重新认识一个 “铁血” 美联储

（原标题：重新认识一个 “铁血” 美联储）

大家好，我是长桥海豚君！

一、从央行年会到议息会，“铁血” 美联储重拳出击

加息这几个月以来除了 7 月，几乎月月有，但这次下跌尤其惨，背后在海豚君看来是美联储的三次分水岭式态度转变，这波加息周期当中，美联储到现在大概有三次大的转变：

① 去年底，放弃通胀 “暂时” 论；

② 今年 6 月，加息 “踩油门”；

③ 本次 9 月，抛高息环境 “持久” 论。

而 9 月份这次加息最大的边际变化不在于是加了多少，而是美联储从预期引导上彻底打破了加息打压经济后，美联储又转而快步进入降息周期来救经济的 “天真幻想”。

对应下图是，是海豚君截取的彭博系统中市场在 7 月 18 日（7 月 26 日加息前）、9 月 13 日（9 月 21 日加息前）和 9 月 26 日（9 月 21 日加息后），三个时点对美联储加息的预期。

尤其是此次加息前后，市场预期最大的变化，除了到 2024 年联邦利率点位的提升之外，更重要的市场对利率达到高点之后，对市场预期降息的人越来越少，导致预期末的利率下降速度进一步变慢了很多。

而这个背后正是美联储 “强力” 预期引导的结果，根据美联储公布的经济预期数字：今年剩余两个月份合计加息 100 或 125 个基点之后，明年再次小幅加息之后会高位维持在 4.6% 上下，同时对应的宏观数字组合是低增长 1.2%，失业率上升到比较高的 4.4% 左右的水准。

一句话总结就是一个相对而言的 “高利率、低增长、高失业”——这个组合放在一起就是一场明确无疑的 “滞涨式衰退”。

这个数字反应了美联储一个抗通胀思路：把通过把利率持续维持它选定的与当前核心 PCE 相当的 “4.6%” 限制性水平，然后在紧缩性利率水平上一直苦熬，熬到明年物价本身不再持续恶化（核心通胀同比高基数的自然回落、供给侧的通胀因素——疫情对供应链的冲击、俄乌冲突对能源的冲击——自行消退）来逐步把全期限真实利率拉到转正的范围内，譬如转正一个百分点，而目前名义利率 3% vs CPI 同比 8%，还在严重的负值区域。

而如果再结合美联储主席记者会中的表态：“不愿意过早放松政策，导致在紧缩抗通胀和宽松救经济之间来回摇摆，最终付出更高的代价”，反映的是美联储宁愿 “做过火” 不愿” 做不到位”，用一个 1-2 年短期衰退来根除通胀风险，以换取 10-20 年经济持续繁荣。在这样的 “铁血抗通胀态度” 下，不难理解原本领涨通胀的资源品再次明显下跌。

二、“铁血” 美联储：除了铁血表态，还有铁血底气

不同于海外市场在疫情和通胀打击下的遍地 “烂摊子”，美国的经济其实非常强劲：除了肉眼可见的强势美元背后，美国民众对外购买力的持续提升，美国劳动力市场空缺的劳动力供不应求。

经过疫情和通胀，①美国居民通胀的真实人均可支配收入基本上维持住了 2019 年的水平；②美国联邦政府过去三年的收入和支出水平（即使剔除通胀因素）仍然远远超过了疫情前，而州政府更是厉害——在联邦转移支付和税收的帮助下，经常性收入常年赤字的各州政府，现在已经做成了妥妥的盈余，而且从支出细分来看，目前联邦和州政府的利息开支并不高，州政府相比 2019 年二季度还是负数，同时政府消费性开支则高速增长。

而这一且都指向一个紧缩环境下整体上积极有为的政府财政施政思路。

联邦和州政府积极有为的财政行为背后，是美联储相比于疫情时候 “瞬间开闸无限” 量宽和当下 “缓慢有序的有限” 紧缩。

整体上，虽然货币政策的价格端——当前 3% 的联邦利率已经远超了疫情前 1.6% 左右的利率水平，但美联储的总资产还远在疫情放水之前的水平之上。

虽然美联储给自己留了加速回收流动性的口子（卖出国债 MBS 等），但鲍威尔在这次的会议中还是明确表态：“虽然没有排除这个操作，目前没有考虑而且近期也不会考虑这个操作。”

