解析贝壳(02423.HK/BEKE.US)的“冲浪”模型

（原标题：解析贝壳(02423.HK/BEKE.US)的“冲浪”模型）

今年来，地产行业一系列政策大招接连释放，但行业整体表现出弱复苏的态势，市场投资信心需要再提振。

不管怎么说，当下地产股底部的确认已经是市场共识，如果说政策面对股市的催化可能已经不再有太多超预期惊喜的话，那么后面基本面的变化将是板块行情演绎的关键。

近期，贝壳(02423.HK/BEKE.US)带给市场一份超预期的三季报，该如何看待这份财报背后透露的机会？

1、三季报业绩“稳固”，贝壳继续“冲浪”

作为地产行业中较为特殊的一个企业，贝壳的业务与房地产市场的交易绑定紧密，过去在行业整体低迷环境下，公司不可避免地承受压力。如今一切来看，挺过行业低谷期，公司的业务状态正变得更为健康，业绩表现也更加稳健。

在笔者看来，其实更愿意将贝壳定义为“冲浪型”企业。这类型企业的典型特征就是能够灵活应对市场变化、快速调整战略方向。这一点已经反映在贝壳的一系列调整动作和业绩中。

总结此次贝壳三季报的亮点，有如下几个方面：

其一，整体业务收入稳健，结构实现明显优化。

季度内贝壳继续展现出良好的经营韧性，数据显示，第三季度贝壳总交易额（GTV）达到6552亿元人民币（下同），前三季度累计GTV同比增长了23%。当中，第三季度，存量房GTV4390亿元；新房GTV1921亿元；家装家居GTV33亿元；新兴业务及其他GTV207亿。

从各业务板块来看，存量房业务仍然稳固，前三季度GTV同比增长28%。

新房业务GTV虽然受行业大环境影响，但整体收缩幅度小于行业，且公司持续受益于行业分化带来的机遇。数据显示，新房前三季度GTV同比增长13%。

公司业务结构优化明显，三季度非房产交易服务业务的收入同比增长112%，占比由去年同期的15%，上升至30%以上。

家装业务成为此次财报不容忽视的亮点，三季度合同额达33亿元，同比增长65.6%。收入达到32亿元，同比增长72.1%，环比增长21%。

此外，得益于租赁住房管理运营业务规模的增长，贝壳新兴业务和其他业务的净收入同比增长202.7%至24亿元。

财报显示，贝壳三季度净收入为178亿元，同比增长1.2%，超出业绩指引上线。可见，各大业务板块在协同作战下，维系了公司整体业务的稳健增长，为贝壳在不断变化的市场中保持竞争优势提供了坚实基础。

其二，贝壳实现了有质量的利润增长。

从整体盈利数据和各项经营指标的角度来看，公司经营状况呈现出积极向好的趋势。

就整体盈利而言，三季度毛利达到49亿元，同比上升2.6%。这反映了公司在经营活动中保持了较高的效益水平，成功提升了盈利能力。毛利率方面同样呈现积极的变化，达到27.4%，同比提升0.4个百分点。可见，公司在成本控制上也取得了实质性的进展，是整体盈利水平提升的关键因素。

公司在净利润方面同样表现不俗，实现了63.4%的同比增长，达到11.7亿元。而在经过调整后的净利润方面，同比增长14.4%，达到21.59亿元。值得一提的是，经调整净利润率同比提升了1.4个百分点，达到12.1%，这不仅展示了公司在核心盈利能力方面的显著提升，也显示了其业务运营的高效性。

其三，财务持续夯实稳健。

贝壳的经营性现金流保持正向流入，至三季度末，企业全年累计经营性现金净流入93.9亿元，同比增长61.49%，展现出强劲的造血能力。这也使得公司能够更好地抵抗潜在的流动性风险，为稳健经营提供了坚实的后盾。

在外部不确定性仍存的环境下，公司坚持“现金为王”的理念，保持流动性充裕。截至2023年9月30日，贝壳拥有的现金、现金等价物、受限资金和短期投资合计结余604亿元。可见公司在资金管理和运作上保持了高度的谨慎性和灵活性，充足的资金储备不仅使公司能够更好地应对市场波动和风险，还为未来业务拓展提供了支持。

其四，经营效率的稳步提升。

从此次财报展现的一系列经营层面的变化亦可以看到公司经营效率的提升。

如在回款层面，三季度新房现金收入比进一步上升至1.21，回款连续9个季度超过新房收入。前三季度新房应收账款周转天数为52天。

与此同时，贝壳在门店和经纪人的规模管理以及大店战略的实施方面也展现了诸多突破。三季度末贝壳活跃门店数4.09万家，同比增长3.0%，活跃经纪人数量为39.90万人，同比增长7.1%。贝壳坚定推进大店策略，重组门店效果显著，截至6月底，平台上的门店平均店效同比提升80%。

