申通快递有限公司拟了解资产价值事宜涉及
西安融亦申通快递有限公司拥有的
与快递中转（西安）相关资产组
估值报告
华亚正信评估字【2020】第G16-0015号
（共一册，第一册）
北京华亚正信资产评估有限公司
二〇二〇年八月二十八日
申通快递有限公司拟了解资产价值事宜涉及的西安融亦申通快递有限公司拥有的与快递中转（西安）相
关资产组估值报告 目录 第1页
申通快递有限公司拟了解资产价值事宜涉及
西安融亦申通快递有限公司拥有的
与快递中转（西安）相关资产组
估值报告
华亚正信评估字【2020】第G16-0015号
目录
估值人员声明......................................................... 2
估值报告............................................................. 3
一、委托人、产权持有单位及委估资产组的概况........................... 3
二、估值目的......................................................... 7
三、估值对象和估值范围............................................... 7
四、价值类型及其定义................................................. 8
五、估值基准日....................................................... 8
六、估值依据......................................................... 8
七、行业经营情况分析................................................. 9
八、估值方法及盈利预测分析.......................................... 33
九、估值假设........................................................ 38
十、估值结论........................................................ 39
十一、估值报告使用限制说明.......................................... 39
十二、估值报告提出日期.............................................. 39
估值报告附件........................................................ 41
北京华亚正信资产评估有限公司
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产组估值报告 第2页
估值人员声明
一、我们在执行本估值业务中，遵循相关法律法规，恪守独立、客观和公正的原则；根据我们在执业过程中搜集到的资料，估值报告陈述的内容是客观的，并对估值结论为合理性承担相应的法律责任。
二、估值对象涉及的资产清单由委托人、产权持有单位申报并经过其确认；所提供资料的真实性、合法性、完整性，恰当使用估值报告是委托人和相关当事方的责任。
三、我们与估值报告中的估值对象没有存在或者预期的利益关系，与相关当事方没有存在或者预期的利益关系，对相关当事方不存在偏见。
四、我们对估值报告中的估值对象及所涉及资产进行现场调查；我们对已估值对象及其所涉及资产的法律权属状况给予了必要的关注；对估值对象及其所涉及资产的法律权属资料进行了查验，对已经发现的问题进行了如实披露，并且已提请委托人及其他相关当事人完善产权以满足出具估值报告的要求。
五、我们出具的估值报告中的分析、判断和结论受估值报告中假设和限定条件的限制，估值报告使用者应当充分考虑估值报告中载明的假设、限定条件、特别事项说明及其对估值结论的影响。
六、根据估值目的及产权持有单位的资产特点，本估值的价值类型为资产组市场价值。
七、本次西安转运中心资产组独立运营依托的场地及设备非产权持有单位——西安融亦申通快递有限公司持有，本次估值假设西安融亦申通快递有限公司操作场地、流水线设备（车辆）未来年度采用租赁方式使用，本次估值在预测中考虑了相关成本的流出，形成独立运营主体，并产生现金流入。
八、本次估值未对资产组范围内的应收、应付款项执行函证程序。
九、由于目前无法判断后续新冠病毒疫情扩散情况及持续时间，故本次估值未考虑2021后年续新冠病毒疫情对票件量及相应成本的影响。
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申通快递有限公司拟了解资产价值事宜涉及
西安融亦申通快递有限公司拥有的
与快递中转（西安）相关资产组
估值报告
华亚正信评估字【2020】第G16-0015号
申通快递有限公司：
北京华亚正信资产评估有限公司接受贵公司的委托，结合本次估值目的及被估值资产的特点，按照必要的估值程序，对西安融亦申通快递有限公司拥有的与快递中转（西安）相关资产组，在2020年7月31日的市场价值进行了估值。现将估值情况报告如下：
一、委托人、产权持有单位及委估资产组的概况
（一）委托人概况
企业名称：申通快递有限公司
统一社会信用代码：913101186694375629
法定住所：青浦区重固镇北青公路6186号2-12幢
经营场所：青浦区重固镇北青公路6186号2-12幢
法定代表人：陈德军
注册资本：人民币175000.0000 万元整
实收资本：人民币175000.0000 万元整
企业性质:有限责任公司(自然人投资或控股的法人独资）
主要经营范围：国内快递(邮政企业专营业务除外),国际快递(邮政企业专营业务除外),普通货运(除危险化学品),国际、国内货物运输代理(除危险化学品),报关服务,从事货物和技术的进出口业务,仓储服务(除危险化学品),装卸服务,商务信息咨询,室内装潢,设计、制作、代理、发布各类广告,销售纸制品、电子产品。【依法须北京华亚正信资产评估有限公司
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经批准的项目,经相关部门批准后方可开展经营活动】
成立日期：2007年12月29日
营业期限：2007年12月29日至2027年12月28日
（二）产权持有单位概况
1.公司基本情况
公司名称：西安融亦申通快递有限公司（以下简称：“融亦申通”）
统一社会信用代码：91611101MA6TKFKE6P
法定住所：陕西省西咸新区空港新城正平大街126号
经营场所：陕西省西咸新区空港新城正平大街126号
法定代表人：徐红辉
注册资本：伍佰万元人民币
实收资本：零元人民币
企业性质：有限责任公司(自然人投资或控股)
成立日期：2018年11月08日
经营期限：长期
主要经营范围：国内快递（邮政企业专营业务除外）（有效期至2023年10月22日）；代办航空铁路公路货物联运业务；货物运输咨询服务；物流配送；普通货物道路运输。（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动）
（三）委估资产组概况
本次估值的转运中心资产组作为一个模拟的经营主体单位，资产组的构成包括流动资产及负债（维持资产组运营所需的营运资金）以及无形资产（转运中心运营服务网络）。截至估值基准日产权持有单位提供的委估转运中心资产组模拟报表基本情况如下：
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资产负债表
单位：人民币元
资产 行 2019年12月31 2020年7月31 负债 行 2019年12月31 2020年7月31
次 日 日 次 日 日
流动资产 1 流动负债 39
货币资金 2 85,879.47 141,540.73 短期借款 40
交易性金融资产 3 交易性金融负债 41
应收票据 4 应付票据 42
应收账款 5 19,482,121.73 34,569,121.82 应付账款 43 12,025,876.95 17,084,830.37
