美国：泄气的社零、软着陆的经济，会拖累中国资产？

（原标题：美国：泄气的社零、软着陆的经济，会拖累中国资产？）

海豚君在上周的策略周报《美国财政花钱 “不把门”，交易降息还得留心眼》中说过，当前在财政仍然大开大支、企业开支也边际向好的情况下，如果居民消费持续韧性较强，去期待降息周期的开启并不现实。后续更关注的还是当前就业高位稳定的情况下，居民部门消费的边际变化，以及政府部分财政行为的变化。

上周美国居民消费的数据部分呈现，实际情况如何？海豚君这里就来仔细看一下，美国社零是否真的泄了？如果是的话，对美国经济走势又有怎样的预示？

先做一个简单的介绍，美国的社会零售与中国类似，统计范围主要是终端零售门店的角度，去统计它们收到的流水，主要组成部分是实物零售。

由于零售门店的客人主要是 to C 消费者，当然零售门店敞开大门做生意，除了普通家用型的消费者之外，也会有一些企业的用户采买。

此外衡量居民消费的全量指标，也就是调查从居民口袋的角度，去统计他们花出去多少。这个指标涵盖了居民商品和服务消费的方方面面、颗粒度虽然最高，但由于发布时间一般都是此月底公布上月的数据，不如社零来得及时。

所以通过社零所体现的各类实物零售额（大概占到了居民消费的 35% 上下），也能在一定程度上了解到居民消费的趋势。

而从最新 5 月的社零数据来看，肉眼可见的低迷，尤其是在 4 月负增长的基础上，季调后的环比只有 0.09%，是非常明显的熄火趋势。

而分项上看，5 月数据呈现出一定的必选较弱，而除后地产周期之外的可选有边际修复的迹象。比如说高权重类目中汽车和零部件零售确实增幅比较高，达到了 0.85%，但它是在连续收缩了两个月的基础上的增长，实际并不乐观。

这里的主要是问题是在餐饮、食品饮料和一般日用品上，这三大品类占到了社零的 36%，但这个月他们要么是增长微幅到可以忽略的状态，要么是直接的负增长，而且主要是这三大相对必选的项目，最近三个月拉平后增长也非常微小。

目前来看，拉平月度波动之后，还算稍微好一些的，只有线上零售，还算是勉强挺住了。

也就是说，从 4、5 月份的社零数据来看，居民消费确实有一定的熄火迹象，尤其是这轮消费中表现相对坚挺的餐饮最近两个月回落也比较明显，是一个值得关注的信号。但是，由于居民消费真正的大头是在服务消费上，消费的趋势还要通过服务消费，以及居民储蓄率来验证。

而从当前居民负债表的情况来看，即使后续储蓄率回升，消费无法通过挤压储蓄率来额外释放，目前美国居民资产负债表整体仍然比较稳健。

尤其是储蓄相对于负债的比重，仍然高达 89%，远远高于 2019 年之前，因此，居民部门即使后续消费能力转弱，在比较稳健的资产负债表状态也会不会形成大面积的违约。

也只是美国经济增长中，居民内需这个最大的火车头动力转弱而已，换句话说，当前情况下，即使居民消费转弱，有企业资本开支边际加大，政府赤字投入的对冲，经济大概率还是偏向于软着陆的情景，这种情况下，对估值敏感的成长性权益资产反而有利。

但这里的一个衍生逻辑是，本来美国经济等外围经济体增长有韧性，对中国这种今年主要就是外围需求好转、用出口边际修好支撑的经济体是有一定的利好预期的。而如果美国经济增长后续走弱、全球 PMI 低位徘徊或转而掉头向下的话，中国资产的基本面可能也会形成一定的预期打压。

二、组合调仓与收益

海豚君上周组合未调仓。上周结束，组合收益回升 0.5%，基本与标普 500 指数（+0.6%）持平，明显跑赢了 MSCI 中国（-0.6%）、恒生科技指数（-0.2%）与沪深 300（-1.3%）。

自组合开始测试到上周末，组合绝对收益是 36.6%，与 MSCI 中国相比的超额收益是 56%。从资产净值角度来看，海豚君初始虚拟资产 1 亿美金，目前回升到 1.38 亿美金。

三、个股盈亏贡献

上周涨幅较高的主要是哔哩哔哩、中芯国际和台积电。其中台积电的涨价拉高了台积电的股价，AI 可能会带动新的手机与电脑换机周期等故事下，市场也开始期待传统周期也会快速的迎来回暖，中芯国际也因此受益。

而另外上周组合中一个 Alpha 另类就是哔哩哔哩，数周前，海豚君开始注意到哔哩哔哩的《三国谋定天下》产品可能不错，提前调入仓中，上周在各路人强 CALL 哔哩哔哩之后，B 站终于魔性爆发，但基于海豚君的估算，这波疯狂上涨之后，可能已经充分定价了 B 站游戏业务这块带来的上行空间，时机成熟海豚君会考虑及时止盈。

四、组合资产分布

Alpha Dolphin 虚拟组合共计持仓 20 只个股与权益型 ETF，其中标配 5 只，其余权益资产为低配，剩余为黄金和美债和美元现金。

截至上周末，Alpha Dolphin 资产配置分配和权益资产持仓权重如下：

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