关于《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》
（160701 号）反馈意见资产评估相关问题的答复
中国证券监督管理委员会：
根据贵会 2016 年 4 月 27 日下发的中国证券监督管理委员会第
160701 号《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》的要
求，中联评估技术支持中心组织评估项目组对反馈意见进行了认真的
研究和分析，并就资产评估相关问题出具了本答复。现将具体情况汇
报如下：
1. 反馈意见第1条：申请材料显示，截至评估基准日，本次交易标的资产成
立时间较短，部分不足一年；评估增值率较高，其中甘普科技增值率为
10,658.60%，稻草熊影业增值率为3,881.53%，立动科技增值率为 6,024.52%；
稻草熊影业市盈率高于市场可比交易，立动科技市盈率高于同行业上市公司平均
值；标的资产业绩承诺金额均远高于报告期水平。请你公司：1）结合近期市场
可比交易、同行业可比上市公司情况，补充披露本次交易评估增值率、市盈率水
平的合理性。 2）结合标的资产目前经营业绩、业务拓展情况、核心竞争力及可
持续性、市场可比交易的业绩预测情况对比等，补充披露本次交易业绩承诺金额
的可实现性。 3）结合业绩承诺方的资金实力，补充披露本次交易业绩承诺方的
承诺履行保障措施。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。
回复：
1）结合近期市场可比交易、同行业可比上市公司情况，补充披露本次交易
评估增值率、市盈率水平的合理性。
第1页
（一）甘普科技、立动科技本次交易评估增值率、市盈率水平的合理性分析
暴风科技此次发行股份及支付现金购买资产交易中，标的公司甘普科技、立
动科技的主营业务均属于移动网络游戏相关行业，其可比上市公司及近期市场可
比交易类同。
1、本次甘普科技100%股权、立动科技100%股权交易作价的市盈率、市净率
（1）本次甘普科技100%股权交易作价的市盈率、市净率
本次甘普科技100%股权作价105,000万元。根据大华审计出具的大华审字
[2016]002342号《审计报告》及中联评估出具的中联评字（2016）第225号《资产
评估报告》所确定的甘普科技净利润、净资产及其预测值以及交易双方约定的交
易作价、业绩承诺计算，甘普科技的相对估值水平如下：
交易作价（万元） 105,000
2015 年度归属于母公司股东净利
2,589.21 静态市盈率 41
润（万元）
2016 年度归属于母公司股东净利
7,000.00 动态市盈率 15
润预测（万元）
基准日账面净资产（万元） 888.31 市净率 118
注（1）：甘普科技交易市盈率=甘普科技 100%股权交易作价/甘普科技净利润
注（2）：甘普科技交易市净率=甘普科技 100%股权交易作价/甘普科技于审计基准日的账面净资产
上述2016年度归属于母公司股东净利润预测数据参考了天津中路对甘普科技
2016年业绩所作出的业绩承诺，即承诺净利润7,000万元。
（2）本次立动科技100%股权交易作价的市盈率、市净率
本次立动科技100%股权作价97,500万元。根据大华审计出具的大华审字
[2016]002344号《审计报告》及中联评估出具的中联评字（2016）第227号《资产
评估报告》所确定的立动科技净利润、净资产及其预测值以及交易双方约定的交
易作价、业绩承诺计算，立动科技的相对估值水平如下：
交易作价（万元） 97,500
第2页
2015 年度归属于母公司股东净利
473.62 静态市盈率 206
润（万元）
2016 年度归属于母公司股东净利
6,500.00 动态市盈率 15
润预测（万元）
基准日账面净资产（万元） 1,473.62 市净率 66
注（1）：立动科技交易市盈率=立动科技 100%股权交易作价/立动科技净利润
注（2）：立动科技交易市净率=立动科技 100%股权交易作价/立动科技于审计基准日的账面净资产
上述2016年度归属于母公司股东净利润预测数据参考了渡口网络、三艾兄弟
对立动科技2016年业绩所作出的业绩承诺，即承诺净利润6,500万元。
2、可比同行业上市公司市盈率、市净率对比分析
按照《上市公司行业分类指引》（2012年修订），甘普科技、立动科技属于“信
息传输、软件和信息技术服务业”中的“软件和信息技术服务业（I65）”，同行业
可比上市公司截至2015年12月31日的估值情况如下：
动态市盈率 静态市盈率
证券代码 证券简称 市净率（P/B）
（P/E） （P/E）
002174.SZ 游族网络 37.84 49.86 11.75
002354.SZ 天神娱乐 45.93 75.96 5.64
002555.SZ 三七互娱 43.55 84.69 14.29
300043.SZ 互动娱乐 43.11 55.86 9.39
300315.SZ 掌趣科技 42.32 79.12 5.83
300418.SZ 昆仑万维 83.15 113.76 17.20
平均值 49.32 76.54 10.68
中位数 43.33 77.54 10.57
数据来源：Wind 资讯
注（1）：静态市盈率 P/E=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/(该公司 2015 年 1-12 月每股收益)；
注（2）：动态市盈率 P/E=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/(该公司 Wind 一致预期净利润)；
注（3）：市净率 P/B=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/该公司的 2015 年年报每股净资产。
3、市场可比交易分析
市场近期可比交易案例情况汇总如下：
序 上市公司 标的资产 交易对价 标的公 首年 市净 动态 对价支 首次披露
第3页
号 （万元） 司 承诺 率 市盈率 付方式 日
基准日 净利润
净资产 （万元）
（万元）
智 明 星 通 股份+
1 中文传媒 266,000 10,093.94 15,101.00 26.35 17.61 2014.6.24
100%股权 现金
酷 牛 互 动 股份+
2 凯撒股份 75,000.00 7,791.96 6,000.00 9.63 12.50 2014.6.20
100%股权 现金
恺 英 网 络 股份+
3 泰亚股份 630,000 53,791.70 46,192.60 11.71 13.64 2015.4.17
100%股权 现金
天 马 时 空 股份+
4 掌趣科技 267,760 9,982.80 21,100 33.53 15.86 2015.2.16
80%股权 现金
天 上 友 嘉 现金+
5 凯撒股份 121,500.00 6,132.89 8,550 19.81 14.21 2015.9.7
100%股权 股份
雷 尚 科 技 现金+
6 天神娱乐 88,000 6,530.83 6,300 13.47 13.97 2015.3.24
100%股权 股份
妙 趣 横 生 现金+
7 天神娱乐 58,900 8,491.38 4,150 7.30 14.94 2015.3.24
95%股权 股份
赞 成 科 技 现金+
8 禾欣股份 110,000 6,263.15 8,000 17.56 13.75 2015.10.26
100%股权 股份
平均值 17.42 14.56
中位数 15.52 14.09
截至2015年12月31日，同行业上市公司的平均动态市盈率为49.32倍，平均市
净率为10.68倍，动态市盈率、市净率的中位数分别为43.33倍和10.57倍。近期市
场可比交易的平均动态市盈率为14.56倍，平均市净率为17.42倍。
4、甘普科技估值的合理性
从动态市盈率看，使用2016年承诺的净利润数据计算，甘普科技作价对应的
动态市盈率为15倍，低于同行业上市公司动态市盈率的平均值和中位数，与近期
可比交易的估值持平。从静态市盈率来看，使用2015年的数据计算，甘普科技作
价对应的静态市盈率为41倍，低于同行业上市公司静态市盈率的平均值和中位数。
静态市盈率倍数绝对值较高的原因是甘普科技的业绩尚处于增长期，在历史期其
业绩潜力尚未完全体现，因此静态市盈率倍数较高。
第4页
从市净率看，甘普科技作价对应的市净率为118倍，高于同行业上市公司市净
率的平均值和中位数，亦高于市场近期可比交易的平均市净率。甘普科技作价对
应的市净率较高的主要原因是：
（1）甘普科技业务发展期不长，从未进行过融资行为，净资产规模不大，而
可比公司或是在登陆资本市场前进行过多轮私募股权融资，或是在资本市场上发
行股份融资，净资产规模迅速增长；
（2）可比上市公司及可比交易标的公司成立年限较长，且多数同时从事研发、
发行等多种业务，甚至跨领域进入其他行业，经过长年经营积累了一定的利润，
从而增厚了净资产。综上所述，本次交易中，上市公司购买甘普科技100%股权的
交易作价具备合理性。
5、立动科技估值的合理性
从动态市盈率看，使用2016年承诺的净利润数据计算，立动科技作价对应的
动态市盈率为15倍，低于同行业上市公司动态市盈率的平均值和中位数，与近期
可比交易的估值持平。从静态市盈率来看，使用2015年的数据计算，立动科技作
价对应的静态市盈率为206倍，高于同行业上市公司静态市盈率的平均值和中位
数。静态市盈率倍数较高的原因是立动科技成立于2015年8月，其成立时间较短，
2015年业绩仅包含其9月至12月的经营情况，其业绩尚处于增长期，业绩增长潜力
尚未完全体现，因此静态市盈率倍数较高。
从市净率看，立动科技作价对应的市净率为66倍，高于同行业上市公司市净
率的平均值和中位数，亦高于市场近期可比交易的平均市净率。立动科技作价对
应的市净率较高的主要原因是：
立动科技成立时间较短、业务发展期不长，业绩尚未完全释放，且设立后未
进行过融资，净资产规模不大，而可比公司或是在登陆资本市场前进行过多轮私
募股权融资，或是在资本市场上发行股份融资，净资产规模较大。
第5页
综上所述，本次交易中，上市公司购买立动科技100%股权的交易作价具备合
理性。
（二）稻草熊影业本次交易评估增值率、市盈率水平的合理性分析
1、本次稻草熊影业60%股权交易作价的市盈率、市净率
本次稻草熊影业60%股权作价108,000万元，对应的100%股权的交易作价为
180,000万元。根据大华审计出具的大华审字[2016]002343号《审计报告》及中联
评估出具的中联评字（2016）第226号《资产评估报告》所确定的稻草熊影业净利
润、净资产及其预测值以及交易双方约定的交易作价、业绩承诺计算，稻草熊影
业的相对估值水平如下：
100%股权对应交易作价（万元） 180,000
2015 年度归属于母公司股东净利
2,852.08 静态市盈率 63
润（万元）
2016 年度归属于母公司股东净利
10,000.00 动态市盈率 18
润预测（万元）
基准日账面净资产（万元） 3,835.47 市净率 47
注（1）：稻草熊影业交易市盈率=稻草熊影业 100%股权交易作价/稻草熊影业净利润
注（2）：稻草熊影业交易市净率=稻草熊影业 100%股权交易作价/稻草熊影业于审计基准日的账面净资
产
上述2016年度归属于母公司股东净利润预测数据参考了刘小枫、刘诗施、赵
丽颖对稻草熊影业2016年业绩所作出的业绩承诺，即承诺净利润10,000万元。
2、可比同行业上市公司市盈率、市净率对比分析
按照《上市公司行业分类指引》（2012年修订），稻草熊影业属于“文化、体
育和娱乐业”中的“广播、电视、电影和影视录音制作业（R86）”，同行业可比上
市公司截至2015年12月31日的估值情况如下：
证券代码 证券简称 动态市盈率（P/E） 静态市盈率（P/E） 市净率（P/B）
300027.SZ 华谊兄弟 47.29 59.14 5.81
300104.SZ 乐视网 112.98 190.45 27.79
300133.SZ 华策影视 48.16 68.39 5.50
第6页
002143.SZ 印纪传媒 75.14 78.10 28.11
300336.SZ 新文化 56.87 90.97 8.52
300251.SZ 光线传媒 71.45 110.50 6.47
300291.SZ 华录百纳 59.80 94.51 6.51
300426.SZ 唐德影视 51.65 116.78 15.12
002071.SZ 长城影视 35.19 40.21 9.68
平均值 62.06 94.34 12.61
中位数 56.87 90.97 8.52
数据来源：Wind 资讯
注（1）：静态市盈率 P/E=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/(该公司 2015 年 1-12 月每股收益)；
注（2）：动态市盈率 P/E=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/(该公司 Wind 一致预期净利润)；
注（3）：市净率 P/B=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/该公司的 2015 年年报每股净资产。
3、市场可比交易
市场近期可比交易案例情况汇总如下：
标的公司 首年承
动态 对价
收购对 交易对价 基准日净 诺净利 市净 首次披
收购方 市盈 支付
象 （万元） 资产（万 润（万 率 露日
率 方式
元） 元）
金磊股 完美影
272,623 61,255.66 17,500.00 4.45 15.58 股份 2014/8/30
份 视
万好万 青雨影 股份+
71,500 11,588.71 5,562.72 6.17 12.85 2014/8/23
家 视 现金
北京旅 世纪伙
135,000 25,815.73 9,000.00 5.23 15.00 股份 2014/8/19
游 伴
北京旅 星河文
75,000 854.99 5,000.00 87.72 15.00 股份 2014/8/19
游 化
禾欣股 慈文传
200,830 46,213.97 19,500.00 4.35 10.30 股份 2014/12/23
份 媒
捷成股 中视精 股份+
91,080 12,469.99 6,600.00 7.3 13.80 2014/12/19
份 彩 现金
捷成股 股份+
瑞吉祥 117,000 13,724.96 9,000.00 8.52 13.00 2014/12/19
份 现金
骅威股 梦幻星 股份+
120,000 11,840.10 10,000.00 10.14 12.00 2015/5/30
份 生园 现金
星美联 欢瑞世
302,513 79,839.16 17,000.00 3.79 17.79 股份 2015/9/2
合 纪
第7页
平均值 15.30 13.92
中位数 6.17 13.80
截至2015年12月31日，同行业上市公司的平均动态市盈率为62.06倍，平均市
净率为12.61倍，动态市盈率、市净率的中位数分别为56.87倍和8.52倍。近期市场
可比交易的平均动态市盈率为13.92倍，平均市净率为15.30倍。
4、稻草熊影业估值的合理性
从动态市盈率看，使用2016年承诺的净利润数据计算，稻草熊影业股权作价
对应的动态市盈率为18倍，低于同行业上市公司动态市盈率的平均值和中位数，
略高于近期可比交易的估值。从静态市盈率来看，使用2015年的数据计算，稻草
熊影业股权作价对应的静态市盈率为63倍，亦低于同行业上市公司静态市盈率的
平均值与中位数。
从市净率看，稻草熊影业股权作价对应的市净率为47倍，高于同行业上市公
司市净率的平均值和中位数，亦高于市场近期可比交易市净率的平均数与中位数。
稻草熊影业市净率水平较高的原因系稻草熊影业成立时间不长，业绩处于爆
发期，未进行过融资，其净资产规模不大。稻草熊影业核心管理团队在业内虽有
资深的从业经验，但其成立时间较短，自2014年11月成立以来拍摄了两部电视剧，
至评估基准日《剑侠传奇》仅部分剧集在网络上播出，至2016年1月首次在电视台
播出；《不可能完成的任务》预计在2016年播出，因此这两部电视剧收益对企业
净资产的贡献在评估基准日尚未释放。2016年已制作完成的《剑侠传奇》、《不
可能完成的任务》的陆续播出及相关收益的体现，将快速增加其净资产规模。
专注于精品剧战略和核心管理团队丰富的经验是稻草熊影业的重要优势。
与同行业其他公司相比，稻草熊影业2015年毛利率在60%以上，要显著高于
行业均值，主要系公司专注精品剧的战略所致。同行业可比上市公司体量较大，
每年会推出多部剧集降低风险，但同时表现欠佳的剧集会降低公司整体毛利率；
稻草熊影业聚焦精品剧，不单纯追求剧集数量，而通过在立项、制作、发行等环
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节的优化提升项目的成功率、保证剧集质量，从而获得较高的毛利率。
上市公司 2013 2014 2015
华策影视 45.92% 40.43% 37.20%
华录百纳 46.54% 31.15% 25.73%
华谊兄弟 54.80% 60.92% 50.28%
唐德影视 40.45% 46.71% 35.99%
光线传媒 46.29% 39.32% 33.68%
行业平均 46.80% 43.71% 36.58%
管理团队方面，稻草熊影业总经理刘小枫2003年任电视剧制片人，历任江苏
省浪淘沙影业有限公司影视部主任、南京传奇影业有限公司总经理、凤凰传奇影
业有限公司总经理。近年来拍摄制作发行了多部有影响力的电视剧作品，如《牌
坊下的女人》、《新萍踪侠影》、《新白发魔女传》、《我的抗战》等。副总经
理张秋晨1998年开始从事电视剧发行、策划工作，是资深影视剧发行人，2000年
发行由徐峥、陶虹、陈红、孙兴、翁虹等主演的《春光灿烂猪八戒》在全国热播；
2001年发行由陈凯歌执导的古装电视剧《吕布与貂蝉》，同年发行中国内地与香
港联手打造的古装悬疑电视剧《带刀女捕快》。除此之外，其发行的作品还有：
《孤雁》、《我的抗战》、《我的抗战之猎豹突击》、《铁血轻奇兵》、《你的
传奇之危机四伏》、《铁血独立营》、《婆媳的战国时代》、《六块六毛六那点
事》、《再爱我一次》、《胜利者》、《红粉》、《风月》和《新乱世佳人》等
优秀影视作品近千集。
此外，稻草熊影业与多名业内一线优秀导演、演员、制片人、制片主任、编
剧建立了良好的合作关系。截至本答复出具日，稻草熊影业与吴奇隆、赵丽颖、
黄伟杰、马焱、牛静等达成了三年左右的长期合作意向。稻草熊影业与优秀的电
视剧行业专业人士的长期合作，确保稻草熊影业出品即精品的策略的实现。
综上所述，本次交易中，上市公司购买稻草熊影业60%股权的交易作价具备
合理性。
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2）结合标的资产目前经营业绩、业务拓展情况、核心竞争力及可持续性、