减：坏账准备 6 预收账款 44
应收账款净额 7 19,482,121.73 34,569,121.82 应付职工薪酬 45 77,755.00 71,308.00
预付账款 8 应交税费 46 -105,864.94 86,278.35
应收利息 9 应付利息 47
应收股利 10 应付股利 48
其他应收款 11 其他应付款 49
存货 12 50
发出商品 13 51
在途物资 14 52
一年到期的非流动 15 一年内到期的非流动负 53
资产 债
其他流动资产 16 其他流动负债 54
流动资产合计 17 19,568,001.20 34,710,662.55 流动负债合计 55 11,997,767.01 17,242,416.72
非流动资产： 18 非流动负债： 56
可供出售金融资产 19 长期借款 57
持有至到期投资 20 应付债券 58
长期应收款 21 长期应付款 59
长期股权投资 22 专项应付款 60
投资性房地产 23 预计负债 61
固定资产 24 递延所得税负债 62
减：累计折旧 25 其他非流动负债 63
减：固定资产减值准 26 非流动负债合计 64
备
固定资产净值 27 负债合计 65 11,997,767.01 17,242,416.72
在建工程 28 所有者权益（或股东权益）： 66
工程物资 29 实收资本（或股本） 67
固定资产清理 30 资本公积 68 434,858.75 1,696,631.16
无形资产 31 减：库存股 69
商誉 32 盈余公积 70
长期待摊费用 33 一般风险准备 71
递延所得税资产 34 未分配利润 72 7,135,375.44 15,771,614.67
其他非流动资产 35 *外币报表折算差额 73
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非流动资产合计 36 0.00 0.00 归属于母公司所有者权益 74 7,570,234.19 17,468,245.83
合计
37 *少数股东权益 75
资产合计 38 19,568,001.20 34,710,662.55 负债和所有者权益合计 76 19,568,001.20 34,710,662.55
利润表
单位：人民币元
项目 2019年12月31日 2020年1-7月
一、营业总收入 37,966,178.76 77,207,800.00
其中：主营业务收入 37,966,178.76 77,207,800.00
其他业务收入
二、营业总成本 28,452,344.84 65,692,814.37
其中：营业成本 24,838,468.02 54,528,450.22
其中：主营业务成本 24,838,468.02 54,528,450.22
其他业务成本
税金附加 501,237.41 960,534.24
销售费用
管理费用 3,112,639.41 10,203,829.91
财务费用
资产减值损失
加：投资收益
三、营业利润 9,513,833.92 11,514,985.63
加：营业外收入
减：营业外支出
四、利润总额 9,513,833.92 11,514,985.63
减：所得税 2,378,458.48 2,878,746.41
五、净利润 7,135,375.44 8,636,239.22
上述资产组模拟报表由产权持有单位提供，且未经审计。
1.委估转运中心资产组中无形资产（转运中心运营服务网络）如下：
西安转运中心主要服务于西北区域，包括西安市承包区及陕西省网点，目前已开通路由线路达27条，重点运营线路为西安至北京、上海、广州、深圳、杭州、济南、南宁、合肥、武汉、长沙、太原、兰州、银川、西宁、乌鲁木齐等地区。运营服务网络涉及全国各省份，其中浙江、上海、北京、广东、甘肃、青海、新疆为重点服务省份。
2.西安转运中心经营情况
西安转运中心现有操作场地合计约32,540.00 平米，操作设备流水线约5000北京华亚正信资产评估有限公司
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米，拥有操作员工700余人，目前操作量日均75万票左右，最大操作产能155万
左右。西安转运中心主要服务于西北区域，包括西安市承包区及陕西省网点，目
前已开通路由线路达27条，重点运营线路为西安至北京、上海、广州、深圳、杭
州、济南、南宁、合肥、武汉、长沙、太原、兰州、银川、西宁、乌鲁木齐等地
区。运营服务网络涉及全国各省份，其中浙江、上海、北京、广东、甘肃、青海、
新疆为重点服务省份。
本次西安转运中心资产组独立运营依托的场地及设备（车辆）非产权持有单位——西安融亦申通快递有限公司持有，本次估值假设西安融亦申通快递有限公司于估值基准日实现操作场地、流水线设备（车辆）租赁，并在预测中考虑了相关成本费用的流出，形成独立运营主体，并产生现金流入。
（四）委托人与产权持有单位无股权及其他关联关系。
二、估值目的
委托人拟内部决策，特委托我公司对西安融亦申通快递有限公司拥有的与快递中转（西安）相关资产组于估值基准日的价值进行估值，为其上述行为提供价值参考意见。
三、估值对象和估值范围
（一）估值对象
本次估值的估值对象为西安融亦申通快递有限公司拥有的与快递中转（西安）相关资产组整体市场价值。
（二）估值范围
本次估值的估值范围为西安融亦申通快递有限公司申报其拥有的与快递中转（西安）相关资产组涉及的全部资产和负债，包括账面未记录的转运中心运营服务网络等无形资产。截止估值基准日产权持有单位提供的委估转运中心资产组资产负债情况如下,
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序号 项目 账面价值(元）
1 流动资产 34,710,662.55
11 资产总计 34,710,662.55
12 流动负债 17,242,416.72
14 负债总计 17,242,416.72
15 净 资 产 17,468,245.83
上述估值基准日资产组模拟资产负债表由产权持有单位提供，且未经审计。
四、价值类型及其定义
根据本次估值目的、市场条件、估值对象自身条件等因素，确定估值结论的价值类型为市场价值。
市场价值是指自愿买方和自愿卖方，在各自理性行事且未受任何强迫的情况下，估值对象在估值基准日进行正常公平交易的价值估计数额。
五、估值基准日
估值基准日是 2020年7月31日。
估值基准日是由委托人确定的。企业申报资料均基于估值基准日，估值中所采用的取价标准是估值基准日有效的价格标准。
本次估值报告的估值基准日与估值委托合同约定的估值基准日一致。
六、估值依据
（一）权属依据
模拟报表。
（二）取价依据
1、估值人员尽职调查、现场勘察收集、记录的资料；
2、产权持有单位提供的模拟资产负债表、利润表、成本费用表等财务报表；
3、产权持有单位提供的未来收益预测表；
4、估值人员收集的快递行业市场资料；
5、估值基准日银行存贷款基准利率；
6、估值基准日近期国债收益率、同类上市公司财务指标及风险指标；
7、国家宏观、行业、区域市场及企业提供的分析数据；北京华亚正信资产评估有限公司
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8、iFinD资讯；
9、此次资产组估值有关的其它资料。
七、行业经营情况分析
（一）宏观经济概况
根据国家统计局发布的2020年上半年数据，初步核算，上半年国内生产总值456614亿元，比上年同期增长-1.6%。分产业看，第一产业生产总值26053亿元，增长0.9%；第二产业生产总值172759亿元，下降1.9%；第三产业生产总值257802亿元，下降1.6%。
2020年2季度和上半年GDP初步核算数据
绝对额（亿元） 比上年同期增长（%）
2季度 上半年 2季度 上半年
GDP 250110 456614 3.2 -1.6
第一产业 15867 26053 3.3 0.9
第二产业 99121 172759 4.7 -1.9
第三产业 135122 257802 1.9 -1.6
农林牧渔业 16596 27305 3.4 1.1
工业 80402 145044 4.1 -1.8
#制造业 69259 123111 4.4 -2.5
