【新股】打新收益不及预期，买卖双方博弈加剧

（原标题：【新股】打新收益不及预期，买卖双方博弈加剧）

来源：金融界

作者：国泰君安证券

中国移动上市带动2022Q1平均募资额环比再度提升，破发频现2022Q1打新收益不及预期。截至3月18日，理想情况下，2022Q1 A/B/C类账户打新收益分别235.23/173.85/125.13万元，比2021年同比下滑超一半。1）受2021年11~12月新股首日涨幅回暖影响2022年1~2月上市新股发行估值整体处于较高水平，新股首日表现分化显著，破发时有发生。此后，受3月市场下跌影响，新股破发数量显著增多，以上市首日均价计算，双创板块已上市的44只网下发行新股中负收益项目数量占比达到29.55％，累计负收益贡献达所有板块正收益贡献50％左右，拖累2022Q1打新收益整体不及预期。2）IPO规模：2022Q1累计IPO 67家，中国移动成功上募集资金519.81亿元位列A股历史第六，带动2022Q1募资额同比翻倍达1564.36亿元。3）参与账户数：2022Q1注册制板块参与账户数下滑至万户以下，C类账户数量反超A类。

新股发行估值及首日涨幅周期性变化显著，买卖双方博弈日趋加剧。9.18新规落地后，原本的新股发行估值持续走低态势得到根本性扭转，首发PE出现跳跃式上升，破发也随之出现。新股网下报价中枢会极大程度受到当时上市新股首日表现影响，而由于询价到正式挂牌上市交易存在2周左右时间间隔，新股发行PE及首日涨幅呈现周期性波动。但随着市场不断自我学习，这一波动逐渐收敛，买方博弈加剧，新股发行估值始终处于高位，离散化出现的破发对发行估值下移的影响减弱，而批量化的破发出现，如22年3月第3周出现的8只上市新股6只首日破发，仍会对当周询价中枢产生向下压力。

网下机构打新逐渐由“逢新必打”向“优选个股”转变，A类账户择股表现相对更优。2022Q1询价项目平均参与账户数环比有所下降，一方面是由于打新收益相对薄弱情况下新增账户数量较少，另一方面是因为机构改变了原有的“逢新必打”策略，开始主动挑选个股参与。统计数据显示，2022Q1 A类投资者在科创板、创业板未破发项目上的平均参与账户数分别为5851户、5207户，均显著高于破发项目平均参与户数5630、4858户，同时A类账户在科创板未破发项目中的平均入围率约为68.58％，较破发项目的平均入围率54.33％高出约13个百分点，A类账户的选股表现相对较好。

全面注册制依旧可期，100％入围率下的5亿规模产品，2022全年AB类账户打新收益增厚率约为2.85％。考虑到2022年主板注册制改革依旧有不确定性，测算时主板半年采用注册制发行，半年采用核准制发行，在中性预测：1）全年各板块发行120家企业，主板、科创板、创业板平均募资规模分别为14、15、10亿元；2）科创板、创业板首日平均涨幅分别为20％、40％，主板核准下平均开板涨幅80％，注册制下40％；3）科创板账户9000户、创业板账户9500户、主板核准制下账户13500户，注册制下9500户；4）注册制板块入围率70％条件下，5亿规模AB类账户100％入围下的打新收益率预计为2.85％，2亿规模C类账户100％入围下的打新收益率预计为1.97％。

风险提示：1）新股上市涨幅进一步下滑及破发增多风险；2）主板注册制改革推行速度不及预期风险。