财信证券：中国中免（601888.SH）国内免税行业龙头，首予“推荐”评级

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智通财经APP获悉，财信证券发布研究报告称，中国中免（601888.SH）国内免税行业龙头。预计公司2021-2023年营业收入分别为883/1304/1613亿元，归母净利润分别为121/173/208亿元，EPS分别为6.21/8.87/10.67元，当前市值对应业绩分别为52x/36x/30xPE。给予公司2022年40-50xPE，合理区间为354.8-443.5元，首次覆盖，给予公司“推荐”的评级。

财信证券指出，依靠强大的国资委背景，公司是国内唯一一家拥有全牌照免税资质的公司。公司是国内免税行业龙头，剥离旅游业务后，现已聚焦于“中免+日上+海免”三足鼎立的免税阵容，构建了“离岛+机场+市内”三位一体的免税体系，疫情之后公司亦开展了线上业务，购物场景得以拓宽。近年来公司业绩亮眼，营收快速增长，高毛利免税业务占比提高，整体毛利率和净利率呈上升趋势。

财信证券主要观点如下：

行业概况：黄金赛道东风既起，外流消费循道而回。1)引导国人境外消费回流是发展免税行业的政策动因，我国每年境外免税消费达到280亿美元，是境内免税消费额的3.7倍，具备较大的回流空间;2)离岛免税等新兴业态丰富了免税行业的消费场景，对传统的机场及市内免税店渠道的短板—购物时间和客户群体限制，起到了补充和发展;3)经营牌照、公司规模、议价能力构成免税企业的核心竞争力，使得免税企业在税负、流通成本以致终端价格等方面具备优势，有效触及奢侈品等商品境外价差过大的需求痛点。

公司概况：掘金免税抢占先机，规模扩张稳固地位。1)依靠强大的国资委背景公司享有得天独厚的政策红利，在国内是唯一一家拥有全牌照免税资质的公司;2)公司是国内免税行业龙头，剥离旅游业务后，现已聚焦于“中免+日上+海免”三足鼎立的免税阵容，构建了“离岛+机场+市内”三位一体的免税体系，疫情之后公司亦开展了线上业务，购物场景得以拓宽;3)近年来公司业绩亮眼，营收快速增长，高毛利免税业务占比提高，整体毛利率和净利率呈上升趋势。

公司优势：多品牌+强渠道深化免税布局，高效经营加深护城河。1)公司的品牌矩阵日益完善，在热门香化类及高端精品类品牌布局上具有明显优势，公司多年来与品牌商合作紧密，且强大的规模效应使其对上游议价能力强，因此在下游定价空间广，由此对下游客群产生的品牌价值又反促公司和各大品牌商深度绑定，实现了良性循环;2)公司的渠道力强劲，近年来先后占据三亚、海口两地的先发优势，同时外延并购卡位北上广港等四低的核心枢纽机场，拥有极强的流量优势;3)公司供应链管理和门店运营能力强，在采购、仓储和物流方面实现了高效管理，且成功指导门店设计、营销等，顾客购物转化率持续提升。

未来发展：多元一体互补发展，全力吸引消费回流。1)离岛方面，免税政策升级叠加自贸港优惠政策在短期内有望利好公司业绩，品牌品类以及因规模优势带来的价格优势是公司的中期成长动力，公司自有免税物业的较高净利率水平将长期支撑盈利能力的稳定;2)机场方面，上机新合同引领机场租金扣点理性化趋势，机场店整体盈利能力或有转机，公司未来亦有望综合布局线上预订+回头购等电商业务，与线下免税协同发展，等到境外旅游恢复后，公司在机场免税上的区位优势将推动机场免税体量回升;3)市内方面，期待政策、客源、购物体验三者共同发力，且公司有望整合母公司旗下的市内免税业务资源，以获得针对国人的市内免税牌照。

风险提示：免税政策不及预期;免税牌照发放数量超预期、行业竞争加剧;线上直邮发展受阻;机场招标租金风险;汇率及宏观系统性风险;市场资金风格显著变化等。