建筑业 19157 28535 7.8 -1.9
批发和零售业 23696 42446 1.2 -8.1
交通运输、仓储和邮政业 10650 18515 1.7 -5.6
住宿和餐饮业 3481 6302 -18.0 -26.8
金融业 20955 42302 7.2 6.6
房地产业 18594 33862 4.1 -0.9
信息传输、软件和信息技术服务 9573 18501 15.7 14.5
业
租赁和商务服务业 7174 14312 -8.0 -8.7
其他服务业 39831 79491 -0.9
（1）国内生产总值及三次产业运行情况
受疫情剧烈冲击，上半年 GDP 同比负增。上半年，疫情防控形势、复工复产复商复市情况是我国宏观经济增速变动的最主要影响因素。一季度，国内疫情集中爆发严重冲击宏观经济供需两端，GDP同比下降6.8%。二季度，国内疫情得到有效控制，宏观经济进入修复性回升，呈现出生产回升、消费回补、投资加速态势，出口贸易也展现出超预期的韧性，当季GDP同比增速回升至3.2%。但与北京华亚正信资产评估有限公司
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产组估值报告 第10页
此同时，由于海外疫情全面扩散，国内防疫措施尚未完全解除，上半年 GDP 实
际同比下降1.6%，弱于潜在增长水平。
三次产业同步复苏，第二产业修复速度较快。一季度疫情对三次产业均产生负面冲击，其中对农业生产影响相对较小，对第二和第三产业冲击显著。二季度宏观经济逐步修复，三次产业GDP增速均现明显反弹，同步实现转正。其中第二产业GDP同比增速较一季度回升逾14个百分点，修复速度明显快于第三产业。主要原因是全球疫情加速扩散，国内疫情零星反复，防疫措施无法完全撤回，餐饮、旅游、娱乐等线下服务活动仍受较大限制。分行业看，住宿餐饮业、租赁和商务服务业等人群密接型行业GDP同比实际增速二季度依然为负。
工业生产增速持续回升，但二季度后期回升速度有所放缓。3月起，防疫措施开始有序撤回，对生产端回暖产生明显提振，上半年工业增加值累计同比降幅较一季度收窄逾7个百分点，二季度全国工业产能利用率仅比上年同期低2个百分点。但从单月增速看，需求端修复不足正制约工业生产加速回升。其中，三大门类中占比最高的制造业增加值6月同比增速更是较5月回落0.1个百分点，主因是工业生产的上行弹性主要取决于总需求修复力度，而当前总需求仍明显弱于疫情前。此外，受需求端非均衡修复影响，工业生产修复表现出行业分化：二季度国内基建、地产投资加速，建筑链条相关行业生产景气度迅速回升；需求回补、政策刺激带动车市回暖，汽车制造业增加值增速大幅改善；但终端需求不足导致下游消费品行业生产景气普遍较弱，同时扣除防疫物资后出口额同比负增。粮食生产稳中向好，生猪生产逐步恢复。由于单产提高，在播种面积同比小幅下降的情况下，2020年夏粮总产量创历史新高。随着畜禽企业复工复产有序推进、畜禽产品调运和生产资料运输逐步畅通以及生猪产能持续提升，二季度畜牧业生产稳步恢复。上半年猪牛羊禽肉产量同比降幅比一季度收窄近9个百分点，其中猪肉产量同比降幅比一季度收窄10个百分点，二季度末生猪存栏量比已连续三个季度环比增长。
（2）固定资产投资
二季度固定资产投资较快修复。上半年固定资产投资累计同比下降3.1%。其中一季度同比大幅下滑，二季度以来，固定资产投资呈现相对较快的修复势头。北京华亚正信资产评估有限公司
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据测算，当季固定资产投资同比名义增速较一季度大幅回升19百分点左右，考虑
到二季度GDP增速较一季度回升10个百分点，可以认为投资正在成为当前带动
经济回升的主导性力量。
逆周期调节作用凸显，二季度基建投资出现明显反弹。上半年基建投资（不含电力）累计同比下降2.7%，降幅比一季度收窄17个百分点，处于较快修复轨道。据测算，二季度基建投资同比增长6%，增速比一季度大幅走高约 25个百分点，好于固定资产投资整体修复水平，成为二季度投资乃至整个宏观经济回升的核心动力。基建投资大幅增长的推动因素主要有三：首先，作为当前宏观政策逆周期调节的重要工具，疫情得到有效控制后，各地基建项目开工、施工速度明显加快。其次，以地方政府专项债发行量和新增企业中长期贷款（其中包括承担基建任务的城投企业中长期贷款）同比大幅增长为标志，过去两年制约基建投资的资金瓶颈问题得到显著纾解。最后，以“5G”等七大领域为代表的新基建受到普遍重视，正成为当前基建投资的重要增长点。
房地产开发投资上半年领跑。上半年房地产开发投资累计同比增速在三大类投资中率先回正，积压需求释放、房贷利率下调推动房地产市场迅速回暖是主要原因。此外，通过信贷、债券融资及销售回款等渠道，二季度房企融资环境明显好转。全面复工后房地产施工进度随之加快，5月以来房屋新开工面积同比持续正增。需要指的是，5月以来房地产开发投资增速改善幅度出现明显放缓，这与近期调控政策边界趋严、二季度信贷余额增速走平等因素直接相关。同时也预示着下半年房地产投资增幅面临抑制。
利润增速下滑、外需前景走弱，压制企业投资信心，制造业投资同比增速仍然为负。上半年，制造业投资累计同比降幅虽较一季度大幅收窄，但仍处深度负增状态，成为整体投资回暖的主要拖累。据测算，二季度当季制造业投资同比下降近5%。其中，在上年基数明显偏低情况下，6月制造业投资增速仍未摆脱负增长（-3.5%）。在疫情严重冲击下，大宗商品价格下降叠加终端需求走弱，导致工业品价格进入通缩状态，制造业利润大幅下滑，1-6月工业企业利润总额累计同比下降近 13%。目前海外疫情仍处加速蔓延态势，未来一段时间外需面临萎缩风险，严重冲击制造业投资信心。但疫情并未打断我国制造业转型升级过程，上半年高北京华亚正信资产评估有限公司
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技术制造业投资同比正增5.8%，较一季度加快近20个百分点，绝对增速和回升
幅度都明显高于制造业整体。
（3）消费
居民消费活动逐步恢复，但“报复性”消费并未出现。二季度以来，前期积压的消费需求持续回补，加之各地刺激消费政策频出，居民消费活动逐步恢复，汽车等耐用品消费明显改善。但疫情阴云未散，加之就业形势严峻、可支配收入下滑抑制居民消费信心和能力，上半年及二季度当季社零同比增速延续负增，降幅均较一季度明显收窄。需要指出的是，由于前期积压的消费需求已基本释放，而新增消费需求不足，6月社零增速回升速度明显放缓。
疫情影响叠加政策支持，线上消费占比进一步提升。由于居民线下消费活动仍受一定限制，不少线下商家开始转战线上，网络直播等新模式、新业态迅速发展，今年以来，线上消费对稳定整体消费发挥了重要作用。上半年实物网上商品零售额累计同比增速超14%，比同期社零整体增速高近26个百分点。政策方面，继3月多部门联合发布《关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实施意见》，提出要鼓励线上线下融合等新消费模式发展，大力发展“互联网+社会服务”消费模式等意见后，近期多部门再度联合下发《关于支持新业态新模式健康发展、激活消费市场带动扩大就业的意见》，强调把支持线上线下融合的新业态新模式作为经济转型和促进改革创新的重要突破口。因此，本次疫情客观上带动线上消费实现了一次阶跃式发展，且这一势头将在疫情消退后继续保持。
（4）进出口
出口表现出较强韧性。以美元计价，上半年我国货物贸易进出口总值同比下降6.6%，降幅较一季度收窄1.9百分点。其中，出口额降幅较一季度收窄7个百分点，据测算，二季度我国出口贸易额同比增速小幅转正。主要原因有四：首先，国内疫情得到控制后，复工复产加速，供应链逐步恢复，前期积压的出口订单得以集中出货。其次，以口罩及医疗仪器为代表的防疫物资出口高增，对整体出口增速产生提振。再次，二季度后全球疫情显著升温，国内疫情进入稳定控制阶段，受此影响我国出口的“替代效应”显现，数据显示，这段时间我国出口在美欧日市场中的占比均有不同程度的提高，而墨西哥、印度等其他新兴市场国家占比则北京华亚正信资产评估有限公司