市场可比交易的业绩预测情况对比等，补充披露本次交易业绩承诺金额的可实现
性。
（一）甘普科技
（1） 甘普科技目前经营及业务拓展情况
甘普科技主营业务为移动网络游戏海外发行及运营，是业内为数不多的专注
于移动网络游戏海外发行和运营的公司之一。甘普科技成立于2012年，在设立之
初就将拓展移动网络游戏海外发行市场作为其重点战略规划。公司凭借其较早进
入海外发行市场的先发优势、深度本地优化以及专业的推广、运营，经过一定的
原始资本积累以及海外业务经验的积累，其业务从泰国、越南等东南亚地区，现
已覆盖至东南亚、港澳台以及欧美等多个国家及地区，逐步建立起遍布全球的游
戏发行及运营网络。
甘普科技最早与成都掌娱天下科技有限公司合作，代理其《北欧女神》在泰
国地区的发行及运营业务，在设立的最初阶段虽利润规模不大，但积累了丰富的
业务经验，同时凭借其良好的业务能力拓展了与上游游戏开发商的业务合作关系，
并且在海外建立了多元有效的分发、推广渠道。2014年，甘普科技独家代理了北
京世纪鹤图软件技术有限责任公司开发的《Sailing World》泰文版、繁体版及英
文版的海外发行，产品自上线以来呈现出优异的运营表现，在全球50多个国家的
苹果App Store免费榜、畅销榜排名领先。上线当月，在泰国苹果App Store免费榜
及畅销榜均排名第1，在港澳台地区，最高排名苹果App Store双榜前5。截至2015
年12月31日，《Sailing World》累计实现收入6,236.52万元人民币。此外，公司代
理发行的包括《Ninja Online》、《乱斗西游》以及《Legend of Athena》等均在海外
取得了不俗的发行业绩。
甘普科技自2014年开展业务至今短短两年内实现了盈利能力的显著增长，业
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务能力得到了行业内多家游戏开发商的认可，在业内建立了一定的品牌认可度，
并成功与多家大型游戏公司建立了良好稳定的合作关系。未来，甘普科技将一如
既往地专注于移动网络游戏海外发行及运营，继续大力拓展海外业务，有计划、
有步骤地进军全球移动网络游戏发行市场，将更多优质移动网络游戏推向全球多
个国家及地区，为全球用户提供高质量的移动网络游戏产品和服务。
（2） 甘普科技核心竞争力
① 拥有一流的海外游戏发行团队
移动网络游戏海外发行及运营行业作为新兴的网络游戏细分行业，是集市场
调研、测试、策划、推广、营销、运营等环节为一体的行业，需配备游戏策划、
测试、运营和客户服务等多方面的人才，同时由于其业务开展地在海外，对于从
业人员的海外市场经验具有较高的要求。甘普科技核心团队由拥有多年海外发行
经验、熟知海外游戏市场运作经验的专业人才组成，能够时刻把握移动网络游戏
最前沿动向，及时作出决策和反应。
甘普科技核心团队成员在游戏策划、海外推广等领域具备出色的专业能力且
均具有6-9年移动互联网、游戏行业从业经验。目前，甘普科技拥有核心团队人员
5名，核心团队人员均具备较强的海外游戏产品推广、策划、运营能力。甘普科技
CEO路旭，拥有9年全球互联网从业经验，其中包括4年的国际化移动平台营销经
验。甘普科技COO杨国栋，拥有9年移动应用及游戏海外推广、运营经验。
甘普科技核心团队人员具体情况如下：
从事互联网/
序号 姓名 性别 出生年月 学历 游戏行业时 任职
间
1 路旭 男 1985年3月 本科 9年 CEO
2 杨国栋 男 1982年10月 本科 9年 COO
3 梁冰 男 1985年10月 硕士 7年 技术总监
4 吴瑞东 男 1984年2月 本科 9年 运营总监
5 SiripornNgamrabiab 女 1987 年 11 月 硕士 6年 泰国运营主管
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甘普科技目前已建立一支稳定、专业的业务团队，在CEO路旭、COO杨国栋
的带领下，甘普科技成功将多款移动网络游戏产品推向东南亚、港澳台以及欧美
等多个国家及地区，《Sailing World》、《Ninja Online》、《乱斗西游》等游戏
均是甘普科技海外成功发行的代表作，未来甘普科技将一如既往地专注于将我国
更多更好的移动网络游戏产品推向海外市场。
② 深入本地化的运营策略
移动网络游戏在各个国家及地区差异化明显，不同国家或地区的区域文化、
人口环境、经济环境、政策制度以及网络环境造就了对移动网络游戏的差异化需
求。甘普科技核心业务团队凭借其多年海外市场开拓经验，在海外市场用户需求、
游戏类型及玩法偏好等方面有较深入的了解，能够准确把握当地玩家对游戏产品
类型、题材及特点等的偏好。此外，甘普科技在运营架构上，采用海内外双轨结
合的运营管理模式，在海外主要运营地组建本地化团队，聘请当地行业资深人士
担任运营顾问。甘普科技本部管理团队凭借多年海外发行经验的积累对运营实现
统筹管理、宏观把控。在该运营策略下，甘普科技从甄选游戏代理发行，到对游
戏角色设置、操作习惯、画面风格、玩法等优化调整，再到游戏上线前后推广、
营销，直至游戏上线后的运维等，全程深入本地化，最大化迎合海外市场用户需
求，提升海外玩家用户体验。
③ 充足、高效的推广资源
海外推广过程中，甘普科技拥有的充足的推广资源辅之以合理的布局、投放
策略为游戏的高效推广提供有力保障。甘普科技目前与海外大型推广渠道商以及
有效中小渠道建立了稳定、良好的合作关系。同时，甘普科技运营团队凭借对海
外市场的准确把握以及对用户数据的细化分析、挖掘，能够合理组合渠道资源，
精准投放广告，在高效推广游戏的同时节省推广成本。甘普科技目前在海外具体
采取线上、线下相结合的推广模式，线上推广渠道主要包括社交类平台、游戏网
站以及专业网游媒体等；线下推广渠道包括电视平面媒体广告以及定期的展会等
第 12 页
营销活动。随着甘普科技业务规模的扩大以及与海外推广渠道合作的深入，海外
推广优势将进一步展现。
（3） 甘普科技盈利能力可持续性
① 海外游戏市场需求持续增长
我国游戏产业出口规模数倍于影视、音乐等，是提升我国文化全球影响力的
重要渠道之一。随着近年来国内游戏市场进入平稳增长阶段，行业内竞争加剧，
而国外新兴游戏市场尚处于快速发展阶段，市场需求潜力较大，越来越多的中国
游戏企业选择“出海”战略，海外市场成为我国游戏产业增长的重要来源。新兴
市场，尤其是亚洲市场，智能手机的快速增长以及移动通信技术的提升带动移动
游戏市场需求的持续增长，根据GPC（中国音像与数字出版协会游戏工委）统计
数据显示，在我国游戏产业出口海外地区中，港澳台以及东南亚依旧占据相当一
部分比重；东亚地区（日本、韩国）、美洲地区（包括南美、北美）、欧洲地区
也是我国出口海外重点区域；俄罗斯、中东等市场有望进一步打开，成为新的海
外收入增长来源。总体来看，我国移动游戏出口海外地域范围进一步扩大、产品
需求持续增长，海外市场为我国游戏产业提供了大量收入来源。
② 甘普科技对其发行运营的精品游戏有重点的布局和投入
甘普科技在经营初期推广业务占比较大，随着其对海外游戏市场运作的熟
悉，核心业务团队海外游戏发行和运营能力的提高，甘普科技的海外游戏发行及
运营业务规模逐年显著扩大，推广业务成为游戏发行、运营业务的补充。同时，
甘普科技为了更好的发挥其核心业务团队的竞争优势、提升盈利能力，对其发行
运营的精品游戏有重点的布局和投入。甘普科技目前已与包括香港网易互动娱乐
有限公司、深圳市天仁互动科技有限公司、深圳市艾瑞信安信息技术有限公司在
内的多家优质移动网络游戏开发商签订了授权合同或已达成合作意向，储备了多
款优秀游戏产品。未来，甘普科技将在巩固现有市场的基础上，进一步开发中东、
南美、日韩等市场，同时将会率先将电子竞技类手游引入海外市场。
第 13 页
甘普科技近期及未来储备上线的游戏产品如下：
1）《乱斗西游》
《乱斗西游》是由香港网易互动娱乐有限公司开发制作的基于西游记故事背
景的角色扮演类精品级 MOBA 卡牌手游，甘普科技独家代理了该款游戏越南地区
的发行业务。
① 《乱斗西游》游戏产品基本情况
《乱斗西游》是一款MOBA类的3D推塔动作手游，游戏在动作RPG的元素基
础上融入了推塔战场玩法，玩家可以组建自己的英雄战阵，以自己的思维走位、
卡点、对战，游戏所有的人物设定都源于经典，却又赋予经典新的诠释。该游戏
2014年10月在国内上线，曾位列苹果App Store畅销榜前三，多次被苹果App Store
推荐；获得诸多大奖，包括2014中国MGS年会最受期待手游、2014年中国游戏新
锐奖、2015年成为IET国际大赛首个手游比赛项目等。
甘普科技取得了《乱斗西游》越南地区的独家授权代理，游戏于2015年10月
在越南上线发行。在游戏上线前公司针对越南地区的玩家偏好及用户习惯对游戏
进行了深入的本地优化，同时配合海外线上线下对游戏的大规模的宣传推广，游
戏上线2个月内，下载量突破50万，流水突破百万美金，在Google Play及苹果App
Store越南排行榜上纷纷挺进前三，获得越南玩家的广泛喜爱。
② 《乱斗西游》游戏产品业务信息
甘普科技独家代理了《乱斗西游》在越南地区的发行业务，游戏2015年10月
在越南地区上线以来取得了不俗的发行业绩。游戏上线当月总用户达到53.6万，
截至2016年3月31日，共有注册用户138.8万人，2016年3月，月活跃用户11.52万人，
月付费用户数4.2万人，曾位列越南苹果移动应用商店App Store畅销游戏排行榜第
1名。
2）《旋风快打》
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《旋风快打》是深圳市天仁互动科技有限公司开发的一款Q版卡牌ARPG游戏
产品，甘普科技独家代理了该款游戏泰文版、繁体版及英文版的海外发行。
《旋风快打》是全球首款融入卡牌收集玩法的多人横版格斗类动作2D手游。
甘普科技于2015年12月在港台地区推出《旋风快打》繁体版，游戏上线前公
司对游戏进行了深入本地化调优，玩家能迅速在游戏内找到昔日熟知人物形象，
加之极易上手的游戏操作，使得该游戏在短短一周时间内，迅速蹿升至苹果
AppStore和Google Play下载榜前列，在当地引起了热烈反响和玩家的共鸣。截止
到2016年3月31日，游戏累计下载量突破20万，平均月活跃用户3万。
《旋风快打》在台湾地区上线当月Google Play下载总榜最高排名第4，苹果
App Store下载总榜最高排名第2，活跃玩家10万，该产品上线后获得了玩家认可。
甘普科技预计将于近期发布英文和泰文版，同时更新繁体版本，并进行第二轮营
销。
3）《Lord of Ghosts》
《Lord of Ghosts》为深圳市艾瑞信安信息技术有限公司开发的一款3D Q版卡
牌回合制RPG游戏。甘普科技取得了游戏英文版的海外独家发行授权。
游戏于2016年2月在全球泛英文地区上线测试，游戏上线前公司针对英文地区
的玩家偏好及用户习惯对游戏进行了深入的本地优化，同时配合海外线上、线下
的大规模的预热宣传，封测数据表现优异。该款游戏于2016年2月底正式发布。截
止到2016年3月31日，游戏总下载量突破19万，平均月活跃人数4.9万人，流水突
破15万美金。
4）《乐舞OL》（泰文版）
该游戏是一款 3D、Q 版音乐跳舞类游戏，目前在国内、港台等地区已上线，
留存率、付费率等数据表现优异。经过这些市场验证，预期将在泰国取得不错的
市场表现。为此，甘普科技从 3 月份起针对游戏做了大量的本地化调整、市场营
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销策划以及产品运营等准备。游戏预计于近期正式上线，游戏上线起，公司将集
中所有线上线下资源进行全方位推广。
5） 《军团的复仇》（英文版）
该游戏是一款现代战争类 SLG 游戏。目前国内版本，月流水在 300 万人民币
左右。游戏英文版目前正在制作中，预计近期上线，由于策略类游戏在欧美市场
一直倍受青睐，加上在国内市场表现优异，游戏的营收能力已经得到了一定验证，
英文版预计在全球市场取得不错的市场表现。此外，甘普科技将开发游戏的德语、
法语等本地版本深度拓展不同语言市场。
6） 《蛋国志》（繁体版、韩语版、泰文版、英文版等）
该游戏是一款创新画风和玩法的策略竞技性游戏，竞技性和目前大热的皇室
战争类似，游戏以三国、水浒、日本武士等历史人物为原型，后续将随着游戏深
入添加更多玩家熟悉喜爱的角色。甘普科技预计于近期发行繁体版本，2016 年第
三季度发行其他亚洲版本包括韩语版、日文版、泰文版等，之后会根据欧美风格
深度本地化 UI（User Interface）、人物等，发布英文版本。由于游戏的画风独具一
格、非常有趣，上线后预计会吸引大量玩家，同时其容易上手的竞技性玩法，会
让玩家很快找到真人竞技的乐趣。
7） 《枪王之王》（繁体版、泰文版等）
该游戏是一款穿越火线，由韩国研发团队成员开发的FPS枪战竞技游戏，目
前尚处于开发中。该款游戏的海外发行将由甘普科技代理，由于电子竞技类游戏
在港台以及东南亚市场非常受欢迎，玩家参与踊跃、付费意愿强，且游戏有较长
生命周期，甘普科技将在此类市场率先发行。该游戏预计于2016年第三季度上线，
市场表现预计将超越国内版本。
（4） 市场可比交易的业绩预测情况对比
可比交易的业绩预测情况如下表：
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首年承诺 第 2 年承诺 第 3 年承诺 第 4 年承诺 承诺期内
交易对价
序号 上市公司 标的资产 净利润（万 净利润（万 净利润（万 净利润（万 净利润增
（万元）
元） 元） 元） 元） 长率
智明星通
1 中文传媒 100%股 266,000 15,101.00 20,205.00 25,100.00 - 28.92%
权
酷牛互动
2 凯撒股份 100%股 75,000 6,000.00 7,500.00 9,375.00 11,575.00 24.49%
权
恺英网络
3 泰亚股份 100%股 630,000 46,192.60 57,107.77 70,178.77 - 23.26%
权
天马时空
4 掌趣科技 267,760 21,100.00 25,900.00 33,000.00 - 25.06%
80%股权
天上友嘉
5 凯撒股份 100%股 121,500 8,550.00 11,460.00 14,330.00 - 29.46%
权
雷尚科技
6 天神娱乐 100%股 88,000 6,300.00 7,875.00 9,844.00 - 25.00%
权
妙趣横生
7 天神娱乐 58,900 4,150.00 5,475.00 6,768.75 - 27.71%
95%股权
赞成科技
8 禾欣股份 100%股 110,000 8,000.00 11,000.00 13,000.00 - 27.48%
权
承诺期内平均净利润增长率 26.42%
数据来源：上市公司公告
根据上市公司与天津中路及路旭、杨国栋、吴俊签署的《业绩补偿协议》的
约定，天津中路承诺，甘普科技2016年度的净利润不低于人民币7,000万元，2016
年度和2017年度净利润累积不低于人民币16,100万元，2016年度、2017年度和
2018年度净利润累积不低于人民币27,400万元。
由于甘普科技与上述市场可比交易标的资产业务规模、业务模式、成立时间
等均有一定差异，故承诺净利润绝对值存在差异。按照2016年度承诺净利润不低
于人民币7,000万元，2017年度的承诺净利润不低于人民币9,100万元，2018年度承
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诺净利润不低于人民币11,300万元计算，甘普科技业绩承诺期内承诺净利润年复
合增长率为27.05%，与上述市场可比交易承诺净利润年复合增长率均值26.42%保
持一致。
综上，结合甘普科技经营业绩、业务拓展情况、核心竞争力及可持续性以及
市场可比交易的业绩预测情况对比等，甘普科技的业绩承诺具有可实现性。
（二）立动科技
（1）立动科技目前主要游戏产品经营业绩及储备游戏情况
立动科技目前运营的游戏主要是三款：《云中歌》手游、《星际来袭》手游
及《天羽传奇》端游，上述三款游戏2015年12月至2016年3月份的流水情况如下表
所示：
（a）《云中歌》手游
付费玩家平
平均付费值
新增注册用 月 活 跃 用 户 月 付 费 用 户 均 付 费 值
时间 （ ARPU ） 月流水（元）
户（人） 数（人） 数（人） （ ARPPU ）
（元/人）
（元/人）
2015 年 12 月 319,840 375,872 7,898 69.55 3,309.76 26,140,514
2016 年 1 月 175,164 232,284 6,560 78.20 2,769.14 18,165,573
2016 年 2 月 151,766 208,395 7,473 78.42 2,186.90 16,342,670
2016 年 3 月 138,103 184,341 7,274 87.01 2,205.03 16,039,392
合计 76,688,149
（b）《星际来袭》
付费玩家平
平均付费值
新增注册用 月 活 跃 用 户 月 付 费 用 户 均 付 费 值
时间 （ ARPU ） 月流水（元）
户（人） 数（人） 数（人） （ ARPPU ）
（元/人）
（元/人）
2015 年 12 月 25,818 57,786 2,941 10.25 201.46 592,503
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付费玩家平
平均付费值
新增注册用 月 活 跃 用 户 月 付 费 用 户 均 付 费 值
时间 （ ARPU ） 月流水（元）
户（人） 数（人） 数（人） （ ARPPU ）
（元/人）
（元/人）
2016 年 1 月 29,208 40,566 2,002 8.29 168.01 336,364
2016 年 2 月 23,396 43,569 2,190 11.31 225.10 492,960
2016 年 3 月 16,540 31,426 1,814 14.94 258.77 469,401
合计 1,891,228
（c）《天羽传奇》
付费玩家平
平均付费值
新增注册用 月 活 跃 用 户 月 付 费 用 户 均 付 费 值
时间 （ ARPU ） 月流水（元）
户（人） 数（人） 数（人） （ ARPPU ）
（元/人）
（元/人）
2015 年 12 月 2,672 23,743 276 156.99 13,504.93 3,727,360
2016 年 1 月 1,487 20,070 460 108.32 4,725.88 2,173,905
2016 年 2 月 2,302 23,504 408 80.31 4,626.47 1,887,600
