鼎锋资产陈正旭：对新三板分层管理 办法的五点看法

作者： 鼎锋资产合伙人 陈正旭

创新层的标准实际很高

根据新三板分层管理办法可以看出，创新层的企业主要特点是“富、高、帅”。标准一侧重于挂牌企业的盈利性要求，以满足盈利能力较强、相对成熟挂牌企业的分层需求；标准二侧重于挂牌企业的成长性要求，以满足处于初创期、高速成长的中小企业的分层需求；标准三侧重于挂牌企业的做市市值要求，以满足商业模式新颖、创新创业型企业的分层需求。除了上述3套差异化准入标准，进入创新层的挂牌企业还需满足企业治理、合法合规性以及交易或者融资要求。

从深层次角度理解，绝大部分传统行业的公司，已很难达到“两年平均净资产收益率达到10%、平均利润达到2000万元”标准；达到两年连续增长50%，有4000万元收入，2000万元股本的公司基本也只在新兴产业；标准三没有收入利润要求，但要达到6亿估值，还要6家做市商的认同，也基本只有在新兴产业或强大的研发型企业才能达到。

因此，能够进入创新层或能持续待在创新层的新三板公司，实际要满足的条件很多，符合国家利用多层次资本市场调整经济结构、推动新兴产业发展的国家战略。正如股转公司副总经理高振营在最近讲话中要求的，大家要从国家战略的高度来认识新三板市场的这次分层。

更多符合IPO标准的企业会进入新三板

近期，IPO过会率已经下降，重组否决率也在提升，新股发行节奏也显著变慢，较小规模的IPO项目据传也正在被监管层劝退，给大家的感觉是全面收紧。我们大胆推测，监管层应该是希望有更多达到IPO标准的公司，通过新三板市场实现融资和上市，从而减少对现有IPO排队和新股发行的压力。实际上，从今年1月到截止分层期间，新三板市场融资金额已经与创业板市场相当，而且根据我们的观察，这些资金绝大部分进入了实体经济。

做市商扩容只是更多措施推出的前奏

目前新三板的做市商很少，实际已经出现了做市商制度的异化。可以想象，即使只有几百家做市商进来，也会极大地改变目前新三板做市市场的生态，对现有交易方式、估值和流动性有很大的影响。我们预期，监管层后续会对创新层企业有更多的融资制度和交易制度试点支持，如大宗交易、非交易过户制度、公募基金入市等，新的投资机构和卖方分析师也将随着创新层进行相应的指数产品设计，以及建立新的投研体系等。这些措施将会提升创新层企业的流动性和交易活跃度，优质高成长性企业在估值和流动性方面会进一步缩小与同类A股上市企业之间的差异。

事中、事后监管将继续强化

成功的证券市场必须建立良好的信息披露制度，充分保护中小投资者的利益。可以看见，股转公司今年明显加强了市场的监管，比如年报披露、关联方资金占用的清理，以及对违规行为的查处等。证监会和各地证监局也把新三板公司加入日常监管中。这是一个非常好的现象，但是，如何形成对违规行为的强大威慑力，建立真正的退市制度，以及建立独立的证券法庭以充分保护中小投资者的利益，还需要更广层面的制度创新。

进一步分层可以期待

相比征求意见稿而言，本次分层制度让更多的企业进入创新层。我们认为，监管层已在为后续的进一步分层，建立转板和退市制度做准备。随着制度建设的推进，可以设想，在不久的将来，在新三板创新层基础上进一步分层后，这个层次的公司将在信息披露、发行与交易方面真正实现注册制，从而在新三板的更高层级，实现对现行证券发行和交易制度的变革。