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有所下降。最后，近期各国经济陆续开始“带疫重启”，经济景气状况有所改观，
短期内对我国出口有一定拉动作用。进口金额降幅明显扩大，6月当月增速转正。
一季度国内疫情集中爆发对进口的影响较小。但二季度以来，进口额降幅反而有
所扩大。据测算，二季度我国进口贸易额同比下降近10%，降幅较一季度扩大近
7个百分点。在国内经济重启，内需渐进改善背景下，进口额降幅反而扩大，一方
面是由于海外疫情防控导致各国生产活动放缓，从供给端对国内进口形成制约；
另一方面则是受大宗商品价格大跌拖累。值得一提的是，6月我国进口贸易量价齐
升，进口额同比增速实现转正至2.7%，大幅超出预期，这与当月BDI指数大涨，
以及国内PMI进口指数边际回升相印证。
（5）物价
食品价格逐渐趋稳，CPI 同比涨幅逐月回落。上半年CPI累计同比增速在3.8%的高位，但涨幅较一季度下滑逾1个百分点。
主因是在CPI中权重较大的猪肉和蔬菜价格下跌，带动食品CPI同比涨幅收敛。同时，受终端需求恢复缓慢、国际油价暴跌抑制的影响，非食品价格涨势也有所放缓。二季度食品和非食品价格“剪刀差”有所收窄。但6月CPI同比涨幅较5月小幅反弹，结束了连续三个月的大幅下行。背后原因是餐饮业复业加快、猪肉进口下降及南方多雨等带动食品价格上涨。同期非食品价格同比涨幅创下逾十年来的单月最低，显示疫情发生后消费市场需求不足正成为经济恢复的主要拖累。
国际大宗商品价格大跌、总需求偏弱，工业品通缩加剧。上半年PPI累计同比下跌1.9%，跌幅较一季度继续扩大。其中生产资料PPI累计跌幅明显高于整体，表明疫情对原材料和中上游工业品需求的冲击更直接，以及原油价格暴跌的下拉作用。下游生活资料价格则受食品、日用品等刚性需求支撑，同比维持正增。国内需求回暖、国际油价回升，PPI边际出现好转。二季度后期，国内基建、地产等相关建筑链条景气度回升支撑工业品价格回暖，加上供需两端积极因素带动国际油价反弹，带动PPI环比跌幅持续收敛，6月单月PPI环比由负转正，同比跌幅小幅收窄。
（6）汇率北京华亚正信资产评估有限公司申通快递有限公司拟了解资产价值事宜涉及的西安融亦申通快递有限公司拥有的与快递中转（西安）相关资产组估值报告 第14页
人民币汇率总体平稳，积极因素不断集聚。上半年，疫情全球蔓延推高市场避险情绪，全球实际利率走低，支撑美元指数总体偏强。与此相对应，人民币对美元汇率围绕“7”双向波动，显示出一定弹性。期间虽有贬值，但幅度不及同期美元指数升值幅度，也显示出较强韧性，CFETS指数走势则表现为先涨后跌再稳，累计小幅升值0.7%，与同期新兴市场的货币指数超11%的贬值幅度相比，体现出较强的稳定性。上半年汇率波动主要受到国内外疫情防控形势对比、流动性对比、中美关系发展变化等因素的综合影响。但我国经济基本面长期向好的趋势为人民币汇率稳提供了坚实支撑，人民币资产的相对吸引力继续增强。
此外，随着我国新冠肺炎疫情防控形势不断向好，复工复产有序推进，各地经济呈现出稳步复苏态势。上半年各地经济稳步复苏，较一季度均有明显回升。随着统筹推进疫情防控、复工复产、扩大内需等政策措施效果显现，今年上半年，投资、消费、净出口等拉动经济增长的主要经济指标较一季度有明显改善，共同拉动了各地区经济正增长。东部省份中，江苏、浙江、福建3个省份上半年经济增速率先实现由负转正。江苏省投资、消费、净出口三大需求对GDP拉动作用较一季度均有明显改善，共同拉动经济增速由一季度的下降5.0%转为增长0.9%，浙江省和福建省的经济增速均为0.5%，分别比一季度明显回升5.1个和4.7个百分点。
总的来看，上半年，在新冠肺炎疫情冲击下我国经济社会大局保持稳定。同时也要看到，当前国际疫情持续蔓延，世界经济下行风险加剧，不稳定不确定因素显著增多，我国防范疫情输入压力不断加大，复工复产和经济社会发展面临新的困难和挑战。下一步，要坚决贯彻落实党中央国务院决策部署，进一步统筹做好推进疫情防控和经济社会发展工作，加大力度落实复工复产复市复业政策，着力保障和改善民生，坚持在常态化疫情防控中加快推进生产生活秩序全面恢复，确保实现决胜全面建成小康社会、决战脱贫攻坚目标任务。
（二）资产组所在行业概况
1.行业相关政策
物流业是融合运输、仓储、货代、信息等产业的复合型服务业，是支撑国民经济发展的基础性、战略性、先导性产业。新中国成立70年特别是改革开放以来，北京华亚正信资产评估有限公司
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我国物流业实现了从萌芽起步到快速发展，从理念传播到实践探索，从一路追赶
到并跑领跑的历史性变革，为国民经济的持续健康发展提供了有力支撑。
近年来，随着物流产业对国民经济的重要性日益凸显，物流行业得到政府相关部门的重视，国务院及各部委等陆续出台物流行业政策，支持物流行业发展。主要政策及内容如下：
时间 颁布 相关政策 主要内容
单位
《关于继续实
财政 施物流企业大宗商
2020年3月 部、税务 品仓储设施用地城
总局 镇土地使用税优惠
政策的公告》
促进外贸稳中提质。推动出口市场多元化。扩大出口信
国务 《政府工作报 用保险覆盖面。改革完善跨境电商等新业态扶持政策推动服
2019年3月 院 告》 务贸易创新发展，引导加工贸易转型升级、向中西部转移，
发挥好综合保税区作用。优化进口结构，积极扩大进口。办
好第二届中国国际进口博览会。加快提升通关便利化水平
建设新时代民航强国的主要任务：一是拓展国际化、大
2018年12月 民航 《新时代民航 众化的航空市场空间。重点是着力拓展国际航空市场着力推
局 强国建设行动纲要》进航空服务大众化，着力开拓航空物流市场，着力拓展现代
综合交通运输服务空间，全面提升航空服务质量
到2020年，通过优化整合、功能提升，布局建设30个
国家 左右辐射带动能力较强、现代化运作水平较高、互联衔接紧
2018年12月 发改委、 《国家物流枢 密的国家物流枢纽，促进区域内和跨区域物流活动组织化、
交通运输纽布局和建设规划》规模化运行，培育形成一批资源整合能力强、运营模式先进
部 的枢纽运营企业初步建立符合我国国情的枢纽建设运行模
式，形成国家物流枢纽网络基本框架。
商务
部、发展
改革委、 《关于完善跨 跨境电商平台运营主体应在境内办理工商登记，并按相
2018年11月 财政部、境电子商务零、售进关规定在海关办理注册登记，接受相关部门监管，配合开展
海关总署 口监管有关工作的 后续管理和执法工作。
税务总 通知》
局、市场
监管总局
《关于促进航 以创新体制机制为动力，着力提高行业服务质量和竞争
2018年5月 民航 空物流业发展的指 力，促进航空物流信息化、专业化、网络化、社会化发展，
局 导意见》 构建高效、绿色、安全、可靠的航空物流服务体系，更好发
挥航空物流推动临空经济发展的引擎作用。
商务 《关于开展供 应用现代信息技术，创新供应链技术和模式，构建和优
2018年4月 部等8部 应链创新与应用试 化产业协同平台提升产业集成和协同水平，带动上下游企业
门 点的通知》 形成完整高效、节能环保的产业供应链，推动企业降本增效、
绿色发展和产业转型升级。
1）强化制度创新，优化协同发展政策法规环境；2）强
国务 《关于推进电 化规划引领，完善电子商务快递物流基础设施；3）强化规
2018年1月 院办公厅 子商务与快递物流 范运营，优化电子商务配送通行管理；4）强化服务创新，
协同发展的意见》提升快递末端服务能力；5）强化标准化智能化，提高协同
运行效率；6）强化绿色理念，发展绿色生态链。
2017年9月 交通 《促进道路货 2020年底前，提质增效各项工作任务全面推进，行业改
运输部等 运行业健康稳定发 革创新取得突破性进展。市场组织化程度明显提高龙头骨干
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时间 颁布 相关政策 主要内容
单位
14个部门 展行动计划 企业加快成长；市场主体结构明显优化；低水平落后运能有
（2017-2020年）》序淘汰更新，车型标准化水平显著提升先进运输组织模式广
泛推广，道路货运比较优势得到有效发挥；“互联网+货运”
新业态不断涌现，资源集约利用效率稳步提高。
《关于进一步 深化供给侧结构性改革、发展现代供应链和加强物流基
