如果盛美股份市值超数百亿元 应该给盛美半导体(ACMR.US)怎样的估值?

（原标题：如果盛美股份市值超数百亿元 应该给盛美半导体(ACMR.US)怎样的估值?）

随着控股子公司盛美股份即将登陆科创板，其数百亿市值的体量，正在令在美国上市的母公司ACM RESEARCH, INC.(ACMR，中文名：盛美半导体)市值面临重估。

8月17日，据证监会发布公告显示，已同意盛美股份在科创板的首次公开发行股票注册，这意味着盛美股份距科创板IPO仅一步之遥。此次盛美股份IPO拟增发10%股份，募资人民币18亿元，以此预估，其上市后市值将超数百亿人民币。

以此市值，其有可能超过在美股上市的母公司ACMR——后者市值为17亿美元(截止美股9月1日收盘)。目前，ACMR持有盛美股份91.67%的股权。也就是说，当公司的投资收益超过数百亿人民币的时候，ACMR的估值逻辑已经改变。

从2020年3月份低点的15.95美元涨至当年8月份的113.87美元，短短6个月的时间内，最大涨幅超600%。如此巨大的涨幅，是自身基本面的优质、分拆子公司上市、以及市场对公司未来业绩的看好等多个因素刺激下产生的。

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作为中国大陆第一家赴美上市的半导体设备公司，盛美半导体与半导体的大牛股北方华创、中微公司齐名，其基本面的优质毋庸置疑。截止2021年8月27日，北方华创和中微公司市值分别为人民币1936亿元和1068亿元。

据财报显示，2018-2020年，盛美股份的收入从人民币5.50亿元增至10.07亿元，年复合增速达35.31%;与此同时，净利润从人民币9253.04万元增至1.97亿元，盈利能力大幅提升。2021年上半年，其业绩表现依旧强势，未经审计营收超过人民币6.25亿元，同比增长75.86%。

值得注意的是，随着盛美股份分拆上市进程的不断推进，公司众多重磅客户浮出水面，包括长江存储、华虹集团、SK海力士、中芯国际、合肥长鑫、士兰微、长电科技、通富微电等在内的知名半导体企业均是盛美股份客户。

市场不禁好奇，能分拆出盛美股份这样俘获国内外半导体产业巨头的子公司，盛美半导体究竟有何来头?

差异化产品打入国际巨头SK海力士

于1998年在美国成立的盛美半导体，至今已有23年的发展历史。成立之初，公司专注于开发包括用于超低K材料和铜集成制造工艺的设备，致力于无应力铜抛光技术的研发。至2005年时，盛美半导体在上海成立了盛美半导体设备(上海)有限公司(盛美股份前身)，旨在与中国的集成电路制造商建立密切合作关系，开拓中国市场。

2007年时，鉴于芯片复杂度越高，清洗步骤越多、清洗系统越智能的发展趋势，盛美半导体将开发的重点放在了用于前端芯片制造工艺的单晶圆湿法清洗解决方案上。前景虽好，但当时的全球半导体清洗设备市场高度集中，尤其是在单片清洗设备领域，国际厂商优势明显。如何突围，是摆在盛美半导体面前的严峻问题。

在结合行业和产品发展趋势后，盛美半导体采取了以“差异化产品打入品牌厂商”的追赶策略。2008年时，盛美半导体的 SAPS (空间交变相移兆声波清洗)技术研发成功，与市场中的产品相比，该技术的优势在于，可利用交替变化的空间移动解决兆声波传递的均匀性，提升颗粒去除率，从而增加厂商产品良率。

而当时的全球十大半导体企业、全球存储器龙头企业韩国SK海力士正受清洗颗粒难度的困扰，在盛美半导体SAPS技术突破后，SK海力士于2009年引入了SAPS清洗设备，开展产品验证。这也是国产设备第一次进入国际知名半导体厂商。

