信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本次评级结果中的主体信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券存续期内，中诚信证评将根据监管规定及《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并按照相关法律、法规及时对外公布。
3 国电长源电力股份有限公司
概 况 所有者权益（含少数股东权益）为39.08亿元，资产
发债主体概况 负债率为58.46%。2019年1~6月公司实现营业总收
入34.03亿元，净利润2.58亿元，经营活动净现金流
国电长源电力股份有限公司（以下简称“长源 5.23亿元。电力”或“公司”）原名为湖北长源电力发展股份有限 本期债券概况公司（于2004年更为现名），是由湖北省电力公司（以下简称“湖北电力”）、湖北省电力开发公司、 表1：本期公司债券基本条款
中国建设银行湖北省分行直属支行、中国工商银行 基本条款
发行主体 国电长源电力股份有限公司
湖北省分行直属支行、华中电力集团财务有限责任 债券名称 国电长源电力股份有限公司2020年面向合格投
公司、华中电力开发公司和东风汽车公司共七家国 资者公开发行公司债券（第一期）
有大中型企业于1995年发起设立的股份有限公司。 发行规模 本期债券发行规模不超过5亿元（含5亿元）。
债券期限 本期债券发行期限为3年。
2000年，公司发行9,000万股人民币普通股，并在深 本期债券采用固定利率方式，最终票面利率将
圳证券交易所上市，证券代码为000966。2003年， 根据簿记建档结果，由发行人与主承销商按照债券利率
因国家对电力体制实施重大改革，公司控股股东由 国管部家门有备关案规，定在协债商券一存致续确期定固，定并不报变国。家有关主
湖北电力变为中国国电集团有限公司（以下简称 每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息偿还方式
“国电集团”）。2018年，根据国务院国资委《关于 募集资金 随本本期金债的券兑的付募一集起资支金付扣。除发行费用后拟用于偿
中国国电集团公司与神华集团有限责任公司重组 用途 还公司债务。
的通知》（国资发改革[2017]146号），国电集团与 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
神华集团有限责任公司（以下简称“神华集团”）实 宏观经济与政策环境
施联合重组，国电集团与神华集团联合重组为国家 2019年上半年，虽然“稳增长”政策发力和改革
能源集团。2019年7月30日，国电集团将所持公司 开放持续推进在一定程度上缓冲了经济下行压力，
股份过户登记至国家能源集团名下，截至12019年7 但供需两弱格局并未根本改观，经济增长稳步放
月末，公司注册资本为11.08亿元，控股股东为国家 缓。上半年GDP同比增长6.3%，较上年同期回落
能源集团，持股比例为37.39%，实际控制人为国务 0.5个百分点，较上年全年回落0.3个百分点。
院国资委。 图1：中国GDP增速
公司及子公司主要经营电力、热力及设备生产；新能源开发利用；煤炭批发经营等。截至2019年6月末，公司可控装机容量为370.51万千瓦，其中煤电可控装机容量为359.00万千瓦，风电可控装机容量为9.35万千瓦，生物质发电可控装机容量为2.16万千瓦。截至2019年6月末，公司拥有全资及控股子公司11家。
截至2018年末，公司总资产为93.63亿元，所有者权益（含少数股东权益）为35.65亿元，资产负债 资料来源：国家统计局率为61.92%。2018年公司实现营业总收入65.63亿 2019 年上半年，经济供需两端延续了放缓趋元，净利润2.16亿元，经营活动净现金流9.05亿元。 势，需求端不同程度下行，生产受需求放缓拖累表
截至2019年6月末，公司总资产为94.08亿元， 现较为疲弱。从需求端来看，投资内部走势分化，
基建投资回稳，房地产投资高位增长，制造业投资
1 截至2019年6月末，国家能源集团持有湖北能源集团股 等内生性投资疲弱；消费增速低于上年同期；出口
份有限公司（以下简称“湖北能源”）3.56%股份，湖北能源
持有公司10.80%股权。 增速回落。从生产端来看，三大产业增速同比均放
4 国电长源电力股份有限公司
缓，工业和制造业增长趋缓，第三产业占比同比下 其消费能力和消费意愿；全球经济复苏放缓、中美
降。价格水平方面，通胀走势分化，猪肉、鲜果价 贸易冲突不确定性仍存背景下出口边际放缓压力
格上涨带动CPI持续攀升，供给侧改革力度边际减 持续。
弱PPI低位运行，后续CPI涨势或将放缓，PPI或 中诚信证评认为，当前中国经济供需两端均存
有通缩之忧。此外，金融数据有所改善，宽信用基 在走弱压力，大国博弈背景下外部不确定性持续存
调下金融业增速回升，M2 与社融走势基本平稳， 在，短期经济仍有进一步下行压力。但是，鉴于扩
随着全球货币政策趋于宽松人民币贬值压力缓解。 大内需仍有一定空间，宏观政策在“稳增长”方面的
宏观政策方面，在经济下行压力下，逆周期宏 努力虽然受到约束但也能在一定程度上发挥经济观调控政策在坚持稳增长、防风险双底线同时，仍 下行“缓冲垫”的作用，中国经济增长仍有一定韧性。侧重于稳增长。预计下半年政策“稳增长”基调仍将 行业分析
延续：货币政策有望继续保持稳健基调，结构性调
整持续；财政政策继续加力提效，减税降费激活微 电力行业
观主体活力，在一般公共财政和政府性基金收支压 电力生产行业是关系国计民生的公用事业行
力较大情况下，专项债有望在稳增长方面发挥更大 业，其发展与宏观经济走势密切相关。2016年，随
作用；金融监管仍将以“稳”为主，并注重防范“处置 着中国经济增速的企稳，加之夏季持续高温天气的
风险的风险”。 影响，全国全社会用电量59,198亿千瓦时，同比增
值得一提的是，在当前中国经济高杠杆、高资 长6.7%，增幅创近三年新高。分产业看，第一产业产价格约束持续存在的背景下，政策“稳增长”的力 用电量1,075亿千瓦时，同比增长5.4%；第二产业度和效果仍将受到一定程度制约，对经济的提振作 用电量42,108亿千瓦时，同比增长5.1%；第三产用仍然有限。 业用电量7,961亿千瓦时，同比增长11.2%；城乡
当前我国正处于防范化解重大风险的关键时 居民生活用电量8,054亿千瓦时，同比增长10.7%，期，经济运行中结构性风险仍存。上半年在“稳增 当前拉动用电增长的主要动力继续从传统高耗能长”政策带动下宏观杠杆率增长加快，非金融企业 行业继续向服务业和生活用电转换。2017年，全国杠杆率由降转升，政策“稳增长”仍需警惕债务风险 全社会用电量63,077亿千瓦时，同比增长6.6%，加剧；实体经济疲弱有效融资需求不足，宽货币释 其中，第一产业用电量1,155亿千瓦时，同比增长放的大量货币或有可能进入股市、债市及商品等领 7.3%，占全社会用电量的比重为1.8%；第二产业用域寻找逐利机会，进而引发结构性泡沫；在减税降 电量44,413亿千瓦时，同比增长5.5%，占全社会费及财政支出发力背景下，财政尤其是地方财政平 用电量的比重为70.4%；第三产业用电量8,814亿衡压力加大；此外在包商银行被接管事件的冲击下 千瓦时，同比增长10.7%，占全社会用电量的比重流动性分层加剧，中小银行和非银机构面临的流动 为14.0%；城乡居民生活用电量8,695亿千瓦时，性压力加大，有可能加大对中小银行和非银机构依 同比增长7.8%，占全社会用电量的比重为13.8%。赖较大的民企融资难度，加剧民企信用风险。 2018年，全国全社会用电量68,449亿千瓦时，同
2019年下半年，经济运行中结构性下行因素仍 比增长8.5%，其中，第一产业用电量728亿千瓦时存，经济下行压力或将进一步加大。从内外环境看， 2，同比增长9.8%，占全社会用电量的比重为1.06%；政策“稳增长”面临多重约束，中美贸易冲突不确定 第二产业用电量47,235亿千瓦时，同比增长7.2%，性仍存；随着房地产融资收紧后续房地产投资增速
大概率回落，财政收支压力较大基建稳增长仍受 2 2018 年 3 月，国家统计局发出的通知明确将“农、林、
牧、渔服务业”调整到第三产业后，再更名为“农、林、
限，内生性投资动力不足也给投资整体带来拖累， 牧、渔专业及辅助性活动”，电力行业按照最新的标准开展
投资“稳增长”受制约；居民部门收入增长放缓制约 行业统计工作，为保证数据可比，2018 年数据是根据新标
准重新进行分类后的数据，对应的涨幅为与上一年调整后
的数据的对比。
5 国电长源电力股份有限公司
占全社会用电量的比重为69.01%；第三产业用电量 瓦，同比增长2.3%；火电11.6亿千瓦，同比增长
10,801亿千瓦时，同比增长12.7%，占全社会用电 3.8%；核电0.46亿千瓦，同比增长24.3%；并网风
量的比重为15.78%；城乡居民生活用电量9,685亿 电1.9亿千瓦，同比增长12.2%。
千瓦时，同比增长0.4%，占全社会用电量的比重为 电源结构方面，最近几年来，中国通过提高环
14.15%。2019年1~6月，全国全社会用电量33,980 保标准，鼓励可再生能源、清洁能源和节能性能优
亿千瓦时，同比增长5.0%，其中，第一产业用电量 良的先进机组加快建设、优先安排发电计划和优先
345亿千瓦时，同比增长5.0%，占全社会用电量的 上网销售等方式，逐步改善中国电源结构，降低高
比重为1.0%；第二产业用电量23,091亿千瓦时， 污染、高耗能发电机组在中国电力供应中的比例，
同比增长3.1%，占全社会用电量的比重为68.0%； 各类型发电机组装机容量和发电量均有不同比例
第三产业用电量5,552亿千瓦时，同比增长9.4%， 的上升；同时，火力发电项目的装机容量占全部发
占全社会用电量的比重为16.3%；城乡居民生活用 电项目装机容量的比重有所下降，但火力发电机组
电量4,993亿千瓦时，同比增长9.6%，占全社会用 的发电量占电力行业全口径发电量的比重均保持
电量的比重为14.7%。 在70%以上；水电、风电等清洁能源的比重有所上
电力装机容量方面，虽然近几年用电需求增速 升。随着电力结构及布局持续优化，风电、太阳能放缓，但我国发电设备装机容量仍保持较快增速。 发电消纳问题有所缓解。电源投资建设重点向非化截至2016年末，全国发电设备装机容量16.46亿千 石能源方向倾斜。
瓦，同比增长8.2%，增速较2015年下降2.1个百 图2：2011年以来我国电力消费与发电装机增长情况
分点，但仍高于全社会用电量增速，电力供应能力
总体充足。具体来看，水电装机容量3.32亿千瓦，
占全部装机容量的20.18%；火电10.54亿千瓦，占
全部装机容量的64.04%；核电0.34亿千瓦，并网
风电1.49亿千瓦，并网太阳能发电0.77亿千瓦。
截至2017年末，全国发电装机容量17.77亿千瓦，
比2016年末增长7.6%。其中，火电装机容量11.06
亿千瓦，同比增长4.3%；水电装机容量3.41亿千 资料来源：中国电力企业联合会，中诚信证评整理
瓦，同比增长 我国发电机组利用小时数的周期性变化与宏2.7%；核电装机容量0.36万千瓦，
同比增长6.5%；并网风电装机容量1.64万千瓦， 观经济及电源投资建设的周期性变化密不可分。
同比增长 ；并网太阳能发电装机容量 万 2016~2018年全年6,000千瓦及以上电厂发电设备10.5% 1.30
千瓦，同比增长 。截至 年末，全国发电 平均利用小时数分别为 3,797 小时、3,786 小时和68.7% 2018
