主要客户实力雄厚，合作关系稳固。截至 2015
年底，入驻运营的国内外航空公司共 70 家，其
中国际航空公司 35 家。白云机场是南方航空的
基地机场，同时中国国航、深圳航空、东方航
空、海南航空和九元航空均已实行基地化运作，
且白云机场与 FedEx、顺丰等国内外物流公司
签署长期合作协议，稳固的优质客户有助于其
后期业务的发展。
关 注
短期内受设施服务能力瓶颈限制，吞吐量增速
放缓或下滑。公司 T1 航站楼等服务设施已达到
饱和，受此制约，2015 年白云机场旅客吞吐量
和货邮吞吐量同比增幅分别为 0.8%和 5.8%，增
速分别下滑 3.6 个百分点和 5.2 个百分点；飞机
起降量较 2014 年下滑 0.6%。
资本性支出压力。公司二期扩建工程中 T2 航站
楼等仍处于在建阶段，截至 2016 年 3 月底，二
期扩建工程累计已投资约 75 亿元，后期尚需投
资约 95 亿元，短期内公司面临一定的资本支出
压力。
2 广州白云国际机场股份有限公司
2015 年可转换公司债券跟踪评级报告（2016）
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组
成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联
关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由评级对象提供，其它信息由中诚信证评从其
认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提
供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及
时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业
目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本次债券到期兑付日有效；同时，
在本次债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并及时对外公布。
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2015 年可转换公司债券跟踪评级报告（2016）
图 1：2011～2015 年民航运输业主要指标及 GDP 增速
本次债券募集资金使用情况
经中国证券监督管理委员会“证监许可【2016】
54 号”文核准，公司于 2016 年 2 月 26 日公开发行
了 3,500 万张可转换公司债券，每张面值 100 元，
发行总额 350,000 万元。截至 2016 年 3 月 3 日，公
司发行可转换债券共募集资金人民币 35 亿元，扣
除承销费、保荐费及其他发行费用 0.45 亿元，净筹
得资金人民币 34.55 亿元。
公司按照募集说明书中列明的募集资金使用
计划使用募集资金。截至 2016 年 3 月 31 日，公司 资料来源：中国民用航空局、国家统计局，中诚信证评整理
将 16.06 亿元募集资金置换前期已投入募投项目的 作为民航运输业的辅助行业，机场行业依托于
自筹资金，其余募集资金均用于募投项目建设。 民航运输业，同民航运输业一样，对宏观经济的变
动较为敏感。2015 年我国机场主要运营指标保持平
基本分析 稳增长，具体从三大指标来看，2015 年中国机场飞
2015 年，尽管国内外经济增长趋缓，但在消 机起降架次、旅客吞吐量、货邮吞吐量分别为 856.6
费结构升级的带动下，我国民航运输市场仍 万架次、91,477.3 万人次和 1,409.4 万吨，分别同比
保持着较高的增长速度，机场行业运行相对 增长 8.0%、10.0%%和 3.9%。其中，国际航线飞机
平稳 起降架次、旅客吞吐量和货邮吞吐量分别为 69.3 万
机场业属于周期性行业，其增长趋势与宏观经 架次、8,581.8 万人次和 491.4 万吨，同比分别增长
济发展具有一定相关性。随着国内外经济的增长， 18.9%、21.1%和 4.4%。
自 2013 年以来，我国民航运输业呈复苏态势。2015 图 2：2011～2015 年民航运输机场主要指标
年，尽管国内外经济增长趋缓，但我国民航运输业
仍保持着较高的增长速度，全年全国民航完成旅客
运输量 4.4 亿人次，旅客周转量 7270.7 亿人公里，
比上年分别增长 11.1%和 14.8%。其中，国内航线、
港澳台航线、国际航线分别完成旅客运输量 3.9 亿