2016 年 3 月 1,474 17,938 420 97.84 4,178.57 1,755,000
合计 9,543,865
从标的公司提供的数据来看，立动科技目前运营的三款主要游戏《云中歌》、
《星际来袭》及《天羽传奇》在2015年12月至2016年3月之间产生的游戏流水合计
约为8800余万元，在本次交易的评估机构中联评估对立动科技100%股权进行的收
益法预测中，针对立动科技运营的上述三款游戏2015年12月至2016年3月的预测游
戏流水为约7900余万元，因此，截至2016年3月立动科技的运营情况符合本次交易
的评估机构的收益法预测情况。
除上述《云中歌》、《星际来袭》、《天羽传奇》游戏外，立动科技计划上
线运营的游戏的进展情况如下：
（a）《星航风暴》
第 19 页
目前《星航风暴》游戏已经通过立动科技内部测试，正在寻找大陆资深玩家
和公会进行用户体验测试，对游戏玩法和各类细微 BUG 做最终的优化和完善。
就该款游戏立动科技已经与 50 家左右媒体网站展开合作，将在未来建设相应的游
戏特色和玩法等资料专区。同时，游戏相关的微信公众号、百度贴吧、官方微博
等官方资讯平台已经开始准备。就玩家预热活动而言，立动科技目前准备寻找一
家一级媒体进行独家合作。就媒体宣传而言，目前该款游戏已曝光游戏玩法热点，
主要通过玩家参与讨论的形式展开，参与讨论的奖品为游戏精美模型和周边产品，
预计对游戏类和非游戏类 SF 迷具有较强吸引力。
（b）《特勤姬甲队》
目前《特勤姬甲队》研发工作已经基本完成，已经拥有正式的测试版本并正
在展开各项测试工作。后续对游戏进行后期的调整和完善后，计划在 2016 年 6
月提供正式的上线版本。上线工作方面，目前正在进行游戏版号的相关申请和审
批工作，游戏版号审批完毕后，将立即启动后续的对外测试、运营和收费工作，
预计 2016 年中旬上线。游戏版号申请审批过程中，立动科技已开始与 AB 站（指
AcFun 弹幕视频网和哔哩哔哩弹幕视频网）就游戏的合作推广事项展开谈判和商
议，并同时在 UC 九游等重要游戏媒体上，开启了游戏的预热宣传工作。
（c）《梦想三国》
《梦想三国》游戏策划工作已经接近尾声，游戏主架构、核心玩法、关键数
值模型等均已基本建立完毕，现阶段主要研发工作集中在各类美术相关内容上；
第一个成熟的可测试版本（不包含最终美术效果）预计将在 2016 年的 7 至 8 月之
间完成，并在 9 月完成全部优化和完善，面向市场提供成熟的可对外测试版本。
游戏版号申请资料已经提前开始汇总和制作，宣传推广方面已与约 50 家媒体初步
确定了游戏专区、游戏预热活动的意向。
（d）《魔神争霸》
目前《魔神争霸》（目前已更名为《魔剑奇兵》）游戏已经拥有可运行的 Demo
第 20 页
版本；计划将首先在国内对非 VR 版本进行封闭测试，随后进行海外运营。
游戏上线进度方面，第一个未来上线的测试版本即将完成，同时已经同步开
始了游戏版号的申请和审批工作；游戏市场推广方面，官网、logo、Icon、视频
等各类宣传素材均已开始准备，版号申请与素材准备完毕后，预计将在 2016 年中
旬启动游戏的宣传推广和首次测试等工作。
预热方面，就该款游戏产品立动科技已经与50家左右媒体网站展开合作，将
建设游戏特色和玩法等资料专区，魔剑奇兵官方微信和官方微博已经建立完毕，
正在进行腾讯和新浪的官方认证和审核工作。
由上述计划上线产品的研发及上线进度可见，立动科技各款拟上线游戏的进
度符合预期。
综合已上线游戏的最新运营情况以及拟上线游戏的进展情况，交易对方之渡
口网络、三艾兄弟对于立动科技的业绩承诺具备可实现性。
（2）立动科技核心竞争力
1）立动科技拥有优秀的研发人员和团队
人才对于开展网络游戏及移动网络游戏研发运营业务的公司而言具有十分重
要的意义。立动科技的核心管理及技术团队中部分来自于原渡口网络的核心团队，
部分来自于其他国内知名游戏研发、运营公司。
渡口网络原主要从事端游的研发与运营，原渡口网络研发团队积累了多年的
端游研发与运营经验。近年来，随着智能手机、平板电脑等移动智能终端的普及，
移动网络游戏相比于传统的端游、页游展现出了更加强大的生命力以及更为广阔
的市场前景。为了实现由传统端游向移动网络游戏的迅速转型，渡口网络与张贞、
孙晶晶、邵宏共同设立新公司立动科技。原渡口网络的核心团队除个别人员离职
外，全部转至立动科技，形成了立动科技良好的人才基础。除原渡口网络研发团
队核心人员外，陆续有九游等国内知名游戏公司的优秀技术与管理人才加入立动
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科技，对立动科技的人才团队进行了有益的补充。
本次交易完成后，根据上市公司与渡口网络、三艾兄弟及金津、张贞、孙晶
晶、邵宏签署的《发行股份及支付现金购买资产协议》的约定，金津、张贞、孙
晶晶、邵宏作为立动科技的核心人员，承诺在《发行股份及支付现金购买资产协
议》签署之日之后5年内继续在立动科技或暴风科技任职并履行其应尽的勤勉尽责
义务，若违反上述承诺将承担相应的赔偿责任，同时，上述核心人员亦保证立动
科技其他核心管理团队成员（包括但不限于金津、张贞、孙晶晶、邵宏）自《发
行股份及支付现金购买资产协议》签署之日起5年内继续于立动科技任职并履行其
应尽的勤勉尽责义务，立动科技全体股东、金津、张贞、孙晶晶、邵宏保证前述
核心管理团队成员与立动科技签署令上市公司满意的劳动合同、保密及竞业限制
协议。因此，本次交易完成后，立动科技的核心团队将继续任职并保持良好的稳
定性。未来，立动科技在着力保持自身管理、技术团队稳定的基础上，仍将着力
引进优秀的业内人才，不断保持和提升自身人才队伍建设水平，优秀的人才队伍
是立动科技未来实现业务持续快速发展的重要基础，也是立动科技相较于同行业
公司的核心竞争力之一，将有助于立动科技在未来保持持续的盈利能力。
2）立动科技核心团队具有丰富的游戏研发经验
立动科技核心团队曾经成功研发和运营的游戏包括《天机》、《魔神争霸》
等。其中，《天机》陆续获得2007年ChinaJoy“最佳原创网络游戏”及“创网络
2008年国家文化出口重点项目”等奖项。《天机》上线首月活跃用户达300万人，
付费用户达24万人，流水金额达到6000万元。上线次月更是达到了390万活跃用户、
40万付费用户及近1亿元的游戏流水。
立动科技核心团队深入参与了《云中歌》、《星际来袭》等多款移动网络游
戏的研发或运营工作，在原有端游研发与运营经验的基础上，实现了良好的转型，
丰富的网络游戏行业从业经验与良好的综合素质使得这一团队在进入立动科技后
能够胜任移动网络游戏研发与运营的任务。
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立动科技核心团队具有的丰富的游戏研发经验也是立动科技的核心竞争力之
一，将有助于立动科技在未来保持持续的盈利能力。
3）立动科技核心团队具有丰富的发行、运营经验及下游渠道资源
立动科技的主要管理与技术团队来源于渡口网络，拥有丰富的端游研发与运
营经验，同时亦积累了丰富的下游渠道资源。
近年来，移动网络游戏兴起并取得了快速发展，现阶段移动网络游戏与传统
端游所不同的是，移动网络游戏的研发、上线周期相较于传统端游而言大幅缩短。
在这样的背景下，成熟的移动网络游戏研发商必须同时具备较强的发行与运营能
力才能够最终实现移动网络游戏的成功上线运营。
立动科技的核心团队具备丰富的发行与运营能力，同时具有丰富的下游渠道
资源，在移动网络游戏研发完毕进入测试、发行阶段后，立动科技的核心团队能
够快速搜寻到较为丰富的下游渠道资源，保证游戏测试、发行及上线运营按照计
划的时间进度完成，把握有利的游戏发行时点。
本报告期内，立动科技上线运营的主要游戏产品《云中歌》从研发至上线仅
用了约2个月时间，在运营方面采取了立动科技与爱奇艺联合运营的方式，同时渠
道商中亦包括360手游、百度游戏、腾讯应用宝、UC九游等国内知名游戏渠道商，
《云中歌》手游上线运营后取得了良好的市场反响，在上线当月即取得了超过1500
万元的流水表现，2015年12月更是取得了超过2600万元的流水表现。
立动科技所具有的丰富的发行、运营经验及下游渠道资源也是立动科技的核
心竞争力之一，将有助于立动科技在未来保持持续的盈利能力。
4）清晰的产品定位及多样的产品线有效降低风险，提升游戏上线表现
近年来，随着国内厂商不断进入移动网络游戏领域，该细分行业的竞争激烈
程度大大提高。为了实现充分的产品差异化，立动科技在所研发和运营的游戏产
品的类型定位方面精挑细选，辅之以立动科技管理、研发团队具有的丰富的游戏
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行业经验，使得立动科技研发、运营的游戏产品在上线后的市场表现得到了有力
的保证。在游戏产品的定型阶段，立动科技的管理、研发及运营团队均会广泛参
与，在充分了解行业需求情况及其变化趋势的情况下，经过充分的讨论与论证后
确定游戏产品的类型。游戏产品定型后，在后续的研发过程中，还会根据市场行
情变化以及各部门论证的意见进行调整。
就立动科技目前计划上线的游戏产品而言，每一款游戏产品均具有较为明确
的定位，包括其目标市场、目标客户群体等等。同时，基于这样准确的产品定位，
立动科技会有针对性地对每一款游戏的人物设定、画风与渲染、游戏玩法及后期
的宣传推广、渠道选择、道具设定与定价、推广与促销活动的策划等进行量身定
制，从而保证游戏产品从产品自身到后期的宣传推广、活动策划等充分契合相应
游戏产品的需求。举例而言，立动科技计划在2016年上线运营的游戏产品《星航
风暴》是一款硬派欧美科幻题材的策略SLG游戏，并且以3D全动态画面呈现，较
为符合海外市场需求，因此立动科技首先将其在东南亚市场推广，目前已经取得
了相关海外发行合同，在海外市场发行的同时，立动科技亦会视国内市场的变化
情况适时在国内市场上线运营。除上述定位于适合于海外发行的游戏，立动科技
亦在积极搜寻相关优质IP资源，打造精品化的IP类型游戏产品。部分热播影视剧
产品或历史上曾经拥有较高人气的端游产品由于其积累的大量优质”粉丝”，成
为移动网络游戏的有力受众保证。立动科技未来计划延续其在《云中歌》手游方
面的经验，搜寻和获取市场优质IP资源的同时，针对特定IP资源量身定做精品化
的游戏产品，这类游戏产品的受众基础良好，付费意愿较高，适合于开发生命周
期相对较长、品质较高的游戏产品。
未来立动科技计划充分协调各类型游戏产品的研发与运营，同时针对不同目
标市场及不同目标客户群体针对性地推出多款游戏产品，形成各款游戏产品的高
低搭配与有机结合，根据不同游戏产品的目标定位、生命周期、品质及时间进度
需求等充分协调自身资源，达到自身资源的最大化利用，同时充分分散风险。上
述明确的产品定位及多样的产品线亦是立动科技的核心竞争力之一。
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5）立动科技积极的海外市场布局使得受众市场更为广阔
近年来，随着国内手游市场竞争激烈程度的陡增，泰国、越南等海外游戏市
场越来越成为国内游戏厂商市场开拓的新大陆。立动科技自2015年8月设立以来即
积极进行海外游戏市场的布局与拓展，目前立动科技的高级海外商务总监张贞女
士常驻新加坡，负责立动科技海外发行的推广与渠道对接工作，并且立动科技目
前已经就在研的《星航风暴》产品与海外渠道商签署了合作协议。立动科技在海
外游戏市场的积极规划与布局使得立动科技未来在手游的海外市场方面具有一定
的先发优势，使得立动科技的游戏产品具有更为广阔的市场空间与更加宽泛的受
众基础，这也将构成立动科技的核心竞争力之一，将有助于立动科技在未来保持
持续的盈利能力。”
（3）立动科技盈利能力可持续性
立动科技的主要经营业务为移动网络游戏的研发与运营，立动科技的核心管
理、技术团队主要来源于原渡口网络核心团队，在渡口网络供职期间拥有丰富的
端游研发与运营经验。近年来，随着移动网络游戏市场的热度不断提升，原渡口
网络的核心团队与人员敏锐地觉察到游戏市场的上述变化，较早开始着手由端游
业务向移动网络游戏业务的转型。在原有端游研发、运营经验的基础上，原渡口
网络研发、发行与运营团队积极跟踪移动网络游戏市场的新元素与新变化，积极
引进相关先进技术理念及优秀行业人才，并于2015年8月18日设立立动科技，专注
于移动网络游戏的研发与运营业务。立动科技目前具备集移动网络游戏研发、发
行与运营多位一体的“自研自发”能力，具备较强的综合实力。同时，立动科技
在移动网络游戏的研发方面具备较强的实力，立动科技的研发团队具有丰富的研
发经验，就目前国内移动网络游戏研发所主流采用的Unity3D引擎及Cocos2D-X引
擎而言，立动科技的研发团队是国内最早使用这两款引擎的团队之一，有丰富的
Unity3D引擎及Cocos2D-X引擎的使用经验，对于这两款主流引擎具有深刻的理
解，相较于同行业其他厂商而言具有一定的优势，并且通过近来发行的数款移动
网络游戏，尤其是《云中歌》手游的成功发行与上线运营，在业内形成了一定的
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口碑，具有了一定的品牌效应。目前，立动科技还在进行进一步的业务发展布局，
数款游戏产品已经基本成型，将于2016年陆续发行上市，并且，除国内市场外，
立动科技亦在积极进行海外市场的布局，截至本回复出具之日，立动科技已经就
目前基本成型的一款游戏产品《星航风暴》与海外发行商签署了相关合作协议，
预计将在2016年登陆海外市场，进一步扩展立动科技的业务开展区域，提升立动
科技的行业地位。
截至本回复出具日，立动科技计划上线运营的游戏的进展情况如下：
（a）《星航风暴》
目前《星航风暴》游戏已经通过立动科技内部测试，正在寻找大陆资深玩家
和公会进行用户体验测试，对游戏玩法和各类细微 BUG 做最终的优化和完善。
就该款游戏立动科技已经与 50 家左右媒体网站展开合作，将在未来建设相应的游
戏特色和玩法等资料专区。同时，游戏相关的微信公众号、百度贴吧、官方微博
等官方资讯平台已经开始准备。就玩家预热活动而言，立动科技目前准备寻找一
家一级媒体进行独家合作。就媒体宣传而言，目前该款游戏已曝光游戏玩法热点，
主要通过玩家参与讨论的形式展开，参与讨论的奖品为游戏精美模型和周边，预
计对游戏类和非游戏类 SF 迷具有较强吸引力。
（b）《特勤姬甲队》
目前《特勤姬甲队》研发工作已经基本完成，已经拥有正式的测试版本并正
在展开各项测试工作。后续对游戏进行后期的调整和完善后，计划在 2016 年 6
月提供正式的上线版本。上线工作方面，目前正在进行游戏版号的相关申请和审
批工作，游戏版号审批完毕后，将立即启动后续的对外测试、运营和收费工作，
预计 2016 年中旬上线。游戏版号申请审批过程中，立动科技已开始与 AB 站就游
戏的合作推广事项展开谈判和商议，并同时在 UC 九游等重要游戏媒体上，开启
了游戏的预热宣传工作。
（c）《梦想三国》
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《梦想三国》游戏策划工作已经接近尾声，游戏主架构、核心玩法、关键数
值模型等均已基本建立完毕，现阶段主要研发工作集中在各类美术相关内容上；
第一个成熟的可测试版本（不包含最终美术效果）预计将在 2016 年的 7 至 8 月之
间完成，并在 9 月完成全部优化和完善，面向市场提供成熟的可对外测试版本。
游戏版号申请资料已经提前开始汇总和制作，宣传推广方面已与约 50 家媒体初步
确定了游戏专区、游戏预热活动的意向。
（d）《魔神争霸》
目前《魔神争霸》（目前已更名为《魔剑奇兵》）游戏已经拥有可运行的 Demo
版本；计划将首先在国内对非 VR 版本进行封闭测试，随后进行海外运营。
游戏上线进度方面，第一个未来上线的测试版本即将完成，同时已经同步开
始了游戏版号的申请和审批工作；游戏市场推广方面，官网、logo、Icon、视频
等各类宣传素材均已开始准备，版号申请与素材准备完毕后，预计将在 2016 年中
旬启动游戏的宣传推广和首次测试等工作。
预热方面，就该款游戏产品立动科技已经与50家左右媒体网站展开合作，将
建设游戏特色和玩法等资料专区，魔剑奇兵官方微信和官方微博已经建立完毕，
正在进行腾讯和新浪的官方认证和审核工作。
（4）市场可比交易的业绩预测情况对比
首年承诺 第 2 年承诺 第 3 年承诺 第 4 年承诺 承诺期内
交易对价
序号 上市公司 标的资产 净利润（万 净利润（万 净利润（万 净利润（万 净利润增
（万元）
元） 元） 元） 元） 长率
智明星通
1 中文传媒 100%股 266,000 15,101.00 20,205.00 25,100.00 - 28.92%
权
酷牛互动
2 凯撒股份 100%股 75,000 6,000.00 7,500.00 9,375.00 11,575.00 24.49%
权
恺英网络
3 泰亚股份 630,000 46,192.60 57,107.77 70,178.77 - 23.26%
100%股
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权
天马时空
4 掌趣科技 267,760 21,100.00 25,900.00 33,000.00 - 25.06%
80%股权
天上友嘉
5 凯撒股份 100%股 121,500 8,550.00 11,460.00 14,330.00 - 29.46%
权
雷尚科技
6 天神娱乐 100%股 88,000 6,300.00 7,875.00 9,844.00 - 25.00%
权
妙趣横生
7 天神娱乐 58,900 4,150.00 5,475.00 6,768.75 - 27.71%
95%股权
赞成科技
8 禾欣股份 100%股 110,000 8,000.00 11,000.00 13,000.00 - 27.48%
权
承诺期内平均净利润增长率 26.42%
根据上市公司与渡口网络、三艾兄弟及金津、张贞、孙晶晶、邵宏签署的《业
绩补偿协议》的约定，渡口网络、三艾兄弟承诺，立动科技2016年度的净利润不
低于人民币6,500万元，2016年和2017年度净利润累积不低于人民币14,600万元，
2016年、2017年和2018年度净利润累积不低于人民币24,600万元，2016年、2017
年、2018年和2019年度净利润累积不低于人民币36,200万元，2016年、2017、2018
年、2019年和2020年度净利润累积不低于人民币49,600万元。
由于立动科技与上述市场可比交易标的资产业务规模、业务模式、成立时间
等均有一定差异，故承诺净利润绝对值存在差异。按照2016年度、2017年度、2018
年度、2019年度、2020年度承诺净利润分别不低于人民币6,500万元、8,100万元、
10,000万元、11,600万元、13,400万元计算，立动科技业绩承诺期内承诺净利润年
复合增长率为19.83%，较上述市场可比交易承诺净利润年复合增长率均值26.42%