装机容量 亿千瓦，同比增长 3,862 小时，整体呈波动上升态势；同期火电设备19.00 6.5%。其中，火
电装机容量 亿千瓦，同比增长 ；水电装 平均利用小时数分别为 4,186 小时、4,209 小时和11.44 3.0%
机容量3.52亿千瓦，同比增长 ；核电装机容 4,361小时，水电设备平均利用小时数分别为3,6192.5%
量 亿千瓦，同比增长 小时、3,579小时和3,613小时，并网风电设备平均0.45 24.7%；并网风电装机容
量 亿千瓦，同比增长 ；并网太阳能发电 利用小时数分别为1,745小时、1,948小时和2,0951.84 12.4%
装机容量1.75亿千瓦，同比增长 。截至 小时，核电设备平均利用小时数分别为7,060小时、33.9% 2019
年 7,108小时和7,184小时。各类型发电机组平均利用6 月末，全国 6,000 千瓦及以上电厂3装机容量
18.4亿千瓦，同比增长 。其中，水电 亿千 小时数具体见表2。2019年1~6月，全国发电设备5.7% 3.1
累计平均利用小时数为1,834小时，同比减少24小
时。同期，火电设备平均利用小时数为2,066小时，
3 此为国家能源局2019年上半年统计口径，与往年全口径
统计数据存在一定差异。 同比减少 60 小时；水电设备平均利用小时数为
6 国电长源电力股份有限公司
1,674小时，同比增加169小时；核电设备平均利 设备平均利用小时数为1,133小时，同比减少10小
用小时数为3,429小时，同比减少118小时；风电 时。
表2：2016~2018年中国各类型机组年末装机容量、年度发电量和发电小时数
项目 2016年 2017年 2018年
装机容量（万千瓦） 数量 比例（%） 数量 比例（%） 数量 比例（%）
火电 105,388 64.04 110,604 62.24 114,367 60.20
水电 33,211 20.18 34,119 19.20 35,226 18.54
风电 14,864 9.03 16,367 9.21 18,426 9.70
核电 3,364 2.04 3,582 2.02 4,466 2.35
太阳能 7,742 4.70 13,025 7.33 17,463 9.19
其他 6 0.00 0 0.00 19 0.01
总计 164,575 100.00 177,703 100.00 189,967 100.00
发电量（亿千瓦时） 数量 比例（%） 数量 比例（%） 数量 比例（%）
火电 43,273 71.82 45,513 70.92 49,231 70.39
水电 11,748 19.50 11,945 18.61 12,329 17.63
风电 2,420 4.02 3,057 4.76 3,660 5.23
核电 2,132 3.54 2,483 3.87 2,944 4.21
太阳能 674 1.12 1,182 1.84 1,775 2.54
其他 0 0.00 0 0.00 1 0.00
总计 60,248 100.00 64,179 100.00 69,940 100.00
发电小时（小时） 数量 增速（%） 数量 增速（%） 数量 增速（%）
火电 4,186 -4.08 4,209 1.06 4,361 3.61
水电 3,619 0.81 3,579 -1.16 3,613 0.95
风电 1,745 1.22 1,948 11.83 2,095 7.55
核电 7,060 -4.63 7,108 0.94 7,184 1.07
太阳能 1,125 -8.09 1,204 7.02 1,212 0.66
平均 3,797 -4.79 3,786 0.03 3,862 2.01
注：1、上述水电数据包含抽水蓄能的水电站；2、以上数据均经四舍五入处理，故单项求和数与合计数存在尾差。
数据来源：中电联，中诚信证评整理
上网电价方面，2013年以来，国家发改委和国 通知》，该通知规定自2017年7月1日起，取消向务院多次下调全国燃煤发电上网电价，电价持续低 发电企业征收的工业企业结构调整专项基金，将国迷；2017年7月，火电上网电价在持续4年下调后， 家重大水利工程建设基金和大中型水库移民后期迎来首次上调。2013年9月，国家发改委下调全国 扶持基金征收标准降低25%，腾出的电价空间用于燃煤机组上网电价。由于 2012 年以来煤炭价格下 提高燃煤电厂标杆上网电价，缓解燃煤发电企业经行明显，根据煤电联动政策，在2015年4月召开 营困难。中诚信证评认为，此项政策的出台有助于的国务院常务会议上决定再次下调燃煤发电上网 缓解 2016 年三季度以来电煤价格上涨过快，火电电价，平均降幅为0.02元/千瓦时。2015年12月， 生产企业盈利空间被压缩的局面。
根据煤电价格联动机制有关规定，发改委决定再次 2016年11月，国家正式发布《电力发展十三
下调全国燃煤发电上网电价和一般工商业用电价 五规划（2016～2020年）》，指出按照非化石能源消
格，自2016年1月1日起平均下降0.03元/千瓦时。 费比重达到15%的要求，到2020年，非化石能源
2016年下半年以来，燃煤价格高企，火电企业经营 发电装机容量达到7.7亿千瓦左右，比2015年增加
压力增加，2017年，国家发改委下发《关于取消、 2.5亿千瓦左右，占比约39%，提高4个百分点，
降低部分政府性基金及附加合理调整电价结构的 发电量占比提高到31%；气电装机容量增加0.5亿
7 国电长源电力股份有限公司
千瓦，达到1.1亿千瓦以上，占比超过5%；煤电装 2018年，全国火电发电量4.92万亿千瓦时，同比
机容量力争控制在 11 亿千瓦以内，占比降至约 增长7.3%，电力行业煤炭消费量同比有所上升。未
55%，未来电源结构将得到进一步优化。 来清洁能源的不断发展将对火电形成一定替代效
表3：电力装机中长期发展目标 应，长期来看，风电、光伏等清洁能源对火电的替
单位：亿千瓦 代效应正在增强，火电发展空间相对受限，负面影
类别 2015年 2020年预期 响煤炭需求。
煤电 9 <11 图3：2007~2018年火电发电量及增速情况
气电 0.66 1.1
常规水电 2.97 3.4
抽水储能 0.23 0.40
风电 1.31 2.1
太阳能 0.42 1.10
核电 0.27 0.58
资料来源：《电力发展十三五规划（2016～2020年）》，中诚信证评
整理
总体来看，近年来受中国经济增速企稳以及夏季持续高温天气的影响，全社会用电量增速有所回 资料来源：中电联，中诚信证评整理升。中诚信证评认为，未来全国用电需求整体上仍 为缓解前期煤炭产能过剩的局面，近年来国家将保持增长态势，短期来看，火力发电在电力供应 陆续出台相关政策（见下表所示），供给侧改革力中的主导地位并不会发生改变；但长期来看，在环 度不断加强，尤其侧重于落后产能的退出及优质产保和节能减排的压力下，新能源装机比重正在不断 能的释放。增加，我国电源结构更加丰富，可持续发展能力将 表4：煤炭行业相关政策
进一步增强。 时间 政策名称 内容
煤炭行业 国务院《关于煤炭
行业化解过剩产 从2016年开始，用3至5年的
中国富煤、贫油、少气的资源特点决定了煤炭 2016.2 能实现脱困发展 时间，再退出产能5亿吨左右、是中国能源消费的主体，煤炭在我国能源消费中占 的意见》（国发 减量重组5亿吨左右。
[2016]7号）
比维持在70%左右。长期看，随着中国工业化和城 发改委《关于进一全国所有煤矿按照 276 个工作
镇化的推进，能源消费将保持稳定增长，但是经济 步规范和改善煤 日规定组织生产，即直接将现
2016.4 炭生产经营秩序 有合规产能乘以0.84的系数后
增长方式的转变和节能减排政策的实施将使能源 的通知》（发改运取整作为新的合规生产能力。
消费增速放缓。因此长期来说，煤炭行业仍具有持 行[2016]593号）
会议确定中国煤炭工业协会与
续增长潜力，但增速将放缓。短期看煤炭行业将受 “稳定煤炭供应、抑 符合先进产能条件的大型煤炭
到经济周期波动、行业政策、运输通道建设等因素 制煤炭价格过快 企业签订自愿承担稳定市场调
2016.9 上涨预案启动工 节总量任务的相关协议，部分
的影响。 作会议” 先进产能将被获准适当释放，
中国煤炭需求主要集中在电力、冶金、建材和 但调整后的年度产量仍不能突
破276个工作日核定的产能。
化工行业，耗煤总量占国内煤炭总消费量的比重约 1.禁止将“僵尸企业”列为债转
85%，其中电力行业耗煤在煤炭总产量中的比重在 股对象；2.银行不得直接将债权
转为股权，银行将债权转为股
60%左右，对煤炭行业的发展影响最大。2016年随 国务院《关于市场权，应通过向实施机构转让债
着中国经济转型加速，第三产业用电量同比增幅较 2016.10化银行债权转股 权、由实施机构将债权转为对
的指导意见》 象企业股权的方式实现；3.银
大，用电量支撑发电量小幅增长，全年火电发电量 行、企业和实施机构自主协商
同比增长2.28%，增速较上年有所回升。2017年， 确定债权转让、转股价格和条
件；4.鼓励社会资本参与、政府
全国火电发电量4.55万亿千瓦，同比增长5.18%； 不兜底；5.多元化股权转让方
8 国电长源电力股份有限公司
式。 年重点领域化解 出标准；更多发挥北方优质先
国家能源局发布 明确全国煤炭开发总体布局是 过剩产能工作的 进产能作用，加快北煤南运大2016.12 《煤炭工业发展 压缩东部、限制中部和东北、 通知》（发改运行 通道建设；健全煤炭中长期合
“十三五”规划》 优化西部。 [2018]554号） 同、产能置换指标交易等长效
国务院《国务院关强调到2020年，全国万元国内 机制。
2017.1 于印发“十三五”节 生产总值能耗比 2015 年下降 除天津、宁夏的煤电建设经济
能减排综合工作15%，能源消费总量控制在 50 性预警等级有所上升以外，辽国家能源局《关于
方案的通知》 亿吨标准煤以内。 宁、山西等 6 个省份的煤电建2021年煤电规划
能源局《煤炭深加2020 年，煤制油产能为 1,300 2018.5 建设风险预警的 设经济性预警等级均有下降。
2017.2 工产业示范“十三 万吨/年，煤制天然气产能为 通知》 煤电装机充裕度的预警等级则
五”规划》 170 亿立方米/年，低阶煤分质 全部呈下降趋势，资源约束指
利用产能为1,500万吨/年。 标保持不变。
环保部《京津冀及强调“2+26”城市实现煤炭消费 2018 年化解煤炭过剩产能 1.5
2017.3 周边地区 2017 年 总量负增长，2017年28城市重 国家发展改革委 亿吨左右，确保 8 亿吨左右煤
大气污染防治工 点实施煤改清洁能源。 印发《关于做好 炭去产能目标实现三年“大头
作方案》 落地”；2018年原则上不退出高2018.62018 年迎峰度夏
严格煤矿新增产能审批管理、 于发改运行[2017]691号文件所期间煤电油气运
能源局《关于完善 规范建设煤矿开工管理、实施 明确淘汰落后产能规模的在产保障工作的通知》
煤矿产能登记公 建设煤矿产能公告、做好生产 煤矿；适当提高南方地区煤矿2017.6 告制度开展建设 煤矿产能公告衔接、加快产能 产能退出标准。
煤矿产能公告工 登记公告信息系统建设、强化 国务院关税税则
作的通知》 煤矿建设生产事中事后监督等 委员会发布《关于 自2018年8月23日12时01
多方面内容。 对原产于美国约 分起实施加征 25%的关税。根2018.8
国家发改委、国家 160 亿美元进口商 据清单，涉及十余类煤炭及相