经过10个月的24小时不断测试，12英寸45nm工艺的SAPS清洗设备于2011年首次取得SK海力士的正式订单。这也是国内首台具有自主知识产权的高端12英寸半导体设备，打破了国产设备在海外销售的零记录。至2013年时，盛美半导体已获得了SK海力士的多台重复订单。

而TEBO(时序能激气穴震荡兆声波清洗)技术的推出则更为经典。由于存储芯片从2D升级到48层3D使芯片的高深宽比逐渐提高，逻辑芯片进入finFET结构，有效的清洗需要使用较高功率级别的兆声波。在2000年至2010年的十年间，应用材料等国际清洗设备巨头就在开发兆声波技术清洗解决方案，但由于高功率级别兆声波气泡产生内爆问题，国际巨头均放弃了50nm及以下微结构的兆声波清洗技术研发。

不过，盛美半导体未曾放弃，坚持研发，终于在2015年推出了TEBO清洗技术，解决了兆声波气泡内爆问题。该技术为实现50nm、28nm、14nm结构无破坏清洗，并继续向10nm、7nm等制程的不断延伸奠定了坚实基础。

丰富产品组合扩大覆盖领域

也就在2015年，中国半导体产业进入快速发展期，对半导体专用设备的需求增长迅速。由于盛美半导体的产品率先获得了国际先进客户的认可，凭借其在国际行业内取得的业绩和声誉，公司于2015年后顺利取得了长江存储、中芯国际及华虹集团等中国大陆领先客户的订单。

2013至2018年，盛美半导体成功研发Ultra-C Tahoe 清洗技术。该技术可被应用于光刻胶去除、刻蚀后清洗、离子注入后清洗、机械抛光后清洗等几十道关键清洗工艺中，Tahoe清洗设备的清洗效果与工艺适用性可与单片清洗设备相媲美。与此同时，与单片清洗设备相比，还可减少80%左右硫酸使用量，帮助客户降低了生产成本又能更好的符合节能减排的政策。

围绕SAPS技术、TEBO技术和Ultra-C Tahoe技术，盛美半导体研发了包括单片 SAPS 兆声波清洗设备、单片 TEBO 兆声波清洗设备、单片背面清洗设备、单片刷洗设备、槽式清洗设备和单片槽式组合清洗设备等产品。丰富的产品线奠定了其在国内半导体清洗设备的龙头地位。据平安证券研报显示，盛美股份和北方华创是国产清洗设备商的代表，2019年，二者在全球的市场份额分别为3%、1%。

而除清洗设备外，盛美半导体亦积极扩大产品组合，在半导体电镀设备、半导体抛铜设备、先进封装湿法设备、立式炉管设备等领域扩大布局。2013年，其获得了国内封装测试龙头企业长电科技的订单，2018、2019年分别获得了长电科技后道先进封装电镀设备和无应力抛光设备订单，前道铜互连电镀设备则于 2019 年取得华虹集团订单。截至目前，盛美半导体的客户已分布在晶圆制造、先进封装、半导体硅片制造及回收、科研院所等领域。

由此可见，盛美半导体凭借差异化的产品优势打入国际领先的半导体厂商，证明其工艺的稳定和成熟后再打入国内半导体产业，如此模式事半功倍之效明显;与此同时，丰富的产品线扩大了公司产品覆盖的市场领域，发挥了业务的协同效果。

而在这背后，证明了盛美半导体的两大特质。其一，是强大的研发团队。从国际设备厂商放弃的技术路线中有所突破，从而打造出差异化产品，这对研发团队的技术有较高要求;产品组合的不断丰富亦是强研发实力的佐证。其二，管理层对于行业和产品变化趋势有着深刻理解。半导体设备研发周期长，从测试到导入也需数年之久，若是技术路线错误，则会造成重大损失。正是由于对行业和产品趋势的洞察，盛美半导体才敢下注研发已被国际设备厂商放弃的技术。这也说明，盛美半导体是一家有能力在细分市场上创造全球领先技术的半导体设备厂商。