人次、1,019.1 万人次和 4,205.0 万人次，比上年分
别增长 9.2%、1.4%和 33.3%，完成货邮运输量 625.3
万吨，货邮周转量 207.3 亿吨公里，比上年分别增
长 5.2%和 10.4%。 资料来源：中国民用航空局，中诚信证评整理
总体来看，受益于中国民航运输业的发展和消
费升级等因素影响，中国的机场行业运行相对平
稳，未来随着航空运输在国家综合运输体系中所占
比重的提高及国内经济的持续增长，机场行业的客
货吞吐量将继续增长，行业发展前景良好。
4 广州白云国际机场股份有限公司
2015 年可转换公司债券跟踪评级报告（2016）
珠三角地区拥有我国最大的航空市场，随着 增长。
区域经济的稳步增长，区域内航空运输市场 区域竞争方面，目前珠三角区域内主要有广
仍具有较大的发展空间，但随着主要机场扩 州、深圳、香港、澳门和珠海等五个民用机场，由
建项目的进行，未来区域内机场竞争将加剧 于澳门和珠海机场业务规模相对较小，区域内机场
珠三角地区是我国经济最发达的三大经济区 的竞争主要是香港、广州、深圳三个机场在部分交
之一，经济总量与人均经济实力已达到相当规模， 叉业务上的竞争。在国际航空运输市场领域，香港
GDP 水平多年处于全国领先地位。2015 年珠三角 机场具备领先的竞争实力，而白云机场和深圳机场
地区生产总值达到 62,267.47 亿元，同比增长 8.6%； 则逐步在细分市场获得发展空间；在国内航空运输
实现地方一般公共预算收入 6,391.16 亿元，同比增 市场方面，受自身资源和政策环境限制，香港机场
长 14.3%。从广州市来看，2015 年广州市地区生产 通往中国内地区域的航线网络并不完善，而白云机
总值达到 18,100.41 亿元，按可比价格计算同比增 场与深圳机场之间存在一定同质性，在两机场中间
长 8.4%；实现地方一般公共预算收入 1,349.09 亿 地区的重叠市场覆盖区域（东莞、惠州、佛山、中
元，同比增长 8.5%。总的来看，珠三角地区较大规 山等）存在竞争，深圳机场和白云机场均通过争取
模的经济总量、快速的经济增长以及区域内庞大的 航空公司的运力投放和逐步建立完善的地面服务
人口基数为航空运输市场的发展提供了巨大的增 网络争取市场份额，但快速增长的区域市场需求总
长空间。珠三角地区拥有中国最大的航空运输市 量弱化了两机场的竞争程度，形成不断提升服务品
场，并随着地区经济的持续快速发展而保持了稳步 质、共同为区域市场服务的局面。
表 1：2015 年香港、白云和深圳机场业务量及排名情况
机场 排名 旅客吞吐量（万人） 排名 货邮吞吐量（万吨） 排名 起降架次（万次）
广州/白云 3 5,520 3 154 3 41.0
深圳/宝安 5 3,972 4 101 4 30.6
香港/赤鱲角 - 6,850 - 438 - 40.6
资料来源：中国民用航空局，中诚信证评整理
为了满足珠三角地区日益增长的航空运输需
随着我国高速铁路网络的快速发展，航空公
求，近年来三大机场的扩建计划及实施进度如下：
司在中短途运输市场面临的分流压力明显
其中，深圳机场新航站楼 T3 于 2013 年 11 月 28 号
据《中长期铁路网规划（2008 年调整）》，我国
正式启用，其设计保障目标年 2035 年、设计保障
将于 2020 年建设完成客运专线 1.6 万公里以上，建
能力为年旅客吞吐量 4,500 万人次、货邮吞吐量 240
成包括京沪高速铁路在内的“四纵四横”快速客运通
万吨、飞机起降 37.5 万架次。香港机场于 2011 年
道以及覆盖环渤海、长三角、珠三角和川渝地区的
提出三跑道建设计划，该项目以 2030 年处理 62 万
四个城际快速客运系统。高速铁路客运网将连接所
次飞机起降为建设目标，预计将于 2023 年投入运
有省会及 50 万人口以上的大城市，覆盖全国 90%
作。目前香港政府已基本同意修盖第三条跑道，但
以上人口，大大缩短城市间时空距离。
出于对如何平衡经济发展的需要与香港环保问题
届时，北京、上海、郑州、武汉、广州、西安
的考虑，香港政府目前仍在对这一计划进行评估，
和成都等中心城市，与邻近省会城市将形成一至两
预计评估全部完成尚需时日。广州白云国际机场扩
小时交通圈、与周边城市形成半小时至一小时交通
建工程项目分为航站区工程和飞行区工程，包括第
圈。高铁线路将覆盖经济发达、人口密集的三大区
三跑道及 2 号航站楼等，该项目以 2020 年为目标
域－－环渤海地区、长江三角洲地区、珠江三角洲
年。中长期来看，随着区域内机场建设的加强，各
地区内的主要城镇。而这也是我国民航航线最集
机场的市场竞争将加剧。
中、运量最大、黄金航线最多、航空公司之间竞争