安监局、国家煤矿 品加征关税的公 关产品。
安监局、国家能源 告》
2017.6 局部委《关于做好 允许部分先进产能煤矿按照减 列入2019年度煤电淘汰落后产
符合条件的优质 量置换的原则核定生产能力。 能目标任务的机组（除地方政
产能煤矿生产能 府明确作为应急备用电源的机国家发改委印发
力刻定工作的通 组），应在2019年12月底前《关于做好2019
知》 至少拆除锅炉、汽轮机、发电2019.5年重点领域化解
“十三五”期间，全国停建和缓 机、输煤栈桥、冷却塔、烟囱过剩产能工作的
建煤电产能1.5亿千瓦，淘汰落 中的任两项。同时，尚未完成通知》
国家发改委、能源 后产能0.2亿千瓦以上，实施煤 煤炭去产能目标的地区和中央
局等十六部委《关 电超低排放改造4.2亿千瓦、节 企业，应在2020年底前完成任2017.7 于推进测供给结 能改造 3.4 亿千瓦、灵活改造 务。
构性改革化解煤2.2亿千瓦。到2020年，全国 资料来源：公开资料，中诚信证评整理
电产能过剩风险 煤电装机规模控制在11亿千瓦 从去产能执行情况看，2016年以来，我国在加
的意见》 以内，具备条件的煤电机组完
成超低排放改造，煤电平均供 快淘汰落后产能和其他不符合产业政策的产能基
电煤耗降至310克/千瓦时。 础上，综合运用安全、质量、环保、能耗、技术、
国家发改委、国资明确表示了列入停建范围的项
委、国家能源局 目，要必须停工，列入缓建范 资源规模等政策措施，更多采用市场化法治化的办
2017.9 《2017 年分省煤 围的项目要放缓节奏，原则上 法，引导过剩产能有序退出。近年全国退出产能超
电停建和缓建项2017年内不得投产并网发电。
目名单的通知》 额完成任务，2016~2018年分别退出煤炭产能2.90
《办法》指出开展第三方治理 亿吨、1.83亿吨和1.50亿吨，合计6.23亿吨，提
中电联《燃煤电厂 脱硫、脱硝指标对标工作时，
环境污染第三方 需以企业自愿为前提，在参与 前完成“十三五”期间退出落后煤炭产能5亿吨的目
2018.2 治理脱硫、脱硝生 对标单位之间共享指标数据分 标。未来，我国煤炭行业的改革重心将致力于实现
产指标绩效对标 析信息。对标工作分三类开展，
管理办法（试行）》即：特许经营方式对标、委托 “通过减量置换和优化布局增加先进产能5亿吨/年
运营方式对标和非第三方治理 左右”的目标，逐步完成从量产到质产的改革进程。
方式对标。 从煤炭价格走势来看，在煤炭行业去产能以及
2018 年再压减钢铁产能 3,000
2018.3《政府工作报告》万吨左右，退出煤炭产能 1.5 下游市场需求企稳的背景下，煤炭价格自 2016 年
亿吨左右，淘汰关停不达标的
万千瓦以下煤电机组。 下半年开始出现反弹并快速回升。截至2016年末，30
2018.4 《关于做好 2018适当提高南方地区煤矿产能退 秦皇岛动力煤5,500大卡市场价达到595元/吨，比
9 国电长源电力股份有限公司
年初上涨225元/吨，涨幅为64.44%。2017年上半 度冬期间煤炭市场价格监管的通知》，将严厉打击
年受抑制煤价相关政策出台影响煤价震荡下跌，但 煤炭行业哄抬价格和价格垄断行为，防范煤炭价格
随着发电耗煤增长、电厂库存偏低以及煤炭产能释 异常波动，确保迎峰度冬期间煤炭市场价格基本稳
放抑制等影响，下半年动力煤价格走高，并呈高位 定。2018年2月，发改委对港口、煤炭、电力企业
震荡趋势。2017年12月27日秦皇岛5,500大卡动 作出销售和采购煤炭（5,500 大卡港口下水煤）不
力煤价格报580元/吨。2018年以来，港口动力煤 允许超过750元/吨的指示，同时为保障电煤供应、
价格高位震荡，截至2018年12月28日，秦皇岛 稳定煤价，铁路方面优先运送电煤，部分煤企春节
5,500 大卡动力煤平仓价为 570 元/吨，同比下降 不放假或放短假，全力保障煤炭供应。2018年5月
9.5%。截至2019年6月26日，秦皇岛5,500大卡 25日，国家发改委召开关于电煤市场供需及价格座
动力煤平仓价为585元/吨，仍处相对高位。 谈会，将采取增产量、增产能、增运力、增长协等
图4：2015年~2019年6月煤炭价格走势（元/吨） 9 项措施，以进一步稳定煤炭市场、促进市场煤价
回归合理区间；同时，会议还出台了数项措施，要
求相关单位带头落实，以尽快平抑煤价上涨。2018
年 11 月国家发改委发布《国家发展改革委办公厅
关于做好 2019 年煤炭中长期合同签订履行有关工
作的通知》（发改办运行[2018]1550号），鼓励支持
更多签订2年及以上量价齐全的中长期合同，并提
出了全年中长期合同履约率应不低于90%的要求。
中诚信证评认为，在全球能源发展计划、国家“十
三五”规划以及环保政策等背景下，未来我国仍将
对煤炭行业延续“调结构”、“去产能”的政策导向，
同时将适度微调政策稳定供应、抑制煤炭价格过快
数据来源：Choice，中诚信证评整理 上涨，促进煤炭工业健康发展。
从前述政策发布以来的情况来看，2016年当年 总体来看，目前煤炭行业产能过剩情况仍存，我国绝大多数矿井均按照276个工作日的产能安排 供给侧改革仍将持续，“调结构”、“去产能”的政策了生产布局，煤矿超能力生产得到有力遏制，助推 方向不会改变，加之国家将适度微调政策稳定供煤价大幅上涨。为了抑制煤价异常波动，保证煤炭 应、抑制煤炭价格过快上涨，短期内煤炭价格将逐行业的平稳健康发展，2017年3月7日，国家发改 步稳定在一定区间。
委网站公开发文表态，2016年临时实施的276个工 行业关注
作日限产措施，在 2017 年得到宽松执行。基本考
虑是，先进产能煤矿和生产特殊紧缺煤种的煤矿原 国家出台《关于改善电力运行、调节促进清洁能源
则上不实行减量化生产措施；煤炭调入数量多、去 多发满发的指导意见》等文件，落实清洁能源消纳
产能后资源接续压力大的地区，由所在地省级政府 和市场开拓等计划，鼓励清洁能源发展，长期来看，
自行确定是否实行减量化生产措施，国家不做硬性 电力结构有望进一步改善
要求。总体目标是将煤炭价格控制在一个绿色合理 2015年，继中共中央下发的《关于进一步深化
区间，抑制过快的大涨大跌。从9月底开始，政策 电力体制改革的若干意见》后，国家发改委、国家
层面稳定煤价的决心较大；10月中旬，发改委提出 能源局颁布《关于改善电力运行、调节促进清洁能
要打造煤电中长期合同升级版，重点指出煤炭直供 源多发满发的指导意见》，落实清洁能源消纳和市
直销从中长协衍生到短协和现货，避免现货的高煤 场开拓等计划，具体措施包括落实可再生能源发电
价。同时，发展改革委办公厅出台《关于做好迎峰 全额保障性收购制度，在保障电网安全稳定的前提
10 国电长源电力股份有限公司
下，全额安排可再生能源发电；优化预留水电、风 该上调火电标杆上网价格，但为降低工商业电价，
电、光伏发电等清洁能源机组发电空间；风电、光 煤电联动没有得到有效执行，一定程度上加剧了火
伏发电、生物质发电按照本地区资源条件全额安排 电企业的经营压力。2018年4月28日，国家能源
发电；尽可能增加清洁能源送出与消纳。同时，国 局发布《国家能源局关于进一步促进发电权交易有
家能源局向可再生能源发电企业下发《关于请提供 关工作的通知》（国能发监管[2018]36号），提出
可再生能源补贴缺口资金的函》，加快解决可再生 新能源替代落后产能，并要求清洁能源等发电企业
能源补贴和接网工程补贴资金缺口问题，在一定程 积极参与发电权交易，以市场化方式增加清洁电力
度上鼓励清洁能源的不断发展。 供应，稳妥有序推进电力市场建设。2018 年 7 月
煤电联动机制将于 年取消，为降低工商业用 16日，国家发展改革委和国家源局联合发布《关于2020
电成本，电价暂只降不升，火电企业将持续面临经 积极推进电力市场化交易进一步完善交易机制的
营压力 通知》（发改运行[2018]1027号），要求提高市场
为降低企业和社会用电成本、发挥价格调节以 化交易电量规模，并提出建立清洁能源配额制，促及规范电网企业运营模式，2015年3月15日，国 进清洁能源消纳。
务院批准了《中共中央国务院关于进一步深化电力 近年来，我国加快推进电力体制改革，将过去
体制改革的若干意见》， 月 日， 个核心配 执行“政府定价”的计划交易转为双方“协商定价”的11 30 6
套文件印发，明确了输配电价改革、电力市场建设、 市场化交易。当前，燃煤发电市场化交易电量已占
电力交易机构组建和规范运行、有序放开发用电计 约50%、电价明显低于标杆上网电价。因此煤电联
划、售电侧改革和规范燃煤自备电厂等方面的实施 动机制已经失去其原本意义。2019年9月26日召
意见。 开的国务院常务会议决定，对尚未实现市场化交易
2016年国家发改委发布《关于扩大输配电价改 的燃煤发电电量，从2020年1月1日起，取消煤革试点范围有关事项的通知》（发改价格 电价格联动机制，将现行标杆上网电价机制，改为[2016]498
号）以及《国家发展改革委关于全面推进输配电价 “基准价+上下浮动”的市场化机制。按照此次会议
改革试点有关事项的通知》（发改价格 要求，新机制的基准价按各地现行燃煤发电标杆上[2016]2018
号），进一步扩大输配电价改革试点范围，并有序 网电价确定，浮动范围为上浮不超过10%、下浮原
推荐电价市场化改革。 则上不超过15%，具体电价由发电企业、售电公司、2017年3月29日，国家发
展改革委和国家源局联合发布《关于有序放开发用 电力用户等通过协商或竞价确定，为降低企业成
电计划的通知》（发改运行 本，电价 2020 年暂不上浮，确保一般工商业平均[2017]294号）（以下简
称“294号文件”），294号文件要求各地要加快推进 电价只降不升。
电力体制改革，逐步扩大市场化交易电量规模，逐 湖北省区域环境
年减少既有燃煤发电企业计划电量。2018年3月， 湖北省位于我国中部地区，全省国土总面积为
国家发改委发布了特急文件《关于降低一般工商业
电价有关事项的通知》，通知中称，决定分两批实 18.59 万平方公里，与安徽、江西、湖南、重庆、
施降价措施，落实一般工商业电价平均下降10%的 陕西以及河南毗邻，是国家提高中部区域经济增长
目标要求，进一步优化营商环境，第一批降价措施 战略规划的重要组成部分，也是国家推行资源节约
全部用于降低一般工商业电价，自2018年4月1 型和环境友好型社会的试点省份，在全国经济建设
日起执行，具体措施包括全面落实已出台的电网清 中占有重要地位。近年来，湖北省国内生产总值继
费政策；推进区域电网和跨省跨区专项工程输电价 续保持稳定增长，但受国内经济增幅放缓影响，增
格改革；进一步规范和降低电网环节收费及临时性 速呈下降态势。2018年，湖北省全年实现地区生产
降低输配电价。虽然根据煤电联动公式，2018年应 总值39,366.55亿元，增长7.8%。其中，第一产业
完成增加值3,547.51亿元，增长2.9%；第二产业完
11 国电长源电力股份有限公司
成增加值17,088.95亿元，增长6.8%；第三产业完 竞争实力
成增加值18,730.09亿元，增长9.9%。三次产业结
构由2017年的10.0：43.5：46.5调整为9.0：43.4： 极强的股东背景
47.6。 公司控股股东国家能源集团是国务院国资委
图5：2014~2018年湖北生产总值及增长速度 直属的综合性能源集团，是全球最大的煤炭生产企
业、火力发电企业、风力发电企业和煤制油、煤化
工企业。截至 2018 年末，国家能源集团煤炭核定
产能达5.6亿吨/年，同时拥有163个火力发电厂，
总装机容量达1.8亿千瓦，其中60万千瓦及以上机
组占火电总装机容量的60.6%；同期末，国家能源