2、新增长曲线潜力渐显，贝壳穿越周期属性确认

将贝壳的成功比喻为“冲浪”模型，这背后体现的是其作为行业先行者所具备的先发优势，能够在率先崛起之后，长时间在行业中保持领先地位，并持续实现进化。

随着贝壳通过在房地产服务领域的积极探索和“一体三翼”战略的深度推进，公司成功实现了业务的稳固增长。与此同时，贝壳的业务表现呈现出强大的适应力和增长潜力，特别是在面对房地产市场波动的挑战时，具体数据更是展示了公司成功突破传统业务限制的能力。

不管是合同额、净收入，还是已达29.1%的利润贡献率，都显示出家装业务已经成为贝壳增长的新引擎，展现了公司战略布局的正确性。随着消费者对于个性化、舒适度和智能化居住需求的提升，贝壳积极布局家装业务，也将为其提供更多新的增长空间，孕育新成长曲线。

新兴业务板块增速同样强劲，显示了公司在多元化探索中取得的初步成功。

通过整合经纪业务、家装业务和新兴业务，贝壳不仅一定程度上对冲了市场波动，还在不同业务板块的相互促进下，持续实现了收入的平稳增长。这种强大的适应能力使得贝壳逐渐巩固了其穿越周期的属性，为未来的业务发展打下稳固根基。

3、新模式，新野望，贝壳的下一个可能性

当前面对整个行业步入新的历史转折期，贝壳也正积极探索新的模式。

今年7月12日，贝壳宣布将企业战略升级为“一体三翼”，将组建经纪、家装、惠居、贝好家四条事业线，同时搭配财经、产研、战略、品质、人力、用户、合规、公共、协同九条事务线。

据悉，贝好家事业线设立的宗旨是以客户思维，共筑好产品、好服务，推动房屋供给侧升级。管理层在业绩电话会上亦强调与开发商建立的是一种非零和博弈，共同为客户创造增量价值的关系。

今年，国家层面持续推动房地产市场改革，此前被视作“新房改”的“14号文”出台更是备受市场关注。其中，文件明确提出要加大保障性住房建设和供给，“让工薪收入群体逐步实现居者有其屋”，推动建立房地产业转型发展新模式，满足改善性住房需求，促进稳地价、稳房价、稳预期，推动房地产业转型和高质量发展。

通过“一体三翼”的战略布局，贝壳顺应了整个房地产行业转型变革的大趋势，展示出更为宏大的愿景和更为广阔的发展可能性，以及公司在行业变革中将继续保持竞争力和创新能力，为投资者提供了信心。

4、回购与分红，向市场释放的积极信号

不可否认，当下不论是港股市场的低迷行情，还是持续筑底的地产板块表现，都对贝壳的股价带来了压力。不过贝壳仍然在积极向市场传递信心，通过进行股票回购和分红，进一步增强了市场对贝壳的信任度。

据公开资料显示，今年9月单月，贝壳股票回购的总金额超过1.3亿美元；据统计，截至11月13日，贝壳11月份累计斥资6005.25万美元回购1214.82万股。此外，根据国金证券研报，2022年9月至2023年9月，贝壳已合计回购了7.365亿美元（截至2024年8月31日前至多回购20亿美元）。这一系列的回购行动不仅表明公司对未来的业务增长抱有信心，同时也传递出对公司自身股票价值的认可。

同时，贝壳已于近期完成了总额约为2亿美元的特别分红。这意味着公司通过向股东派发额外的红利，回馈了投资者，并进一步提升了公司在投资者心目中的吸引力。

实际上，长远来看这一系列积极的财务举措也将帮助贝壳公司在市场上树立了稳健、积极的市场形象。值得一提的是在三季报发布后，多家券商对贝壳的业绩表现给予正面评价，维持“买入”评级，对公司未来的发展潜力充满信心。

其中，中信建投证券上调公司盈利预测，表示看好公司的抗周期成长能力、新赛道业务的发展潜力；中银国际看好公司在家装领域的发展，认为公司在2024年将继续维持高速增长；富瑞表示公司第三季度总交易额和总收入胜于预期，表现出色，对公司第四季度的总收入预测持乐观态度。

5、结语

通过对贝壳三季报的细致解读，不难发现其业绩超预期的原因在于其灵活的战略调整、稳健的财务状况以及对市场的敏锐洞察。

回头看，贝壳在长期发展经营中，通过持续实践“冲浪”模型在行业中快速进化，随着业务模式的不断优化和创新，为未来的发展奠定了坚实基础。

贝壳的成功不仅体现在数字背后，更是对整个地产行业的启示。在复杂多变的市场中，通过敏捷的战略应对和业务创新的企业，才有可能逆流而上、实现自身发展与社会需求的契合。