最激烈的区域。据统计，高铁网络可以涵盖我国民
5 广州白云国际机场股份有限公司
2015 年可转换公司债券跟踪评级报告（2016）
航 45%的航线和 65%的客运市场。目前高铁的优势 表 2：2013～2015 年公司收入结构情况
运输距离为 200-1,000km。根据中国民用航空局的 单位：亿元、%
分析，高速铁路的发展可能导致我国民航客运量降 2013 2014 2015
业务
收入 占比 收入 占比 收入 占比
低 14.3%-16.9%，周转量降低 6.5%-8.2%。随着我
航空服务 27.91 54.29 30.12 54.49 30.93 55.04
国高速铁路网络的快速发展，航空公司在中短途运 航空性延
23.50 45.71 25.16 45.51 25.27 44.96
输市场面临的分流压力将凸显。 伸服务
合计 51.41 100.00 55.28 100.00 56.20 100.00
综合所述，我国机场行业运行相对平稳，未来
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
随着航空运输在国家综合运输体系中所占比重的
从客户构成来看，截至 2015 年底，白云机场
提高及国内经济的持续增长，机场行业发展前景良
入驻运营的国内外航空公司共 70 家，其中国际航
好。但中诚信证评亦将关注高速铁路网络的发展对
空公司 35 家，包括美国联邦快递航空、德国汉莎
航空公司在中短途运输市场造成的分流压力。
航空、全日空航空、日本航空、印尼鹰航、亚洲航
业务运营 空、土耳其航空等。白云机场是南方航空的基地机
场，同时中国国航、深圳航空、东方航空、海南航
白云机场为国家确立的中南机场群中唯一核
空和九元航空均已实行基地化运作；同时，白云机
心门户枢纽机场，系我国内地三大门户复合型枢纽
场与 FedEx、顺丰等国内外物流公司签署长期合作
机场之一。中央及省市三级政府一直将发展白云机
协议。总的来看，稳固的优质客户有助于其后期业
场作为促进我国珠三角地区经济发展和航运业发
务的发展。
展的重要战略之一，政策支持白云机场国际航空枢
纽战略的实现。国务院办公厅发布的《国务院关于 面对资源设施的严重瓶颈，公司加强国际业
促进民航业发展的若干意见》，中国民航局制定的 务的拓展，进一步优化业务结构，枢纽辐射
《全国民用机场布局规划》，都提出强化白云机场 能力增强；同时公司通过国际流程改造，挖
作为大型复合型国际枢纽机场的地位；广东省“十 掘资源设施保障潜力，持续提高服务保障能
三五”规划纲要中提出要制定实施民用机场发展规 力
划，发挥广州白云机场国际航空枢纽作用；广州市 截至 2015 年末，公司共有 1 个航站楼（T1 航
“十三五”规划建议强化白云机场国际空港主枢纽功 站楼）、3 条跑道（2 条 3800*60 米的 4F 级跑道，
能，立足建设国际航空枢纽，大力发展临空经济， 其中 1 条于 2015 年 2 月投入使用，系 T2 航站楼配
努力建设广州国家航空经济示范区。 套跑道；1 条 3600*45 米的 4E 跑道）及 176 个停机
公司主要从事以航空器、旅客和货物、邮件为 位（不包括组合机位和临时机位），设计旅客吞吐
对象，提供飞机起降与停场、旅客综合服务、安全 能力为 3500 万人次/年。随着客货运输量的持续增
检查以及航空地面保障等航空服务业务，和货邮代 长，公司 T1 航站楼等服务设施已达到饱和。为满
理服务、航站楼内商业场地租赁服务、特许经营服 足日益扩大的市场需求，公司启动了 T2 航站楼和
务、地面运输服务和广告服务等航空性延伸服务业 第三跑道在内的二期扩建工程建设。其中第三跑道
务。2015 年公司实现营业收入 56.20 亿元，同比增 于 2012 年开工建设，于 2015 年 2 月 5 日正式投入
长 1.67%。从业务结构看，当年公司航空服务和航 运营；T2 航站楼于 2013 年开始建设，预计于 2018
空性延伸服务收入分别为 30.93 亿元和 25.27 亿元， 年 2 月投入使用。T2 航站楼设计旅客吞吐量为 4500
同比分别增长 2.69%和 0.44%，占营业收入的比重 万人次/年，投入使用后白云机场吞吐能力将大幅提
分别为 55.04%和 44.96%。从公司航空性延伸服务 升，从而为航空服务业务和航空性延伸服务业务带
业务占比来看，近三年一直稳定在 45%左右，与国 来较大的发展空间。
际主要枢纽机场约 60%的占比相比仍较低，公司业 2015 年，由于白云机场 T1 航站楼等服务设施
务结构仍有待进一步优化。 已达到饱和，同时 T2 航站楼正处于建设的高峰期，
