动性和ROE的考核。流动性和股本回报率（ROE）的考核将鼓励央国企提高资本使用效率，企业可能会通过优化资产配置、减少无效投资和提高资产周转率来提升ROE。这种变化可能会吸引更多的价值投资者，因为高ROE通常被视为企业盈利能力和股东价值创造能力的重要指标。

三是资本市场的流动性便利。央行提供的流动性便利，如优质股票的抵押回购和ETF的杠杆操作，为央国企提供了更多的融资渠道和资金管理工具，有助于企业在资本市场上更灵活地进行资金运作，包括股票回购和并购等。对于投资者而言，可能会增加央国企股票的流动性，提高其在资本市场上的吸引力。

四是长期投资价值的体现。随着政策的调整，央国企可能会更加注重长期发展和价值创造，可能会吸引长期投资者，因为他们更关注企业的长期增长潜力和可持续性。长期投资价值的体现也可能有助于稳定股价，减少市场波动，为投资者提供更稳定的投资环境。

五是风险管理的加强。在政策的引导下，央国企可能会加强风险管理，包括财务风险、市场风险和运营风险等，有助于企业在面对市场波动和经济不确定性时保持稳定。对于投资者而言，这意味着投资央国企可能伴随着较低的风险，因为企业已经采取了措施来应对潜在的市场风险。

综上，政策调整对央国企的投资带来了多方面的长期影响，包括盈利质量的提升、流动性和ROE的考核、资本市场的流动性便利、长期投资价值的体现以及风险管理的加强。这些变化可能会提高央国企的投资吸引力，为投资者提供更稳定和有吸引力的投资机会。不过，投资者在做出投资决策时，仍需综合考虑企业的具体情况、市场环境和个人投资目标。

高位震荡行情中应关注银行基本面

全景网：高股息、低估值的银行板块也是红利策略的重要标的。今年上半年，银行股在金融板块中“一枝独秀”，上半年涨幅超16%，在924行情中，银行股也有不错的表现。您如何看待当前银行股整体的估值情况？在当前的高位震荡下，对于银行板块的后市您有何研判？

司帆：今年以来，银行股表现较好，尤其是9月24日政策发布之前，市场下跌的板块较多，但银行股甚至还有一定幅度的上涨，因为银行股通常被认为是高股息、低估值的投资标的。根据市场数据，银行股的市盈率（PE）和市净率（PB）往往低于市场平均水平，从而使它们对于寻求稳定收益和价值投资的投资者具有吸引力。尤其是在低利率环境下，银行板块稳定的股息收益可以为投资者提供可观的现金流。今年上半年银行股不错的市场表现也反映了投资者对于银行股作为防御性投资的价值认可。

关于高位震荡下的后市研判，我认为在当前的高位震荡下，银行股的后市表现可能会受到多种因素的影响，包括宏观经济走势、政策导向、市场流动性等。其中，宏观经济的稳定性和增长预期对银行股的表现至关重要，如果经济持续复苏，企业和个人的信贷需求增加，银行的盈利能力可能会得到进一步提升，资产质量也会得到夯实；政策导向也是一个重要因素，如监管政策的变化、利率政策的调整等都可能对银行的经营环境和盈利模式产生影响；市场流动性状况也会影响银行股的表现，在流动性充裕的情况下，银行股可能会受益于资金的流入。

投资策略方面，对于银行板块的后市，投资者应保持谨慎乐观的态度。在高位震荡的市场中，投资者应关注银行的基本面，包括资产质量、盈利能力、资本充足率等指标。

高股息投资策略且具备一定防御性和向上弹性

全景网：如果用几个关键词，总结高股息板块最核心的投资价值，您会选择哪几个关键词？对于接下来的高股息策略或红利风格投资，还有哪些风险点或机会值得关注？

司帆：高股息板块最核心的投资价值可以用以下几个关键词来总结：

第一个关键词：稳定性。高股息股票通常来自成熟行业和公司，这些公司往往有相对稳定的盈利能力和现金流，能够提供持续的股息支付。

第二个关键词：防御性。在市场波动或经济不确定性增加时，高股息股票因其收益特性，往往被视为防御性投资，能够为投资者提供一定程度的保护。

第三个关键词：收益性。高股息率能够为投资者提供定期的现金流入。

第四个关键词：高股息策略。高股息股票往往被市场低估，如果市场出现较大转折，且投资者能够挖掘被低估的价值，那么除了获得股息收入，投资者还能获得资本增值的收益。

对于高股息策略或红利风格投资需要关注的风险点，一是利率上升：如果市场利率上升，固定收益投资的吸引力可能会增加，从而减少对高股息股票的需求，影响其价格表现；二是经济衰退：经济衰退可能导致企业盈利下降，进而影响股息支付的稳定性和可持续性；三是政策变化：税收政策或监管政策的变化可能会影响股息支付或再投资的决策；四是公司基本面恶化：如果高股息公司的基本面出现恶化，如盈利能力下降或负债增加，可能会影响其股息支付能力。

机会方面，如果市场出现调整，高股息股票可能会因为其防御性特性而受到投资者的青睐，增加市场对高股息股票的需求。此外，利率下降、公司未来盈利改善、市场重新评估等，可能会重新评估高股息股票的价值，对高股息策略未来的增值产生较好的促进作用。

本文节选自华夏基金《大涨后阶段震荡，参与市场的更好姿势是什么？》主题直播，分享嘉宾为华夏基金数量投资部高级副总裁司帆（F00100001000006），文本内容根据嘉宾观点整理。