民生证券：维持三只松鼠(300783.SZ)”推荐“评级 多因素驱动21H1业绩高增，股权激励推升长期确定性

（原标题：民生证券：维持三只松鼠(300783.SZ)”推荐“评级 多因素驱动21H1业绩高增，股权激励推升长期确定性）

智通财经APP获悉，民生证券发布研究报告，暂时维持三只松鼠(300783.SZ)此前盈利预测不变。预计2021-23年实现收入113.42/134.51/156.97亿元，同比+15.8%/+18.6%/+16.7%;实现归母净利润4.42/5.59/7.16亿元，同比+46.7%/+26.4%/+28.2%，EPS分别为1.10/1.39/1.79元，对应PE分别为40X/31X/24X。目前休闲食品板块2021年预期估值约为34倍(Wind一致预期，算数平均法)，虽然公司估值略高于休闲食品板块平均水平，但考虑到公司成长性依然优异，且股权激励高业绩目标有望带动利润端弹性显著释放，维持“推荐”评级。

7月14日公司发布2021年半年度业绩预告，预计21H1归母净利润为3.40~3.65亿元，同比+81.03%~94.34%，扣非归母净利润为2.51~2.76亿元，同比+63.63%~79.93%。

民生证券主要观点如下：

产品、物流多方面改善驱动21H1业绩高增

21H1公司预计实现归母净利润3.40~3.65亿元，同比+81.03%~94.34%，实现扣非归母净利润为2.51~2.76亿元，同比+63.63%~79.93%。折合21Q2实现归母净利润0.25~0.50亿元，去年同期为-19万元，同比扭亏为盈;折合21Q2实现扣非归母净利润-0.27~-0.02亿元，去年同期为-0.31亿元，同比改善。公司上半年业绩高增，我们认为主要得益于：(1)公司主动寻求高质量增长，加强价格管理及货品管理，提升毛利率。(2)优化物流仓储模式，提升物流效率，降低物流费用。(3)精简SKU带来运营效率和整体产品竞争力的提升，缩减长尾产品，实现资源集中化发展。(4)公司Q2业绩表现相对优于休闲零食行业，在于松鼠渠道仍高度集中于线上，受线下流量减退影响较小。

线下渠道扩张，多品牌布局，带来长期成长看点

渠道层面，松鼠由单一线上渠道拓展至线上线下同步发展，2020年末松鼠已有线下直营投食店171家，联盟小店872家，计划2021年新开800-1000家联盟小店。虽然线下受客流量缩减，单店营收规模有限，但长远看发展线下渠道，减小线上单一渠道依赖，实现多渠道协同仍是长期稳健发展必需。

品牌层面，三只松鼠主品牌覆盖坚果+零食全品类，此外同步开发“小鹿蓝蓝”、“养了个毛孩”等复线品牌，分别定位婴童零食、宠物食品等蓝海市场高增赛道，目前子品牌培育效果明显，销量及复购表现良好，有望在未来进一步规模放量。

股权激励+持股计划，绑定核心员工利益

公司于6月18日发布股权激励及事业合伙人持股计划。限制性股票激励计划以25.30元/股价格授予核心骨干及高潜人才208人共111.58万股，设立两档业绩考核目标，业绩考核目标A(对应归属系数100%)以2020年为基础，2021-2023年收入增速分别不低于14%/28%/63%，利润增速分别不低于50%/80%/161%;业绩考核目标B(对应归属系数90%)以2020年为基础，3年收入增速分别不低于10%/20%/44%，利润增速分别不低于35%/49%/100%。事业合伙人计划将以0元向公司核心管理层、技术及业务人员共计22人受让385.16万股。此次股权激励及持股计划深度绑定管理层及高潜人才利益，将充分调动员工积极性。业绩目标超预期，并着重强调盈利水平提升，预计将推动公司盈利能力增强，基本面向好发展。

风险提示：市场拓张不及预期、新品牌孵化不及预期、原材料价格波动风险、食品安全风险等。