6 广州白云国际机场股份有限公司
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扩建工程和各项改造工程的同时开展，运行保障资 一步完善地面交通网络，方便周边城市的旅客乘
源严重紧缺。面对生产资源设施的瓶颈，公司加强 机。同时，通过开展服务专项提升、窗口形象综合
国际业务的拓展，进一步优化业务结构；同时通过 整治、航班正常性管理等工作，白云机场服务水平
国际流程改造，挖掘资源设施保障潜力，持续提高 不断提升。在国际机场协会（ACI）2015 年度机场
服务保障能力。根据民航局的要求及安排，2015 年 服务质量（ASQ）旅客满意度项目评测结果中，白
12 月 30 日，白云机场对九组航班时刻对组合的使 云机场荣获“亚太区最佳机场第三名”、“年旅客吞吐
用权进行公开拍卖，在国内启动航班时刻资源市场 量 4,000 万级以上最佳机场第三名”两个奖项，这是
配置改革试点，每周新增 196 个时刻资源。同时， 白云机场首次进入亚太区最佳机场第三名的序列。
公司进一步推广 24 小时过境旅客免查验政策和 72 航线方面，2015 年公司新增暹罗航空广州-曼
小时过境免签政策，有效提升了国际中转便利性。 谷、南方航空广州-伦敦-法兰克福、深圳航空广州-
2015 年，中转旅客总量达到了 585.4 万人次，增长 曼谷、全日空航空广州-羽田、日本航空广州-羽田、
27.7%，占旅客总量首次突破 10%，其中国际中转 沙欣航空广州-拉合尔、印尼鹰航广州-巴厘岛、春
量更是占到了中转总量的 84.4%。截至 2015 年底， 秋航空广州-曼谷等 17 条航线。截至 2015 年末，白
白云机场新增国际及地区航线 17 条，国际及地区 云机场通航点 198 个，其中国内 125 个，国际及地
旅客吞吐量突破 1,000 万人次，占旅客总量首次突 区 73 个。2016 年一季度，公司继续新增亚洲航空
破 20%，国际业务水平持续提升。 广州-兰卡威、皇家约旦航空广州-曼谷-安曼和首都
表 3：2015 年业务量区域构成情况 航空广州-芽庄 3 条航线，截至 2016 年一季度末，
单位：万架次、万人次、万吨 白云机场通航点 184 个，其中国内通航点 113 个，
运输起降
业务 旅客吞吐量 货邮吞吐量 国际及地区 71 个。
架次
国内航线 32.47 4,463.19 72.58 从业务量排名来看，白云机场吞吐量具有较为
国际航线 8.26 1,057.00 81.20 明显的优势，2015 年其旅客吞吐量、货邮吞吐量和
合计 40.73 5,520.19 153.78 起降架次分别为 5520.86 万人次、153.78 万吨和
备注：以上数据不包含其他形式的飞行数据
40.96 万架次，在全国定期航班通航的 206 个机场
资料来源：公司年度报告，中诚信证评整理
为提供舒适便捷的航空地面服务，公司积极在 中均排名第 3，仅次于上海浦东机场和北京首都机
周边城市设立异地城市候机楼，2015 年新增番禺城 场，大幅领先于排名第 4 的成都双流机场，行业地
市候机楼、阳江城市候机楼和东莞南城城市候机 位突出。
楼。通过“空地联运”、“空铁联运”等方式，公司进
表 4：2015 年我国前十大机场业务量情况
单位：万人、万吨、万次、%
机场 旅客吞吐量 同比增长 货邮吞吐量 同比增长 起降架次 同比增长
北京/首都 8,993.90 4.4 188.94 2.2 59.02 1.4
上海/浦东 6,009.81 16.3 327.52 2.9 44.92 11.7
广州/白云 5,520.86 0.8 153.78 5.8 40.96 -0.6
成都/双流 4,223.95 12.1 55.66 2.1 29.36 8.7
深圳/宝安 3,972.16 9.5 101.37 5.2 30.55 6.7
上海/虹桥 3,909.09 2.9 43.36 0.3 25.66 1.3
昆明/长水 3,752.31 16.4 35.54 12.2 30.04 11.0
西安/咸阳 3,297.02 12.7 21.16 13.5 26.71 8.6
重庆/江北 3,240.22 10.7 31.88 5.4 25.54 7.3
杭州/萧山 2,835.44 11.1 42.49 6.6 23.21 8.8
合计 45,754.09 8.7 1,001.70 4.0 335.98 5.9
资料来源：中国民用航空局，中诚信证评整理
7 广州白云国际机场股份有限公司
2015 年可转换公司债券跟踪评级报告（2016）