相比更为谨慎。
综上，结合立动科技经营业绩、业务拓展情况、核心竞争力及可持续性以及
市场可比交易的业绩预测情况对比等，立动科技的业绩承诺具有可实现性。
（三）稻草熊影业
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（1）稻草熊影业目前主要经营情况及储备作品情况
稻草熊影业目前已经制作完成并发行的电视剧作品为《剑侠传奇》，截止2016
年4月30日，《剑侠传奇》已完成了第一轮卫星电视的首次播放及第1.5轮跟播，
二、三轮播放正在洽谈中，目前已与两家地面播放平台签订播出合同、一家海外
播出平台签订播售合同。
2016年稻草熊影业正在上映、正在制作或计划拍摄的电视剧共有《不可能完
成的任务》、《繁星四月》、《一剑横空》、《别说我不如你》和《蜀山战纪之
绝爱无双》。《不可能完成的任务》于2016年1月完成后期制作，已取得发行许可
证，发行证号为（苏）剧审（字）2016第002号。目前正在与各电视台及新媒体播
放平台积极接洽。地面发行方面，已与湖南、陕西、山西、江苏、深圳、浙江等
地方电视台签订电视剧播放协议。与华视网聚签订网络播放协议。《繁星四月》
由幸福蓝海影视文化集团股份有限公司（以下简称“幸福蓝海”）负责立项、拍摄，
已于2016年1月完成广电总局备案公示。电视剧《繁星四月》已于2016年4月26日
于无锡华莱坞影视基地开机。《别说我不如你》已采购剧本并完成二期付款，目
前确定赵丽颖担任女主角，预计2016年9月开机。《蜀山战纪之绝爱无双》为原创
剧本，由编剧马焱执笔，目前编剧已完成分集故事，预计2016年8月开机。除上述
评估预测范围内剧目外，为保证经营业绩的完成并提高资金使用效率，2016年4
月稻草熊影业作为承制方向《一剑横空》投资1,380万元，占该剧投资总额的
43.125%，2016年2月该剧已向国家广播电影电视总局备案，2016年4月13日于横
店开机，樊少皇、李倩主演，预计于2016年7月底前完成现场拍摄。该剧投资金额
较小，不会影响2016年已预测剧目的正常进行。
（2）稻草熊影业核心竞争力
① 领先的新媒体预售能力
目前，稻草熊影业在网络新媒体预售领域处于业内领先地位，其 2015 年重点
打造的作品《剑侠传奇》率先登陆爱奇艺视频网站，播出后获得广泛好评，奠定
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了后期电视台播出的观众基础，也为视频网站带来巨大流量，合作效果受到各方
深度认可。稻草熊影业通过预售方式增强了自身的盈利能力。
② 强大的发行能力
稻草熊影业已与爱奇艺等网络视频新媒体企业和包括湖南卫视、江苏卫视、
浙江卫视、东方卫视、安徽卫视等各省级电视台在内的数十家电视剧播出机构建
立了合作关系，形成了较为完整的电视剧发行网络。
截至目前，稻草熊影业的作品均由刘小枫带领的发行团队自身负责宣传发行，
每部剧均实现了在爱奇艺等知名视频网站和国内收视率较高的卫视频道首播播
出。目前稻草熊影业与国内主流省级卫视、网络视频网站播出平台建立了合作关
系，依托与市场端的深度合作关系，稻草熊影业的作品在前期选题策划阶段即能
展开与市场渠道的对接沟通，加之始终贯彻执行市场化导向的拍摄制作理念，使
得稻草熊影业创作的作品在取得发行许可证前就完成了首轮卫视或网络视频网站
的预售。
稻草熊影业总经理刘小枫2003年任电视剧制片人，历任江苏省浪淘沙影业有
限公司影视部主任、南京传奇影业有限公司总经理、凤凰传奇影业有限公司总经
理。近年来拍摄制作发行了多部有影响力的电视剧作品，如《牌坊下的女人》、
《新萍踪侠影》、《新白发魔女传》、《我的抗战》等。副总经理张秋晨1998年
开始从事电视剧发行、策划工作，是资深影视剧发行人。2000年发行由徐峥、陶
虹、陈红、孙兴、翁虹等主演的《春光灿烂猪八戒》并在全国热播。2001年发行
由陈凯歌执导的古装电视剧《吕布与貂蝉》，同年发行中国内地与香港联手打造
的古装悬疑电视剧《带刀女捕快》。除此之外，其发行的作品还有：《孤雁》、
《我的抗战》、《我的抗战之猎豹突击》、《铁血轻奇兵》、《你的传奇之危机
四伏》、《铁血独立营》、《婆媳的战国时代》、《六块六毛六那点事》、《再
爱我一次》、《胜利者》、《红粉》、《风月》和《新乱世佳人》等优秀影视作
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品近千集。
③ 优秀的核心主创团队
稻草熊影业与多名业内一线优秀导演、演员、制片人、制片主任、编剧建立
了良好的合作关系。截至本回复出具日，稻草熊影业与吴奇隆、赵丽颖、黄伟杰、
马焱、牛静等达成了三年左右的长期合作意向。稻草熊影业与优秀的电视剧行业
专业人士的长期合作有力地保证了稻草熊影业出品即精品策略的完成。
（3）稻草熊影业盈利能力可持续性
稻草熊影业专注于精品电视剧的制作、发行及其衍生业务，该业务是影视产
业的重要细分行业。自 2014 年 6 月成立以来，凭借核心业务团队多年的影视剧制
作和发行经验，稻草熊影业聚焦于精品电视剧，快速成长为国内一流的电视剧内
容提供商。稻草熊影业已与爱奇艺等网络视频新媒体企业和包括湖南卫视、江苏
卫视、浙江卫视、东方卫视、安徽卫视等各省级电视台在内的数十家电视剧播出
机构建立了合作关系，形成了较为完整的电视剧发行网络。
稻草熊影业通过向视频网站爱奇艺预售《剑侠传奇》的方式，在卫视上映前
即为剧集造势，获得大量影迷、集聚超强人气，很好的奠定了电视台播放的观众
基础，而爱奇艺也因此获得巨大流量和优质付费用户，随后首轮播出电视台安徽
卫视也因为剧集空前的关注度获得了良好的收视率。各方强强借力，形成合力，
形成三方共赢的局面。
稻草熊影业的《剑侠传奇》电视剧播放模式的创新和剧集良好的播出效果为
稻草熊影业树立了较好的口碑，通过打造系列精品剧，一方面保证该系列电视剧
能热拍热卖，另一方面，良好的口碑也使得稻草熊影业推出新的电视剧更加容易
被播出机构和观众认可。稻草熊影业在题材创意上推陈出新，不断探索更加先进
的营销模式，提升稻草熊影业在策划、制作、发行等方面的优势，巩固和加强稻
草熊影业的优势竞争地位。
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稻草熊影业继续坚持以“一精带多剧”的模式，在制作精品电视剧的基础上同
时参与拍摄其他电视剧，不断提高盈利能力和市场竞争力。
（4）市场可比交易的业绩预测情况对比
第4年
承诺期
第 2 年承 承诺净
收购对 交易对价 首年承诺净 第 3 年承诺净 内净利
收购方 诺净利润 利润
象 （万元） 利润（万元） 利润（万元） 润增长
（万元） （万
率
元）
金磊股份 完美影视 272,623.00 17,500.00 24,000.00 30,000.00 37,500.00 28.92%
万好万家 青雨影视 71,500.00 5,562.72 7,150.00 8,939.05 - 26.77%
北京旅游 世纪伙伴 135,000.00 9,000.00 11,000.00 13,000.00 15,000.00 18.56%
北京旅游 星河文化 75,000.00 5,000.00 6,500.00 8,500.00 10,000.00 25.99%
禾欣股份 慈文传媒 200,830.00 19,500.00 25,000.00 31,000.00 26.09%
捷成股份 中视精彩 91,080.00 6,600.00 9,240.00 12,012.00 15,615.60 33.25%
捷成股份 瑞吉祥 117,000.00 9,000.00 11,700.00 15,210.00 19,773.00 30.00%
梦幻星生
骅威股份 120,000.00 10,000.00 13,400.00 16,525.00 28.55%
园
星美联合 欢瑞世纪 302,512.90 17,000.00 24,100.00 29,000.00 30.61%
承诺期内平均净利润增长率 27.64%
数据来源：上市公司公告
根据上市公司与刘小枫、刘诗施、赵丽颖签署的《业绩补偿协议》的约定，
刘小枫、刘诗施、赵丽颖承诺，稻草熊影业2016年度的净利润不低于人民币10,000
万元，2016年度和2017年度净利润累积不低于人民币24,000万元，2016年度、2017
年度和 2018年度净利润累积不低于人民币43,600万元。
由于稻草熊影业与上述市场可比交易标的资产业务规模、业务模式、经营状
况等均有一定差异，故业绩承诺绝对值存在差异。按照2016年度、2017年度、2018
年度承诺净利润分别不低于人民币10,000万元、14,000万元、19,600万元计算，稻
草熊影业业绩承诺期内承诺净利润年复合增长率为40.00%，高于上述市场可比交
易承诺净利润年复合增长率均值27.64%，主要原因为稻草熊影业成立时间较短，
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尚处于快速发展时期；核心竞争能力突出，管理团队发行能力较强，与一线编剧、
导演、演员长期合作融洽；目前的剧目储备支持了其高速增长；相比同行业可比
交易，其盈利能力预计会有较大增长空间。
综上，结合稻草熊影业经营业绩、业务拓展情况、核心竞争力及可持续性以
及市场可比交易的业绩预测情况对比等，稻草熊影业的业绩承诺具有可实现性。
3）结合业绩承诺方的资金实力，补充披露本次交易业绩承诺方的承诺履行
保障措施。
（一）甘普科技
根据《北京暴风科技股份有限公司与天津中路科技发展合伙企业（有限合伙）、
路旭、杨国栋及吴俊之发行股份及支付现金购买资产协议》的约定，上市公司以
新增股份及支付现金相结合的方式支付甘普科技的全部收购价款共计105,000万
元，其中股份对价金额为73,500万元，占全部收购价款的70%，现金对价金额为
31,500万元，占全部收购价款的30%。
天津中路通过本次收购获得的暴风科技新增股份自该等新增股份上市之日起
36个月内不得以任何方式进行转让。因此，天津中路通过本次交易取得的全部股
权将予以锁定三年的时间，以充分保障交易对方天津中路对于协议项下业绩补偿
义务的履行。
根据上市公司与天津中路、路旭、杨国栋及吴俊签署的《业绩补偿协议》，
如发生实际利润数低于承诺利润数而需要天津中路进行补偿的情形，天津中路应
当首先以其通过本次交易获得的上市公司股份进行股份补偿，天津中路所持剩余
股份数不足以支付全部补偿金额的，天津中路应当以现金形式进行补偿。路旭、
杨国栋及吴俊同意就《业绩补偿协议》项下天津中路所应承担的现金补偿义务向
上市公司承担连带清偿责任。因此，从协议约定角度而言，本次交易中暴风科技
与天津中路、路旭、杨国栋及吴俊签署的《发行股份及支付现金购买资产协议》
及《业绩补偿协议》充分保障了业绩承诺方对于协议项下业绩补偿义务的履行。
第 33 页
从路旭、杨国栋及吴俊的财产状况而言，路旭先生、杨国栋先生为甘普科技
高级管理人员，从事互联网、游戏行业将近十年，具有相应的工作收入、资金积
累，具有一定资金实力以保证其履行协议项下的业绩承诺与补偿义务。吴俊女士
为甘普科技天使投资人，结合吴俊女士多年的工作收入、投资积累，以及家庭积
累、信用状况等，吴俊女士具备良好的资金实力及履约保障能力。
（二）稻草熊影业
2016年3月11日，上市公司与交易对方刘小枫、刘诗施、赵丽颖签署了《发行
股份及支付现金购买资产协议》，上市公司以新增股份及支付现金相结合的方式
支付稻草熊影业60%股权的全部收购价款共计108,000万元，其中股份对价金额为
75,600万元，占全部收购价款的70%，现金对价金额为32,400万元，占全部收购价
款的30%。
刘小枫通过本次交易获得的上市公司新增股份自该等新增股份上市之日起至
12个月届满之日不得以任何方式进行转让；上述12个月锁定期限届满后，刘小枫
通过本次交易获得的上市公司新增股按照下述安排分期解锁：第一期：自新增股
份上市之日起满12个月且其在《业绩补偿协议》项下就2016年度对应的补偿义务
（如有）已履行完毕的，其本次取得的新增股份中的40%扣减解锁当年已补偿股
份数量（如有）后的剩余部分可解除锁定；第二期：自新增股份上市之日起满24
个月且其在《业绩补偿协议》项下就2017年度对应的补偿义务（如有）已履行完
毕的，其本次取得的新增股份中的30%扣减解锁当年已补偿股份数量（如有）后
的剩余部分可解除锁定；第三期：自新增股份上市之日起满36个月且其在《业绩
补偿协议》项下就2018年度对应的补偿义务（如有）已履行完毕的，其本次取得
的新增股份中尚未解锁的剩余股份可解除锁定。刘诗施、赵丽颖通过本次收购获
得的上市公司新增股份自该等新增股份上市之日起至36个月届满之日及刘诗施、
赵丽颖在本次交易项下业绩补偿义务履行完毕之日前（以较晚者为准）不得以任
何方式进行转让。
第 34 页
2016年3月11日，上市公司与稻草熊影业的全体股东刘小枫、刘诗施、赵丽颖
签署了《业绩补偿协议》，补偿义务发生时，各补偿义务主体应当首先以其通过
本次交易获得的暴风科技股份进行股份补偿，补偿义务主体所持剩余股份数不足
以支付全部补偿金额的，补偿义务主体应当以现金形式进行补偿，并应当按照暴
风科技发出的付款通知要求向暴风科技支付现金补偿价款。此外，各补偿义务主
体就现金补偿义务向暴风科技承担连带清偿责任。因此，从协议约定角度而言，
本次交易中暴风科技与刘小枫、刘诗施、赵丽颖签署的《发行股份及支付现金购
买资产协议》及《业绩补偿协议》充分保障了业绩承诺方对于协议项下业绩补偿
义务的履行。
从刘小枫、刘诗施、赵丽颖的财产状况而言，刘小枫先生从事电视剧行业多
年，具备一定的资金支付能力。除此以外，刘诗施女士、赵丽颖女士为知名演员，
具备一定的资金实力以保证其履行协议项下的业绩承诺与补偿义务。
（三）立动科技
根据《北京暴风科技股份有限公司与杭州立动信息科技有限公司全体股东、
金津、张贞、孙晶晶、邵宏之发行股份及支付现金购买资产协议》的约定，上市
公司以新增股份及支付现金相结合的方式支付协议项下立动科技的全部收购价款
共计97,500万元，其中股份对价金额为68,250万元，占全部收购价款的70%，现金
对价金额为29,250万元，占全部收购价款的30%。
渡口网络、三艾兄弟通过本次收购获得的暴风科技新增股份自该等新增股份
上市之日起36个月内不得以任何方式进行转让；前述36个月锁定期限届满后，渡
口网络、三艾兄弟通过本次收购获得的暴风科技新增股份按照协议安排分期解锁。
因此，渡口网络、三艾兄弟通过本次交易取得的全部股权将予以锁定三年以上时
间，以充分保障交易对方渡口网络、三艾兄弟对于协议项下业绩补偿义务的履行。
根据《北京暴风科技股份有限公司与杭州立动信息科技有限公司全体股东、
金津、张贞、孙晶晶、邵宏之业绩补偿协议》的约定，补偿义务发生时，各补偿
第 35 页
义务主体应当首先以其通过本次交易获得的暴风科技股份进行股份补偿，补偿义
务主体所持剩余股份数不足以支付全部补偿金额的，补偿义务主体应当以现金形
式进行补偿，并应当按照暴风科技发出的付款通知要求向暴风科技支付现金补偿
价款。此外，各补偿义务主体就现金补偿义务向暴风科技承担连带清偿责任，并
且，金津、张贞、孙晶晶、邵宏同意，金津、张贞、孙晶晶、邵宏就本协议项下
渡口网络、三艾兄弟所应承担的现金补偿义务向暴风科技承担连带清偿责任。因
此，从协议约定角度而言，本次交易中暴风科技与渡口网络、三艾兄弟及金津、
张贞、孙晶晶、邵宏签署的《发行股份及支付现金购买资产协议》及《业绩补偿
协议》充分保障了业绩承诺方对于协议项下业绩补偿义务的履行。
从渡口网络、三艾兄弟及金津、张贞、孙晶晶、邵宏的财产状况而言，渡口
网络账面还具有部分自有物业，同时还具有部分自有物业租赁收入，具备一定的
资金支付能力。除此以外，金津先生自己创业多年，张贞女士、孙晶晶先生、邵
宏先生也从业多年，自身均有一定的资金实力以保证其履行协议项下的业绩承诺
与补偿义务。
经与标的公司高级管理人员访谈、查阅标的公司未来发展规划资料、整理可
比上市公司及可比交易资料，中联评估认为，在评估假设条件成立的情况下，本
次交易的评估增值率、市盈率具备合理性；在行业环境未发生重大变化或其他不
可抗力的情况下，业绩承诺金额具备可实现性，业绩承诺方具备履行承诺的能力。
2. 反馈意见第2条：申请材料显示，考虑到甘普科技、稻草熊影业、立动科
技对上市公司“DT大娱乐”的战略意义及良好的协同效应，本次甘普科技 100%股
权的最终交易价格为 105,000万元，相比评估值溢价约 9.87%；稻草熊影业 60%
股权的最终交易价格为 108,000万元，相比评估值溢价约 17.87%；立动科技
100%股权的最终交易价格为 97,500万元，相比评估值溢价约 8.03%。申请材料
同时显示，当协同效应导致甘普科技、稻草熊影业收入、毛利相比收益法评估预
测值提升 10%-25%左右、导致立动科技净利润增长率相比市场法评估预测值提
升 10%-20%时，将导致本次交易标的资产评估值产生约 10%-20%的溢价。请
第 36 页
你公司：1）进一步量化分析并补充披露甘普科技、稻草熊影业、立动科技与上
市公司的协同效应，以及上述 10%-25%、10%-20%提升值的依据。2）结合上
述量化分析及近期市场可比交易、同行业可比上市公司市盈率的比较分析，补充
披露本次交易溢价的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
1）进一步量化分析并补充披露甘普科技、稻草熊影业、立动科技与上市公
司的协同效应，以及上述 10%-25%、10%-20%提升值的依据。
甘普科技、稻草熊影业和立动科技将在多维度与上市公司产生协同效应，包
括但不限于游戏的流量导入、影视内容的新媒体分销、影游联动的IP增值效应等
等。收购甘普科技、稻草熊影业、立动科技后，将使得暴风科技形成面向海外市
场的“平台--流量入口--影游联动--游戏产品开发--海外游戏发行--用户相互导入--
其他业务拓展--硬件推广”的海外互联网产品生态系统。具体如下：
（一）上市公司与甘普科技、立动科技协同效应的分析
1、上市公司的巨大流量可通过游戏推广、分发变现为收入
上市公司旗下主营互联网产品“暴风影音”拥有2亿用户，且用户属性大部分
为年轻的娱乐用户。目前，暴风影音的流量变现主要通过广告为主。相对而言，
游戏拥有高粘性，高收入转化率等优势，以游戏作为流量变现方式已经成为当前
国内互联网产品变现的一个主要趋势。特别是对于大流量且拥有“娱乐”属性用
户的平台而言，游戏变现已成为主要方式。
以网易（NASDAQ:NTES）、腾讯（HK:00700）、奇虎360（NYSE:QIHU）
为例，2016年网易财报显示，其2016年第一季度净收入79.15亿元人民币（12.28
亿美元），在线游戏服务净收入为60.15亿元人民币（9.33亿美元），占比高达76%；
奇虎360近3年的营收增长有80%来自于网络游戏业务的拓展，其2015年游戏业务
与广告业务各占总营收的50%左右，游戏已逐渐成为其营收的主要业务组成；用
