高景气赛道出口能否脱敏海外衰退？

（原标题：高景气赛道出口能否脱敏海外衰退？）

来源：金融界

作者：东吴证券

高景气赛道出口能否脱敏海外衰退

报告要点

美联储持续加息背景下，投资者对于海外经济衰退的预期不断升温。若海外陷入衰退，是否会对高出口的景气赛道造成影响？本篇报告以历史数据描述电子、新能源车、光伏产业链出口与海外经济关联度如何？

关注海外衰退对国内出口及A股盈利的影响。①欧美PMI下行预示经济衰退预期抬升。②历史数据看，中国出口增速与欧美GDP增速相关性分别达到0.48（美）、0.39（欧），主要原因在于欧盟和美国是中国第二和第三大贸易伙伴，并且是全球需求的重要拉动者。③随着中国企业国际化的不断推进，2021年全部A股海外收入占比（整体法）达到9.2％，电子、家电、化工、电力设备、汽车占比最高，海外经济下行可能对上市公司业绩造成影响，特别是高成长赛道景气是否会受冲击，值得重视。

电子、新能源车出口会受海外经济影响，光伏关联度较弱。

①中国电子产品出口与海外经济具有一定相关性，消费电子、半导体等海外收入占比均较高。2000年以来国内电子产品出口增速与美欧GDP增速的相关性分别达到0.54、0.47，容易受到其经济波动影响，可能的原因在于电子下游行业众多，需求与宏观景气相关联，且供给存在建设投产周期。A股上市公司层面，电子各细分行业中元件、光学光电子、半导体、消费电子2021年海外收入占比均在40％以上，需要重点关注。

②新能源车对国内汽车出口拉动作用提升，历史上乘用车出口会受海外经济影响。过去几年新能源车成为乘用车出海的重要拉动力量。2014年以来中国乘用车出口增速与美欧GDP增速的相关性为0.53、0.49,2017年以来中国电池出口增速与美欧GDP增速的相关性达到0.6、0.5，会受到海外经济一定影响。主要原因在于全球汽车行业早已进入存量市场，作为家庭重要的大宗消费，需求随经济周期波动明显。

③国内光伏出口与海外经济关联较弱，欧美是主要出口地。2012年以来中国太阳能电池出口增速与美欧GDP增速相关性为0.28、0.41，较电子和新能源车更小。主要原因可能在于，光伏平价之前需求主要受能源政策影响，与宏观景气脱敏；平价后市场化需求占主导，与宏观经济关联度可能提升。2021年欧洲、美洲占中国光伏组件出口的43.9％、17.8％，若后续欧美经济陷入衰退，光伏需求可能同时受到宏观景气转弱和传统能源短缺倒逼新能源抢装的共同影响，最终影响方向待观察。

复盘：此前两轮海外衰退对高出口科技行业造成普遍影响。①2011-2012年：高出口行业业绩下滑明显，多数相对收益较差。2010年下半年开始美国经济增速开始放缓，欧债危机对欧洲经济的冲击开始逐步显现，国内出口增速受此拖累步入下行通道。最先受到影响的行业是计算机设备、光学光电子，两个行业的颓势一直延续到2012年底。进入2011年后电子制造、通信设备行业下滑趋势也开始显现，环旭电子凭借相对丰富且均衡的产品结构，实现逆势增长。11-12年高出口行业股价表现普遍较差，稳定业绩可提供支撑。②2015-2016年：海外弱衰退冲击减弱，优质公司仍可逆势增长。2015年二季度到2016年上半年美国经济增速出现下滑，欧洲经济复苏缓慢，导致国内出口增速大幅下滑。从基本面情况来看，受影响最大的是计算机设备和光学光电子，电子制造中消费电子的环旭电子和安防领域的海康威视出现分化，半导体公司长电科技和华天科技15年利润受到影响，16年国内半导体市场一枝独秀，两家公司分别通过收购海外项目、扩产等方式实现快速增长。从15-16年股价相对收益表现来看，多数高出口公司较差，业绩更强劲的海康威视、长电科技股价表现也更好。

风险提示：国内疫情反复风险；宏观经济增长不及预期；通胀超预期反弹致货币政策转向；历史经验不代表未来。