但中诚信证评注意到，高速铁路网络的快速发 5 日正式投入运营。T2 航站楼于 2013 年开始建设，
展对航空公司在中短途运输市场造成分流，同时航 截至 2016 年 3 月底，T2 航站楼综合管廊工程等部
班正常率下降、大中型机场保障能力不足、空域资 分工程已完成；T2 航站楼上部土建工程接近完成；
源紧张等问题仍然制约民航业的发展，在一定程度 出港高架桥工程、幕墙工程、屋面工、交通中心土
上限制了民用机场行业的快速发展。 建工程、站坪工程等工程正在施工建设，预计 T2
航站楼将于 2018 年 2 月投入使用。
在旅客增量持续下滑，航空性延伸服务业务
根据广东省发展改革委《关于转发<国家发展
遭受一定影响的情况下，公司通过航空服务
改革委办公厅关于变更广州白云国际机场扩建工
业务结构调整、发展物流业务等措施，确保
程机场工程项目法人的批复>的函》（粤发改交通函
航空性延伸服务业务规模的稳定
【2015】12 号），公司获准成为广州白云国际机场
航空性延伸服务业务是由本公司依托航空服
扩建工程机场工程的项目法人。2015 年 4 月 21 日，
务业务提供的其他服务。依托于航空服务业务形成
公司 2014 年度股东大会审议通过了《关于实施广
的旅客与货邮吞吐量规模优势，以及航站楼周边产
州白云国际机场扩建工程机场工程的议案》，同意
业规模逐步扩大优势，公司大力发展航空性延伸服
公司履行机场工程项目法人的职责，负责机场工程
务业务。针对不同的航空性延伸服务业务，公司采
的投资与建设。截至 2016 年 3 月底，二期扩建工
取分类经营。其中，货邮代理业务、地面运输业务、
程累计已投资约 75 亿元，后期尚需投资约 95 亿元，
广告业务等，公司实施自主运营模式，以保证利润
短期内公司面临一定的资本支出压力。
逐步增加；航站楼商业业务以授权或出租经营场所
的经营模式为主，面向社会公开招商，收取租金。
财务分析
随着 T1 航站楼等服务设施逐步达到饱和，近
以下财务分析主要基于公司提供的经广东正
年公司旅客吞吐量增幅持续下滑，对航空性延伸服
中珠江会计师事务所（特殊普通合伙）审计，并出
务业务造成一定冲击。但公司通过推广 24 小时过
具标准无保留意见的 2013~2015 年度审计报告，以
境旅客免查验政策和 72 小时过境免签政策，提升
及未经审计的 2016 年一季度财务报表。
国际中转便利性，国际及地区旅客吞吐量大幅提
升，航空服务业务结构优化；同时，公司大力发展 资本结构
物流业务。受此影响，2015 年公司航空性延伸服务 随着二期扩建工程累计资金投入的增加，公司
业务实现营业收入 25.27 亿元，同比增长 0.44%， 资产和负债规模持续增长，截至 2015 年 12 月 31
占营业收入的比重为 44.96%，同比基本保持稳定。 日，公司总资产和负债总额分别为 123.26 亿元和
25.52 亿元，同比分别增长 11.30%和 15.10%。受负
白云机场二期扩建工程有序推进，为公司后
债规模增长较快影响，公司杠杆比率有所上升，截
期业务扩张奠定了基础，但短期内面临一定
至 2015 年 12 月 31 日，公司资产负债率和总资本
的资本性支出压力
化比率分别为 20.71%和 0.12%。2016 年一季度，随
为满足日益扩大的市场需求，公司于 2012 年
着可转换公司债券的成功发行，公司资产规模、负
启动二期扩建工程建设。二期扩建工程包括机场、
债规模及负债水平均大幅上升，截至 2016 年 3 月
空管、供油工程 3 部分。机场工程建设项目包括建
31 日，公司总资产和负债总额分别为 161.36 亿元
设第三条跑道及滑行系统，T2 航站楼主楼及指廊和
和 56.45 亿元，资产负债率和总资本化比率分别上
连接楼，100 个停机位的站坪。扩建工程设计目标
升至 34.98%和 22.68%。
年为 2020 年，届时白云机场旅客吞吐量、货邮吞
吐量和飞机起降量将分别达到 8,000 万人次/年、250
万吨/年和 62 万架次/年，吞吐能力将大幅提升。
第三跑道于 2012 年开工建设，于 2015 年 2 月
8 广州白云国际机场股份有限公司
2015 年可转换公司债券跟踪评级报告（2016）
图 3：2013～2016.Q1 公司资本结构 上升至 40.10%，同比上升 1.48 个百分点。2016 年
160 亿元 40%
一季度，公司营业毛利率为 39.84%。
140 35% 从期间费用来看，公司期间费用以销售费用和
120 30%
100 25% 管理费用为主，其中管理费用发生额相对较稳定，
80 20%
销售费用则随着工资薪金、住房公积金的增加而小
60 15%