集团水电机组装机容量约为5,000万千瓦，其中已
投产装机规模为1,866万千瓦；此外，国家能源集
团风电装机规模达3,829万千瓦，位居全球第一，
资料来源：《2018年湖北省国民经济和社会发展统计公报》，中诚信 行业地位非常突出。2018年，国家能源集团发电量
证评整理 及煤炭产量分别为9,533亿千瓦时和5.1亿吨，同
电力生产方面，2018 年，湖北省累计发电量 比分别增加3.7%和6.3%，产业规模优势非常显著。2,851.06亿千瓦时，增长7.77%，剔除三峡发电量 作为国家能源集团在湖北省的核心电力企业之一，后，全省发电量 1,839.73 亿千瓦时，同比增长 公司在煤炭供应、项目资源获取、人力资源、技术9.87%。其中，水电 459.90 亿千瓦时，同比下降 和管理等多方面可获得国家能源集团有力支持。11.99%；火电1,266.53亿千瓦时，同比增长17.78%；新能源113.30亿千瓦时，同比增长48.05%。电力 电力资产较为优质市场方面，2019年5月，湖北省发展和改革委员会 从机组类型来看，截至2019年6月末，公司发布《关于下达 2019 年全省电力电量平衡及统调 火电机组均为30万千瓦以上机组，60万千瓦及以电厂优先发电计划方案的通知》，其中提到，2019 上机组容量占火电总装机容量的35.65%；高参数、年湖北省在保证电力电量供需平衡前提下，逐步扩 大容量的发电机组在发电效率和运营成本等方面大市场化交易电量比例，为电力市场化交易预留相 均具有较强的竞争力。且公司在运火电机组均为热应电量空间；水电、风电、光伏、生物质发电全部 电联产机组，对机组利用小时数形成一定保障，列入优先发电计划，按多年平均（前五年，不足五 2018 年公司火电机组平均利用小时数为 4,682 小年按实际）或设计值测算约 1,658.6 亿千瓦时，统 时，高于全国火电机组4,361小时的平均利用水平调火电优先发电共计666.61亿千瓦时，包括政策协 及湖北省火电机组4,629小时的平均利用水平。环议类电量、保安供热类电量、奖励类电量、扶持类 保改造方面，截至2019年6月末，公司已全部完电量和考核类电量。同月，湖北省能源局印发《2019 成燃煤机组超低排放改造。供电煤耗方面，依托公年湖北省电力市场化交易实施方案》，规定2019年 司较好的运营效率，近年来公司供电煤耗低于全国湖北电力市场化交易规模不低于500亿千瓦时，同 平均值。
时，将新增月度交易、合同转让交易等交易品种， 同时公司所属火电厂分布较为合理，地理位置
进一步完善电力市场体系建设。 优越。公司控股子公司国电长源第一发电有限责任
整体来看，近年来湖北省生产总值仍保持了一 公司（以下简称“长源一发”）处于湖北省用电负荷定的增长规模，为公司能源业务的发展创造了良好 中心武汉市内，国电长源荆门发电有限公司（以下的客观条件。 简称“荆门发电”）处于湖北电网中部的电源支撑点；
国电长源汉川第一发电有限公司（以下简称“汉川
12 国电长源电力股份有限公司
一发”）为江北重要大电源点；国电长源荆州热电 司已投产控股装机容量为370.51万千瓦，其中火电
有限公司（以下简称“荆州热电”）毗邻多个经济开 359.00万千瓦、风电9.35万千瓦、生物质发电2.16
发区，周围用电及用热需求较高，优越的地理位置 万千瓦，占比分别为96.89%、2.52%和0.58%。从
有利于公司积极争取计划电量，提高电力业务收入 资产布局来看，公司电力资产均位于湖北省内，湖
水平。 北省旺盛的用电需求为公司机组利用效率提供了
此外，截至2019年6月末，公司全资子公司 保证。国电长源广水风电有限公司（以下简称“广水风电”） 表5：截至2019年6月末公司已投运电力资产情况拥有9.35万千瓦风电装机容量；控股子公司国电长 单位：万千瓦、%源湖北生物质气化科技有限公司（以下简称“长源 投产项目 装机容量 股权比例
生物质”）拥有2.16万千瓦生物质发电机组。未来 火电：
公司投资项目以风电等为主，随着在建项目的陆续 荆门发电 2*64 95.05
长源一发 33 69.15
竣工投产，公司电源结构将持续优化。 汉川一发 4*33 100
业务运营 荆州热电 2*33 100
火电小计 359 -
公司业务主要包括电力生产及供热等，电力业 风电：务是公司主要收入及利润来源。2018年，公司实现 广水风电 9.35 100营业总收入65.63亿元，其中电力业务及热力业务 风电小计 9.35 -
收入分别为59.05亿元和4.64亿元，占营业总收入 生物质发电：
比例分别为89.97%和7.07%。 长源生物质 2.16 96
生物质发电小计 2.16 -
图6：2018年公司营业总收入构成 合计 370.51 -
注：截至2019年6月末，广水风电拥有中华山及乐城山2个风电
项目，其中华山风电项目装机容量为4.95万千瓦。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
公司新建机组集中在风电方面，目前拥有吉阳山风电及中华山二期2个在建项目，装机规模均为5 万千瓦。未来短期内公司装机结构仍将以火电机组为主，根据国家配额制要求，公司新能源机组占比相对较低，中诚信证评将持续关注公司电源结构优化情况。
从机组质量来看，截至2019年6月末，公司
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 火电机组均为30万千瓦以上机组，60万千瓦及以
电力资产 上机组容量占公司火电总装机容量的35.65%，且公
近年来，公司火电装机容量保持稳定，随着新 司在运火电机组均为热电联产机组，机组质量较能源发电项目的建设投产，装机规模呈现上升态 高。环保改造方面，近年来公司不断加大清洁改造势。2018年，公司装机容量为4.4万千瓦的广水风 力度，已完成了全部机组的脱硫、脱硝和除尘等环电乐城山项目实现全部机组并网发电转商运，使得 保改造，达到国家节能减排要求。
公司控股装机容量增至369.43万千瓦。2019年，
生物质装机容量的增长4，截至2019年6月末，公
4 2019年上半年，公司荆门6#机组生物质耦合发电技改项
目投产，使得公司生物质装机容量增至2.16万千瓦。
13 国电长源电力股份有限公司
表6：2016~2019.6公司可控电力资产基本情况 表7：2016~2019.H1公司控股火电机组运营指标
单位：万千瓦、% 指标 2016 2017 2018 2019.H1
指标 2016 2017 2018 2019.6 （发电亿量千瓦时）143.27 140.35 168.09 87.19
控股装机容量 365.03 365.03 369.43 370.51 上网电量
其中：火电 134.34 131.51 157.65 81.89359.00359.00 359.00 359.00 （亿千瓦时）
风电 4.95 4.95 9.35 9.35 市场化交易电 41.69 56.50 36.72 47.58
生物质 1.08 1.08 1.08 2.16 量（亿千瓦时）
平均利用小时
火电占比 98.35 98.35 97.18 96.89 3,991 3,909 4,682 2,429数（小时）
风电占比 1.36 1.36 2.53 2.52 平均上网电价
生物质占比 0.30 0.30 0.29 0.58 （千不瓦含时税），元/ 0.3402 0.3481 0.3682 0.3653
注：各分项加总与合计数不一致，系四舍五入所致。 供电煤耗
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 （克/千瓦时） 311.21 309.40 308.49 307.33
总的来看，公司火电机组质量优质，且具有一 发电标煤单价 536.71 755.08 774.72 746.90
定区域优势，加之湖北省旺盛的用电需求为公司机 非计划停机 2 2 2 5
组利用效率提供了保证。未来短期内公司装机结构 （综合次厂）用电率
仍将以火电为主，中诚信证评将持续关注公司电源 （%） 5.88 5.98 5.87 5.72
结构优化情况。 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
电量消纳方面，公司所生产电力主要出售于国
机组运营 网湖北省电力有限公司。2016~2018年，公司火电
火电 机组发电量分别为143.27亿千瓦时、140.35亿千瓦
火电机组运营方面，2016~2018年公司火电机 时和168.09亿千瓦时，上网电量分别为134.34亿组平均利用小时数分别为3,991小时、3,909小时和 千瓦时、131.51亿千瓦时和157.65亿千瓦时，均呈4,682小时，整体呈增长趋势。其中2017年，受湖 波动增长态势。其中 2017 年，受火电机组平均利北省内各主流域来水较多以及 10 月份罕见秋汛的 用小时数同比下降影响，公司火电机组发电量同比影响，湖北省内水电企业发电量均有不同程度的增 减少2.04%，上网电量同比降低2.11%。2018年，长，挤压了省内火电企业发电空间，全年公司火电 受益于用电需求的增长，加之湖北省内水电企业发机组平均利用小时数同比降低2.06%。2018年湖北 电量有所下降，公司火电机组发电量和上网电量同省内用电需求有所增长，且当期来水偏枯使得省内 比分别增长19.76%和19.88%。2019年1~6月，公水电企业发电量有所下降，同时热电联产机组可以 司火电机组发电量为87.19亿千瓦时，上网电量为在发电计划安排上给予奖励，因此公司享受优先发 81.89 亿千瓦时，同比均有所增长。此外，市场化电计划政策5，受益于上述因素，公司当年火电机组 交易方面，2016~2018年公司市场化交易电量分别平均利用小时数同比增长19.77%。2019年1~6月， 为41.69亿千瓦时、56.50亿千瓦时和36.72亿千瓦湖北省用电需求同比进一步增长，且来水较去年同 时，分别占当期上网电量的 31.00%、42.90%和期偏枯，公司火电机组平均利用小时数为2,429小 23.27%。其中2017年，随着电力体制改革的推进，时，同比进一步上升。中诚信证评将持续关注湖北 公司市场化交易电量同比增长 35.52%。2018 年，省内来水情况对水电企业发电量的影响，继而对公 由于公司享受优先发电计划政策，计划电量同比有司火电机组平均利用小时数的影响。 所增长，因此当期市场化交易电量同比下降
35.01%。2019年1~6月，湖北省内用户参与电力市
场化交易门槛有所降低，且用户数量增加，带动省
内市场化交易规模同比有所增长，得益于此，当期
公司市场化交易电量为47.58亿千瓦时，市场化交
5 2018年，公司享受优先发电计划的电力为5.5亿千瓦时。 易电量占上网电量比例较上年大幅提升，为
14 国电长源电力股份有限公司
58.08%。 对公司火电机组运行的影响。
上网电价方面，2016~2018 年及 2019 年 1~6 新能源月，公司火电机组平均上网电价分别为 0.3402 元/ 新能源机组运营方面，2016~2018年，公司风千瓦时、0.3481 元/千瓦时、0.3682 元/千瓦时和 电发电机组平均利用小时数分别为 2,937 小时、0.3653元/千瓦时，呈逐年增长态势。2017年6月， 2,820 小时和 2,546 小时，呈逐年下降趋势。其中
国家发改委发布通知称，自2017年7月1日起， 2017年，由于风速下降，且冬季受严寒冰冻天气影
取消、降低部分国家政策基金，腾出的电价空间用 响，部分风机停运时间增加，公司风电机组平均利