由国内市场成功走向国际市场的主要玩家之一

盛美股份的分拆上市则是盛美半导体在资本市场的又一重大布局，鉴于国内半导体产业的发展现状，盛美股份有望为盛美半导体的业绩增长提供全新动力。

据中银国际证券数据显示，2018年国内本土主要晶圆产线设备的国产化率为13%，在众多产业链环节中，只有去胶环节的国产化率在90%以上，而清洗、刻蚀、热处理的国产化率均在20%左右，PVD、CMP两个环节在10%左右，涂胶显影则是零突破。若清洗设备国产化率以60%为参考，仍有3倍的成长空间。作为国内清洗设备的龙头厂商，盛美股份必将从中受益。

与此同时，除清洗设备外，盛美半导体已将产品组合扩大至集成电路前道晶圆制造工艺的电镀设备、立式炉系列产品(包括LPCVD、氧化炉等设备)以及后道先进封装工艺中的电镀设备、涂胶机、显影机、去胶机、湿法刻蚀机、电抛光CMP集成设备等。产品组合的增加将加速盛美股份在国产半导体设备市场中的渗透速度。

而今年以来，国内包括长江存储、广州粤芯、上海积塔、中芯南方、士兰微(厦门)、广东海芯等项目均取得新进展，国内大陆晶圆厂设备采购力度明显加大，下游厂商的积极扩产将加快国产替代进度。在巨大市场空间下，国产替代加速叠加多产品组合提升渗透速度，盛美股份已成为国内半导体设备领域的业绩高弹性标的。

除国内市场外，全球半导体行业的高景气周期也将带动海外市场对设备需求的持续增长，已打入SK海力士的盛美半导体有望开拓更多海外客户。随着5G、人工智能和物联网等下游需求的陆续放量，全球半导体行业已进入新一轮景气周期，成长性大于周期性。目前，SEMI已上修2020年的全球半导体设备出货至约650亿美元，预计2021年可达700亿美元。全球半导体设备需求的持续上行，将为盛美半导体的海外扩张奠定坚实基础。

新客户、新产品持续突破带动业绩高增长

而行业的高景气已在ACMR于8月13日召开的投资者电话会议上得到验证。根据中银国际证券的电话会议纪要，受市场强劲晶圆需求、新产品的推出和公司新客户的带动，ACMR二季度业绩增长强劲。其中，营收同比增长38%，交付额同比增长82%。

随着 ACMR 业务的强劲发展，公司的产品及客户均有新突破。在新产品方面，公司的ECP map设备差异化的技术实现在极薄种子层上均匀电镀，搭配第一季度推出的高速镀铜技术，实现更好的均匀性和电镀速率，可以为先进封装客户提供更高产出率的设备。该工艺在保证高产能的同时，提升了均一性，这将使公司的设备更具竞争力。同时，Ultra Fn 立式炉干法工艺设备产品增加了半导体制造领域的新应用，控制加热的均一性与稳定性，保证晶圆产出良率。随着两种新产品分别在2022年初及2022年下半年推出，公司未来目标市场的空间将从50亿突破至100亿美元。

而在海外客户拓展方面，ACMR 加强了美国和欧洲的销售计划。公司聘请了超20年业界经验的老将加入全球销售团队，目前，公司正在积极与美国和中国台湾地区的两家制造商接触，有信心确保在2021年获得至少一个顶尖新客户。

基于新产品与新客户的顺利进展，再叠加当前高确定性的订单量，ACMR 对公司2021年的业绩做了全年展望，其预计年收入在2.25-2.4亿美元，中位数同比增长48%，毛利率维持40%-45%的区间不变。

由此可见，ACMR 业绩高速增长已具备确定性，其股价有望随业绩增长持续上行。而子公司盛美股份的上市，则是ACMR价值重估的开始，盛美股份上市的临近有望助推ACMR股价的加速上涨。

从更长远的角度看，强大的研发实力叠加管理层对产业和产品的精准洞悉，使ACMR经受住了历史的考验，并成为公司持续成长的核心竞争力。借此，ACMR可随行业的高景气在全球的半导体设备市场开启全新时代。