40 10% 幅增长。2015 年公司期间费用发生额合计 5.11 亿
20 5%
0 0%
元，三费收入占比为 9.09%，同比下降 0.18 个百分
2013 2014 2015 2016.Q1 点。2016 年一季度，公司共计发生期间费用 1.01
长期债务 短期债务
所有者权益 资产负债率 亿元，占营业总收入的比例为 6.98%。
长期资本化比率 总资本化比率
表 5：2013～2016.Q1 公司三费分析
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
单位：亿元
从债务构成情况来看，截至 2015 年 12 月 31 2013 2014 2015 2016.Q1
日，公司总债务为 0.12 亿元，均为短期债务。2016 销售费用 0.83 0.93 1.03 0.20
年一季度，公司成功发行可转换公司债券，使得总 管理费用 4.36 4.56 4.56 0.89
债务规模上升，截至 2016 年 3 月 31 日，公司总债 财务费用 0.03 -0.36 -0.48 -0.09
三费合计 5.23 5.13 5.11 1.01
务规模为 30.78 亿元，其中短期债务 0.12 亿元，长
营业总收入 51.41 55.28 56.20 14.43
期债务规模 30.66 亿元，债务期限结构合理。
三费收入占比 10.17% 9.27% 9.09% 6.98%
图 4：2013～2016.Q1 公司长短期债务情况 资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
35 亿元 0.005 利润总额方面，公司利润总额主要由经营性业
30
0.004 务利润构成，2015 年随着航空服务业结构进一步优
25
20 0.003 化，公司盈利能力有所增强，公司当年经营性业务
15 0.002 利润同比上升 7.69%至 16.97 亿元。整体来看，2015
10
0.001
5 年全年公司实现利润总额 17.52 亿元，同比上升
0 0.000
13.08%。2016 年一季度，公司实现利润总额 4.62
2013 2014 2015 2016.Q1
短期债务 长期债务 长短期债务比 亿元。
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理 图 5：2013～2016.Q1 公司利润总额构成
总体来看，随着二期扩建工程累计资金投入的 20 亿元
增加及可转换公司债券的发行，公司资产和负债规 15
模稳步增长，但负债水平仍较低，债务期限结构合 10
理。
5
盈利能力 0
2013 2014 2015 2016.Q1
T1 航站楼等服务设施逐步达到饱和，制约航空 -5
服务业务的扩张，同时对航空性延伸服务业务造成
经营性业务利润 资产减值损失 公允价值变动收益
一定冲击。受此影响，2015 年公司实现营业收入 投资收益 营业外损益
56.20 亿元，同比增长 1.67%。2016 年一季度，公 资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
司累计实现营业收入 14.43 亿元，同比增长 3.82%。 整体来看，受制于 T1 航站楼等服务设施服务
营业毛利率方面，公司加强国际业务的拓展， 能力的饱和，公司业务规模增幅有限，但通过业务
进一步优化航空服务业业务结构；同时，大力发展 结构调整，盈利能力有所增强。
盈利能力较强的物流业务，2015 年公司营业毛利率
9 广州白云国际机场股份有限公司
2015 年可转换公司债券跟踪评级报告（2016）
偿债能力 信额度 411 亿元。同时，公司系上市公司，可有效
获取能力方面，公司 EBITDA 主要由折旧和利 利用资本市场获得资金支持。整体来看，公司备用
润总额构成。由于利润总额规模一直较大，折旧对 流动性丰富，具备的财务弹性较强。
EBITDA 规模的影响相对较小。2015 年，随着业务 总体看，公司财务杠杆比率较低，债务期限结
结构的调整，公司盈利能力增强，利润总额上升， 构合理，同时盈利能力提升，加之现金获取能力较
当期公司 EBITDA 上升至 22.68 亿元，近三年获现 强，经营性现金流表现良好，能够对债务本息的偿
能力逐年提升。 还提供充分的保障，公司仍具有极强的偿债能力。
图 6：2013～2016.Q1 公司 EBITDA 变化及其构成
结 论
25 亿元
20
综上，中诚信证评维持广州白云国际机场股份
15 有限公司主体信用级别为 AAA，评级展望为稳定；
10 维持“广州白云国际机场股份有限公司 2015 年可转