于提高燃煤电厂标杆上网电价，缓解燃煤发电企业 用小时数同比下降3.98%。2018年，受乐城山项目
经营困难；2017年7月，湖北省物价局发布《关于 投产、未满年度运营影响，公司风电机组平均利用
合理调整电价结构有关事项的通知》称，自7月1 小时数同比降低 9.72%。生物质发电方面，
日起，湖北省燃煤电厂标杆上网电价（含税，含脱 2016~2018年公司生物质发电机组平均利用小时数
硫、脱硝和除尘电价）由 0.3981 元/千瓦时上调至 分别为4,711小时、4,563小时和5,127小时，有所
0.4161 元/千瓦时，受益于上述因素，2017 年公司 波动，主要系耦合发电机组运行时间变化所致。
火电平均上网电价同比增长2.63%。2018年以来， 2019年1~6月，公司风电机组及生物质发电机组平
随着市场竞价逐步回归理性，公司市场竞价让利幅 均利用小时数分别为1,009小时和1,389小时。
度有所收窄，使得火电平均上网电价继续保持增长 电力生产方面，2016~2018年，公司风电机组
态势。近期国务院常务会议决定于 2020 年取消煤 发电量分别为1.45亿千瓦时、1.40亿千瓦时和2.29
电价格联动机制，新政策将让利于用电企业，同时 亿千瓦时，有所波动；同期上网电量分别为1.41亿
亦会压缩发电企业盈利空间，从而倒逼发电企业施 千瓦时、1.35亿千瓦时和2.23亿千瓦时，有所波动，
压上游煤企，燃煤价格或将承受下行压力，中诚信 其中 2018 年风电发电量和上网电量同比较大幅度
证评将持续关注电价调整政策及市场交易等因素 增长主要因投运的风电装机容量增加所致。生物质
对公司运营环境及盈利能力的影响。 发电方面，2016~2018年，公司生物质机组发电量
供电煤耗方面，2016~2018 年及 2019 年 1~6 分别为0.51亿千瓦时、0.49亿千瓦时和0.55亿千月，公司供电煤耗分别为311.21克/千瓦时、309.40 瓦时，同期上网电量分别为0.48亿千瓦时0.47亿克/千瓦时、308.49克/千瓦时和307.33克/千瓦时， 千瓦时和0.53亿千瓦时。
受益于机组节能技术改造及运行方式的优化，呈逐 上网电价方面，2016~2018年，公司风电机组
年下降趋势。 上网电价分别为0.5214元/千瓦时、0.5345元/千瓦
配煤掺烧方面，公司电厂煤炭入炉热值为5,100 时、0.5244元/千瓦时，有所波动，主要系公司收到大卡/千克左右，按照国家能源集团开展配煤掺烧工 湖北省地方补贴6的波动所致。2019年1~6月，受作的要求，公司依据市场情况合理掺烧经济煤种， 益于公司收到湖北省地方补贴，风电机组上网电价使得供电标准煤耗呈现逐年下降态势。 增至0.7129元/千瓦时。
总的来看，近年来受益于优先发电计划政策、 同期，公司生物质发电机组上网电价分别为区域用电需求的增长以及来水偏枯使得水电出力 0.7812元/千瓦时、0.6410元/千瓦时、0.3577元/千
减少因素的影响，公司火电机组发电量、上网电量 瓦时和 0.3630 元/千瓦时，整体呈大幅下降趋势。
及利用小时数整体均呈上升趋势，且 2018 年公司 其中 2017 年，受构成上网电价组成部分的新能源
火电机组利用效率高于全省、全国平均水平。同时， 补贴拨付延迟的影响，公司生物质发电机组上网电
电价调整政策及让利幅度缩窄等因素推动公司火 价有所下降。2018年，受《关于公布可再生能源电
电机组平均上网电价逐年上升。中诚信证评将持续
关注区域用电需求变化、市场化交易以及来水情况 6 2017年，公司收到省级补助357.68万元；2018年公司未
收到省级补贴。
15 国电长源电力股份有限公司
价附加资金补助目录（第七批）的通知》将燃煤耦 供热业务
合生物质发电排除在补贴范围外影响，公司生物质 供热业务方面，公司在运火电机组均为热电联
发电机组上网电价进一步大幅下滑。2019年1~6月， 产机组，其中荆门发电 2×64 万千瓦热电联产机组
公司生物质发电机组上网电价较上年有所增长，主 设计供应能力为2×110吨/小时，供热半径为5公里；
要系增值税税率降低，导致不含税平均上网电价有 荆州热电 2×33 万千瓦热电联产机组设计供应能力
所增长。 为2×220吨/小时，供热半径为12公里；汉川一发
补贴方面，公司中华山风电场被列入可再生能 和长源一发热电联产机组设计供应能力分别为源电价附加资金补助第七批补贴目录。截至目前， 2×150吨/小时和300吨/小时，供热半径均为15公该风电场已累计结算四批次国家能源补贴，累计金 里。
额为0.62亿元。2016~2018年及2019年1~6月， 管网资产方面，截至2019年6月末，公司拥
公司分别收到风电电价补贴款0.41亿元、0.04亿元、 有管线长度约105公里。其中荆门发电8公里，主
0.07亿元和0.10亿元，截至2019年6月末，仍有 要对地方热力公司供热；荆州热电 32 公里，主要
0.40亿元风电电价补贴款未到位。生物质发电补贴 向荆州开发区纺织印染工业园、沙市经济技术开发
方面，截至2019年6月末公司共收到0.73亿元补 区、荆州开发区以及利晟中小企业科技园供热；汉
贴款，补贴均已到账，中诚信证评将对公司新能源 川一发 60 公里，可覆盖整个汉川经济开发区，并
业务补贴到位情况保持持续关注。 向武汉东西湖区延伸；长源一发5公里，主要对中
表8：2016~2019.H1公司控股风电机组运营指标 国宝武钢铁集团有限公司（以下简称“宝武钢集团”）
指标 2016 2017 2018 2019.H1 及中国石油化工股份有限公司武汉分公司等地方
发电量 1.45 1.40 2.29 0.94 热用户供热。
（亿千瓦时）
上网电量 1.41 1.35 2.23 0.92 表10：截至2019年6月末公司机组供热能力及半径情况
（亿千瓦时） 单位：吨/小时、公里
平均利用小时 2,937 2,820 2,546 1,009
数（小时） 投产项目 设计供热能力 供热半径 管线长度
平均上网电价 荆门发电 2*110 5 8
（不含税，元/ 0.5214 0.5345 0.5244 0.7129 长源一发 300 15 5
千瓦时） 汉川一发 2*150 15 60
弃风率（%） 0 0 0 0
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 荆州热电 2*220 12 32
表9：2016~2019.H1公司控股生物质发电机组运营指标 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
指标 2016 2017 2018 2019.H1 近年来，受益于下游供热客户需求的增长，公
发电量 0.51 0.49 0.55 0.30 司供热量呈逐年增长趋势，2016~2018年公司供热
（亿千瓦时） 量分别为584.9万吉焦、713.8万吉焦和952.9万吉
上网电量 0.48 0.47 0.53 0.29
（亿千瓦时） 焦。同期，公司供热价格分别为45.93元/吉焦、47.83
平均利用小时数 4,711 4.563 5,127 1,389 元/吉焦和48.70元/吉焦，逐年上升。2019年1~6
（小时）
平均上网电价（不 0.7812 0.6410 0.3577 0.3630 月，公司供热量同比增长1.75%至482.1万吉焦，
含税，元/千瓦时） 平均供热价格进一步升至49.31元/吉焦。目前公司
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 供热业务主要面向工业园区和工业用户，主要客户
公司新能源机组规模较小，近年来国家不断下调新投运新能源机组上网电价，加之平价上网的不 涵盖钢铁、石化、食品、纺织等行业。此外，公司断推进，均将持续影响公司新能源机组的上网电 热价的定价机制为双边自主协商、采用与煤价联动价。中诚信证评将持续关注电价调整以及补贴到位 的浮动机制。
情况对公司新能源业务的影响。
16 国电长源电力股份有限公司
表11：2016~2019.H1公司供热情况 表12：2018年公司煤炭前五大供应商情况
单位：万吉焦、元/吉焦 单位：万吨、元/吨
指标 2016 2017 2018 2019.H1 发电用煤 平均供应商名称
供热量 584.9 713.8 952.9 482.1 采购规模 采购价格
平均供热价格 45.93 47.83 48.70 49.31 华神华中分销公售集司团有限公司 202.68 743.63
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 国电陕西燃料有限公司 66.11 733.05
总的来看，近年来受益于下游需求旺盛，公司 河南大有能源股份有限公司 39.49 782.48供热量不断增长，但煤炭价格高位运行对该业务盈 山西潞安环保能源开发 37.17 752.72
利能力产生影响。中诚信证评将持续关注公司供热 股神份华有销限售集公司团有限公司
业务盈利能力改善情况；同时，因供热半径内客户 西安分公司 29.71 677.98
群体相对固定且客户涉及部分行业近年景气度有 合计 375.18 -
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
所下滑，中诚信将持续关注供热业务的业务拓展情 燃料采购价格方面，在国家发改委制定的绿色
况。 区间指导下，公司年度长协价格每月根据基准价和
燃料供应 环渤海湾价格的变动值签订。2016~2018年，公司
燃料采购方面，公司无煤炭资源储备，并且湖 长协煤采购价格分别为536.90元/吨、725.23元/吨北省为缺煤省份，公司煤炭全部向外省采购。公司 和740.27元/吨；同期市场煤采购价格分别为524.32煤炭主要采购自控股股东国家能源集团，同时与山 元/吨、727.02元/吨和749.88元/吨，受煤炭市场景西省、陕西省、河南省等地多家煤炭企业均保持着 气度回升影响，2017及2018年公司煤炭采购价格良好的合作关系，每年签订长期协议以保证煤炭供 均同比增长。2019年1~6月，受益于煤炭供需形势应。公司下属燃煤电厂为煤炭采购的主体，采购方 的好转，公司长协煤采购价和市场煤采购价分别降式主要分为年度合同煤炭（以下简称“长协煤”）和 至728.39元/吨和709.73元/吨。结算方式方面，公现货合同煤炭（以下简称“市场煤”），市场煤主要通 司长协煤为款到发货，市场煤为见票付款。中诚信过“国电煤炭交易平台”线上竞价采购，采购价格按 证评将持续关注煤炭价格波动对公司煤电机组盈照竞价结果确定。近年来公司煤炭采购量呈逐年上 利能力的影响。
升态势，2016~2018年分别为516.69万吨、562.21 表13：2016~2019.H1公司煤炭采购情况
万吨和 695.66 万吨，其中长协煤采购量分别为 单位：万吨、元/吨
193.15万吨、282.98万吨和424.04万吨，分别占公 指标 2016 2017 2018 2019.H1
司煤炭采购量的37.38%、50.33%和60.96%，受益 采购量 516.69 562.21 659.66 362.58
于国电集团及神华集团的重组整合，公司长协煤采 其中：长协煤数量 193.15 282.98 424.04 202.82
购量占比逐年增长，煤炭保障能力大幅增强。 市场煤数量 323.55 279.23 271.61 159.76
平均采购价格 529.11 726.12 744.11 720.09
2016~2018年，公司市场煤采购量分别为323.55万 其中：长协煤采购价 536.90 725.23 740.27 728.39
