财华洞察|特斯拉的问题在哪里？

（原标题：财华洞察|特斯拉的问题在哪里？）

前不久，蔚来（NIO.US）的创立者李斌提到，汽车行业就像一场马拉松，最初的几公里并不能决定胜负，特斯拉依然面临压力。

这话没问题，事实就是在特斯拉（TSLA.US）打响了名头之后，“蔚小理”等一众新势力在前几公里确实跑得快。但马拉松需要的是耐力，而不是前几公里的加速度。

江山代有人才出。

在2022年第3季，前两年的“新势力”之首蔚来的季度交付量按年增长29.33%，至3.16万辆，而前两年还寂寂无闻的哪吒，已轻松跑赢了“蔚小理”，第3季的交付量同比增长136.48%，至4.806万辆，见下图。

这个时候，“旧势力”特斯拉的2022年第3季总交付量同比增长42.44%，至34.38万辆。别说绝对量，就是增幅上也远高于蔚来。

可见在这场马拉松式的拉锯中，如果说特斯拉落后了，那么蔚来落后得更加严重。

再来看特斯拉中国的新能源乘用车零售数据，见下表，特斯拉中国的第3季销量为12.06万辆，同比增长63.69%，是蔚来季度销量3.16万辆的3.8倍，增幅是后者的两倍。

所以，特斯拉的压力来自蔚来？显然并不是！

特斯拉VS.比亚迪

诚然，比亚迪（01211.HK, 002594.SZ）在今年3月全面推出燃油车之后，新能源汽车产销量都实现了极佳的增长，甚至在总量上超出了特斯拉，但需注意，这里边有一定的水分。

比亚迪的新能源乘用车产销量数据中包含了纯电动和插电式混合动力，其中插电式混合动力车的销量占了其新能源汽车总销量的一半以上，以此来与特斯拉的纯电动数据比较，胜之不武。

见下图，包括混动与纯电动在内，比亚迪的2022年第3季新能源乘用车产销量分别达到54.21万辆和53.72万辆，分别按年增长197.74%和197.45%，远超特斯拉。

但是，如果不考虑混动，单就纯电动而言，比亚迪的2022年第3季产销量分别为26.38万辆和25.86万辆，同比增长185.23%和182.07%，低于特斯拉的全球产量36.59万辆和交付量34.38万辆。

即便如此，比亚迪的产销量增速十分惊人。更为重要的是，比亚迪拥有电池、半导体、生产到经销的完整产业链，在资源上并不逊于特斯拉。

最近，比亚迪获得德国租车公司Sixt的订单，在未来6年或向其供应10万辆新能源汽车，这不由得让人回想起美国租车公司赫兹租车（HTZ.US）去年也曾向特斯拉订购10万辆电动车，引发了市场对于特斯拉拓展租车市场能够带来的增长憧憬。

如今风水轮流转，比亚迪的出海动作不断，特斯拉还能不能守住自己在全球市场的份额呢？

所以，特斯拉对外的最大问题是：竞争正在不断加剧。所面对的可不仅仅是一个蔚来或是比亚迪，而是各种“新旧势力”的围攻。

前有“新势力”争先恐后——蔚来、小鹏均已在布局欧洲市场，哪吒“出海”的计划也已敲定……

后有传统品牌车厂转攻新能源，除了比亚迪外，各车厂都在急速转型，例如劳斯莱斯刚刚正式发布首款纯电动车“闪灵”，雷诺集团计划于2025年推出10款纯电动车型，全球最大汽车制造商通用汽车（GM.US）计划到2025年将北美的电动汽车产量扩大到100万辆以上，并计划建造四个电池工厂，直捣特斯拉的北美市场腹地……

随着竞争对手供应量的增加，特斯拉的市场份额未必能继续扩大。除此以外，大量的竞争对手参与到新能源汽车产业链中，也将令原本已十分紧俏的原料供应更加紧张，例如电池、芯片、人力资源等等。将对其未来的销量增长和盈利能力构成压力。