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户更具“娱乐”属性的腾讯，其2015年网络游戏收入已占其总营收的59%，远高
于其网络广告收入12%的占比。
作为业内少有的2亿“重娱乐属性”用户平台之一，暴风科技通过网络游戏将
对其流量变现带来巨大的增量。对于暴风科技而言，通过收购游戏发行公司、研
发公司，有利于打造一站式游戏服务商，从而提高公司在网游领域及互联网领域
的核心竞争力。
本次收购后，暴风科技将为甘普科技发行的游戏、立动科技研发的游戏进行
导流和精准用户导入。由于暴风科技用户年轻娱乐属性明显，大部分为潜在游戏
玩家，收购完成后，甘普科技、立动科技将根据用户地域、机型、对游戏和视频
题材的兴趣、用户付费能力、用户付费生命周期等基础信息，利用聚类和协同过
滤等大数据处理算法，将暴风科技现有的视频用户从两个方面导入成为甘普科技
发行的游戏用户、立动科技研发的游戏用户：第一、判断分析是否为潜在游戏用
户及游戏用户类别（暴风科技现有用户与游戏用户高度重合）；第二、分析目前
在玩游戏种类及游戏题材和玩法。在暴风科技用户导入之后，再根据是否付费用
户、付费能力（是否重度用户）、选择的游戏、用户所处游戏阶段（尝鲜后流失、
健康玩游戏和付费中、付费后热度衰退）等方面，对用户进行持续运营，尤其是
对消费能力强的重度用户配备专属一对一客服，充分发挥这部分用户的消费能力。
由此可以高效利用暴风科技PC、移动端大流量产品，在广告外拓展暴风大流量的
变现方式，提升流量产品的盈利能力。
2、甘普科技的海外发行能力有助于拓宽上市公司业务类型
据预测，2016年，全球移动游戏市场规模将达到996亿美元，以Supercell、King
为首的顶级移动游戏商游戏平均年收入超过10亿美金，由此可以看到全球移动游
戏市场前景广阔；东南亚市场方面，2017年预测将达到22亿美金规模，LINE、
Garena等公司游戏年收入可超过千万美金。而在中国国内游戏发行竞争日趋激烈
的背景下，游戏海外发行已经成为了一片蓝海。而甘普科技较早涉足游戏海外发
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行行业，凭借其较早进入海外发行市场的先发优势、深度本土化优化以及专业的
推广、运营，其业务从泰国、越南等东南亚地区起步，现已覆盖至东南亚、港澳
台以及欧美等多个国家及地区，逐步建立起遍布全球的游戏发行及运营网络。目
前，甘普科技在主要海外发行地组建了本地团队，同时通过其发布游戏大力拓展
了玩家客服体系，目前玩家客服超过200人，覆盖全球英文市场，实现了7*24小时
覆盖。从2014年开始，拓展海外游戏市场的中国手游公司迎来爆发点，甘普科技
至今短短两年内实现从零到千万利润的跨越，与FaceBook（NASDAQ:FB）、Google
（NASDAQ:GOOGL）、网易（NASDAQ:NTES）等顶级公司实现了紧密合作。
这些业务优势都将成为暴风科技新的业务增长点。
3、甘普科技的海外游戏发行业务与暴风科技的业务国际化战略将相互作用
甘普科技在海外各个国家积累的近千万用户都是年轻化的重度娱乐用户，这
些用户可以直接利用甘普科技在海外的运营能力转化为暴风科技的海外用户，从
而将暴风科技的视频业务和秀场业务推向海外，使得暴风科技在该等领域拥有直
接的大量重度消费用户；目前，甘普科技已经与上市公司就未来暴风VR、TV等
硬件的海外推广达成一致，甘普科技将利用其自有渠道和海外合作伙伴帮助暴风
VR和TV的海外销售和推广。
4、立动科技的研发实力有助于增强暴风科技游戏业务的可持续性
拥有持续开发优质游戏内容的能力是互联网公司拓展游戏业务不可或缺的环
节，相较于单纯的购买游戏发行权等方式，外延式并购成熟的优质游戏研发公司
能使暴风科技游戏业务发展具有可持续性，为未来DT大娱乐战略打下坚实的基
础。 本次交易后，暴风科技将在游戏领域获得优质的游戏研发、运营团队，进
一步提升整体经营效率，提升经营业绩。
5、立动科技与暴风科技合作后将获得运营效率、业绩指标的提升
立动科技拥有国内优秀的游戏开发团队，但是由于缺乏与自身紧密结合的游
戏发行核心平台，削弱了其在与各家发行平台的合作过程中的话语权，开发的优
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质游戏收入中大部分被发行平台、渠道商等分流，导致其单品游戏利润率水平下
降。以数据为例，立动科技《云中歌》单品游戏整体利润率约35%，凭借着其优
质的游戏开发水平，《云中歌》的利润率超过行业平均水平10%-20%，但仍低于
拥有自身发行平台的同级别游戏，如奇虎360旗下的《跑男》，扣除平台关联收费
后，利润率仍能超过50%。与暴风科技结合后，将迅速提升立动科技行业上下游
话语权，进而提升其游戏运营利润率。暴风科技流量的精准导入对于立动科技的
游戏而言是巨大的用户增量。以立动科技当前开发游戏运营效率，单用户营收贡
献约100元/用户，假设暴风科技2016年可向立动游戏导入40万用户（平台用户转
化率0.2%），可为立动科技增长4,400万营收。随着双方业务结合日益紧密，如用
户转化率在3年内提升至1.5%，收益将会进一步大幅上升。
（二）上市公司与稻草熊影业协同效应的分析
1、稻草熊影业的IP运营能力是公司实现DT大娱乐战略的必要环节
稻草熊影业拥有较为突出的IP整体运营能力，在IP研发、IP孵化、IP变现领
域拥有丰富的经验。以稻草熊影业基于“蜀山IP”为基础进行再创作而打造出的
电视剧作品《剑侠传奇》为例，该剧自2015年9月22日以付费模式在爱奇艺VIP频
道网络播放，截至目前，第一季至第五季累计播放量分别为4.06亿、2.57亿、2.37
亿、2.55亿和2.83亿，在网络版取得不俗的播放量的情况下，《剑侠传奇》于2016
年1月16日在安徽卫视黄金档首轮播出，1月26日江西卫视1.5轮跟播，1月17日在
江苏卫视非黄金档播放。在CSM35城收视数据中，安徽卫视首播当晚收视率达到
0.977，超越了安徽卫视2015年电视剧全年收视最高成绩。2016年1月，该剧同名
手游《蜀山战纪之剑侠传奇》上线运营，并连续三个月在IOS付费榜排名前五，
最高月流水超过5000万元，稻草熊影业通过影游联动的方式进一步释放“蜀山IP”
的价值；另外，稻草熊影业基于“蜀山IP”的第二部电视剧作品《蜀山战纪之绝
爱无双》也将在2016年开拍。稻草熊影业拥有突出的IP研发和通过电视剧将IP变
现的能力，并能与公司游戏业务以及其他泛娱乐业务形成良性互补，是公司实现
DT大娱乐战略的必要环节。
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2、稻草熊影业精品电视剧的制作能力是公司在线视频业务未来核心竞争力的
重要组成部分
一方面，我国在线视频整体市场规模保持快速增长：根据艾瑞咨询的统计，
2015年中国在线视频市场规模超过400亿，同比增长率为61.2%，2018年，我国在
线视频整体市场规模将超过1000亿元。
另一方面，我国各主流视频网站进入了差异化竞争的阶段，内容与技术双轮
驱动已普遍成为各家视频网站的未来方向，其中优质的内容和良好的用户体验正
逐渐成为未来市场竞争的核心优势，为实现用户数量增长及增强用户黏性起到关
键作用。
稻草熊影业作为国内电视剧行业内口碑较好、知名度较高的电视剧制作机构
之一，专注于精品电视剧的投资、制作及发行，将从多个方面进一步增强公司电
视剧内容方面的优势，进一步巩固用户黏性，为本公司保持行业领先地位作出贡
献。
3、稻草熊影业所擅长的电视剧作品发行模式有助于公司付费会员业务的快速
增长，有助于进一步改善公司收入结构
2015年，在线视频用户付费进入快速增长和爆发期，各视频企业开始大力推
广用户付费。随着探索的不断推进，会员权益不断丰富化，会员体系分明。付费
内容也不断向多样化发展，为用户提供了更多的内容选择，例如付费点播电影、
会员免费电影、会员提前观看电视剧以及付费电视剧等。根据艾瑞咨询的统计，
2015年的在线视频收入当中，视频增值服务，即用户付费收入占比为12.8%，较
2014年的5.6%增长了7.2个百分点。
稻草熊影业是电视剧行业播出模式的创新者，《剑侠传奇》的播出模式打破
了长久以来网站跟播的模式，对视频网站会员增值业务的发展有着显著的促进作
用。据公开信息查询，自2015年9月22日以付费模式在爱奇艺VIP频道网络播放之
后，爱奇艺VIP会员数在12小时之内增加79万。
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截至目前，公司PC端与移动端月度活跃用户合计约2亿，参考爱奇艺VIP会员
与月活用户数的比例约为3%至4%，公司VIP用户增值业务增长空间超过10倍；假
设《蜀山战纪之绝爱无双》在暴风影音VIP独播并为公司带来50到100万年付费会
员增量，以公司目前VIP会员年费120元计算，公司营业收入将增长6,000到12,000
万元。综上所述，稻草熊影业的优质内容研发制作能力和创新的播出模式，将有
助于公司会员增值业务的弯道超车，并有助于公司进一步改善收入结构。
（三）本次重组标的之间协同效应的分析
2015年，上市公司明确了“DT大娱乐”的发展战略，在这样的大背景下，游
戏及影视成为“DT大娱乐”战略的重要组成部分。未来，上市公司除围绕互联网
视频、互联网电视、虚拟现实、在线互动直播等平台进一步深耕的同时，还将着
力打造影视剧、游戏等重要变现渠道，形成“影游互动”的良好局面。同时，公
司目前也正在积极地谋求进军海外市场。
截止目前，甘普科技已拥有海外注册用户近千万人，其海外发行的推广销售
能力、玩家行为分析能力、客户分析能力、市场应变能力都将为暴风科技国际化
提供助力。其具体作用可以体现在以下方面：
首先，甘普科技与立动科技的合作，打通了游戏研发和游戏发行，形成产业
链闭环。甘普科技海外发行平台拥有千万级用户，同时熟悉海外用户心理和游戏
偏好。甘普科技的海外市场优势可以顺畅转化为立动科技发力海外游戏市场的强
大动力。从国家选择、游戏类型立项、玩法和收费本地化，到游戏推广、海外流
量导入、分成比例等方面，甘普科技与立动科技的强强联合，将有利于双方抢占
海外市场，提高收入和利润率水平。
其次，甘普科技将与稻草熊影业实现良好的业务协同：第一、甘普科技的海
外游戏业务发轫于东南亚和港澳台地区，在品牌宣传、市场推广等方面有较强积
累，熟悉当地文化和线上线下媒介。将助力稻草熊影业拓展东南亚、港澳台市场。
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同时，稻草熊影业的影视品牌、艺人资源，也能为甘普科技在上述地区的游戏发
行推广提供帮助；第二、实现海外影游联动：东南亚地区深受中国文化影响，昆
仑万维（SZ:300418）的《武侠Q传》在泰国曾取得较好的成绩。稻草熊影业的《蜀
山战纪》系列IP的改编游戏，在东南亚、港澳台拥有较高的商业价值。甘普科技
与稻草熊影业的合作，将有利于这些强势IP的海外游戏变现。
第三，作为具备行业领先影游联动能力的团队，立动科技与稻草熊影业具有
良好的合作基因。立动科技仅利用两个月的时间，完成《云中歌》开发并在各大
核心渠道上线，并在当月月流水突破1500万元，是2015年影游联动颇具标志性的
游戏产品之一。稻草熊影业制作的《剑侠传奇》，在IP授权给蓝港互动（HK:08267）
后，制作的游戏月流水峰值超过5000万元。双方目前均拥有多部高质量IP储备，
如稻草熊即将开始制作的《蜀山战纪之绝爱无双》等一系列影视剧，而立动科技
拥有的《天机》、《魔神争霸》、《星际来袭》等多个具有普遍影响力的游戏IP。
后续双方在影视、游戏IP之间的互动将通过暴风平台得到多维度多循环的放大，
进而在体系内打造影游联动，最大化上市公司利益。
基于上述多维度的潜在协同效应分析，本次交易作价较评估值存在一定溢价。
2）结合上述量化分析及近期市场可比交易、同行业可比上市公司市盈率的
比较分析，补充披露本次交易溢价的合理性
（一）甘普科技、立动科技
1、可比同行业上市公司市盈率、市净率对比分析
按照《上市公司行业分类指引》（2012年修订），甘普科技、立动科技属于“信
息传输、软件和信息技术服务业”中的“软件和信息技术服务业（I65）”，同行业
可比上市公司截至2015年12月31日的估值情况如下：
动态市盈率 静态市盈率
证券代码 证券简称 市净率（P/B）
（P/E） （P/E）
002174.SZ 游族网络 37.84 49.86 11.75
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动态市盈率 静态市盈率
证券代码 证券简称 市净率（P/B）
（P/E） （P/E）
002354.SZ 天神娱乐 45.93 75.96 5.64
002555.SZ 三七互娱 43.55 84.69 14.29
300043.SZ 互动娱乐 43.11 55.86 9.39
300315.SZ 掌趣科技 42.32 79.12 5.83
300418.SZ 昆仑万维 83.15 113.76 17.20
平均值 49.32 76.54 10.68
中位数 43.33 77.54 10.57
数据来源：Wind 资讯
注（1）：静态市盈率 P/E=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/(该公司 2015 年 1-12 月每股收益)；
注（2）：动态市盈率 P/E=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/(该公司 Wind 一致预期净利润)；
注（3）：市净率 P/B=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/该公司的 2015 年年报每股净资产。
2、市场可比交易分析
市场近期可比交易案例情况汇总如下：
标的公司 首年
交易对价 基准日 承诺 动态 对价支
序号 上市公司 标的资产 市净率
（万元） 净资产 净利润 市盈率 付方式
（万元） （万元）
智 明 星 通 股份+现
1 中文传媒 266,000 10,093.94 15,101.00 26.35 17.61
100%股权 金
酷 牛 互 动 股份+现
2 凯撒股份 75,000.00 7,791.96 6,000.00 9.63 12.50
100%股权 金
恺 英 网 络 股份+现
3 泰亚股份 630,000 53,791.70 46,192.60 11.71 13.64
100%股权 金
天 马 时 空 股份+现
4 掌趣科技 267,760 9,982.80 21,100 33.53 15.86
80%股权 金
天 上 友 嘉 现金+股
5 凯撒股份 121,500.00 6,132.89 8,550 19.81 14.21
100%股权 份
雷 尚 科 技 现金+股
6 天神娱乐 88,000 6,530.83 6,300 13.47 13.97
100%股权 份
妙 趣 横 生 现金+股
7 天神娱乐 58,900 8,491.38 4,150 7.30 14.94
95%股权 份
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赞 成 科 技 现金+股
8 禾欣股份 110,000 6,263.15 8,000 17.56 13.75
100%股权 份
平均值 17.42 14.56
中位数 15.52 14.09
截至2015年12月31日，同行业上市公司的平均动态市盈率为49.32倍，平均市
净率为10.68倍，动态市盈率、市净率的中位数分别为43.33倍和10.57倍。近期市
场可比交易的平均动态市盈率为14.56倍，平均市净率为17.42倍。
3、甘普科技估值分析
从动态市盈率看，使用2016年承诺的净利润数据计算，甘普科技作价对应的
动态市盈率为15倍，低于同行业上市公司动态市盈率的平均值和中位数，与近期
可比交易的估值持平。从静态市盈率来看，使用2015年的数据计算，甘普科技作
价对应的静态市盈率为41倍，低于同行业上市公司静态市盈率的平均值和中位数。
静态市盈率倍数绝对值较高的原因是甘普科技的业绩尚处于增长期，在历史期其
业绩潜力尚未完全体现，因此静态市盈率倍数较高。
从市净率看，甘普科技作价对应的市净率为118倍，高于同行业上市公司市净
率的平均值和中位数，亦高于市场近期可比交易的平均市净率。甘普科技作价对
应的市净率较高的主要原因是：
（1）甘普科技业务发展期不长，从未进行过融资行为，净资产规模不大，而
可比公司或是在登陆资本市场前进行过多轮私募股权融资，或是在资本市场上发
行股份融资，净资产规模迅速增长；
（2）可比上市公司及可比交易标的公司成立年限较长，且多数同时从事研发、
发行等多种业务，甚至跨领域进入其他行业，经过长年经营积累了一定的利润，
从而增厚了净资产。综上所述，本次交易中，上市公司购买甘普科技100%股权的
交易作价具备合理性。
4、立动科技估值分析
第 45 页
从动态市盈率看，使用2016年承诺的净利润数据计算，立动科技作价对应的
动态市盈率为15倍，低于同行业上市公司动态市盈率的平均值和中位数，与近期
可比交易的估值持平。从静态市盈率来看，使用2015年的数据计算，立动科技作
价对应的静态市盈率为206倍，高于同行业上市公司静态市盈率的平均值和中位
数。静态市盈率倍数较高的原因是立动科技成立于2015年8月，其成立时间较短，
2015年业绩仅包含其9月至12月的经营情况，其业绩尚处于增长期，业绩增长潜力
尚未完全体现，因此静态市盈率倍数较高。
从市净率看，立动科技作价对应的市净率为66倍，高于同行业上市公司市净
率的平均值和中位数，亦高于市场近期可比交易的平均市净率。立动科技作价对
应的市净率较高的主要原因是：
立动科技成立时间较短、业务发展期不长，业绩尚未完全释放，且设立后未
进行过融资，净资产规模不大，而可比公司或是在登陆资本市场前进行过多轮私
募股权融资，或是在资本市场上发行股份融资，净资产规模较大。
综上所述，本次交易中，上市公司购买立动科技100%股权的交易作价具备合
理性。
5、协同效应对甘普科技交易作价的影响
本次交易的评估机构对甘普科技100%股权进行评估时采用了收益法评估结
果作为最终评估结论。但是，上述评估结果并不能够完全反映甘普科技对于上市
公司的全部价值。就甘普科技与上市公司的协同效应而言，未来上市公司将充分
利用上市公司平台在资金、品牌等方面的优势，以及自身作为媒体具有的优质流
量资源优势，助力甘普科技的业务发展；同时甘普科技在上市公司DT大娱乐的整
体发展战略下将成为上市公司流量变现的重要途径，成为上市公司影游互动良好
局面的重要构成环节。
上述协同效应在甘普科技资产的评估价值中没有得到很好的体现，而上述协
同效应对于上市公司具有十分重要的意义，亦是上市公司进行本次交易的重要原
第 46 页
因之一，因而上市公司在甘普科技100%股权评估价值的基础上给予了一定的溢
价，具备合理性。
6、协同效应对立动科技交易作价的影响
