公用环保｜电源间分化加剧，紧抓弹性及ROE扩张：2021年业绩前瞻

（原标题：公用环保｜电源间分化加剧，紧抓弹性及ROE扩张：2021年业绩前瞻）

来源：金融界

作者：中信证券

火电亏损压力2021Q4触顶并迎来业绩修复，火电业务重新为转型提供资金支持；来水平淡制约水电2021年电量表现，但随着乌白等电站投产推动水电新一轮成长周期正在酝酿；核电市场交易电价在2022年将迎来溢价，推动核电释放业绩弹性及扩张ROE。风电招标价格已经大幅下降且光伏上游产能约束有望在2022年解除，新能源装机&；电量持续高速扩张和ROE改善可期。推荐中国核电、国投电力、三峡能源、龙源电力（H）、华润电力（H）、华能国际（A&；H）、华能水电、中国电力（H）、川投能源等。

▍火电亏损压力正在触顶，盈利能力即将重新修复。

Q4动力煤均价环比仍在上涨，预计2021Q4沿海电厂度电亏损规模约为0.10~0.15元/千瓦时，度电亏损环比仍有明显增长。但随着成本疏导逐步见效，火电正重新恢复盈利能力，预计A股火电板块2022年度电净利润为0.02元，火电业务重新成为公司转型资金来源。

▍来水平淡拖累电量，料装机增长积极影响即将体现。

国内来水形势整体平淡叠加2020年国内来水大发的高基数，1~11月国内水电利用小时同比下降199小时。国内正在迎来一轮龙头水电站密集投产周期，装机增长正成为推动龙头水电2022年电量增长的关键推手。从电价角度看，我们预计水电电价未来也有温和态势。

▍电价上涨环境正推动核电业绩弹性及ROE释放。

国内用电环境正在逆转“十三五”的电价降价周期而开始进入涨价周期，展望2022~2023年，我们预计国内核电机组的市场交易电量有望按照核电计划内销售电价销售或者按照价格更高的火电市场交易电价来签署电量合同，核电市场交易电价上涨有望推动核电公司显著释放业绩弹性和扩张ROE。

▍降本红利助新能源运营商高成长+ROE持续扩张可期。

预计2021年全年风电/光伏装机规模分别有望达到4,500/5500万千瓦，风电招标大幅降价刺激以及光伏上游约束有望解除，国内新能源装机仍将持续保持快速增长态势。依靠在产业链内有利的博弈地位以及技术进步带来的降本红利，预计新能源运营商ROE脱离历史8％回报水平而出现扩张的阶段正在来临。

▍风险因素：

用电量增速超预期下滑，煤价大幅上行，售电价格大幅下降，新能源装机增长不及预期，风光造价大幅上行。

▍投资策略：

配置遵循三条投资主线：火电转型新能源带来的商业模式重塑和价值重估；处于高速成长周期且享受技术进步红利的新能源运营商；有装机成长且能够在电价上涨环境下扩张ROE的优质水电及核电。推荐中国核电、国投电力、三峡能源、龙源电力（H）、华润电力（H）、华能国际（A&；H）、华能水电、中国电力（H）、川投能源等。