2017年8月 国务 推进物流降本增效 础设施网络建设的指示精神，加快推动现代供应链体系建
院 促进实体经济发展 设，促进经济发展提质增效降本，实现高质量发展
的意见》
满足全社会冷链物流需求、提升冷链物流服务品质、保
障食品流通安全为目标导向，坚持市场主导、问题导向创新
《关于加快发 驱动、协同发展，深入推进物流供给侧结构性改革，充分发
交通 展冷链物流保障食 挥交通运输在冷链物流发展中的基础性作用着力提升设施
2017年8月 运输部 品安全促进消费升 设备技术水平、健全全程温控体系、优化运输组织模式、强
级的实施意见》 化企业运营监管，力争到2020年，初步形成全程温控、标
准规范、运行高效、安全绿色的冷链物流服务体系，“断链”
问题基本解决，全面提升冷链物流服务品质，有效保障食品
流通安全。
国家 以提质、降本、增效为导向，以优化结构、扩大供给、
发改委、 《“十三五”铁 补齐短板为中心强化资源整合，创新组织方式，提高服务水
2017年4月 交通运输 路集装箱多式联运 平，融合联动发展，构建一体化、网络化、标准化、信息化
部、中国 发展规划》 的铁路集装箱多式联运系统，更好发挥铁路比较优势，提高
铁路总公 综合交通运输组合效率，降低全社会物流成本。
司
聚焦影响物流服务质量的突出问题以安全为底线，以诚
质检 《关于推动物 信为基石，以优质为目标，以创新为动力，开展质量提升行
2017年4月 总局等11 流服务质量提升工 动，提高质量标准，加强全面质量管理，着力构建与现代物
部门 作的指导意见》 流业发展相适应的服务质量促进体系，改善物流服务供给结
构，培育物流企业核心竞争力，改善物流行业整体形象促进
物流业转型升级和健康有序发展。
民航 《民航节能减 主要阐明未来五年（2016－2020年民航业绿色发展的指
2017年2月 局 排“十三五”规划》导思想、基本原则、目标要求和重要任务，是“十三五”时期
推进行业节能减排与应对气候变化工作的纲领性文件。
商务 以体制机制改革为动力，以技术应用为支撑，以模式创
2017年2月 部等5部 《商贸物流发 新为引领，聚焦重点领域和关键环节，完善商贸物流服务体
门 展“十三五”规划》系，提升商贸物流发展水平，降低物流成本，提高流通效率，
为经济社会发展提供物流服务保障。
交通 《关于进一步 1）依法加强监管，营造良好市场环境；2）夯实发展基
2017年1月 运输部等 鼓励开展多式联运 础，提升支撑保障能力；3）深化行业改革，创新运输服务
18个部门 工作的通知》 模式；4）推动信息共享，加快装备技术进步；5）深化对外
合作拓展国际联运市场。
商务 《国内贸易流 提出了7个方面的保障措施，主要包括健全管理体制机
2016年11月 部等10 通“十三五”发展规 制、加大财政金融支持、调整优化税费政策、优化土地要素
部门 划》 支撑、推进人才队伍建设、完善统计监测体系、落实规划推
进机制等内容。
牢固树立和贯彻落实创新、协调、绿色、开放、共享发
《关于推进供 展理念，以促进物流业“降本增效”为导向，以提升运输链综
2016年8月 交通 给侧结构性改革促 合效率为着力点，以结构性调整、制度性改革、技术性创新
运输部 进物流业“降本增 为路径切实推进物流业集约化、智能化、标准化发展，实现
效”的若干意见》 交通运输与物流深度融合，为经济转型升级和高效运行注入
新活力。
国家 《“互联网+”高 提出顺应物流领域科技与产业发展的新趋势，加快完善
2016年7月 发改委 效物流实施意见》物流业相关政策法规和标准规范，推动大数据、云计算、物
联网等先进信息技术与物流活动深度融合，推进“互联网+”
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时间 颁布 相关政策 主要内容
单位
高效物流与大众创业万众创新紧密结合，创新物流资源配置
方式，大力发展商业新模式、经营新业态，提升物流业信息
化、标准化、组织化、智能化水平实现物流业转型升级；形
成以互联网为依托，开放共享、合作共赢、高效便捷、绿色
安全的智慧物流生态体系，物流效率效益大幅提高。
《关于做好现 确定了天津、沈阳、哈尔滨、上海南京、青岛、厦门、
2016年5月 国家 代物流创新发展城 武汉、广州、深圳、重庆、成都、西安、乌鲁木齐郑州、保
发改委 市试点工作的通知》定、临沂、赣州、岳阳、义乌等20个城市为现代物流创新
发展试点城市。
2．快递服务行业总体概况
邮政快递业作为国家战略性基础设施和社会组织系统，与产业上下游、外部社会、经济环境、技术发展程度等关系日渐密切。随着电商行业的蓬勃发展，快递行业近几年也保持着增长的态势。
（1）快递业务量状况
2010-2019年，我国快递行业业务总量保持逐年增长的趋势。2019年，我国快递业业务量累计完成635.2亿件，同比增长25.3%，增速较往年有所放缓。
2020年上半年，全国快递服务企业业务量累计完成338.8亿件，同比增长22.1%北京华亚正信资产评估有限公司
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其中，6月份，全国快递服务企业业务量完成74.7亿件，同比增长36.8%。
（2）快递业务收入状况
2010-2019年，我国快递行业收入保持逐年增长的趋势，且增长速度呈上升趋势，2019年，我国快递业业务收入累计完成7497.8亿元，同比增长24.2%，虽然增速较往年有所放缓，但仍然保持较快增速。
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2020年1-6月，全国快递服务企业业务收入累计完成3823.8亿元，同比增长12.6%。其中，6月全国快递服务企业业务收入完成797亿元，同比增长23.9%。北京华亚正信资产评估有限公司
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（3）快递业务量结构情况
上半年，同城、异地、国际/港澳台快递业务量分别占全部快递业务量的16.6%、81.1%和2.3%；业务收入分别占全部快递收入的9.5%、51.1%和12.1%。与去年同期相比，同城快递业务量的比重下降1.7个百分点，异地快递业务量的比重上升1.7个百分点，国际/港澳台业务量比重基本持平。
（4）地区分布状况
2020年上半年，东、中、西部地区快递业务量比重分别为80.1%、12.6%和7.3%，业务收入比重分别为80%、11.5%和8.5%。与去年同期相比，东、中、西部地区快递业务量比重基本持平，东部地区快递业务收入比重下降0.5个百分点；中部地区快递业务收入比重上升0.4个百分点；西部地区快递业务收入比重上升
0.1个百分点。
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3.行业发展现状
（1）国内快递行业快速发展，业务总量显著提升
国内快递行业快速发展，业务量稳居世界第一。20 世纪 70 年代末至 90 年代初，我国快递行业处于发展初期，国内及国际快递业务开始布局，此时的行业需求主要是商务件、信件递送。20 世纪 90 年代以来，民营企业相继成立，服务主体、产品品类、物流渠道等逐步多元，行业法律制度不断完善，我国快递行业迈入成长期，同时国内网络购物逐渐普及，线上零售业务快速发展带动电商快递服务需求提升，快递行业空间不断加大，业务总量显著提升。2009年至2019年，我国规模以上快递业务收入从479.0亿元增长至7497.8亿元，年复合增长率
31.66%；规模以上快递业务量从 18.58 亿件增长至 635.20 亿件，年复合增长率
42.36%。
2019 年，我国快递业务量超过美、日、欧等发达国家经济体总和，连续 6 年稳居世界第一。
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品类多元，市场分化，拓宽行业业绩边际。快递业由订单集约处理、集中货物、运输、分类拣货、装卸搬运、末端配送等环节组成，是基于若干特点划分物流行业而得到的我国市场化程度较深的细分行业。随着快递行业服务质量不断提升，降本增效不断推进，行业上下游协同效应逐步增强，为了满足更多消费者的多样化需求，产品品类多元化发展，快递市场分化加剧。其中，低端市场以快递北京华亚正信资产评估有限公司