吨、279.23万吨和271.61万吨，呈逐年下降趋势。 市场煤采购价 524.32 727.02 749.88 709.73
2019年1~6月，公司煤炭采购量为362.58万吨， 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
其中 202.82 万吨为长协煤，占公司煤炭采购量的 煤炭运输方面，公司采购的煤炭包括“下水煤”
55.94%，市场煤采购量为159.76万吨。从前五大供 及“陆路煤”，以“下水煤”为主。公司“下水煤”主要
应商来看，2018年公司前五大供应商煤炭总采购量 来自秦皇岛及黄骅港等北方港口。公司部分电厂靠
为375.18万吨，占公司煤炭采购量的53.93%，其 近码头，可以充分利用长江水系资源，有效降低煤
中国家能源集团及其下属子公司为公司提供298.53 炭运输成本。“陆路煤”主要来自山西省、陕西省和
万吨煤炭，占当期煤炭采购量的43%。 河南省等，公司下属长源一发采购的“陆路煤”主要
从武东站通过中国宝武钢铁集团有限公司专用铁
17 国电长源电力股份有限公司
路线运输到电厂，运力可以得到保障。此外，我国 具体来看，目前公司主要在建项目均为风电项
蒙西至华中铁路煤运通道-浩吉铁路已于2019年9 目，截至2019年6月末在建项目总装机容量为10
月下旬投运，该通道设计运输能力2亿吨/年，将有 万千瓦，总投资额为8.45亿元，已投入2.59亿元，
效缓解华中地区煤炭供应短缺问题，也将有效降低 2019年6~12月、2020年及2021年分别计划投入
公司煤炭采购成本。煤炭储备方面，公司每个月维 2.23亿元、3.36亿元和0.27亿元。此外，2018年5
持稳定的库存量，并且于“迎峰度夏”、“迎风度冬” 月18日国家能源局发布《关于2018年度风电建设
和重大活动保电期间确保燃料的使用。 管理有关要求的通知》，称严格落实规划和预警要
总的来看，公司煤炭供应稳定，且随着国电集 求，同时尚未印发2018年度风电建设方案的省（自团及神华集团的成功整合重组，公司长协煤占比持 治区、直辖市）新增集中式陆上风电项目和未确定续提升，煤炭保障能力明显增强。近年来，煤炭市 投资主体的海上风电项目应全部通过竞争方式配场价格高位震荡，对公司火电机组盈利能力形成较 置和确定上网电价。2019年5月，国家能源局发布大影响。中诚信证评将持续关注煤炭价格波动对公 了《关于 2019 年风电、光伏发电项目建设有关事司火电机组盈利能力的影响。 项的通知》（国能发新能[2019]49号），称在组织电发展规划 网企业论证并落实平价上网项目的电力送出和消
纳条件基础上，优先推进平价上网项目建设，并严
“十三五”期间，公司将贯彻落实“一五五”战略， 格规范补贴项目竞争配置，这或将对公司在建和储深化“双提升”工作，立足湖北，突出发电和供热主 备风电项目的建设进度和盈利能力产生一定影响。业，加快推进风电、生物质气化发电等清洁能源， 中诚信证评将持续关注公司在建项目建设进度以稳步发展大容量、高参数火电，全力拓展热力市场， 及盈利性。
优化电源布局结构。
表14：截至2019年6月末公司主要在建项目投资计划
单位：亿元、%
项目名称 建设内容 是否核准 持股比例 预计投产时间 总投资 未来投资计划
2019.6~12 2020 2021
在建项目
吉阳山风电 5万千瓦风电 是 100 2019.9 4.25 0.93 0.93 -
中华山二期 5万千瓦风电 是 100 2019.12 4.20 1.30 2.43 0.27
合计 - - - - 8.45 2.23 3.36 0.27
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
总体上，公司战略规划明晰，在建及拟建项目 会和管理层，董事会下设审计委员会，并根据需要均集中在电力板块，未来随着在建项目的陆续投产 设立战略、提名、薪酬与考核专门委员会，形成决运营，公司装机规模将得到进一步提升。中诚信证 策、监督和执行相分离的管理体系。公司股东会、评将持续关注新能源平价上网政策对公司在建项 董事会、监事会及经营管理机构之间职责权限清目进展及未来盈利能力的影响以及在建项目给公 晰，分工明确，股东会根据其授权履行决策制度，司带来的资金压力情况。 董事会对股东会负责，监事会起到了对公司决策层公司治理和管理 和经营管理层实行监督的职能。
公司设股东会，股东会由全体股东组成，是公
公司根据《中华人民共和国公司法》、《中华 司的权力机构。公司设董事会，董事会对股东会负人民共和国证券法》及其它有关法律、法规，制定 责；董事会由9名董事组成，不设职工董事，设董了《国电长源电力股份有限公司章程》并建立了规 事长1人，副董事长2人。公司设总经理1名，由董范的公司治理结构，设立股东大会、董事会、监事 事会聘任或解聘，主持公司的生产经营管理工作，
18 国电长源电力股份有限公司
组织实施董事会决议，并向董事会报告工作，且组 理，维护公司及公司全体股东的合法权益，公司制
织实施公司年度经营计划和投资方案；设副总经理 定了《国电长源电力股份有限公司关于关联交易、
3至4名，设董事会秘书、总会计师（财务负责人） 关联方资金占用和对外担保信息月报告、零报告制
各1名，由董事会聘任或解聘。公司设监事会，监 度》，并下发了《加强基建、生产、燃料类采购项
事会由3名监事组成，设主席1人，职工代表1人。 目关联交易全过程管理》通知，建立了关联交易决
监事会主席由全体监事过半数选举产生。监事会应 策程序及关联交易披露程序，规范公司关联交易等
当对董事会编制的公司定期报告进行审核并提出 方面。2016~2018年公司向关联方采购商品、接受
书面审核意见，检查公司财务、对董事及高级管理 劳务的金额分别为9.38亿元、12.11亿元和23.26亿
人员执行公司职务的行为进行监督等。 元，主要为采购燃料及材料。2019年，公司与国家
公司以《公司章程》为基础，明确规定股东会、 能源集团及其下属子公司发生采购物资、燃料、销董事会、监事会及经营管理层的职能和权限，且设 售商品、提供劳务等预计金额为28.94亿元。公司关立了总经理工作部、规划发展部、安全生产部、计 联交易规模较大，中诚信证评将对此保持持续关划经营市场营销部、燃料管理部及财务部等15个部 注。
门。公司下属各个部门职能划分明确，管理制度较 投资管理方面，为规范公司的投资行为，防范
完善，日常运营情况良好。同时公司建立了完善的 投资风险，提高投资效益等，公司制定了《国电长
内部控制制度框架体系，主要包括资金管理、预算 源电力股份有限公司投资管理制度（2013年修
管理、分红、关联交易及投资管理等制度。 订）》，对投资方向与范围、投资决策机构及管理机
资金管理方面，为合理筹措和有效使用资金， 构的职责、投资计划编制及执行等方面作出规定。降低资金成本，控制财务风险，公司制定了《国电 公司2019年度计划安排3.54亿元用于风电、热网项长源电力股份有限公司资金集中调度管理办法（修 目建设，上述资金来源为公司自有资金和金融机构订）》、《国电长源电力股份有限公司财务资金审批 贷款。
办法》及《国电长源电力股份有限公司资金安全应 此外，公司于2019年4月15日收到深交所问询
急预案》等制度，由总经理组织实施董事会制定的 函，深交所对公司“其他应收款”科目中与控股股东
公司财务预算方案中的资金管理事项，由财务部拟 附属企业国电湖北电力有限公司及联营企业河南
定相关制度，确定各单位融资规模、结构、成本的 东升煤业有限公司往来款、单位间往来款情况以及
管理目标，同时成立资金管理委员会及财务共享中 以不附加追索权方式转让应收账款等方面进行问
心。资金归集方面，公司制定了《国电长源电力股 询，公司已于2019年4月20日进行回复。
份有限公司资金集中调度管理办法（修订）》，由财 总体看，公司的治理结构健全，建立了适应公
务部动态监控平衡全公司系统资金情况，在月末等 司业务发展的内部控制制度，内部管理较为规范，
时点，对存款余额较大的单位，有权统一调度调配 能够保证公司各项运作的规范化和科学化，为公司
上划，力争公司整体存款余额最低。同时公司与国 持续稳定发展奠定了良好的基础。
电财务有限公司（以下简称“国电财务公司”）签订 财务分析
《金融服务协议》，国电财务公司可吸收归集公司
存款，归集程度高。 下列财务分析主要基于公司提供的经中审众
分红方面，公司可以采用现金、股票及现金与 环会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具的标股票相结合等方式分配股利，并优先采用现金分红 准无保留意见的2016~2018年审计报告，以及公司的利润分配方式。2016~2018年公司现金分红金额 提供的未经审计的2019年半年度财务报表。公司各分别为1.00亿元、0亿元和0.66亿元。 期财务报表均按照新会计准则编制。
关联交易方面，为加强公司对关联交易的管
19 国电长源电力股份有限公司
资本结构 66.39亿元和65.53亿元，受折旧影响呈逐年减少趋
近年来随着业务规模的持续增长，公司资产规 势。可供出售金融资产方面，2016~2018年末公司模整体呈增长态势，2016~2018年末，公司总资产 可供出售金融资产分别为 5.50 亿元、5.82 亿元和分别为91.85亿元、93.57亿元和93.63亿元；同期， 5.82亿元，主要为对国电财务有限公司及湖北碳排公司负债总额分别为55.38亿元、59.45亿元和57.98 放权交易中心有限公司的投资。截至2019年6月亿元，其中 2017 年末，由于总债务的增长，加之 末，公司可供出售金融资产（其他权益工具投资）单位间往来款增加使得公司其他应付款同比增长 增至7.44亿元，主要系公司执行新金融工具准则所64.54%，公司总负债同比增加7.35%；同期，公司 致7。无形资产方面，公司无形资产主要为土地使用所有者权益分别为36.47亿元、34.12亿元和35.65 权及采矿权8，2016~2018年末无形资产分别为1.90亿元，呈波动态势，其中 2017 年，公司净利润亏 亿元、2.57亿元和2.63亿元，逐年增长，主要系土损1.22亿元，加之分配2016年度应付普通股股利 地使用权的增加所致。流动资产方面，公司流动资1.00亿元，期末所有者权益同比减少6.46%。截至 产主要由应收账款、存货及货币资金构成，截至2019年6月末，公司总资产、总负债和所有者权益 2018 年末，上述三项占流动资产的比例分别为分别为94.08亿元、55.00亿元和39.08亿元，其中， 53.05%、22.52%和6.90%。公司应收账款主要为应所有者权益增加主要系未分配利润增加以及因执 收电网公司电费及应收电价补贴等，2016~2018年行新金融工具准则导致其他综合收益增加所致。 末应收账款分别为5.91亿元、6.10亿元和7.71亿
财务杠杆比率方面，2016~2018年末，公司资 元，呈逐年增长趋势；其中，2017~2018年末及2019产负债率分别为60.29%、63.54%和61.92%；总资 年6月末，公司向金融机构以不附追索权的方式分本化比率分别为55.49%、58.62%和56.42%。截至 别转让2.45亿元、2.40亿元和1.20亿元应收账款。2019年6月末，公司资产负债率及总资本化比率分 公司存货主要为燃料等原材料，2016~2018年末存别为58.46%和53.64%，近年来财务杠杆比率呈持 货分别为1.75亿元、2.43亿元和3.27亿元，逐年续小幅波动趋势，杠杆水平较为合理。 增长，主要系煤炭价格的增长所致。货币资金方面，