值得注意的是，近日英特尔（INTC.US）的自动驾驶部门Mobileye首次公开发行（IPO）的估值进一步缩水至160亿美元，而在一年前英特尔首次宣布其上市计划时的估值曾声称有500亿美元。可见新能源汽车产业链过去的高估值恐怕难以维持。

另一方面，在竞争加剧、欧美收紧货币政策导致资金收缩之际，新能源汽车股的估值已大不如前，蔚来股价年初至今下挫65.53%，小鹏（XPEV.US）年初至今累跌84.76%。

特斯拉今年以来也累跌36.97%，当前市值6,957.56亿美元（按222.04美元计）相当于其截至2022年9月止12个月非会计准则股东应占净利润128.89亿美元的53.98倍，可见市场对其高估值已感到犹豫。

所以，特斯拉面对的最大问题是：四面八方的竞争对手汹涌而来，其当前的业务、估值优势还保得住吗？

以上是特斯拉主要面对的外部问题，再来看内在问题。

特斯拉第3季业绩不及预期，主要原因在于原料通胀、供应链和强美元

特斯拉刚刚公布的2022年第3季业绩显示，收入、经营溢利和自由现金流均创下纪录，然而，其股价在当日“放榜后”的盘后交易时段大跌6.28%，主要原因是市场担心其未来面临的交付问题。

如前文所述，特斯拉的2022年第3季交付量为同比增长42.44%，至34.38万辆。

今年起德国柏林超级工厂和美国德州工厂双双投产，其产能或由2022年初时的105万辆，增加至当前的190万辆，2022年前三季的总产量92.991万辆仅相当于当前产能的48.94%，见下表。

美国工厂方面：德州、加州和内华达州

继续推进弗里蒙特的产量。德州工厂于期内的每个月Model Y产量均持续攀升。第3季4680电池的总产量较上季增长3倍。半挂式卡车Tesla Semi的第一批交付量预计于2022年12月初展开。

上海工厂：

第2季产量增长放缓后，上海的第3季产量创下季度新高。上海工厂仍是特斯拉主要的出口中心，向北美以外的大部分市场供应车辆。

欧洲：柏林工厂

在第3季期末，其德国工厂的产量得到了显著提高，装配了2170电池的Model Y单周交付量在2000辆以上，符合其预期。

总括而言，特斯拉表示其每个汽车厂于第3季的产量都创下纪录新高，但零部件供应是一个问题，同时在高峰期车辆运输的物流能力问题越来越严重。该公司表示正逐步调整生产与交付的地区分布。

再来看业绩数据。

2022年第3季，特斯拉扣除监管信誉积分后的汽车收入为184.06亿美元，同比增长56.27%。扣除监管信誉积分后的汽车业务毛利率为26.21%，较去年同期提升了0.38个百分点，较上一季下降了3.82个百分点。

特斯拉的第3季整体收入按年增长55.95%，至214.54亿美元，主要因为交付量增长、平均价格按年上升，以及其他业务的增长，抵消了汇兑影响。

季度经营利润率按年提升了2.62个百分点，或按季上升2.64个百分点，至17.19%，主要因为：1）产品均价上涨；2）车辆交付增长；3）其他业务盈利增长；抵消了：1）原材料、商品、物流和保修等支出的增加；2）-2.5亿美元的汇兑影响；3）德州和柏林超级工厂产量爬坡的成本，以及4680电池成本上升的影响。

第3季经营溢利按年增长84.03%，至36.88亿美元，而非会计准则股东应占利润则按年增长74.58%，至36.54亿美元，创下历史新高。

见下图，在产量和交付量大幅提高的带动下，特斯拉2022年前三季的收入达到了571.44亿美元，是2021年全年收入538.23亿美元的1.06倍；非会计准则股东应占利润为100.1亿美元，是2021年全年的1.31倍。