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公司电商件、邮政小包为主，低价是这部分客户的核心需求，高端市场主要包括
中高端电商件、公务件，以及各种时效件，服务及时效性是这部分客户的核心需
求。
（2）下沉市场潜力巨大，快递需求有待释放
我国 快递业务地区分布不均衡，发达地区业务比重大。我国快递行业具有明显的区域性特征，快递业务主要集中在东部发达地区，例如长三角、珠三角以及京津冀等地区。国家邮政局统计数据显示，2019 年我国东、中、西部地区快递业务量比重分别为 79.7%、12.9%和 7.4%，业务收入比重分别为 80.2%、11.3%和 8.5%。经济落后地区需求增速 快，有望 为行业增长持续提供驱动力。中西部地区经济发展水平较低，快递业务占比远小于东部地区，但需求增长潜力巨大，近年来快递业务量增速有超过东部地区的趋势。2018 年西部地区快递业务量增速最高，而 2018、2019 年中部地区快递业务量增速连续两年高于东部。
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（3）拼多多崛起带动电商渠道下沉，低线城市 潜力不断释放。
拼多多凭借“低价拼购+社交”的模式，在成立后的短短几年内迅速吸引大量用户，公司规模呈现爆发式增长，跻身阿里、京东之列，成为中国电商三巨头之一。2019 年拼多多成交额突破万亿大关，全年实现 GMV10066 亿元，同比增长 113%；年活跃买家用户达到 5.85 亿，超越京东 3.62 亿，继续向阿里巴巴的 7.11 亿靠
近；平台产生快递业务量 197 亿单，同比增长 77%，远高于快递行业业务量 25.26%
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增速，边际贡献率高达 67.14%。
（4）老牌 电商平台纷纷布局，加码下沉市场。
面对拼多多的快速崛起，阿里巴巴、京东为代表的老牌电商平台也纷纷抓紧在下沉市场进行布局，分别推出聚划算、淘宝特价版和京喜等主打性价比的平台APP，争夺下沉市场份额。2019 年财报显示，阿里巴巴年 Q3 和 Q4 有分别超过70%和 60%的新增年度活跃消费者来自欠发达地区，而京东 2019 年下半年新增用户中有大约 70%来自低线城市。随着老牌电商先后入场，我国下沉市场有望快速打开，带动三线及以下城市快递业务量提升，进而支撑快递行业持续增长。整体而言，我们预计伴随着 电商平台对下沉市场持续开发，低线城市快递需求增长有较强的确定性，进而有望支撑行业维持高景气度。
（5）行业整合，中小企业出清
根据业务量的规模，快递公司通常可以分为三档，一线快递公司包括“通达系”、百世快递、顺丰控股、中国邮政+EMS 以及京东物流，二线快递公司包括德邦快递、苏宁易购、跨越速运、宅急送、天天快递、优速快递和速尔快递，三线快递 公司主要是以 DHL、Fedex 为代表的外资公司，这类公司快递业务量较少，市 场 份 额 较 低，在 国 内 快 递 行 业 竞 争 中 不 断 边 缘 化。北京华亚正信资产评估有限公司
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（6）价格战持续，二线企业加速出清。
快递行业产品同质化严重，随着市场体量不断变大，快递行业规模效应愈加显著，快递单价持续下行，价格战愈演愈烈，中小企业在难以获得更多市场份额的情况下，难以通过规模效应降本，多家二线快递公司破产清算、被收购重组或是转向其他物流细分行业。
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（7）业务差距拉大，市场聚焦龙头
伴随业务量增长，头部公司差距逐步拉大。从业务量来看，2019年中通、韵达两家龙头业务量突破百亿规模，分别达到 121.2 亿件、100.3 亿件，但是业务量排名相比 2018 年未发生变化，各家市场地位趋于稳定。从业务量增速来看，在行业整体业务量增速下行的背景下，中通、圆通、申通三家件量增速均较 2018年有所提升，业务量增速表现优于行业，其中中通、韵达、申通增速超过 40%，出行业15个百分点以上。此外，各家业务量差距也在不断拉大，头部公司之间竞争愈演愈烈。
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（8）价格战超预期，寡头局面 加速形成。
2020 年一季度，新冠肺炎疫情爆发，通达系复工复产推迟，快递业务量出现下滑，需求向不停工的顺丰速运转移，由此顺丰业务量出现逆势增长。二季度，随着疫情防控形式好转，行业整体在 4、5 月恢复往年高增长，与此同时，通达系新一轮价格战打响，激烈程度空前，5月份韵达、圆通、申通三家单票收入跌幅超过 30%，虽然件量增速均达到 40%以上，但收入出现不同程度的下滑，韵达、申通更是出现负增长，快递业务收入分别减少 4.10%、0.39%。作为中高端市场霸主，顺丰整体收入受通达系价格战影响相对较小，速运业务营收 114.54 亿元，同比增长 41.46%，但由于特惠电商件业务比重上升速运业务单票价格也因此被拉低，顺丰 5 月单票收入 18.01 元，同比下降 23.03%。
激烈的价格战下，拥有价格优势的公司获票能力更强，件量差距进一步拉大，行业格局由龙头迈向寡头的拐点或将提前到来，预计彼时寡头将拥有更好的行业红利。
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4.未来快递服务行业整体发展趋势
（1）竞争深化，快递生态演变加速
市场驱动资源聚集，行业集中化程度加剧。随着市场整体增速的放缓，经历了高速增长的快递业也逐渐由增量挖潜转向存量争夺，在经济发展面临下行压力的形势下，行业未来增长将向细分领域进一步聚集，资本、技术、人才、流量和北京华亚正信资产评估有限公司
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产组估值报告 第30页
政策等优质资源将向头部企业进一步集中，马太效应加剧。
头部快递企业将进一步抢占市场，企业规模优势壁垒显现，而非头部企业面临被整合或被出清的发展危机。随着二三线企业的逐渐退出，头部企业的竞争将进入白热化，5-6家市场主体的竞争格局将初步显现。竞争深化，新模式新主体为行业注入新动力，快递龙头企业之间的竞争更趋激烈，新一轮淘汰加速。
受疫情影响和资本刺激，快运领域将加速整合。与快递在成熟期淘汰式整合不同，快运业务在半成熟期的整合，将以加盟商之间的兼并互补式开展，同步整合网络、设施和客户。届时所有快运业务主体都将受到波及，竞争激烈程度将高于快递领域。
护城河优势明显的企业，将有机会持续吸纳优质产业资源不断加入，从而形成上中下游一体化的产业链集群，最终成为实现产业协同和升级的平台；现金流充裕，资产负债管理健康，尤其是融资能力较强的企业，将在下一轮行业整合中占据先机，通过细分市场的整合，提升行业集中度。
（2）电商分化，高质量寄递迎来契机
一是优质快递服务成为畅通经济循环、促进线上线下一体的重要保障，为快递新一轮高质量发展带来契机。随着互联网流量见顶，流量成本显著增加。高昂的流量成本使得电商平台必须通过成本控制和提升服务质量获取长效收益，优质的快递服务成为重要砝码。
此外，线上消费习惯得到强化，新型电商快速发展，快递企业作为电商行业密不可分的伙伴，电商龙头企业存在提升配套快递企业服务能力和消费者粘性的诉求，这对于快递企业而言是完善自身网络服务、提升服务质效的良好契机，在目前单票成本降幅已经显著边际收窄时，快递企业有望获得更多议价权。
二是末端供需分层随之加快。由于电商流量红利的消退，电商将一部分成本转嫁到寄递企业，导致寄递企业价格战逐渐升级，但目前单票成本边际降幅已经显著收窄，价格战已然进入焦灼阶段。末端派费是价格战集中的主战场，末端服务分方式定价或成为趋势。鼓励消费者自主寄递，按照自身需求选择寄递服务。
三是末端智能化无人化趋势加速。5G时代到来，寄递服务将与人工智能、大数据、云计算等紧密结合，新冠疫情使得无人投递和无接触投递模式成为未来发北京华亚正信资产评估有限公司
