直击行业痛点，孕育优秀公司：《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》点评

（原标题：直击行业痛点，孕育优秀公司：《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》点评）

来源：金融界

作者：中信证券

《意见》直击行业痛点，促进高质量发展，体现监管和行业共识，16条意见均有高度建设性。从执行上看，将更多依靠自下而上积极改革。从基金公司角度看，未来牌照价值将持续下降，平台化和精品化是发展趋势，打造合身的公司治理机制和战略定位是差异化新起点。借鉴美国经验，突破渠道为王、市场周期等挑战的关键是，将投资能力建立在科技、制度、文化和品牌上，实现投资能力随着规模增长递增。从中国现状看，部分头部公司在文化、激励机制已经率先走出了差异化，但系统化的投资能力建设还任重道远，建议积极关注头部公司易方达基金（广发证券）。

4月26日，证监会发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》（以下简称《意见》），围绕促进公募基金行业高质量发展主线，从积极培育专业资产管理机构、全面强化专业能力建设、着力打造行业良好发展生态和不断提升监管转型效能四方面提出16条举措，进一步坚定深化改革，扎实推动监管转型，加快构建公募基金行业新发展格局。

▍行业意义：直击行业痛点，促进供给侧高质量发展。目前基金行业快速发展，主要来自需求侧驱动；但供给侧总体上陷入低水平竞争，生态环境恶化，体现为：

1）缺乏清晰的客户定位和服务能力，渠道端被互联网平台和银行垄断。公募基金持续扩容，但同质化竞争明显。渠道端以互联网和银行为代表的大型财富管理平台凭借流量、账户等优势，正在加速头部化。渠道为王已经成为现实格局，基金公司付出的渠道成本持续上升，客户维护费占管理费收入比重已经接近30％。由于客户不在自己手中，基金公司的投资、服务等只能被动迎合渠道端销售导向的要求，进一步限制了基金公司差异化经营的可能。

2）缺乏可持续可规模化的投资能力，难以帮助客户赚钱和获得客户长期信任。经过长期竞争，公募基金已经沉淀了一批优秀的明星基金经理。借鉴美国市场的发展经验，随着市场有效性的持续提升，明显基金经理模式会面临挑战，包括：基金经理离职带来的业绩波动，单个基金经理的规模上限，基金经理目标和公司目标不一致等问题。投资能力是基金公司生存的根本，需要回答三个问题：有没有真正的投资能力？投资能力能否规模化？投资能力在规模化过程中是递增还是递减？从现实情况看，大多基金公司还没有解决这三个问题。

3）缺乏可持续的治理机制、激励机制和文化建设，短期经营加剧恶性循环。基金行业是经营人才的行业，好的治理机制有利于充分释放人才的各种潜能。相反，目前的治理机制，过于重视规模、排名、短期激励，不仅仅束缚住了人力资本，更是加剧了无意义的消耗和资源浪费。合伙制是释放个人潜能的重要的方式，适合精品型公司；但要发展出和国际资管巨头实力相媲美的中国基金公司，还需要向建立现代企业制度上更大胆的尝试。

▍《意见》直击公募基金行业痛点，16条举措均具有高度建设性，将促进供给侧转向高质量发展，我们认为以下三个方面尤其关键：

1）牌照不是公募基金壁垒，牌照价值将持续下降。意见提出：积极推进商业银行、保险机构、证券公司等优质金融机构依法设立基金管理公司。调整优化公募基金牌照制度，适度放宽同一主体下公募牌照数量限制，支持证券资管子公司、保险资管公司、银行理财子公司等专业资产管理机构依法申请公募基金牌照，从事公募基金管理业务。坚持专业、诚信、合规的监管导向，强化发起人道德操守、执业声誉与专业胜任能力的审核，审慎有序核准自然人发起设立基金管理公司，严防行业无序竞争。支持对中国资本市场具有长期投资意愿的优质境外金融机构设立基金管理公司或扩大持股比例，鼓励行业积极借鉴境外先进资产管理经验和有益业务模式。

