业绩零增的稳定器：2022年年度策略——业绩篇

（原标题：业绩零增的稳定器：2022年年度策略——业绩篇）

来源：金融界

作者：东吴证券

报告要点：

①全A归母净利润增速为行业配置提供业绩锚，历史经验年度涨幅前三行业当年增速普遍高于全A。②自上而下结合分板块预测加总，我们预计2022年全A、全A（非金融）归母净利润同比2.9％、-1.4％，较2021年（20.6％、30.8％）大幅回落，全A重回零增环境。③自上而下：名义GDP增速下降带动营收增速下滑，PPI回落带动毛利率修复，可能的向上超市场预期来自财政/双碳/地产监管。④分板块2022年归母净利润增速：中下游制造（7.8％）、消费（6.7％）、建筑（22.2％）、公用事业（17.5％）更优，上游周期（-15.2％）明显拖累。⑤2022年全A（非金融）业绩增速低点可能在Q2，宏观情景是2021Q4政策发力、2022Q1信用触底、2022Q2经济触底。

正文摘要

自上而下预测：2022年全A重回业绩零增环境。①继续沿用此前框架，将宏观指标与利润表财务指标进行对应，全A（非金融）收入增速与名义GDP增速强相关，毛利率受PPI影响。②Wind一致预期2022年名义GDP增速由2021年12.2％降至8.3％，中性假设下全A（非金融）营收同比10％，PPI回落带动毛利率修复至18.8％。③中性假设下，我们预计2022年全A、全A（非金融）归母净利润同比2.7％、-1.7％，较2021年20.6％、30.8％明显回落，全A重新回到业绩零增环境。

可能的超市场预期来自哪里：财政、双碳、地产监管。①2021Q3以来，疫情反复、能耗双控、地产监管拖累经济下行，但已经看到相关政策边际变化，政策底线思维正在回归。②2022年宏观经济向上超市场预期可能主要来自基建前置发力、地产政策托底、能耗双控趋缓，乐观情景GDP增速5.5％，全A营收增速、毛利率较中性假设提升，对应全A（非金融）归母净利润同比8.0％，仅个位数增长。③悲观情景政策托底效果弱，全A（非金融）归母净利润同比-11.1％，维稳基调下概率较小。

分板块来看，消费/中下游制造/其他2022年增速更优。①全A业绩预测可为行业配置提供业绩锚，历史经验年度涨幅前三行业当年增速普遍高于全A。②2021年全A业绩高增来自周期、成长的贡献，拖累来自农林牧渔、公用事业、房地产。③分板块预测，中性假设下2022年归母净利润增速，中下游制造（7.8％）、消费（6.7％）、其他（6.1％）更优，加总结果全A、全A（非金融）增速3.1％、-1.0％。

消费/中下游制造/建筑/公用事业更强，周期构成明显拖累。①上游周期（2022年归母净利润增速-15.2％，下同），PPI回落带动营收增速及毛利率下降，可关注能源金属及稀土等细分品种。②中下游制造（7.8％），锂电、光伏、军工业绩确定性较强，汽车受限于消费复苏缓慢，机械中传统工程机械受地产拖累、高景气的专用设备有望高增。③消费（6.7％），食品饮料、医药CXO业绩确定性较强，地产链消费依旧疲软。④TMT（-10.6％），芯片价格回落及经济下行可能拖累板块业绩。⑤其他（6.1％），建筑受益基建发力、公用事业受益煤价回落毛利率提升，业绩增速可观；地产仍有不确定性，交运存在高基数压力。

不考虑Q4可能的波动，2022年全A（非金融）业绩增速低点可能在Q2。①一般年份中，全年各季度归母净利润占比稳定。②参照历史，若不考虑Q4可能的波动，2022年全A（非金融）单季归母净利润增速低点在Q2。可能的背景是，2021年Q4财政、货币发力，2022Q1有望出现信用回升拐点，历史经验显示信用拐点后的1-2个季度将出现基本面拐点，即宏观经济可能与上市公司盈利增速一同在2022Q2触底。

风险提示：疫情蔓延；经济不及预期；通胀压力；历史经验不代表未来。