值得注意的是，虽然其收入、净利润等均创下纪录新高，但其面对的问题却不容忽视：

原材料成本通胀影响到其盈利能力，也影响到柏林超级工厂、德州超级工厂和4680电池生产的效率爬升速度。

美元持续强势或也不利于其发展，2022年第3季或产生2.5亿美元的汇兑亏损。从其产能分布来看，目前上海超级工厂是潜在产能最高的工厂，产品主要供应北美以外市场，或可在一定程度上缓和美元强势的影响。

物流波动性和供应链瓶颈仍是特斯拉面对的最大问题。电池供应链受限将是制约中长期电动车市场增长的主要因素。物流方面，由于特斯拉过往通常在各个季度的最后几周实现巨量交付，导致运输成本变得昂贵而且难于保障。特斯拉表示，已开始着手转换成更为平顺的交付速度，预计随着物流平顺化，每辆车的平均成本将得到改善。

特斯拉如何应对以上的问题？

综上所述，特斯拉对外面对竞争加剧，资源变得紧凑的问题，对内则面对强美元、原料成本通胀、物流波动和供应链瓶颈的问题，它将如何应对？

积累现金：截至2022年9月末止的12个月，特斯拉经营活动产生的净现金流入为160.31亿美元，资本开支为71.1亿美元，自由现金流达89.21亿美元，见下图。

2022年9月30日，特斯拉持有现金及现金等价物211.07亿美元，占资产总值的28.36%，加上持续的自由现金流，应有充裕的流动性为其产品开发、长期产能扩张计划和其他支出融资。

提升产量，满足交付：尽管德州和柏林的超级工厂已经投产，但产量爬坡尚在进行中，特斯拉计划尽快扩大产能，预计在未来几年，可实现50%的交付量年增长，这一增幅将取决于其产能、工厂运行时间、经营效率以及供应链的产能和稳定性。

如何在激烈的竞争中提升盈利能力：德州工厂从今年初开始采用前后车身连同结构性电池包一起的一体压铸技术。行业内尚未实现如此规模的一体压铸量产，只有特斯拉的弗里蒙特和上海工厂能够提供。

如此大型的一体压铸生产（能够减少超过170件零部件装嵌），最大的难度在于要瞬间将所有的铝通过一个单一的入口注入到模具中，而不凝固或变形。好处是能够大大提高标准化生产流程，提升规模效益。

特斯拉计划于今年底之前将一体压铸技术推广到柏林超级工厂。

此外，该公司表示还将继续执行创新项目以降低生产和运营成本，预计随着这些项目的推进，其硬件相关利润将跟随软件相关利润一起加快增长。

提升自身的竞争力：持续推出新产品，其中特斯拉卡车Cybertruck的产业化进展顺利，目前计划在德州工厂的Model Y产量攀升后开始生产Cybertruck。另外，电动卡车Tesla Semi的第一批交付将从2022年12月开始。

继续推进储能和光伏业务的发展：2022年第3季，特斯拉的储能装机按年增长62%，至2.1GWh，创下纪录。半导体问题对其能源业务的影响要比对汽车业务的大，但得益于市场对其储能产品的需求仍远超其供应产能，光伏装机或按年增长13%，至94兆瓦。

第3季的动力和储能业务收入按年增长38.59%，至11.17亿美元，毛利达到1.04亿美元，相较去年同期近3百万美元。

该公司表示，正在推进其加州拉斯罗普超级工厂40GWh工厂的产能爬坡，以满足需求。

总而言之，特斯拉对于未来的发展和盈利能力的保障提出了自身的解决方案，至于能不能奏效，则有待时间验证。

但需要注意的是，同行竞争加剧、供应链紧张、原料通胀等，并非特斯拉一家的问题，所有的新能源汽车公司，不论是比亚迪、蔚来，还是劳斯莱斯、通用等，都需要面对，以特斯拉为鉴，这些新能源汽车公司又能否笑到最后，或像李斌所说的，能够顺利跑完全程甚至突破自己的PB？我们拭目以待。