图7：2016~2019.6公司资本结构 2016~2018年末公司货币资金分别为0.26亿元、1.71
亿元和1.00亿元，规模较小，对其流动性管理带来
一定压力。截至2019年6月末，公司流动资产和
非流动资产分别为14.98亿元和79.10亿元。
从负债结构来看，截至 2018 年末，公司流动负债与非流动负债分别占总负债67.14%和32.86%。流动负债方面，短期借款、应付账款、一年内到期的非流动负债、其他应付款和应交税费是其主要组成部分，分别占流动负债的57.75%、12.28%、9.17%、7.73%和6.81%。截至2018年末，公司短期借款为资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理 22.48亿元，同比减少15.17%，均为信用借款；公
从资产结构来看，公司资产以非流动资产为 司应付账款为47.80亿元，同比减少20.02%，主要主，截至2018年末占总资产比例为84.48%。公司 系应付燃料款、应付工程款款和设备款以及应付修非流动资产主要由固定资产、可供出售金融资产及
无形资产构成，截至 2018 年末，上述三项占非流 7 公司于2019年1月1日及以后将持有的部分非交易性股权
投资指定为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的
动资产的比例分别为 82.86%、7.36%和 3.33%。 金融资产，列报为其他权益工具投资。
2016~2018年末，公司固定资产分别为69.72亿元、 8 公司下属子公司河南煤业拥有兴华煤矿和安兴煤矿两个
煤矿，目前均已关停。截至2019年6月末，公司对采矿权计
提2.42亿元减值准备。
20 国电长源电力股份有限公司
理费等；公司一年内到期非流动负债为3.57亿元， 购价格的下降，公司营业毛利率升至15.30%。
其中一年内到期的长期借款3.55亿元，一年内到期 分板块来看，电力业务是公司利润的重要来
的递延收益为0.02亿元；公司其他应付款9为3.01 源，2016~2018年电力业务收入分别为47.09亿元、
亿元，同比增加1.20%，主要系单位往来款、保证 46.87亿元和59.05亿元，随公司发电量的波动呈波
金和个人代扣款等。非流动负债方面，长期借款系 动趋势；同期公司电力业务毛利率分别为17.55%、
其主要构成部分，截至 2018 年末，公司长期借款 1.82%和9.88%。其中2017年，公司发电量同比下
为18.76亿元，占非流动性负债的98.50%。截至2019 降，带动电力业务收入同比下降0.48%；同时煤炭
年6月末，公司流动负债和非流动负债分别为37.31 采购价格的增长使得电力业务毛利率同比大幅下
亿元和17.69亿元。 降15.73个百分点。2018年，受益于火电机组利用
从债务结构来看，2016~2018年末，公司总债 小时数的提升及平均上网电价的增长，公司电力业务分别为45.48亿元、48.34亿元和46.16亿元，其 务收入同比大幅增长25.99%，毛利率同比增长8.06中短期债务分别为28.18亿元、28.42亿元和27.39 个百分点。2019 年 1~6 月，公司电力业务收入为亿元，长短期债务比（短期债务/长期债务）分别为 30.73亿元，同比增长19.23%，主要受益于发电量1.63倍、1.43倍和1.46倍。公司债务以短期债务为 及火电机组平均上网电价的增长，同时煤炭采购价主，债务期限结构有待进一步优化。截至2019年6 格的降低，电力业务毛利率大幅增至14.84%。热力月末，公司总债务为45.22亿元，其中，短期债务、 业务方面，2016~2018年公司热力业务收入分别为长期债务和长短期债务比（短期债务/长期债务）分 2.72亿元、3.41亿元和4.64亿元，呈逐年增加趋势。别为27.81亿元、17.41亿元和1.60倍。 其中 2017 年，受益于下游供热需求的增长，公司
图8：2016~2019.6公司债务结构 供热量及售热价格同比均有所提升，热力业务收入
同比大幅增加 25.17%。2018 年，公司供热量进一
步增长，带动热力业务收入同比进一步增加
36.04%。2019年1~6月，公司热力收入为2.38亿
元，同比增长3.93%。近年来，由于煤炭价格持续
上涨，公司热力业务持续亏损，2016~2018年及2019
年1~6月毛利率分别为-0.95%、-20.22%、-17.56%
和-2.81%，亏损规模整体呈缩减趋势。
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
整体上看，公司资产规模及负债规模均较为稳定，财务杠杆较为合理，但公司债务以短期债务为主，存在一定优化空间。
盈利能力
2016~2018 年，公司营业总收入分别为 53.78亿元、54.64亿元和65.63亿元，逐年增长；同期公司营业毛利率分别为17.49%、2.65%和9.96%，波动幅度较大。2019年1~6月，受益于发电量的增长，公司营业总收入同比增长17.74%至34.03亿元；同期，受益于火电机组平均上网电价的提升及煤炭采9 其他应付款不含应付股利和应付利息。
21 国电长源电力股份有限公司
表15：2016~2019.H1公司营业收入结构及毛利率情况
单位：亿元、%
2016 2017 2018 2019.H1
收入 毛利率 收入 毛利率 收入 毛利率 收入 毛利率
电力 47.09 17.55 46.87 1.82 59.05 9.88 30.73 14.84
热力 2.72 -0.95 3.41 -20.22 4.64 -17.56 2.38 -2.81
其他 3.96 - 4.36 - 1.93 - 0.92 -
合计 53.78 17.49 54.64 2.65 65.63 9.96 34.03 15.30
注：2016年及2017年公司其他业务包含煤炭贸易业务收入，2018年由于公司下属煤矿关停，公司不再进行煤炭贸易业务。2018年及2019年
1~6月，公司其他业务收入主要为粉煤灰、渣收入及其他非电收入；各分项加总与合计数不一致，主要系四舍五入所致；上述分板块收
入及营业总收入同比变化与公司年报数据不一致，主要系四舍五入所致。
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
从期间费用来看，2016~2018年公司期间费用 2.16亿元，均有所波动。其中2017年，公司净利合计分别为2.60亿元、2.67亿元和3.08亿元，逐 润呈亏损状态，主要系公司上网电量同比下降及燃年增加；同期公司期间费用收入占比分别为4.83%、 料成本大幅增长所致；2018年，受益于利用小时数4.89%和4.69%，较为稳定。公司期间费用主要由财 的明显提升，公司净利润实现扭亏为盈。投资收益务费用及管理费用构成。财务费用方面，公司财务 方面，2016~2018年公司投资收益分别为0.41亿元、费用逐年增加，2016~2018年分别为1.87亿元、1.96 0.51亿元和0.54亿元，主要为可供出售金融资产在亿元和2.22亿元。其中2017年，受债务规模有所 持有期间的投资收益，对公司利润形成一定补充。上升影响，公司财务费用同比增加4.63%；2018年， 资产减值损失方面，2016~2018年公司资产减值损由于融资成本的上升，公司财务费用同比增长 失分别为0.91亿元、0.12亿元和0.24亿元。其中13.05%。管理费用方面，2016~2018年公司管理费 2016年，公司资产减值损失主要为应收河南煤业款用分别为0.72亿元、0.71亿元和0.86亿元，规模 项带来的坏账损失以及兴华煤业煤矿改造工程和较小，主要为职工薪酬及折旧费。2019年1~6月， 安兴煤业年产 30 万吨原煤煤矿工程带来的在建工公司期间费用合计为1.40亿元，期间费用收入占比 程减值损失；2017年主要为荆门热电厂四期扩建项小幅降至4.11%。 目及广水风电双峰山项目带来的在建工程减值损
表16：2016~2019.H1公司期间费用分析 失0.09亿元及坏账损失0.02亿元；2018年主要为
单位：亿元、% 汉川一发因技改形成的固定资产减值损失 0.11 亿
项目 2016 2017 2018 2019.H1 元。2019年1~6月，受益于上网电量的增长及煤炭
销售费用 0.00 0.00 - - 采购价格的下降，公司利润总额同比大幅增长3.07
管理费用 0.72 0.71 0.86 0.40 亿元至3.61亿元，净利润同比大幅增长2.34亿元
财务费用 1.87 1.96 2.22 1.00 至2.58亿元，其中经营性业务利润为3.45亿元。
期间费用合计 2.60 2.67 3.08 1.40 图9：2016~2019.H1公司利润总额构成
营业总收入 53.78 54.64 65.63 34.03
期间费用收入占比 4.83 4.89 4.69 4.11
注：管理费用已包括研发费用。2018年，公司无销售费用，主要系
公司煤炭销售主体河南煤业未发生业务所致；各分项加总与合
计数不一致，主要系四舍五入所致。
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
从利润总额来看，2016~2018年，公司利润总额分别为5.74亿元、-1.22亿元和2.98亿元，其中经营性业务利润分别为6.15亿元、-1.71亿元和2.78亿元；同期净利润分别为3.97亿元、-1.22亿元和
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理22 国电长源电力股份有限公司总体来看，公司利润受煤炭采购价格及上网电 表17：2016~2019年6月末公司主要偿债指标
量影响较大，近年来盈利能力有所波动，中诚信证 指标 2016 2017 2018 2019.06
评将对此保持持续关注。 总资产（亿元） 91.85 93.57 93.63 94.08
总债务（亿元） 45.48 48.34 46.16 45.22
偿债能力 资产负债率（%） 60.29 63.54 61.92 58.46
公司EBITDA主要由利润总额、利息支出和折 总资本化比率（%） 55.49 58.62 56.42 53.64
旧构成。2016~2018年，公司EBITDA分别为13.62 经（营亿元活）动净现金流7.61 5.80 9.05 5.23
亿元、6.61亿元和11.43亿元，2017年利润亏损致 经营活动净现金/ 0.17 0.12 0.20 0.23
使当年EBITDA大幅减少51.49%；其中，利润总 经总营债务活（动X净）现金/
额分别为5.74亿元、-1.22亿元和2.98亿元，利息 4.08 2.95 4.07 -利息支出（X）
支出分别为1.86亿元、1.95亿元和2.21亿元，折 EBITDA（亿元） 13.62 6.61 11.43 -
旧分别为 亿元、 亿元和 亿元。 总债务/EBITDA（X） 3.34 7.32 4.04 -5.985.84 6.15
EBITDA利息倍数
图10：2016~2018年公司EBITDA构成 7.31 3.36 5.14 -（X）
注：2019年半年度经营活动净现金/总债务已经年化处理。
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
受限资产方面，截至2019年6月末，公司所有权受到限制的资产账面价值为0.02亿元，均为受限的货币资金。