2）平台化和精品化是发展趋势，加剧优胜劣汰。意见提出：支持基金管理公司在做优做强公募基金主业的基础上实现差异化发展，促进形成综合性大型财富管理机构与特色化专业资产管理机构协同发展、良性竞争的行业生态。引导头部机构切实发挥引领表率作用，坚持长期主义，努力做难而正确的事，成为“受人尊敬、让人信服”的行业领跑者。支持公募主业突出、合规运营稳健、专业能力适配的基金管理公司设立子公司，专门从事公募REITs、股权投资、基金投资顾问、养老金融服务等业务，提升综合财富管理能力。研究进一步优化基金管理公司交易模式，公募基金后台运营业务外包由试点转常规，支持中小基金管理公司降本增效，聚力提升投研能力。引导经营失败的基金管理公司主动申请注销公募基金管理资格或者通过并购重组等方式实现市场化退出，推动构建优胜劣汰、进退有序的行业生态。

3）完善治理机制，护航基金公司供给侧改革。意见提出：强化长效激励约束机制。督促基金管理人建立健全覆盖经营管理层和基金经理等核心员工的长期考核机制，将合规风控水平、三年以上长期投资业绩、投资者实际盈利等纳入绩效考核范畴，弱化规模排名、短期业绩、收入利润等指标的考核比重。督促基金管理人严格执行薪酬递延制度，建立完善经营管理层和基金经理等核心员工奖金跟投机制，实施违规责任人员奖金追索扣回制度，严禁短期激励和过度激励行为。支持基金管理公司探索实施多样化长期激励约束机制，研究采用股权、期权、限制性股权、分红权等方式，实现员工与公司长期发展、持有人长期利益的一致性。积极推动有关部门放宽国有基金管理公司员工持股政策限制。

▍对机构的建议：从0到1重新定位，再造基金公司核心竞争力。

1）中国公募基金市场很大，还处于发展阶段早期，关键是明确定位、成为有真正投资能力的公司。从总量看，中国居民财富总量维持较快增长，现有储蓄存款余额达110万亿，年新增10万亿左右。在资管新规、个人养老金等制度推动下，公募基金凭借净值化投资能力，有望持续获得巨大的增量。同时，从结构上看，居民将逐渐衍生出组合投资、指数投资、另类投资、跨境投资、量化投资、ESG投资等需求。对此基金公司需要明确自身定位、绑定团队、修炼内功、从0到1打造解决方案。中国资管市场足够大，无论精品店还是平台型公司都有很大的生存空间，关键是成为有真正投资能力、且投资能力不断提高的公司。

2）借鉴美国资管成功案例，公募基金穿越市场周期，核心竞争力要靠科技、制度、文化和品牌。需求增长带来行业贝塔，但带不来基业长青。从美国经验来看，基金公司面临的最大挑战是市场周期，包括大萧条、滞胀、科网泡沫、次贷危机等；近二十年基金公司面临的挑战包括存量竞争、被动化、费率下降、市场极端事件频发等。围绕客户投资需求，美国资管公司不断进化，优秀的案例包括：围绕风险管理需求，贝莱德打造了阿拉丁系统，以此提高风险管理和组合投资能力；围绕主动投资能力，美国资本集团打造了资本系统，各领域专家共同管理基金，打造主动权益投资精品店；围绕另类投资，黑石集团打造了十分人才文化，建立全球另类资产领先品牌，从而带来资产端和资金端的共振。通过科技、制度，以及文化和品牌，这些优秀的资管公司不仅仅建立了机构层面的投资能力，而且投资能力随着公司管理规模的扩大不断提高。

3）根据战略定位，打造合身的公司治理机制、资源配置和发展策略。治理机制是护航公司长期发展的根基，合不合身是关键。比如先锋定位指数投资，帮助客户极致降低投资成本是其根本目标，因此公司采取共有制，客户即是公司股东，让客户利益和股东利益高度一致；比如贝莱德定位帮助客户做组合投资，需要多快好省丰富品类，需要依靠科技和平台，因此很早就选择上市成为公众公司，利用市场并购整合实现目标；比如美国资本集团，资本系统需要依靠长期稳定的行业专家，绑定团队形成知识工厂，因此公司创始人很早就让渡股份给管理层和员工，公司一直保持私有并且控制权始终在现任管理层和员工手中。目前中国公募基金，既需要明确战略定位，更迫切需要打造一套适合自身发展战略的治理机制。

▍风险因素：

资本市场大幅波动；局部疫情反复导致居民财富增长疲弱。

▍投资策略：

《意见》体现了监管和基金行业的发展共识，有利于打破内卷、促进行业转型。从执行上看，将更多依靠自下而上积极变革。从现实情况来看，部分头部的基金公司在员工激励、公司文化方面已经走出了差异化的道路。建议关注已经实行了员工持股计划、在主动权益、债券基金均具备一定优势的易方达基金（广发证券）。