5 换公司债券”信用级别为 AAA。
0
-5
2013 2014 2015 2016.Q1
利润总额 折旧 摊销 利息支出
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
从偿债能力指标来看，2015 年公司 EBITDA 规
模上升，总债务/EBITDA 为 0.01 倍，EBITDA 对债
务的保障能力极强。2015 年，由于支付给职工以及
为职工支付的现金规模增长 12.68%至 19.19 亿元，
当年公司经营活动净现金同比减少 4.64%，为 17.39
亿元，当年公司经营活动净现金/总债务为 144.93
倍。
表 6：2013～2016.Q1 公司偿债能力分析
2013 2014 2015 2016.Q1
总债务（亿元） 0.24 0.23 0.12 30.78
长期债务（亿元） 0 0 0 30.66
短期债务（亿元） 0.24 0.23 0.12 0.12
EBITDA（亿元） 19.86 21.87 22.68 5.75
EBITDA 利息倍数（X） 95.12 - - -
总债务/EBITDA（X） 0.01 0.01 0.01 1.34
经营活动净现金/
94.14 - - -
利息支出（X）
经营活动净现金/
83.30 78.61 144.93 0.12
总债务（X）
资产负债率（%） 19.33 20.02 20.71 34.98
总资本化比率（%） 0.29 0.26 0.12 22.68
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
或有负债方面，截至 2015 年末，公司无对外
担保及未决诉讼。
银行授信方面，截至 2015 年 12 月 31 日，公
司获得银行综合授信额度 411 亿元，其中未使用授
10 广州白云国际机场股份有限公司
2015 年可转换公司债券跟踪评级报告（2016）
附一：广州白云国际机场股份有限公司股权结构图（截至 2015 年 12 月 31 日）
广州白云国际机场股份有限公司
持股 持股
主要下属子公司 主要下属子公司
比例 比例
广州市翔龙机动车检测有限公司 100% 广州白云国际广告有限公司 100%
广州白云国际机场地勤服务有限公司 51% 广州白云国际机场商旅服务有限公司 90%
广州白云国际机场汉莎航空食品有限公司 70% 广州白云国际机场空港快线运输有限公司 75%
11 广州白云国际机场股份有限公司
2015 年可转换公司债券跟踪评级报告（2016）
附二：广州白云国际机场股份有限公司组织结构图（截至 2015 年 12 月 31 日）
12 广州白云国际机场股份有限公司
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附三：广州白云国际机场股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2013 2014 2015 2016.Q1
货币资金 174,012.93 313,273.94 133,588.74 272,210.91
应收账款净额 57,831.48 65,773.44 59,168.65 93,788.79
存货净额 5,272.87 6,486.28 7,335.87 7,234.25
流动资产 247,528.40 401,058.56 221,338.09 396,702.82
长期投资 20,315.11 30,092.45 28,328.45 26,325.60
固定资产合计 716,716.84 654,791.96 950,549.22 1,159,206.01
总资产 994,973.97 1,107,389.78 1,232,475.43 1,613,576.96
短期债务 2,360.00 2,320.00 1,200.00 1,200.00
长期债务 0.00 0.00 0.00 306,597.05
总债务 2,360.00 2,320.00 1,200.00 307,797.05
总负债 192,335.46 221,731.01 255,212.02 564,487.25
所有者权益（含少数股东权益） 802,638.51 885,658.76 977,263.41 1,049,089.70
营业总收入 514,131.34 552,767.86 561,973.54 144,269.69
三费前利润 183,226.90 208,834.78 220,789.16 56,405.74