或有负债方面，截至2019年6月末，公司不存在对外担保情况。
重大诉讼方面，截至2019年6月末，公司涉
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理 及2起重大诉讼，涉案金额为2.52亿元。公司为下
从 EBITDA 对债务本息的保障程度看， 属子公司河南煤业3笔共计2.52亿元贷款本息承担2016~2018年，公司总债务/EBITDA分别为3.34倍、 连带担保责任，因河南煤业资不抵债，公司对上述7.32倍和4.04倍，EBITDA利息倍数分别为7.31 贷款本息进行代偿。目前河南煤业正在进行破产程倍、3.36倍和5.14倍；其中2017年，公司利润总 序，中诚信证评将持续关注上述代偿款回收情况。额呈亏损状态，使得EBITDA同比大幅下降，当期
公司EBITDA对债务及利息支出的覆盖能力降幅较
大。2018年，受益于盈利能力的提升，公司EBITDA
同比增长72.96%，带动EBITDA对债务及利息支
出的覆盖能力有所提升。
从经营活动净现金流对债务本息的保障程度看，近年来公司经营活动净现金流有所波动，使得经营活动净现金流对债务和利息支出的覆盖能力呈波动趋势，2016~2018年公司经营活动净现金流/总债务分别为0.17倍、0.12倍和0.20倍；同期经营活动净现金流/利息支出分别为4.08倍、2.93倍和4.07倍。总体来看，近年来公司EBITDA及经营活动净现金流对总债务和利息支出的覆盖能力虽有所波动，但总体仍处于较好水平。
23 国电长源电力股份有限公司
表18：截至2019年6月末公司主要诉讼情况
公司名称 未决诉讼 案件概要及目前进展
公司为控股子公司河南煤业与国电财务两笔共计1.51亿元的贷款本息承担了连带担保
责任，公司按照法律规定和与河南煤业其他股东签署的反担保协议的约定，将债务人
河南煤业和禹州市安华投资有限公司（以下简称“安华投资”），湖北星泰科技发展有
为子公司河南煤业 限公司（以下简称“星泰科技”）等全部反担保作人为共同被告提起追偿权诉讼，诉请
公司本部 贷款担保案 河南煤业向公司支付代偿本息，其余被告承担连带清偿贵任。根据湖北省高级民法院
和最高人民法院审理结果，河南煤业应向公司支付代偿款项1.51亿元及利息，安华投
资及泰利技承担连带清偿责任，并向公司支付相应违约金。该案结果不会对公司生产
经营及财务状况产生重大影响。目前，由于河南煤业己资不抵债，经公司同意，法院
对河南煤业实施了执行转破程序。
公司为控股子公司河南煤业与中国银行股份有限公司武汉花桥支行一笔1.01亿元的贷
款本息承担了连带担保责任，公司按照法律规定和与河南煤业其他股东签署的反担保
协议的约定，将债务人河南煤业和安华投资、星泰科技及湖北海虹燃料集团有限公司
公司本部 为子公司河南煤业 （以下简称“海虹燃料”）等全部反担保人作为共同被告提起追偿权诉讼，诉请河南煤
贷款担保案 业向公司支付代偿本息，其余被告承担连带清偿责任。根据湖北省高级人民法院和最
高人民法院审理结果，河南煤业应向公司支付代偿款项1.01亿元及利息，安华投资、
星泰科技及海虹燃料承担连带清偿责任，并向公司支付相应违约金。该案结果不会对
公司生产经营及财务状况产生重大影响。公司将在破产清算程序中申报债权。
资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理
备用流动性方面，截至2019年6月末，公司共拥有银行授信114.45亿元，其中未使用授信额度68.19 亿元，备用流动性较为充裕，且公司作为 A股上市公司，具备直接融资渠道。
整体而言，公司财务杠杆水平较为合理，经营性业务盈利能力有所波动，但经营活动净现金流和EBITDA对债务本息的保障程度较强，同时考虑到公司股东背景极强以及融资渠道畅通，财务弹性良好，其整体偿债能力很强。
结 论
综上，中诚信证评评定国电长源电力股份有限公司主体信用等级为AA+，评级展望为稳定；评定“国电长源电力股份有限公司2020年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）”信用等级为AA+。
24 国电长源电力股份有限公司
关于国电长源电力股份有限公司
2020年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）的跟踪评级安排
根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本期债券信用级别有效期内或者本期债券存续期内，持续关注本期债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及本期债券偿债保障情况等因素，以对本期债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期和不定期跟踪评级。
在跟踪评级期限内，本公司将于本期债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后两个月内完成该年度的定期跟踪评级，并根据上市规则于每一会计年度结束之日起6个月内披露上一年度的债券信用跟踪评级报告。此外，自本期评级报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本期债券有关的信息，如发生可能影响本期债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将根据监管要求或约定在本公司网站（www.ccxr.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
25 国电长源电力股份有限公司
附一：国电长源电力股份有限公司股权结构图（截至2019年7月31日）
资料来源：公司提供
26 国电长源电力股份有限公司
附二：国电长源电力股份有限公司组织结构图（截至2019年6月30日）
资料来源：公司提供
27 国电长源电力股份有限公司
附三：国电长源电力股份有限公司主要财务数据及财务指标
财务数据（单位：万元） 2016 2017 2018 2019.H1
货币资金 2,631.62 17,063.16 10,030.56 32,110.66
应收账款净额 59,121.54 60,982.96 77,114.95 48,027.77
存货净额 17,502.46 24,292.51 32,733.34 37,843.04
流动资产 95,575.72 116,468.17 145,349.68 149,845.37
长期投资 69,943.36 71,246.70 72,319.99 13,775.80
固定资产合计 724,816.49 713,848.24 680,910.31 665,226.94
总资产 918,512.60 935,679.93 936,256.93 940,805.18
短期债务 281,809.41 284,161.13 273,927.59 288,918.97
长期债务 172,982.43 199,200.52 187,642.28 174,118.28
总债务（短期债务＋长期债务） 454,791.84 483,361.64 461,569.87 452,237.24
总负债 553,781.72 594,502.63 579,773.72 550,000.23
所有者权益（含少数股东权益） 364,730.88 341,177.29 356,483.21 390,804.95
营业总收入 537,770.17 546,403.53 656,253.74 340,325.67
三费前利润 87,479.28 8,957.36 58,164.90 48,404.08
投资收益 4,109.79 5,080.70 5,402.94 497.34
净利润 39,698.04 -12,173.78 21,563.57 25,763.29
息税折旧摊销前盈余EBITDA 136,200.77 66,064.48 114,265.78 -
经营活动产生现金净流量 76,085.16 57,441.82 90,473.79 52,256.22
投资活动产生现金净流量 -41,175.63 -41,716.97 -49,750.49 -5,819.31
筹资活动产生现金净流量 -41,284.71 -1,293.31 -47,805.90 -24,506.81
现金及现金等价物净增加额 -6,375.18 14,431.54 -7,082.60 21,930.10
财务指标 2016 2017 2018 2019.H1
营业毛利率（%） 17.49 2.65 9.96 15.30
所有者权益收益率（%） 10.88 -3.57 6.05 13.18
EBITDA/营业总收入（%） 25.33 12.09 17.41 -
速动比率（X） 0.21 0.23 0.29 0.30
经营活动净现金/总债务（X） 0.17 0.12 0.20 0.23
经营活动净现金/短期债务（X） 0.27 0.20 0.33 0.38
经营活动净现金/利息支出（X） 4.08 2.93 4.07 -
EBITDA利息倍数（X） 7.31 3.36 5.14 -
总债务/EBITDA（X） 3.34 7.32 4.04 -
资产负债率（%） 60.29 63.54 61.92 58.46
总资本化比率（%） 55.49 58.62 56.42 53.64
长期资本化比率（%） 32.17 36.86 34.49 30.82
注：1、上述所有者权益包含少数股东权益，净利润均包含少数股东损益；
2、2019年半年度所有者权益收益率、经营活动净现金/总债务以及经营活动净现金/短期债务已经年化处理。
28 国电长源电力股份有限公司
附四：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
所有者权益收益率＝净利润/所有者权益
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
29 国电长源电力股份有限公司
附五：信用等级的符号及定义
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。评级展望的含义
内容 含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。
长期债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 基本不能保证偿还债券
C 不能偿还债券注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等
级。
30 国电长源电力股份有限公司
短期债券信用评级等级符号及定义
等级 含义
A-1 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。
A-2 还本付息能力较强，安全性较高。
A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。
B 还本付息能力较低，有一定的违约风险。
C 还本付息能力很低，违约风险较高。
D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。
31 国电长源电力股份有限公司
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