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展主力，将推动快递物流业从传统人工操作时代逐渐跨越至智能管控时代。
（3）增量拓展，下沉市场布局加快
一是业务综合化趋势愈加明显。以快递为核心，快运、冷链、技术服务、数字服务等都将加速孵化壮大，电商仓配一体模式继续布局，三四线城市及农村等下沉市场发展加快。服务领域逐步细分、服务主体同类整合、服务网络集约共享将进入常态。总的来看，新的增长点由快递模式衍生，其中的供应链服务具备超强衍生潜力。
二是下沉市场仍然是行业增量的重要来源。目前中国县镇及乡村开发潜力巨大，以3C、家电行业为例就至少有 40%的份额集中在县镇，挖掘空间很足。下沉市场布局存在一定难度，需抢占先机。
由于县乡镇等下沉存在人口密度小、服务范围大、配送成本高等特点，快递物流入局困难，布局时间长，因此谁可抢占先机，优先布局，谁就具有更大的话语权。
苏宁帮，京东帮，阿里“千村万县”等都是为下沉市场量身打造，随着人口红利见顶，各电商企业在流量增量获取和未来市场潜力上的争夺将会更加激烈，快递企业需加快下沉市场布局，共享电商下沉红利。
（4）发力国际，笃定方向迎接挑战
随着我国在全球供应链中的作用不断增强，寄递物流企业将持续向海外市场寻求新的增长点。
一是伴随中国制造全球出海。以品牌出海领先的3C行业为例，寄递企业配合制造品牌出海，积极在东南亚、中东、南美、非洲等新兴发展国家布局供应链及物流服务网络，以帮助上游企业出海奠定全球中后台服务保障能力。
二是“一带一路”沿线国家的寄递物流基础通道建设成为热点。未来基于“一带一路”重要物流节点的资源卡位将成为寄递企业重点关注对象，寄递企业在加快海外布局的同时也需整体考虑国际形势，明确企业盈利模式。
三是要正视国际贸易环境的严峻性。单边主义和贸易保护主义抬头，中方企业在海外发展屡屡受挫。疫情防控对中国国际供应链的负面影响使得出海通道遭遇短阻，国际寄递市场拓展面临挑战。
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邮政终端费改革助推商关发力。根据万国邮联第三次特别大会审议通过的国际终端费改革方案，我国2020年终端费将上涨27%。这项改革将推动我国的跨境电商与跨境物流企业发生变化，通关渠道将逐步从邮关向商关加快转换。
快递企业自建的国际物流体系将迎来发展契机。我国跨境寄递通关渠道单一、快递国际网络薄弱的问题将会进一步暴露，依赖邮政为主要物流渠道的中小跨境电商的竞争力将会受到冲击。这些将进一步倒逼市场改革，跨境电商及寄递企业加快向高品质、强服务、紧协同转变，跨境物流组织模式将向多元化发展。
（5）绿色安全，仍是高质量发展前提
绿色实践持续深耕。行业将在包装绿色化、基础设施绿色化、作业流程绿色化、运输环节绿色化、管理手段绿色化等方面加深实践。
全系统将力争实现“瘦身胶带”封装比例达 90%，电商快件不再二次包装率达70%，循环中转袋使用率达90%，新增2万个设置标准包装废弃物回收装置的邮政快递网点。绿色快递将从前期的大规模投入逐步转向经济价值正向化，节能降本效果将逐渐显现。
渠道安全稳定面临挑战。末端渠道安全稳定运行是行业健康发展的重要基础，受到新冠疫情带来的强波动性影响，行业末端网络受冲击严重，无异于在市场激烈竞争中投放了一剂催化剂，网络稳定性将面临严峻考验。此外，寡头竞争带来的网络兼并重组也将影响快递网络的稳定性。
（三）估值对象经营情况概述
1、基本情况
西安转运中心于2003年11月份起正式营业，已运营操作16年余，西安转运中心原隶属于陕西申通快递有限公司，于2019年11月正式转入西安融亦申通快递有限公司旗下运营。
西安转运中心现有操作场地合计约32,540.00 平米，操作设备流水线约5000米，拥有操作员工700余人，目前操作量日均75万票左右，最大操作产能155万左右。西安转运中心主要服务于西北区域，包括西安市承包区及陕西省网点，目北京华亚正信资产评估有限公司
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前已开通路由线路达27条，重点运营线路为西安至北京、上海、广州、深圳、杭
州、济南、南宁、合肥、武汉、长沙、太原、兰州、银川、西宁、乌鲁木齐等地
区。运营服务网络涉及全国各省份，其中浙江、上海、北京、广东、甘肃、青海、
新疆为重点服务省份。
西安转运中心主要经营快递行业的快递中转业务，主要客户定位为西安市承包区，市场部，陕西省独立公司。转运中心服务收入主要分为三大块，具体为：1、中转费收入；2、二次中转费收入；3、进港操作费收入。
（1）中转费收入：中转费收入包括承包区和独立网点公司中转费。其中，承包区中转费收入为西安市所有承包区提供快件发至全国的中转运输服务，根据相关收费标准予以收取中转费及相应包仓费、操作费；独立网点公司中转费为陕西省所有独立公司提供快件运输服务，按照申通总部制定的报价表收取中转费；
（2）二次中转费收入，为外围全国各地区发往西北、西南地区快件提供二次中转服务，根据申通总部制定的收费标准收取外围二次中转费；
（3）申通总部账单收入的转运中心进港操作费，按照上海总公司制定的网络政策，全网按照0.12元/票的标准支付西安转运中心进港操作费。快件中转服务费用标准，收取进港操作费。
2、转运中心未来发展方向
西安转运中心立足西北的中心点，为西北区的枢纽中心，肩负着外围全国至西北地区的二次中转功能。未来西安转运中心将通过操作场地的布局优化，拓展更多路由线路，扩大运营服务网络的服务范围，以适应快递行业的快速发展和操作量的增长需求；通过将加大对电商平台业务及同城业务的销售，对下属网点就近发件、就近派件提升时效和控制成本，缩短分拣时间，控制操作成本的同时提升服务质量并保证服务时效。
八、估值方法及盈利预测分析
（一）估值方法
根据本次估值目的，估值对象为西安融亦申通快递有限公司拥有的与快递中北京华亚正信资产评估有限公司
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转（西安）相关资产组整体市场价值，估值范围为西安融亦申通快递有限公司拥
有的与快递中转（西安）相关资产组涉及的全部资产和负债。
估值的基本方法主要有资产基础法、收益法和市场法。
资产基础法，是指以估值对象估值基准日的资产负债表为基础，合理估值企业表内及表外各项资产、负债价值，确定估值对象价值的估值方法。
收益法，是指通过将估值对象预期收益资本化或折现，确定估值对象价值的估值方法。收益法常用的具体方法包括股利折现法和现金流量折现法。
市场法，是指将估值对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定估值对象价值的估值方法。市场法常用的两种具体方法是上市公司比较法和交易案例比较法。
本次估值的转运中心资产组作为一个模拟的经营主体单位，资产组的构成包括流动资产及负债（维持资产组运营所需的营运资金）以及无形资产（转运中心运营服务网络），委估资产组的盈利能力主要来源于转运中心运营服务网络运营产生的经营效益。
资产基础法是对委估资产组表内及表外各项资产、负债进行合理估值并加和作为估值结果，难以反映出各项资产组合产生的整体效益，无法完全的体现资产组价值的全部内涵，故不适用于资产基础法估值；鉴于目前国内产权交易市场交易信息的获取途径有限，且委估资产组作为模拟主体，其同类企业在产品结构和主营业务构成方面差异较大，难以获得足够可比的可比交易案例, 故本次估值不适用于市场法。
由于委估资产组具有投入、运营、产出能力，能够独立计算其成本费用和所产生的收入，估值范围包括但不限于西安融亦申通快递有限公司拥有的与快递中转（西安）相关资产组涉及的全部资产和负债。根据委托人确认的资产组范围，将该资产组模拟为一个经营主体。该资产组构成了一个独立的业务单位，由于产权持有单位管理层能够提供该资产组未来年度的盈利预测，结合本次估值目的及资料收集情况，估值人员认为可以采用收益法进行估值。
1、收益法模型及参数的选择北京华亚正信资产评估有限公司
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（1）基本模型
对于资产组的收益法，常用的具体方法为全投资自由现金流折现法或称企业自由现金流折现法。