本次交易的评估机构中联评估最终采用市场法评估结果作为立动科技100%
股权价值的评估结论。但是，在上述评估过程中无法对于上市公司与立动科技之
间的协同效应予以充分考虑。未来，在上市公司DT大娱乐的整体战略规划下，立
动科技可以充分发挥自身在游戏研发与运营方面的优势，充分利用上市公司以及
本次收购标的之一稻草熊影业未来可以提供的丰富的游戏内容资源，成为上市公
司整体体系内流量变现的重要途径，成为上市公司影游互动良好局面的重要构成
环节。
考虑到立动科技在上市公司整体战略布局中的重要地位以及未来上市公司与
立动科技之间的协同效应，本次交易中上市公司在立动科技100%股权评估价值的
基础上给予了一定的溢价，具备合理性。
（二）稻草熊影业
1、可比同行业上市公司市盈率、市净率对比分析
按照《上市公司行业分类指引》（2012年修订），稻草熊影业属于“文化、体
育和娱乐业”中的“广播、电视、电影和影视录音制作业（R86）”，同行业可比上
市公司截至2015年12月31日的估值情况如下：
证券代码 证券简称 动态市盈率（P/E） 静态市盈率（P/E） 市净率（P/B）
300027.SZ 华谊兄弟 47.29 59.14 5.81
300104.SZ 乐视网 112.98 190.45 27.79
300133.SZ 华策影视 48.16 68.39 5.50
002143.SZ 印纪传媒 75.14 78.10 28.11
300336.SZ 新文化 56.87 90.97 8.52
300251.SZ 光线传媒 71.45 110.50 6.47
300291.SZ 华录百纳 59.80 94.51 6.51
300426.SZ 唐德影视 51.65 116.78 15.12
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002071.SZ 长城影视 35.19 40.21 9.68
平均值 62.06 94.34 12.61
中位数 56.87 90.97 8.52
数据来源：Wind 资讯
注（1）：静态市盈率 P/E=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/(该公司 2015 年 1-12 月每股收益)；
注（2）：动态市盈率 P/E=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/(该公司 Wind 一致预期净利润)；
注（3）：市净率 P/B=该公司的 2015 年 12 月 31 日收盘价/该公司的 2015 年年报每股净资产。
2、市场可比交易
市场近期可比交易案例情况汇总如下：
标的公司基 首年承诺
收购对 交易对价 动态市 对价支 首次披露
收购方 准日净资产 净利润（万 市净率
象 （万元） 盈率 付方式 日
（万元） 元）
金磊股份 完美影视 272,623 61,255.66 17,500.00 4.45 15.58 股份 2014/8/30
股份+现
万好万家 青雨影视 71,500 11,588.71 5,562.72 6.17 12.85 2014/8/23
金
北京旅游 世纪伙伴 135,000 25,815.73 9,000.00 5.23 15.00 股份 2014/8/19
北京旅游 星河文化 75,000 854.99 5,000.00 87.72 15.00 股份 2014/8/19
禾欣股份 慈文传媒 200,830 46,213.97 19,500.00 4.35 10.30 股份 2014/12/23
股份+现
捷成股份 中视精彩 91,080 12,469.99 6,600.00 7.3 13.80 2014/12/19
金
股份+现
捷成股份 瑞吉祥 117,000 13,724.96 9,000.00 8.52 13.00 2014/12/19
金
梦幻星生 股份+现
骅威股份 120,000 11,840.10 10,000.00 10.14 12.00 2015/5/30
园 金
星美联合 欢瑞世纪 302,513 79,839.16 17,000.00 3.79 17.79 股份 2015/9/2
平均值 15.30 13.92
中位数 6.17 13.80
3、稻草熊影业估值分析
从动态市盈率看，使用2016年承诺的净利润数据计算，稻草熊影业股权作价
对应的动态市盈率为18倍，低于同行业上市公司动态市盈率的平均值和中位数，
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与近期可比交易的估值持平。从静态市盈率来看，使用2015年的数据计算，稻草
熊影业股权作价对应的静态市盈率为63倍，亦低于同行业上市公司静态市盈率的
平均值与中位数。
从市净率看，稻草熊影业股权作价对应的市净率为47倍，高于同行业上市公
司市净率的平均值和中位数，亦高于市场近期可比交易的平均市净率。
稻草熊影业核心管理团队在业内虽有资深的从业经验，但其成立时间较短，
自2014年11月成立以来拍摄了两部电视剧，至评估基准日《剑侠传奇》仅少部分
剧集在网络上播出，至2016年1月首次在电视台播出，《不可能完成的任务》预计
在2016年播出，因此这两部电视剧收益对企业净资产的贡献在评估基准日尚未释
放，稻草熊影业处于快速发展前期，净资产规模较小，评估增值率高于近期市场
可比交易，但根据已签售的电视剧播放合同，上述两部电视剧对净资产的贡献将
于2016年得到体现，净资产将迅速扩大。
4、协同效应对稻草熊影业交易作价的影响
本次交易的评估机构中联评估最终采用收益法评估结果作为稻草熊影业60%
股权价值的评估结论。但是，在上述评估过程中无法对于上市公司与稻草熊影业
之间的协同效应予以充分考虑。稻草熊影业作为业内领先的精品剧制作方，能够
有效的完善上市公司版权库，同时亦可与本次重组的甘普科技、立动科技产生较
好的影游联动效应，具备较高的协同效应潜力，未来能够成为上市公司影游互动
良好局面的重要构成环节，对于上市公司的DT大娱乐战略具有重要意义。
此外，与同行业其他公司相比，稻草熊影业2015年毛利率在60%以上，要显
著高于行业均值，主要系稻草熊影业专注精品剧的战略所致。
上市公司 2013 2014 2015
华策影视 45.92% 40.43% 37.20%
华录百纳 46.54% 31.15% 25.73%
华谊兄弟 54.80% 60.92% 50.28%
第 49 页
唐德影视 40.45% 46.71% 35.99%
光线传媒 46.29% 39.32% 33.68%
行业平均 46.80% 43.71% 36.58%
本次评估预测未来的毛利率约为45%左右。鉴于稻草熊影业未来专注于精品
剧制作的战略，未来三年净利润年均复合增长率为40.10%，毛利率可能会持续高
于行业均值，故本次收购稻草熊影业股权作价较评估值的溢价较高，具备一定的
合理性。
综上所述，结合上述协同效应分析以及近期市场可比交易、同行业可比上市
公司市盈率的比较分析，中联评估认为甘普科技、稻草熊影业、立动科技与上市
公司之间存在一定的协同效应，本次交易溢价具有一定的合理性。
3. 反馈意见第8条：申请材料显示，稻草熊影业已投资制作的电视剧共计2
部100集，未来三年计划参与拍摄12部电视剧。请你公司: 1）列表披露稻草熊影
业报告期和评估预测期各电视剧的名称、题材、采购模式、拍摄模式、版权比例、
拍摄集数、拍摄进度或计划、取得著作权及发行许可证的情况、收入实现情况，
并充分说明相关拍摄计划的依据。 2）补充披露稻草熊影业2016年正在拍摄的电
视剧目前进展情况（包括但不限于拍摄进度、发行许可证取得进展、销售情况等），
与预计进度是否存在差异及对评估值的影响。 3）补充披露稻草熊影业未来拍摄
计划已采购版权的具体情况，是否完成相关备案程序，以及对评估值的影响。请
独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
回复：
1）列表披露稻草熊影业报告期和评估预测期各电视剧的名称、题材、采购
模式、拍摄模式、版权比例、拍摄集数、拍摄进度或计划、取得著作权及发行许
可证的情况、收入实现情况，并充分说明相关拍摄计划的依据。
稻草熊影业报告期和评估预测期各电视剧的名称、题材、采购模式、拍摄模
第 50 页
式、版权比例、拍摄集数、拍摄进度或计划、取得著作权及发行许可证的情况、
收入实现情况如下：
拍摄 拍摄进度或
剧名 题材 采购模式 拍摄模式 版权比例 收入实现情况
集数 计划
拍摄已完成；
安徽卫视、江西卫视、江
采购剧 发行许可证
《剑侠传 古代武 苏卫视及爱奇艺已播放结
本； 合作拍摄 100% 54 （（苏）剧审
奇》 打 束，目前正在磋商二轮卫
筹备主演 字（2015）第
视及地面播放平台。
017 号）
部分地面频道如上海、浙
拍摄已完成； 江都已完成播出。已与捷
采购剧 发行许可证 成华视网聚（常州）文化
《不可能完 近代传
本； 合作拍摄 55% 46 （苏）剧审 传媒有限公司签订网络独
成的任务》 奇
筹备主演 （字）2016 播合同。目前正在与其他
第 002 号 各电视台及新媒体播放平
台积极接洽
已于 2016 年
合作方采
4 月，樊少皇、
《一剑横 当代其 购剧本； 目前正在与各电视台及新
合作拍摄 43.125% 45 李倩主演，预
空》 它 三方合作 媒体播放平台积极接洽
计于 2016 年
筹备主演
7 月底前杀青
已于 2016 年
主制作方
4 月开机，吴
《繁星四 当代都 采购剧本 目前正在与各电视台及新
合作拍摄 37% 40 奇隆、戚薇主
月》 市 合作筹备 媒体播放平台积极接洽
演，预计于 7
主演
月完成拍摄
预计于 2016 已基本确定沿用剑侠传奇
《蜀山战纪
古装玄 原创剧本 年 8 月开机， 的模式，目前正在与各电
之绝爱无 独资 100% 50
幻 编剧已完成 视台及新媒体播放平台积
双》
分集故事 极接洽
采购剧 预计于 2016
《别说我不 都市情 目前编剧合同已支付二期
本； 独资 100% 40 年 9 月开机，
如你》 感 款
筹备主演 已采购剧本
爱奇艺定制剧，目前爱奇
爱奇艺定
《灵域》 玄幻 独资 100% 45 2017 年 3 月 艺 VIP 频道已上线相应的
制剧
动漫
穿越冒
《冒险王》 原创剧本 独资 100% 50 2017 年 4 月
险
第 51 页
拍摄 拍摄进度或
剧名 题材 采购模式 拍摄模式 版权比例 收入实现情况
集数 计划
《倩女幽 奇幻爱
筹备主演 合作拍摄 45% 60 2017 年 7 月
魂》 情
《不相亲怎 都市情
原创剧本 独资 100% 50 2017 年 9 月
么相爱》 感
《蜀山战纪 古装玄 2018 年第一
筹备主演 独资 100% 50
3》 幻 季度
年代传 2018 年第一
《金山找》 原创剧本 独资 100% 50
奇 季度
《未来战 2018 年第二
科幻 原创剧本 独资 100% 50
士》 季度
2018 年第二
古装玄 采购小说 季度开机，已
《临渊》 独资 100% 50
幻 版权 采购小说版
权
2018 年第三
古装玄 采购小说 季度开机，已
《浮图塔》 独资 100% 50
幻 版权 采购小说版
权
根据稻草熊影业未经审计的数据，2016年1-4月公司实现收入的作品包括《剑
侠传奇》及《不可能完成的任务》。《剑侠传奇》完成播放或正在播放的渠道包
括爱奇艺、安徽电视台、江西电视台、深圳海外台及江苏电视台等，《不可能完
成的任务》完成播放或正在播放的渠道包括上海台、浙江台在内的地方频道及华
视网聚网络播出平台。2016年1-4月实现收入共计约1.9亿元左右。
综上，经查阅已开机项目的财务凭证、拍摄协议，部分未开机项目的合作拍
摄意向协议，与稻草熊影业高级管理人员就储备项目进行访谈，中联评估认为，
上述拍摄计划符合稻草熊影业目前剧目推进实际情况。
2）补充披露稻草熊影业2016年正在拍摄的电视剧目前进展情况（包括但不
限于拍摄进度、发行许可证取得进展、销售情况等），与预计进度是否存在差异
及对评估值的影响
经评估师核查，稻草熊影业2016年拍摄计划已采购版权的具体情况如下：
第 52 页
2016年稻草熊影业正在制作或计划拍摄的电视剧共有《不可能完成的任务》、
《繁星四月》、《一剑横空》、《别说我不如你》及《蜀山战纪之绝爱无双》：
《不可能完成的任务》于2016年1月完成后期制作，已取得《国产电视剧发行
许可证》，发行证号为（苏）剧审（字）2016第002号。该剧目前正在与各电视台
及新媒体播放平台积极接洽。地面发行方面，已与湖南、陕西、山西、江苏、深
圳、浙江等地方电视台签订电视剧播放协议。网络发行方面，已与捷成华视网聚
（常州）文化传媒有限公司（以下简称“华视网聚”）签署《独家授权许可协议》，
确定华视网聚网络独播。
《繁星四月》由江苏幸福蓝海传媒（以下简称“幸福蓝海”）负责立项和拍
摄，幸福蓝海为拥有电视剧制作甲级许可证的影视公司，因此《繁星四月》不需
要申请拍摄许可证，在广电总局完成备案公示就可以拍摄，该剧已于2016年1月完
成广电总局备案公示，信息如下：
拍摄日 制作周
序号 剧名 报备机构 备案时间 题材 体裁 集数
期 期
《繁星 当代
1 幸福蓝海 2016.1 一般 40 2016.5 6 个月
四月》 都市
根据稻草熊影业的说明，电视剧《繁星四月》已于 2016 年 4 月 26 日于无锡华
莱坞影视基地开机。截至本回复出具日，稻草熊影业正在与各电视台及新媒体播
放平台积极接洽。
《别说我不如你》已采购剧本并完成二期付款，目前确定赵丽颖担任女主角，
预计于 2016 年 9 月开机。
《蜀山战纪之绝爱无双》为原创剧本，由编剧马焱执笔，目前编剧已完成分集
故事，预计于 2016 年 8 月开机。
根据稻草熊影业说明，上述拍摄进展与预期相符，无较大差异。
除上述评估预测范围内剧目外，为保证经营业绩的完成并提高资金使用效率，
2016 年 4 月稻草熊影业作为承制方向《一剑横空》投资 1,380.00 万元，占该剧投
资总额的 43.125%，2016 年 2 月该剧已向国家广播电影电视总局备案，2016 年 4
第 53 页
月 13 日于横店开机，樊少皇、李倩主演，预计于 2016 年 7 月底前完成现场拍摄。
该剧投资金额较小，不会影响 2016 年已预测剧目的正常进行。
3）补充披露稻草熊影业未来拍摄计划已采购版权的具体情况，是否完成相
关备案程序，以及对评估值的影响
根据稻草熊影业提供的资料并经说明，稻草熊影业未来计划拍摄的电视剧《繁
星四月》、《倩女幽魂》为联合拍摄剧目，剧本均由联合投资方负责采购，目前《繁
星四月》已在广电总局备案；《灵域》为爱奇艺订制剧，相关动漫已在爱奇艺热播，
版权已被爱奇艺购买；《临渊》、《浮图塔》已采购小说版权；其他拍摄电视剧均为
原创剧本，稻草熊影业已分别与牛静、马焱 2 位编剧签订了 3 年 3 部原创剧本合
作合同，目前进展与评估预期一致，对评估值无重大影响。
剧名 题材 已采购版权情况 备案情况
《繁星四月》 都市情感 主制作方采购剧本； 已备案
《一剑横空》 当代其他 合作方提供剧本 已备案
《蜀山战纪之绝爱无双》 古装玄幻 原创剧本 未备案
《别说我不如你》 都市情感 已采购剧本 未备案
《灵域》 玄幻 爱奇艺定制剧 未备案
《冒险王》 穿越冒险 原创剧本 未备案
联合投资方采购剧
《倩女幽魂》 奇幻爱情 未备案
本
《不相亲怎么相爱》 都市情感 原创剧本 未备案
《蜀山战纪 3》 古装玄幻 原创剧本 未备案
《金山找》 年代传奇 原创剧本 未备案
《未来战士》 科幻 原创剧本 未备案
《临渊》 古装玄幻 采购小说版权 未备案
《浮图塔》 古装玄幻 采购小说版权 未备案
综上所述，中联评估认为，稻草熊影业拍摄计划的依据充分，其自 2016 年
以来正在拍摄的电视剧的拍摄进度、发行许可证取得进展以及销售情况与预计进
第 54 页
度基本一致，对评估值无重大影响；未来拍摄计划已采购版权的进度及相关备案
程序进度与评估预期基本一致，对评估值无重大影响。
4. 反馈意见第11条：申请材料显示，稻草熊影业就电视剧《不可能完成的
任务》与上海东方娱乐传媒集团有限公司、成都市广播电视台等签署的相关电视
剧播映权许可转让合同约定了最迟供带时间，稻草熊影业存在超出合同约定的最
迟供带时间仍未提供播映带的情形，相关合同相对方有权依据合同约定主张解除
合同并要求稻草熊影业承担合同约定的违约金。稻草熊影业实际控制人刘小枫已
出具书面承诺承担补偿责任。请你公司补充披露：1）稻草熊影业未按合同约定
提供播映带的原因。 2）合同约定的违约金金额。3）刘小枫的相关承诺能否确
保本次交易完成后上市公司不会遭受损失。4）上述事项对稻草熊影业生产经营
及评估值的影响。对请独立财务顾问、律师和评估师核查并发表明确意见。
回复：
1）稻草熊影业未按合同约定提供播映带的原因
根据稻草熊影业的说明，2015 年 9 月-10 月，稻草熊影业就电视剧《不可能
完成的任务》与上海东方娱乐传媒集团有限公司、成都市广播电视台、广州市广
播电视台、宁波广播电视集团、绍兴广播电视总台等 5 家电视台签署的相关电视
剧播映权许可转让合同时，其预计可以于 2015 年 10 月底取得该电视剧的发行许
可证，因此根据相关电视台的要求在合同中约定了最迟供带时间；但最终稻草熊
影业系于 2016 年 2 月方取得江苏省新闻出版广电局核发的《国产电视剧发行许可
证》，超出了前述合同约定的最迟供带时间，由此导致稻草熊影业不能按照合同约
定提供播映带。
2）合同约定的违约金金额
根据稻草熊影业提供的资料并经核查，稻草熊影业就电视剧《不可能完成的
任务》与上海东方娱乐传媒集团有限公司等上述 5 家电视台签署的相关电视剧播
第 55 页
映权许可转让合同关于延迟供带的违约责任约定如下：
序 合同金额
合同对方 供带时间 延迟供带的违约责任
号 （万元）
取得发行许可 稻草熊若延迟交付播映带，按播映权许
上海东方娱 证后 15 日内， 可使用费的 0.05%/日支付违约金；逾期
1 乐传媒集团 256.22 但不得晚于 交付 30 日的，乙方有权解除合同，并要
有限公司 2015 年 11 月 求稻草熊退还已支付费用并按播映权许
10 日 可使用费的 20%支付违约金。
合同生效之日 稻草熊延迟交付播映带，每延迟一日按
成都市广播 起 120 日内（即 合同价款的 0.5%支付违约金，延迟达 20
2 234.6
电视台 2016 年 1 月 13 日，受让方有权单方解除合同并要求稻
日之前） 草熊支付合同价款 30%的违约金。
稻草熊保证 2015 年 10 月 31 日之前交付
广州市广播 2015 年 10 月 播出带，否则受让方有权解除合同，稻
3 152.775
电视台 31 日前 草熊除应退还预付款 75.6 万元外，还应
支付预付款等额的违约金。
若任何一方违反任一条款，违约方除需
宁波广播电
4 26.91 2015 年 12 月 赔偿守约方经济损失外，还应按交易总
视集团
额的 15%支付违约金。
若任何一方违反任一条款，违约方除需
绍兴广播电