投资收益 204.89 969.99 1,794.53 108.15
净利润 95,054.40 115,685.47 129,456.61 34,532.49
EBITDA 198,641.58 218,732.96 226,770.29 57,539.76
经营活动产生现金净流量 196,596.89 182,379.94 173,911.24 9,007.00
投资活动产生现金净流量 -9,406.75 -7,583.15 -314,719.19 -215,625.11
筹资活动产生现金净流量 -131,403.42 -39,645.34 -34,682.62 345,240.29
现金及现金等价物净增加额 55,793.99 135,171.13 -175,568.34 138,622.17
财务指标 2013 2014 2015 2016.Q1
营业毛利率（%） 36.57 38.62 40.10 39.84
所有者权益收益率（%） 11.84 13.06 13.25 13.17*
EBITDA/营业总收入（%） 38.64 39.57 40.35 -
速动比率（X） 1.40 1.96 0.90 1.62
经营活动净现金/总债务（X） 83.30 78.61 144.93 0.12*
经营活动净现金/短期债务（X） 83.30 78.61 144.93 30.02*
经营活动净现金/利息支出（X） 94.14 -50.66 -36.43 -
EBITDA 利息倍数（X） 95.12 - - -
总债务/EBITDA（X） 0.01 0.01 0.01 -
资产负债率（%） 19.33 20.02 20.71 34.98
总资本化比率（%） 0.29 0.26 0.12 22.68
长期资本化比率（%） - - - 22.62
注：所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；带“*”财务指标已经年化处理。
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附四：基本财务指标的计算公式
长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资
产
短期债务=短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务=长期借款+应付债券
长短期债务比=短期债务/长期债务
总债务=长期债务+短期债务
净债务=总债务-货币资金
三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）=利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）=EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
营业毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT 率=EBIT/营业总收入
三费收入比=（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
所有者权益收益率=净利润/期末所有者权益
流动比率=流动资产/流动负债
速动比率=（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率=营业成本/存货平均余额
应收账款周转率=营业收入/应收账款平均余额
总资产周转率=营业收入/总资产平均余额
资产负债率=负债总额/资产总额
实际资产负债率=（负债总额-预收款项）/（资产总额-预收款项）
总资本化比率=总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率=长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数=EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益
经营性业务利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用
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附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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