若油价下行，建材毛利率弹性如何？

（原标题：若油价下行，建材毛利率弹性如何？）

来源：金融界

作者：中泰证券

【中泰建材&新材料】建材成本端专题报告—定量测算：若油价下行，建材毛利率弹性如何？

本篇报告是我们对非金属类建材成本端研究的专题报告，建材是典型的中游制造，营业成本中原材料或燃料成本占比大。对防水、涂料、塑料管道以及减水剂这四种化学建材来说，原材料主要为沥青、乳液、PVC、PE等石油化工产品，原材料成本占生产成本的比例在80-90％之间。浮法玻璃的主要燃料包含石油焦、重油、天然气、煤制气、煤焦油等，石化类燃料的产线占比在64％左右，燃料成本占生产成本40％左右。可见，石油类产品价格对建材成本端有较大影响。本篇报告我们聚焦若油价下行，定量测算各细分行业、各企业的毛利率和盈利受益程度如何。

防水行业：沥青约占防水卷材生产成本的33.2％，乳液约占防水涂料生产成本的16.7％。我们测算头部企业生产卷材的沥青单耗约为1.6千克/平，生产防水涂料的乳液单耗约为163.7千克/吨。以2021年为基数，假设沥青价格下降10％（约为320元/吨），对应东方雨虹/科顺股份毛利率提升1.3pct/1.7pct；假设乳液价格下降10％（约为700元/吨），对应东方雨虹/科顺股份毛利率提升0.8pct/0.6pct；若考虑沥青及乳液价格同时下降10％，则东方雨虹/科顺股份毛利率提升2.1pct/2.3pct。

建筑涂料行业：涂料原材料成本占生产成本80％以上，主要包括乳液、助剂、颜填料、钛白粉等，四类材料占原材料成本比重可达到65.9％。其中乳液的主要原材料丙烯酸丁酯和苯乙烯与原油价格关联性较高。根据主要涂料企业最新的披露数据，我们测算三棵树/亚士创能生产建筑涂料的乳液单耗分别为149.5千克/吨、162千克/吨。以2021年为基数，若乳液价格下降10％（约为700元/吨），两家公司毛利率均可提高1.3pct。

塑管行业：管材原材料成本（PVC、PP、PE等）占生产成本85％左右。除伟星新材和中国联塑外，其他企业毛利率水平与原油价格反向变动。以2021年为基数，我们测算若PVC价格下滑10％（约923元/吨），公元股份管道业务毛利率提升约4.6pct。

减水剂行业：环氧乙烷占高性能减水剂成本约66％，1吨减水剂消耗约0.1吨环氧乙烷。按2021年苏博特减水剂均价2086元/吨计算，不考虑其他原材料成本变动，估算环氧乙烷价格每下降10％（约780元/吨），对应吨成本下降约78元/吨，毛利率可提升约3.7pct。

浮法玻璃行业：玻璃成本以纯碱、燃料及硅砂等为主，其中燃料成本占比约40％。不考虑其他原材料成本变动，我们测算燃料价格下跌10％（对应石油焦、天然气、重油下降420元/吨、0.35元/立方、600元/吨），以石油焦、天然气、重油为燃料的企业毛利率分别提升约4.7、4.2和5.5pct。

综上所述，若油价或原油类产品价格下降，各细分赛道均呈现出较好的毛利率修复弹性。对于防水行业，与原油价格密切相关的沥青下降10％预计可提高企业毛利率1~2pct，另乳液价格下降10％亦可提高企业毛利率近1pct，关注东方雨虹、科顺股份等。对于建筑涂料行业，乳液价格下降10％可提高企业毛利率约1.3pct，关注三棵树、亚士创能。对于塑管行业，PVC价格下降10％提升公元股份管道业务毛利率4.6pct，其他企业受原油类产品价格变动影响较小，关注公元股份、伟星新材等。对于减水剂行业，环氧乙烷价格下降10％提升公司毛利率约3.7pct，关注苏博特。对于浮法玻璃行业，石油焦、天然气、重油燃料价格下降10％，对应企业毛利率分别提升4.7、4.2、5.5pct，关注旗滨集团等。

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