整体上，还是可以看到后疫情时代，美国居民，尤其是政府相对 “厚实” 的钱袋子，以及美国绝对紧缩性货币与相对 “积极有为” 的财政政策的组合，或许紧缩过程中，股权资产被打压得很难受，但美国这一波经济韧性则是出奇的 “韧性” 十足，可以想象，走出这波紧缩周期之后，不考虑 A 股国内疫情政策下的独特性，美国的股权资产大概率还是最先反弹的那一个。

虽然明年利率预期被抬到 4.6% 且持续保持一段时间的状态，而且一年以来，从通胀暂时论，到加息踩油门，再到现在的高息持久说，在海豚君看来，后续来自美联储货币价格端的政策拐点性利空已基本到位。

接下来更多需要关注的是国际局势交织下的实际通胀是否能够如期回落，以及如果后续通胀仍然较高的情况下，美联储是否会开始主动抛售国债和 MBS。

三、加息行情=下跌行情

也因为美联储这次的铁血态度，这次美联储的加息周里，市场再次血流成河，海豚君关注的全球主要股指上周平均跌幅接近 4%，截止上周的月跌幅已经接近 8%。

这一个月基本刚好对应着 8 月 26 日杰克逊霍尔（Jackson Hole）全球央行年会到上周美联储加息靴子落地的时间，中间夹着一个美国由住房成本上涨驱动的 8 月超预期 CPI。

对于这种超预期的紧缩政策打压，对应的是北上资金的持续流出，以及港股作为美元流动性抽取前沿市场被抽到严重低估后，南下资金开始持续流入。另外，香港由于放开出入港限制，经济基本面上是在持续向好的。

四、Alpha Dolphin 组合收益

受中概和美股资产权重拖累，但由于海豚君之前提前削减仓位，提高了现金比重，上周组合虽权益跌幅比较大，但整体收益是-3.4%，不及沪深 300（-1.9%），不过明显好于恒生科技（-7%）与标普 500（-4.6%）。

自组合开始测试到上周末，组合绝对收益是 4.7%，与标普 500 相比的相对回报为 16.1%。

五、靠消费和现金来支撑

上周整个电新板块开始修复，同时消费尤其是必选消费品仍有非常强的抗跌性，不过海豚君组合当中当前的电新占比并不高，上周主要是靠消费品和现金来维持指数不至于跌得过于夸张。

对于上周涨跌幅度较大的公司，海豚君整理分析的原因如下，供参考：

当海豚君持仓和观察仓的南北资金流向来看，连续的科技股暴跌之后，资金开始买入小米和腾讯，同时暴跌之后，餐饮社服也成了资金捡筹的对象，被抛弃的依然是京东方、中芯等周期无望的资产，另外吉利汽车在被持续抛弃。

六、组合资产分布

以 3 月 1 日内部测试启动时点来看，海豚 Alpha Dolphin 组合截至上周五的整体收益 1.5%（含股息收益），股票资产收益接近 2.2%。

目前，Alpha Dolphin 组合共配置了 31 只股票，其中标配只有五只，低配个股为 26 只。

截至上周末，Alpha Dolphin 资产配置分配和权益资产持仓权重如下：

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近期海豚有关组合周报的文章请参考：

《跌到怀疑人生，绝望的时长还有反转的希望吗？》

《美联储暴力锤通胀，国内消费反而来了？》

《全球又大大跌了，美国缺人是病根》

《美联储成头号空头，全球市场跪倒》

《一纸传闻引发的血案：风险从未出清，玻璃渣里找糖》

《美国向左、中国向右，美国资产的性价比又回来了》

《裁员太慢不够接盘，美国还得继续 “衰”》

《美股式 “丧事喜办”：衰退是好事、最猛加息叫利空出尽》

《加息进入下半场，“业绩雷” 开幕》

《疫情要反扑、美国要衰退、资金要变卦》

《眼下的中国资产：美股 “没消息就是好消息”》

《成长已然狂欢，但美国就一定是衰退吗？》

《2023 年的美国，是衰退还是滞涨？》

《美国石油通胀，中国新能源车做大做强？》

《美联储加息提速，中国资产机会反而来了》

《美股通胀又双叒爆表，说好得反弹能走多远？》

《这样最接地气，海豚投资组合开跑了》

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