5 14.283 2015 年 12 月 赔偿守约方经济损失外，还应按交易总
视总台
额的 15%支付违约金。
3）刘小枫的相关承诺能否确保本次交易完成后上市公司不会遭受损失
稻草熊影业已于 2016 年 2 月 18 日取得了江苏省新闻出版广电局就《不可能
完成的任务》核发的（苏）剧审字（2016）第 002 号《国产电视剧发行许可证》。
根据稻草熊影业的说明，截至本回复出具日，稻草熊影业已向上述电视台提
供交付了播映带，该等电视台并未向稻草熊影业提出解除合同、退还已支付价款
或支付违约金的主张。
根据稻草熊影业实际控制人刘小枫于 2016 年 3 月 10 日出具的《关于稻草熊
影业延迟供带的承诺函》，刘小枫保证将积极督促和协助稻草熊影业与上述电视协
商延迟交带事宜，并签署书面文件，确保上述电视台不会因稻草熊影业延迟交带
等相关事宜主张解除合同并要求稻草熊影业承担合同约定的违约金。如稻草熊影
第 56 页
业未来因其延迟交带等相关事宜而受到任何损失，刘小枫将就稻草熊影业因此遭
受的损失进行现金补偿，确保本次交易完成后上市公司不会因此遭受损失。
根据对刘小枫的访谈情况，刘小枫目前担任稻草熊影业的执行董事兼总经理，
并持有稻草熊影业 79%股权。同时，刘小枫还持有盱眙县锦丰农村小额贷款有限
公司 9%股权（对应 540 万元出资额）。此外，根据发行人与稻草熊影业全体股东
签署的《发行股份及支付现金购买资产协议》，刘小枫通过本次资产重组取得的现
金对价为 25,596 万元，其中，自中国证监会审核批准本次交易且本次交易涉及的
配套募集资金到位后 1 个月内，刘小枫将获得现金对价 10,238.4 万元，该等金额
能够覆盖稻草熊影业因延迟交带等相关事宜所可能遭受的损失。因此，刘小枫具
有较强的资金实力，具备及时足额对稻草熊影业所遭受的损失进行现金补偿的能
力。
4）上述事项对稻草熊影业生产经营及评估值的影响
本次评估选用收益法评估结果为本次评估结论，反映的是稻草熊影业的经营
能力（获利能力）的大小，2016年，稻草熊影业计划上映、制作的剧集基本与评
估预期相符，不会影响稻草熊影业运营正常，同时刘小枫具有较强的资金实力及
对稻草熊影业所遭受的损失进行现金补偿的能力。因此，上述延期交带事宜不会
对稻草熊影业正常经营造成实质性不利影响，不影响本次评估值。
经核查，中联评估认为，稻草熊影业因其延迟交带事宜不会对稻草熊影业正
常经营造成实质性不利影响对其实际经营影响较小，不影响其本次评估值。
5. 反馈意见第30条：申请材料显示，本次交易甘普科技收益法评估值为
95,569.55万元，评估增值94,681.24万元，增值率10,658.60%，预测 2016-2018年
收入增长率分别为175.06%、32.09%、26.58%。请你公司： 1）补充披露甘普科
技收益法评估中 ARPPU值、付费用户数、平台、渠道分成比例等数据的预测依
据及合理性。2）按照产品、国别分类补充披露甘普科技收益法评估主要游戏产
第 57 页
品收入预测金额及占比情况。3）补充披露甘普科技新游戏上线进度、推广运营
情况及上线盈利的可行性分析。4）结合 2016年以来的游戏产品经营数据、境外
区域市场竞争及产品竞争优势、发行渠道优势及可持续性、同行业可比公司业绩
增长及未来预测情况等，补充披露甘普科技2016-2018年营业收入增长预测的合理
性及可实现性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
1）补充披露甘普科技收益法评估中 ARPPU 值、付费用户数、平台、渠道
分成比例等数据的预测依据及合理性。
I、ARPPU 值及付费用户数的预测依据及合理性
立动 ARPPU 值的预测
甘普科技未来游戏预测中 ARPPU 值选取主要依据不同海外市场游戏所处的
生命周期的阶段及游戏的不同特点。对于已上线的游戏，以正在运营的游戏
《SailingWorld》繁体版为例，未来 ARPPU 值的预测主要在基准日前三个月游戏
平均 ARPPU 值的基础上结合游戏所处的生命周期进行预测；对于未上线的游戏
ARPPU 值的预测参照已上线的游戏的 ARPPU 值水平并结合游戏类型、游戏质量、
游戏的发行区域等因素进行预测。
通过行业内大部分的游戏产品运营数据可以看出，移动网络游戏在推广、运
营初期，月活跃用户数、月付费用户数、月流水均呈现快速增长，而随着游戏运
营时间的增加，游戏用户可能对该款游戏渐渐失去热度，进而转向其他游戏。因
此月活跃用户数、月付费用户数和月流水均随着游戏的运营时间的增长呈一定的
下降趋势，但留存下来的游戏用户均为忠实用户，粘性较大且有较强的付费意愿，
因此游戏运营中后期 ARPPU 值会较前期有明显的提高。
（2）付费用户数的预测
付费用户数=月活跃用户数×月活跃用户付费率
① 月活跃用户数
月活跃用户数指在当月有过游戏登录行为的用户数量，计算公式如下：
第 58 页
月活跃用户数=非本期新增活跃用户留存+本月新增注册用户数
月新增用户数量预测时主要考虑游戏类别、游戏推广方式及所处的游戏生命
周期阶段等因素。对于已上线游戏，月新增用户数量的预测主要参照基准日前几
个月的新增注册用户数的平均值进行；以前注册用户在当月登录数量按以前每月
的新增用户数量乘以相应的月留存率来计算。以《Sailing World》繁体版为例，
未来月留存率的预测首先根据游戏基准日前历史数据推导出历史的运营的平均月
留存率，再根据该游戏所处的生命周期以及行业情况后续考虑 2%的衰减。。对于
未上线游戏的月活跃用户数预测主要参照已上线的游戏的① 月 活 跃 用 户 数 水 平
结合游戏类型、游戏质量、游戏的发行区域等因素进行预测。
② 月活跃用户付费率
月付费比例指当月充值的用户数量占当月活跃用户数量的比例。付费比例与
游戏类型、游戏内容设计以及游戏运营策略等因素均有关。本次评估对甘普科技
各款游戏的付费比例的预测主要根据已运营游戏的历史数据，参考市场上同类游
戏的付费比例，并结合甘普科技的运营理念、游戏所处的生命周期进行预测。
综上所述，甘普科技的付费用户数及 ARPPU 值等指标的预测基本符行业内
游戏各指标的特点，与业内游戏产品各项指标的变动趋势也具有一致性，因此甘
普科技收益法评估中 ARPPU 值、付费用户数等指标的预测符合企业与行业的实
际情况，具有合理性。
II、平台及支付渠道分成比例的预测依据及合理性
甘普科技主要业务为代理游戏的海外发行及运营， 2014 年-2015 年甘普科技
合作的主要平台及支付渠道分成比例具体如下：
游戏平台名称 合同约定平台分成比例
APP Store 30%
Google Play 30%
MOL 按照不同的收入区间费率为 18-25%
Papal 按照不同的地区费率为 2.5-4.5%
台湾：按照不同的收入路径费率为 12%-27%
Mycard
香港：按照不同的收入路径费率为 8%-20%
第 59 页
其他渠道 -
甘普科技主要从事移动网络游戏的海外发行及运营,其运营过程中涉及到的
国家及地区较多，因此游戏的发行平台及支付渠道的规模及费率等也由于发行国
家及地区的不同而有较大差异。本次关于游戏平台及支付渠道分成比例的预测主
要参照以前年度甘普科技发行的游戏的分成收入占后台总流水的比例确定。以
《SailingWorld》繁体版为例，其历史年度发行的平台及支付渠道分成比例具体情
况如下：
《Sailing World》繁体版平台及支付渠道分成比例
科目 单位 2014 年 10 月 2014 年 11 月 2014 年 12 月 2015 年 1 月 2015 年 2 月
后台总流水 万元 348.03 564.47 654.94 416.69 271.77
分成比例 % 0.76 0.68 0.63 0.70 0.72
分成收入 万元 264.01 382.02 412.76 291.84 195.65
科目 单位 2015 年 3 月 2015 年 4 月 2015 年 5 月 2015 年 6 月 2015 年 7 月
后台总流水 万元 238.53 190.76 160.97 187.03 133.92
分成比例 % 0.76 0.85 0.78 0.74 0.81
分成收入 万元 182.47 162.47 126.22 139.13 108.79
历史平均分
科目 单位 2015 年 8 月 2015 年 9 月 2015 年 10 月 2015 年 11 月
成比例
后台总流水 万元 136.76 207.92 110.83 141.11 -
分成比例 % 0.71 0.75 0.91 0.89 0.75
分成收入 万元 97.32 155.73 100.66 125.46 -
由上表可得甘普科技该款游戏繁体版的平台及支付渠道以前年度平均的分成
比例约为 75%，未来该区域游戏平台及支付渠道分成比例的预测参照该比率结合
未来预测的各款游戏自身的质量等因素进行确定。
剔除《SailingWorld》繁体版平台及支付渠道分成比例中指标较异常的月份之
外，该版本游戏的分成比率基本维持在 75%上下，因此平台及支付渠道分成比例
的预测按照该种方法进行是较符合企业的实际运营情况，因此具备合理性。
综上所述，中联评估认为甘普科技收益法评估中 ARPPU 值、付费用户数、平
台、渠道分成比例等数据的预测具有合理性。
第 60 页
2）按照产品、国别分类补充披露甘普科技收益法评估主要游戏产品收入预
测金额及占比情况。
甘普科技评估收入预测中 2016 年主要游戏产品收入预测金额及占比情况如
下：
游戏项目 国别/发行地区 2016 年收入（万元） 占比
SailingWorld 英文版 全球（除中国大陆） 898.18 4.09%
Sailing World 繁体版 全球（除中国大陆） 366.06 1.67%
Sailing World 小语种版 泰国 424.13 1.93%
Legend of Athena TH 等 - 890.17 4.05%
乱斗西游 泰国 1,209.07 5.50%
旋风快打（英文) 全球（除中国大陆） 1,062.08 4.83%
旋风快打（繁体) 港澳台等地区 919.13 4.18%
旋风快打（泰文) 泰国 950.44 4.32%
全球（除中国大陆、香港、台
湾、澳门、日本、韩国、印尼、
Lord of Ghosts（英文) 1,121.47 5.10%
泰国、越南、菲律宾、新加坡、
马来西亚）
大富翁（泰文) 泰国 868.97 3.95%
全萌星座（繁体) 港澳台等地区 885.61 4.03%
猎魔人（越南) 越南 594.05 2.70%
二战（英文) - 1,079.62 4.91%
其他游戏 - 10,714.99 48.74%
合计 21,984.00 100.00%
注：上述新游戏中《旋风快打》、《LordofGhosts》、《大富翁》、《全萌星座》、《猎魔
人》、《二战》等游戏的名称、发行地区主要根据甘普科技的发行计划确定，后续实际运营的具
体情况可能根据企业的删档封测、公测等多个环节的测试结果有所调整。
甘普科技的主营业务为游戏的海外代理发行，本身并不涉及研发业务，因此
游戏上线速度较快，每年运营、发行的游戏产品数量较多，故目前无法确定
2017-2018 年发行的游戏产品的具体情况。
甘普科技截至目前正在运营的游戏以及按照甘普科技的发行计划预计近期上
线的新游戏的收入预测约占全年游戏收入预测约 50%左右，其他储备游戏主要为
甘普科技按照发行计划预计发行但尚未开发的游戏产品。由于甘普科技业务并不
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涉及游戏研发，其主要代理游戏海外发行，游戏选定之后本土化的周期相对游戏
的研发周期短，投入的人员较少，因此其将储备游戏转化收益的速度较快。”
甘普科技发行的游戏中，泰文版主要在泰国市场发行，繁体中文版在香港、
澳门、台湾市场上进行推广，英文版则面向全球用户。因此，难以按照国别预测
游戏产品的收入金额，仅能按照游戏版本按照区域进行预测。
综上所述，中联评估认为，上市公司已按照产品分类补充披露甘普科技收益
法评估主要游戏产品收入预测金额及占比情况。
3）补充披露甘普科技新游戏上线进度、推广运营情况及上线盈利的可行性
分析。
I、甘普科技新游戏的上线进度、推广情况
甘普科技主要新游戏的上线进度、推广情况如下：
序号 产品名称 题材 上线进度 推广运营情况
旋风快打（繁 截至三月底游戏流水
1 卡牌 ARPG 2016 年 1 月已上线
体） 累计约 110 万元
旋风快打（英
2 卡牌 ARPG
文） 预计 2016 年 6 月上线 -
旋风快打（泰
3 卡牌 ARPG
文）
Lordof Ghosts 截至三月底游戏流水
4 卡牌 RPG 2016 年 2 月已上线
（英文） 累计约 95 万元
5 大富翁（泰文） 休闲对战 预计 2016 年 6 月发布 -
6 全萌星座（繁体) 卡牌 RPG 上线时间待定 -
7 猎魔人（越南） MMO 预计 2016 年 7 月上线 -
8 二战（英文） 战争 预计 2016 年 6 月测试 -
II、新游戏盈利的可行性分析
（1）旋风快打系列
该系列产品是一款横版格斗类游戏，继承了众多家用机、街机 2D 格斗游戏
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的特色。以任务引导角色成长为中心，结合副本、PVP、PVE 为辅，有着很强的
操控性。玩家可以根据自己的想法随意搭配技能的先后顺序。该产品的繁体版本
由甘普科技发行，且发行时间早于国内，上线后产品获得了玩家认可，但也发现
该产品的由于付费深度不够、付费点较为单一导致付费情况略低于预期。游戏研
发商针对上述问题对游戏进行了完善，并于 2016 年 4 月在国内公测，上线后获得
了较好的成绩。甘普科技预计将于 2016 年 6 月左右发布改款游戏英文版和泰文版，
同时会更新繁体版本并进行第二轮营销。
（2）大富翁系列
该系列产品是一款多人的社交游戏，目前在中国大陆处于内测阶段，从数据
表现来看，玩家活跃度和留存较好，付费情况略低于预期。该游戏的卡通风格、
社交性强等特点比较符合泰国市场特点，同类产品已在该市场取得了较好成绩。
鉴于如上情况，在第二季度对产品进行了深度优化，着重提高玩家付费意愿和付
费深度，同时针对产品做了相应调整，该游戏预计在 2016 年 6 月左右在泰国发行。
（3）猎魔人
该款游戏是一款重度写实 MMORPG 玩法游戏，目前在国内经过两轮测试后，
正处于优化调整阶段，从测试数据来看，玩家付费情况与预期基本一致。经过优
化调整，玩家前期流失较大的问题得到明显改善。根据越南付费能力较强的玩家
都比较推崇重度写实风格游戏这一特点，该款游戏企业预计在越南将会取得较好
的成绩。
（4）二战
这是一款现代战争题材策略类游戏，目前国内处于删档封测阶段。经过 3 次
封测，该游戏的内容和数据表现改善明显，并且在这此期间积累了大量的核心军
迷玩家，该款游戏英文版将于 2016 年 6 月测试。
如上，甘普科技根据对各地区玩家的操作习惯、付费体验及当地文化的了解，
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对游戏的新手导入、玩法设计、付费环节设置以及本土元素添加等提出一系列的
优化建议，之后与游戏开发商进行沟通探讨，并经过删档封测、公测等多个环节
的测试，根据各环节的测试结果进一步调优游戏；同时，对距离测试要求差距较
大、或产品有重大技术缺陷或由于市场、竞争等因素已不具备优势的游戏做暂停
发布处理，从而来提高各款游戏上线后的成功率。因此从运营模式上看，甘普科
技新游戏的盈利具有可行性。
综上所述，中联评估认为，上市公司已就甘普科技新游戏上线进度、推广运
营情况及上线盈利的可行性分析进行补充披露。甘普科技上述预测具有可行性。
4）结合 2016 年以来的游戏产品经营数据、境外区域市场竞争及产品竞争优
势、发行渠道优势及可持续性、同行业可比公司业绩增长及未来预测情况等，补
充披露甘普科技 2016-2018 年营业收入增长预测的合理性及可实现性。
I、甘普科技境外区域市场竞争及产品竞争优势、发行渠道优势及可持续性
（1）境外区域市场竞争及产品竞争优势
随着移动网络游戏数量的大幅增加，海外市场竞争愈加激烈，单纯靠流量导
入的运营模式将面临越来越高的用户获得成本，用户付费转化率低，用户流量的
效果大打折扣。甘普科技坚持精品化深度运营的策略，提升游戏用户体验、延长
游戏生命周期。公司团队凭借其多年海外市场开拓经验，在海外市场用户需求、
游戏类型及玩法偏好等方面有较深入的了解，首先甄选高质量适合海外市场发行
的游戏产品进行代理发行，通过其专业的本地化技术团队，在角色设置、操作习
惯、画面风格、玩法等多个角度对游戏产品进行全面、深度本地化优化，同时根
据海外文化差异在游戏中添加符合海外游戏用户偏好的元素，以迎合海外市场用
户需求，游戏后期升级、运维等依靠有长期稳定合作关系的游戏研发商提供保障。
公司目前在海外市场发行的《乱斗西游》、《Ninja Online》、《Sailing World》等均
是其精品化深度运营的经典代表作，上线后均取得了不俗的市场表现和良好的市
场反响。此外，甘普科技重视用户认可度及反馈，不断进行产品价值深度挖掘、
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成功产品经验传承，以帮助游戏开发商实现游戏产品海外市场价值最大化为目标。
（2）发行渠道优势及可持续性
受制于应用商店内推广资源的有限性，甘普科技在全球多个国家和地区建立
起多元且畅通的推广渠道，目前甘普科技与 Facebook 等社交媒体建立了良好的合
作关系，同时根据发行市场目标玩家群的分布和媒体喜好，合理组合了有效的中、
小推广渠道。未来，公司还将继续扩大其全球市场覆盖面，提高市场渗透率，拓
展海外分发渠道，增强移动网络游戏全球分发实力。
II、同行业可比公司业绩增长分析
甘普科技同行业可比公司 2013 年-2015 年业绩增长情况如下:
2013 年营业总收入同 2014 年营业总收入同 2015 年营业总收入同
可比公司
比增长率（%） 比增长率（%） 比增长率（%）
掌趣科技 68.84 103.62 45.05
昆仑万维 87.30 28.09 -7.50
互动娱乐 98.42 13.45 -33.56
天神娱乐 9.72 54.29 97.85
平均值 66.07 49.86 25.46
同行业可比上市公司 2013 年-2015 年营业总收入同比增长率均值分别为
66.07%、49.86%、25.46%、。另外，根据 GPC（中国音像与数字出版协会游戏工
委）统计数据，2014 年我国自主研发网络游戏海外市场实际销售收入达 30.76 亿
美元，同比增长 69.02%；2015 年上半年我国自主研发网络游戏海外市场实际销
售收入达到 17.6 亿美元，同比增长 121.4%。由此可见该行业近年来平均增长率
水平普遍较高，甘普科技 2016 年-2018 年的收入增长情况与行业增长水平基本一
致。
III、甘普科技 2016 年以来的经营情况分析