全投资自由现金流折现法中的现金流口径为归属于整体资产或资产组现金流，对应的折现率为加权平均资本成本，评估值内涵为整体资产或资产组的价值。
企业自由现金流模型可以分为（所得）税前的现金流和（所得）税后的现金流。本次评估选用企业税前自由现金流折现模型。
企业税前自由现金流折现模型即：
资产预计未来现金流量=息税前利润＋折旧及摊销－资本性支出－营运资本追加额其中：
息税前利润=营业收入－营业成本－营业税金及附加－销售费用－管理费用
计算公式为：
其中：P ——评估基准日的资产组价值
Ri——企业未来第i年预期税前自由现金流量
A——永续期预期税前自由现金流量
r——税前折现率
n ——预测期
（2）预测期的确定
由于该资产组主营业务方向稳定，未来发展战略明确，预测业务规模于2025年达到稳定，即明确预测期为2020年8月至2025年。
（3）收益期的确定
由于估值对象的运行比较稳定，其经营依托的主要资产和人员稳定，资产方面，通过常规维护，设备可保持长时间的运行，其他未发现经营方面存在不可逾越的经营期障碍，故收益期按永续确定。
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（4）折现率的确定
按照收益额与折现率口径一致的原则，本次估值按照“税前现金流采用税前折现率的现值=税后现金流采用税后折现率的现值”思路进行迭代测算确定税前折现率。
即： ∞ 税前资产组自由现金流 ∞ 税后资产组自由现金流
税前折现率 税后折现率
其中，税后折现率采用加权平均资本成本估价模型(WACC)确定。
计算公式为：
WACC模型公式：
r=ke×[E/(D+E)]+kd×[D/(D+E)] ×(1-T)
其中： ke：权益资本成本
E/(D+E)：根据市场价值估计的被估企业的目标权益资本比率
kd：债务资本成本
D/(D+E)：根据市场价值估计的被估企业的目标债务资本比率
T：委估资产组的所得税率
计算权益资本成本时，我们采用资本资产定价模型(CAPM)。CAPM模型公式：
ke=rf+βe×RPm+rc
其中: rf：无风险报酬率
RPm：市场风险溢价
rc：企业特定风险调整系数
β e：评估对象权益资本的预期市场风险系数
β e=βu×[1+(1-t)×(D/E)]
β u可比公司的预期无杠杠市场风险系数
β u=βt/[1+(1-t)×(Di/Ei)]
β t可比公司的预期市场平均风险系数
Di、Ei：分别为可比公司的付息债务与权益资本
（二）盈利预测分析
1、营业收入的预测北京华亚正信资产评估有限公司
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西安转运中心主要业务收入包括中转费收入、二次中转收入和进港操作费收入。本次估值主要根据未来各项收入的单票价格和票件量进行预测。
（1）票件量的预测
本次估值根据委估资产组的历史业务开展情况及资产组产权持有单位申报的预测，结合该区域快递市场情况及资产组的转运能力限制，综合分析预测委估资产组未来年度票件量。
（2）单票价格的预测
通过对委估资产组2019年、2020年1-7月的历史财务数据分析，中转费收入、二次中转收入和进港操作费收入主要基于票件量，由于历史收费政策变动，本次估值主要基于2019年或2020年1-7月历史单票价格进行预测。
2、营业成本的预测
资产组的营业成本主要为运输成本、中转成本、工资、房租、维修费用、物料消耗费，除房租以外的各项成本与票件量呈正相关，故本次对该部分营业成本预测主要根据各项成本的历史单票成本及未来年度的票件量进行预测，房租根据市场租金测算。
3、税金及附加的预测
根据资产组产权持有单位提供的模拟报表，税金及附加的计税基础为实际缴纳的增值税，主要包括城建税、教育税附加、地方教育费附加、地方水利建设基金，其中，城建税、教育税附加、地方教育费附加合计为应交增值税的 12%，地方水利建设基金为不含税收入的 0.05%，应纳增值税净额根据增值税销项税额和进项税额的净额确定。
4、管理费用的预测
管理费用具体为设备（车辆）租赁费、水费、电费、食堂费用等。其中，设备（车辆）租赁费根据预测期设备（车辆）租赁规模及租赁更新周期测算；其余费用因历史收入占比稳定，故按照历史收入占比测算。
5、运营资本的增量北京华亚正信资产评估有限公司
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委估资产组模拟报表的营运资金主要为资产组为维持日常运营所必须的资金保有量，故本次估值主要根据同行业上市公司营运资金占收入比重确定最佳值，并结合未来收入的变化趋势进行预测。
6、折现率的选取
按照收益额与折现率口径一致的原则，本次估值按照“税前现金流采用税前折现率的现值=税后现金流采用税后折现率的现值”思路进行迭代测算确定税前折现率。
九、估值假设
（一）交易假设：假定所有待估资产已经处在交易过程中，估值人员根据待估资产的交易条件等模拟市场进行估价；
（二）公开市场假设：公开市场假设是对资产拟进入的市场的条件以及资产在这样的市场条件下接受何种影响的一种假定。公开市场是指充分发达与完善的市场条件，是指一个有自愿的买方和卖方的竞争性市场，在这个市场上，买方和卖方的地位平等，都有获取足够市场信息的机会和时间，买卖双方的交易都是在自愿的、理智的、非强制性或不受限制的条件下进行；
（三）假设委托人、产权持有单位提供的与本次估值相关全部资料真实、完整、合法、有效；
（四）假设估值基准日后委估主体的现金流入、流出为年中；
（五）委估资产组在经营中所遵循的国家和地方的现行法律、法规、制度及社会政治和经济与现时无重大变化；
（六）委估资产组将保持持续经营，按其现状持续经营下去，并在可预见的未来，不会发生重大改变。
（七）委估的资产组模拟分割准确，与其他相关主体能够明确划分；
（八）国家现行的税费基准及税率、银行信贷利率、汇率以及其他政策性收费等不发生重大变化；
（九）本次西安转运中心资产组独立运营依托的场地及设备非产权持有单位北京华亚正信资产评估有限公司
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产组估值报告 第39页
——西安融亦申通快递有限公司持有，本次估值假设西安融亦申通快递有限公司
操作场地、流水线设备（车辆）未来年度采用租赁方式使用，本次估值在预测中
考虑了相关成本的流出，形成独立运营主体，并产生现金流入；
（十）无其他人力不抗拒及不可预见因素造成的重大不利影响。
十、估值结论
经收益法估值，西安融亦申通快递有限公司拥有的与快递中转（西安）相关资产组于本次估值基准日的估值为大写人民币捌仟贰佰肆拾伍万零叁佰元整（RMB 8,245.03万元）。
十一、估值报告使用限制说明
（一）本估值报告的结论是以模拟主体的持续经营为前提条件。
（二）本估值报告只能用于估值报告载明的估值目的和用途。
（三）本估值报告的全部或者部分内容不得被摘抄、引用或披露于公开的媒体，需估值机构审阅相关内容，法律、法规规定以及相关当事方另有约定的除外。
（四）本估值结论的使用有效期自估值基准日起一年，即超过2021年7月30日使用本估值结论无效。
（五）本估值报告必须完整使用方为有效，对仅使用报告中部分内容导致的可能的损失，本公司不承担责任。
（六）估值报告使用人应当正确理解估值结论。估值结论不等同于估值对象可实现价格，估值结论不应当被认为是对估值对象可实现价格的保证。
十二、估值报告提出日期
本估值报告提出日期为2020年8月28日。
（以下无正文）北京华亚正信资产评估有限公司申通快递有限公司拟了解资产价值事宜涉及的西安融亦申通快递有限公司拥有的与快递中转（西安）相关资产组估值报告 第40页
估值机构：北京华亚正信资产评估有限公司
二〇二〇年八月二十八日
北京华亚正信资产评估有限公司
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产组估值报告 第41页
估值报告附件
华亚正信评估字【2020】第G16-0015号
目录
一、资产组收益法汇总表
二、委托人营业执照复印件
三、产权持有单位营业执照复印件
四、委估资产组估值基准日模拟会计报表
五、估值机构营业执照复印件
六、估值机构证券资产评估资格证书复印件
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