（原标题：拆解奈雪的茶上市：毛利率下滑，估值异常飙升，身体跟不上灵魂？）

奈雪的茶上市在即，预计正式挂牌交易的时间为2021年6月30日。

日前，奈雪的茶宣布开启招股，对应的证券代码为“HK:02150”。本次赴港上市，奈雪的茶计划发售2.57269亿股，发行价区间为17.20港元至19.80港元，拟最多募资50.94亿港元。

据了解，奈雪的茶还引入了5名基石投资者，即瑞银资产管理、汇添富基金、广发基金、南方基金、乾元复兴等，分别认购5000万美元、4500万美元、3000万美元、2000万美元、1000万美元，合计认购1.55亿美元。

与融资规模相对应的是，2018年、2019年、2020年，奈雪的茶的营收分别为10.87亿元、25.02亿元、30.57亿元，分别同比增长130.17%、22.21%，营收增速出现大幅下滑。

换句话说，奈雪的茶增长后劲略显不足。这一点从奈雪的茶门店增长速度也有所体现。截至最后可行日期，奈雪的茶共有556家门店（茶饮店），较2020年末新增了65家店。

相比之下，奈雪的茶在2019年度、2020年度分别新增了172家、164家。奈雪的茶还在招股书中称，其计划在2021年、2022年主要在一线城市及新一线城市分别开设约300间及350间门店。

换句话说，奈雪的茶需要在2021年完成约230家门店的布局。从现实情况考虑，无疑非常困难。整体来看，喜茶在2020年12月末也才布局了690家门店，在按2020年零售消费总值方面超越了奈雪的茶，占据27.7%的市场份额。

单店营收规模下滑，毛利率持续走低

数据显示，奈雪的茶单店营收规模也呈现下滑态势。其在招股书中称，在不同等级城市间，其门店的同店销售额同比减少，主要是由于其持续开设新的茶饮店，现有茶饮店客户到店人数及订单分散程度加大。

报告期内，奈雪的茶平均单店日销售额分别为3.07万元、2.77万元、2.02万元。而要开设更多的门店，意味着其平均单店日销售额或将进一步下降。不过，奈雪的茶称，拟新开门店中的约70%将规划为奈雪PRO茶饮店（成本更低）。

奈雪的茶董事长兼首席执行官赵林表态称，“有信心完成今、明年分别新开300间及350间（家）门店的目标”。赵林认为，借助已形成的品牌优势，购物中心或写字楼更希望奈雪的茶进驻开店，使开店更容易。

赵林还称，“与过往门店面积大、需要有排烟系统相比，这两年新开店目标中70%是面积较小的奈雪PRO茶饮店，且毋须配备排烟系统，选址更容易”。招股书显示，其门店平均投资成本约为185万元（标准店）、125万元（PRO店）。

招股书还显示，奈雪的茶尚未实现持续性盈利。报告期内，奈雪的茶分别录得净亏损6972.9万元、3968.0万元、2.03亿元。其中，2020年的亏损规模同比扩大412.35%。

与之对应的是，奈雪的茶各项成本与日俱增。其中，原料成本分别为3.84亿元、9.15亿元、11.59亿元，占总收入的比例分别为35.3%、36.6%、37.9%。据此计算，奈雪的茶对应的销售毛利率分别为64.7%、63.4%、62.1%，逐年下降。

同时，员工成本分别为3.40亿元、7.51亿元、9.19亿元，占当期总收入的比例分别为31.3%、30.0%、30.1%。这也意味着，扣除人工成本后，奈雪的茶的毛利率则下降至33%上下。

估值增速远超体量，被指价值不对等

不过，奈雪的茶的估值却接连飙升。数据显示，其在2020年12月30日融资后的估值约为130亿港元，而按照17.20港元至19.80港元的发行区间计算，奈雪的茶上市时的市值将达到295亿港元至340亿港元，在半年内实现了翻倍。

IPO前，奈雪的茶创始人彭心、赵林夫妇通过林心控股持股67.04%，IPO的持股比例为64.05%。按此计算，彭心、赵林夫妇的身价将达到197亿港元至228亿港元。

据21世纪经济报道，有香港基金经理直言：“奈雪的茶估值偏贵，市值降到200多亿港元才比较合理。” 耀才证券执行董事兼行政总裁许绎彬也提醒称，“（打新）要量力而为，注意风险，认购分到货并非稳赢。”

作为奈雪的茶创始人兼总经理，彭心则表示每家店的收支平衡期约为4个月。同时，彭心称“公司已形成高端茶饮品牌的形象，目前拥有约3500万用户，用户优势可以实现低成本营销。”

但奈雪的茶真的有优势么？2018年至今，奈雪的茶的销售毛利率并未有所提升，反而呈现下滑态势。与此同时，奈雪的茶门店数并未实现大幅增长，且平均单店销售额也在下降。

此外，奈雪的茶所占有的市场份额也远不及喜茶。根据灼识咨询资料，按2020年零售消费总值计，奈雪的茶在中国高端现制茶饮店市场中为第二大茶饮店品牌，市场份额为18.9%。

同时，灼识咨询报告显示，按2020年零售消费总值计，成立于2012年的喜茶市场份额排名第一，占据27.7%的市场份额。截至2020年末，喜茶的门店数为690家，也远高于奈雪的茶门店数。

此外，乐乐茶、茶颜悦色、1点点、沪上阿姨、古茗奶茶以及蜜雪冰城等也在分食市场，就连中国邮政也成立了奶茶店——邮氧的茶，加入新一轮用户争夺中。