就甘普科技的在运营游戏产品而言，从甘普科技 2016 年 1-3 月的实际经营情
况以及本次收益法评估预测情况对比分析来看，甘普科技第一季度实际实现的游
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戏流水与收益法评估预测情况基本相符。
就甘普科技一季度计划上线运营的游戏产品而言，原预计推出的《旋风快打》、
《大富翁》游戏根据前期测试情况需做相应的优化调整以延长游戏生命周期、保
证游戏上线后流水可达预期、满足甘普科技精品化运营策略，因而上线时间略有
延迟。《旋风快打》游戏研发商已经对游戏进行了完善，并于 2016 年 4 月在国内
公测，上线后获得了较好的成绩。甘普科技预计将于近期发布改款游戏英文版和
泰文版，同时会更新繁体版本并进行第二轮营销。此外，游戏研发商在第二季度
对《大富翁》游戏进行了深度优化，着重提高玩家付费意愿和付费深度，同时针
对产品做了相应调整，该游戏预计近期将在泰国发行。
此外，针对 2016 年后半年，甘普科技在优化上述游戏的同时储备了如下游戏
来帮助实现 2016 年的利润承诺：
① 乐舞 OL（泰文版）
该游戏是一款 3D、Q 版音乐跳舞类游戏，目前在国内、港台等地区已上线，
留存率、付费率等数据表现优异。经过这些市场验证，预期将在泰国取得不错的
市场表现。为此，甘普科技从 3 月份起针对游戏做了大量的本地化调整、市场营
销策划以及产品运营等准备。游戏预计于近期正式上线，游戏上线起，公司将集
中所有线上线下资源进行全方位推广，游戏上线后预计将进入苹果和 Google Play
下载和畅销榜前列。
② 军团的复仇（英文版）
该游戏是一款现代战争类 SLG 游戏。目前国内版本，月流水在 300 万人民币
左右。游戏英文版目前正在制作中，预计近期上线，由于策略类游戏在欧美市场
一直倍受青睐，加上在国内市场表现优异，游戏的营收能力已经得到了一定验证，
英文版预计在全球市场有望取得不错的市场表现。此外，甘普科技计划开发游戏
的德语、法语等本地版本深度拓展不同语言市场。
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③ 蛋国志（繁体版、韩语版、泰语版、英文版等）
该游戏是一款创新画风和玩法的策略竞技性游戏，竞技性和目前大热的皇室
战争类似，游戏以三国、水浒、日本武士等历史人物为原型，后续将随着游戏深
入添加更多玩家熟悉喜爱的角色。甘普科技预计于近期发行繁体版本，2016 年第
三季度发行其他亚洲版本包括韩语版、日文版、泰文版等，之后会根据欧美风格
深度本地化 UI、人物等，发布英文版本。由于游戏的画风独具一格、非常有趣，
上线后预计会吸引大量玩家，同时其容易上手的竞技性玩法，会让玩家很快找到
真人竞技的乐趣。
④ 枪王之王（繁体版、泰文版等）
该游戏是一款穿越火线，由韩国研发团队成员开发的 FPS 枪战竞技游戏，目
前尚处于开发中。该款游戏的海外发行将由甘普科技代理。由于电子竞技类游戏
在港台以及东南亚市场非常受欢迎，玩家参与踊跃、付费意愿强，且游戏有较长
生命周期，甘普科技将在此类市场率先发行。该游戏预计于 2016 年第三季度上线，
市场表现预计将超越国内版本。
综上所述，中联评估认为，甘普科技 2016-2018 年营业收入增长预测具有合
理性及可实现性。
6. 反馈意见第31条：请你公司结合甘普科技的成本费用管控情况以及同行
业可比公司主要财务指标的比较分析，补充披露甘普科技收益法评估中毛利率、
期间费用率、净利率预测的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意
见。
回复：
I、同行业可比公司毛利率情况
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2013 年销售毛利率 2014 年销售毛利率 2015 年销售毛利率
可比公司
（%） （%） （%）
掌趣科技 54.44 61.75 61.43
昆仑万维 71.49 69.07 60.95
互动娱乐 12.74 19.78 43.16
天神娱乐 18.08 82.32 68.69
平均值 39.19 58.23 58.56
2013 年-2015 年同行业可比公司毛利率平均水平分别为 39.19%、58.23%、
58.56%。甘普科技 2015 年毛利率为 37.72%，未来预测期内毛利率水平基本维持
在 40%左右。甘普科技的毛利率低于同行业可比上市公司近两年的毛利率水平，
主要系甘普科技致力于游戏的海外发行和运营，并不涉及游戏的自主开发，其营
业成本构成主要为开发商分成、版权金的取得成本以及游戏发行的推广费用等。
相较于其他拥有自主游戏开发的游戏公司而言，甘普科技毛利率水平较低。
II、同行业可比公司期间费用率情况
2013 年期间费用率 2014 年期间费用率 2015 年期间费用率
可比公司
（%） （%） （%）
掌趣科技 8.84 18.59 17.90
昆仑万维 53.14 51.17 46.82
互动娱乐 5.89 10.63 22.02
天神娱乐 17.89 37.33 31.07
平均值 21.44 29.43 29.45
2013 年-2015 年同行业可比公司期间费用率平均水平分别为 21.44%、29.43%、
29.45%。甘普科技 2015 年期间费用费率为 6.44%，未来预测期内期间费用费率水
平基本维持在 4%左右，低于同行业可比上市公司费率水平。甘普科技期间费用
主要为少量的人力资源费、业务招待费、差旅交通费、房租物业水电费、咨询费
等。由于甘普科技不涉及游戏研发，因此期间费用中不存在研发费用大笔支出以
及设立研发等相关部门而发生的其他期间费用，因而甘普科技的期间费用低于同
行业可比上市公司费率水平。
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III、同行业可比公司净利率情况
2013 年销售净利率 2014 年销售净利率 2015 年销售净利率
可比公司
（%） （%） （%）
掌趣科技 40.37 45.23 44.60
昆仑万维 28.87 16.87 22.65
互动娱乐 6.52 10.76 24.04
天神娱乐 2.74 49.22 37.88
平均值 19.62 30.52 32.29
2013 年-2015 年同行业可比公司净利率平均水平分别为 19.62%、30.52%、
32.29%。甘普科技 2015 年净利率为 31.26%，未来预测期内净利率水平基本维持
在 30%左右，与同行业可比公司 2015 年的净利率水平基本持平。
另外，根据甘普科技提供的未经审计的 2016 年 1-3 月的报表显示，甘普科技
2016 年第一季度的毛利率为 47.1%、净利率为 38.61%，与 2016 年的评估预测水
平差异不大。
综上，结合甘普科技的成本费用管控情况、同行业可比公司主要财务指标以
及其 2016 第一季度实际运营情况来分析，甘普科技收益法评估中毛利率、期间费
用率、净利率预测具有合理性。”
综上所述，中联评估认为，甘普科技收益法评估中毛利率、期间费用率、净
利率预测具有合理性。
7. 反馈意见第32条：申请材料显示，本次交易稻草熊影业收益法评估值为
152,710.72万元，评估增值148,875.25万元，增值率3,881.53%，对应的市盈率、
市净率均高于市场可比交易。预测2016-2018年收入增长率分别为266.84%、
7O.37%、43.76%。请你公司：1）结合剧集题材、人员阵容及同类产品市场价格
走势，补充披露稻草熊影业收益法评估中各销售渠道电视剧单集价格预测依据及
合理性。2）结合已有预售合同或意向性合同、电视剧投资情况、在各媒体发行
第 69 页
情况、市场需求和市场竞争、核心竞争优势及可持续性、同行业可比公司业绩增
长及未来预测情况等，补充披露稻草熊影业2016-2018年营业收入增长预测的合理
性及可实现性，与其发行能力是否相匹配。请独立财务顾问和评估师核查并发表
明确意见。
回复：
1）结合剧集题材、人员阵容及同类产品市场价格走势，补充披露稻草熊影
业收益法评估中各销售渠道电视剧单集价格预测依据及合理性
稻草熊影业收益法评估中各销售渠道电视剧单集价格预测依据及合理性：
（1）稻草熊已签订各销售渠道单集价格
根据稻草熊影业《蜀山战纪之剑侠传奇》、《不可能完成的任务》已签订的销
售协议预计未来各渠道电视剧单集价格；
《蜀山战纪之剑侠传奇》为古装玄幻题材电视剧，主演为赵丽颖、陈伟霆、
吴奇隆等，根据与爱奇艺签订网络独家授权播放协议，单集价格为 360 万元；在
网络播出后，与安徽卫视签订电视剧独家首轮上星播放协议，单集价格为 120 万
元；与江苏省广播电视集团有限公司签订非黄金时段上星电视剧播放协议，单集
价格为 26 万元；与江西广播电台签订签订 1.5 轮独家上星黄金时段电视剧播放协
议，单集价格为 33 万元；故一轮至 1.5 轮共计 180 万元；根据与深圳国际签订的
海外播放协议，单集价格为 17.2 万元；除上述已经签订的播放协议外，稻草熊影
业目前正在与台湾地区协商播放协议，单集价格为 15 万元左右，合计海外发行渠
道单集价格为 32.2 万元；
《不可能完成的任务》为抗战谍战题材电视剧，主演为于震、陈紫涵。已与
江苏省广播电视集团有限公司洽谈首轮播放事宜，单集价格为 120 万元；地面发
行方面，已与湖南、陕西、山西、江苏、深圳、浙江等地方电视台签订电视剧播
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放协议，单集价格合计为 35.25 万元。与捷成华视网聚签订网络播放协议，单集
价格为 45 万元。
（2） 可比交易案例披露电视剧单集价格
1）精品剧销售价格远高于普通剧销售价格
根据前瞻产业研究院的数据显示，精品剧价格正保持较高的速度增长，2014
年电视剧加网络版权的销售记录，已经开始触及 450 万元/集的水准；受益于行业
增长，普通剧价格略有增长， 2015 年平均价格约为 150 万元（传统电视台+新媒
体）。预计未来 3 年增幅保持在 10%左右。
2）相较于传统电视台，新媒体剧集价格大幅提升
根据《2015 腾讯娱乐白皮书》的年度统计，卫视购买精品大剧单集价格 2014
年为 200300 万元，2015 年则基本在 240 万至 300 万，价格小幅上升。与此同时，
视频网站的单集购买价格从 2014 年的 150 万上涨到 2015 年的 300 万至 350 万，
增长 217%。
3）公开取得的各种类型精品剧销售单价数据
单位：万元
可比剧目 发行 电视台发
二三轮 新
题材 首轮 数据来源
名称 年份 行单价 及地面 媒体
抗战 枪花 2013 171 上市公司公告
偏偏喜欢你 2015 278 210 68 135 上市公司公告
都市情 好想好想爱上
2016 260 180 80 45 上市公司公告
感 你
咱们相爱吧 2016 200 互联网公开信息
500（首轮
诛仙青云志 2016 上市公司公告
古装玄 及新媒体）
幻
华胥引 2013 203 上市公司公告
第 71 页
花千骨 2015 186 150 上市公司公告
穿越冒
盗墓笔记 2015 700 上市公司公告
险
奇幻爱
幻城 2016 400 互联网公开信息
情
年代传 大唐后妃传之
2016 300 上市公司公告
奇 珍珠传奇
（3）剧集题材及主演阵容
《繁星四月》为翻拍自韩剧《太阳的女人》的都市情感剧，主演为吴奇隆、
戚薇；《灵域》为改编自热播动漫 IP 的电视剧，为爱奇艺订制剧；《别说我不如你》
为现代情感剧，主演确定为赵丽颖；《蜀山战纪之绝爱无双》为《蜀山战纪之剑侠
传奇》系列古装玄幻剧的第二部，主演正在确定中；《冒险王》为探险寻宝剧；《倩
女幽魂》为翻拍古装剧；《相亲相爱》为都市情感剧；《蜀山战纪 3》为《蜀山战
纪之剑侠传奇》系列第三部；《金山找》为现代情感剧；《未来战士》为科幻剧；
《浮屠塔》、《娥媚》均为网络小说改编古装玄幻剧。吴奇隆、赵丽颖已分别与稻
草熊影业签订合作协议，约定 2016-2018 每年至少合作一部电视剧。稻草熊影业
主要发行团队曾先后发行过《新白发魔女》等古装情感剧及《一个鬼子都不留》、
《我的抗战》等近代抗战题材电视剧，发行经验丰富。
根据已签售及在洽谈各渠道合同价格预计其首轮卫星电视、二三轮卫视、地
面电视及海外发行意向、网络发行并结合行业内同类型电视剧平均价格预计其单
集发行收入。预测价格如下所示：
单位：万元
拍摄年 预计单 二三轮
剧目名称 集数 首轮 网络
份 集收入 及地面
《繁星四月》 40 350.00 160.00 40.00 150.00
2016 《灵域》 45 400.00 100.00 0 300.00
《别说我不如你》 40 400.00 200.00 40.00 160.00
第 72 页
《蜀山战纪之绝爱无双》 50 400.00 100.00 0 300.00
《冒险王》 50 400.00 100.00 50.00 250.00
2017
《倩女幽魂》 60 500.00 240.00 60.00 200.00
《相亲相爱》 50 400.00 180.00 40.00 180.00
《蜀山战纪 3》 50 400.00 100.00 0 300.00
《金山找》 50 400.00 150.00 50.00 200.00
2018 《未来战士》 50 400.00 150.00 50.00 200.00
《浮屠塔》 50 400.00 150.00 50.00 200.00
《娥媚》 50 400.00 150.00 50.00 200.00
综上所述，中联评估认为，未来稻草熊影业未来收益法评估中各销售渠道电
视剧单集价格预测合理。
2）结合已有预售合同或意向性合同、电视剧投资情况、在各媒体发行情况、
市场需求和市场竞争、核心竞争优势及可持续性、同行业可比公司业绩增长及未
来预测情况等，补充披露稻草熊影业 2016-2018 年营业收入增长预测的合理性及
可实现性，与其发行能力是否相匹配
① 已有预售合同或意向性合同、媒体发行情况及电视剧投资情况如下：
《蜀山战纪之剑侠传奇》已预售合同或意向性合同如下表所示：
每集每台单
签约电视台名 合计
发行方式 台数 价 集数
称
（万元） （万元）
首轮卫视 安徽卫视 1 120.00 54 6,480.00
首轮非黄 江苏 1 26.00 54 1,404.00
1.5 轮跟播 江西 1 33.00 54 1,782.00
地面电视台 四川、河北 2 0.65 54 70.20
海外 深圳国际 1 17.20 54 928.80
海外 台湾（洽谈中） 1 15.00 54 810.00
新媒体（网络） 爱奇艺 1 360.00 54 19,440.00
发行合计 1 572.50 54 30,915.00
《不可能完成的任务》已预售合同或意向性合同如下表所示：
发行方式 签约电视台 台数 每集每台单价 集数 合计
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名称 （万元） （万元）
1
首轮卫视 江苏卫视 1 120.00 46 5,520.00
山东、深圳、
地面 山西等地方 14 2.72 46 1,749.38
电视台
网络 华视网聚 1 45.00 46 2,070.00
发行合计 203.03 46 9,339.38
此外，2016 年计划拍摄的《繁星四月》及《蜀山战纪之绝爱无双》目前正在
与各电视台及新媒体播放平台积极接洽；未签署拍摄合同的项目主要为 2017 年及
以后年度的项目，项目目前尚处于剧本筹备等早期阶段，尚未开始进行相应的拍
摄工作，因此未签署相应的拍摄合同。
2016-2018 年预计拍摄电视剧投资情况；
稻草 预计 预计稻
拍 预计单
总投资 熊影 单集 预计总 草熊影
摄 集 集成本
剧目名称 额（万 业投 收入 发行额 业总收
年 数 （万
元） 资占 （万 （万元） 入（万
份 元）
比 元） 元）
《繁星四月》 40 7,000.00 37% 175.00 350.00 14,000.00 5,768.79
2016 《灵域》 45 8,000.00 100% 177.78 400.00 18,000.00 16,556.60
《别说我不如你》 40 8,000.00 100% 200.00 400.00 16,000.00 15,094.34
《蜀山战纪之绝爱 18,867.92
50 10,000.00 100% 200.00 400.00 20,000.00
无双》
2017 《冒险王》 50 10,000.00 100% 200.00 400.00 20,000.00 18,867.92
《倩女幽魂》 60 13,000.00 45% 216.67 500.00 30,000.00 12,579.62
《相亲相爱》 50 10,000.00 100% 200.00 400.00 20,000.00 18,867.92
《蜀山战纪 3》 50 10,000.00 100% 200.00 400.00 20,000.00 18,867.92
《金山找》 50 10,000.00 100% 200.00 400.00 20,000.00 18,867.92
2018 《未来战士》 50 10,000.00 100% 200.00 400.00 20,000.00 18,867.92
《浮屠塔》 50 10,000.00 100% 200.00 400.00 20,000.00 18,867.92
《娥媚》 50 10,000.00 100% 200.00 400.00 20,000.00 18,867.92
《繁星四月》项目已于 2016 年 4 月 26 日于无锡华莱坞开机。
1
注：与江苏卫视首轮播放合同正在签约流程中
第 74 页
《别说我不如你》已采购剧本并完成二期付款，目前确定赵丽颖担任女主角，
预计 2016 年 9 月开机。
除上述评估预测范围内剧目外，为保证经营业绩的完成并提高资金使用效率，
2016 年 4 月稻草熊影业作为承制方向《一剑横空》投资 1,380.00 万元，占该剧投
资总额的 43.125%，2016 年 2 月该剧已向国家广播电影电视总局备案，2016 年 4
月 13 日于横店开机，樊少皇、李倩主演，预计于 2016 年 7 月底前完成现场拍摄。
该剧投资金额较小，不会影响 2016 年已预测剧目的正常进行。
②市场需求和市场竞争
A. 电视剧总体供给量大，精品电视剧供不应求
2010 年到 2014 年，我国电视剧市场规模从 62 亿元增至 130 亿元，复合年均
增速达到 20.3%。2014 年“一剧两星”政策出台，即从 2015 年 1 月 1 日起，同一部
电视剧作品只允许在两家上星卫视播出，并且黄金时档只能播放两集。受此政策
影响，2015 年上半年获准发行的电视剧数量为 159 部，同比 2014 年同期下降
14.1%。国家推出鼓励国产电视剧精品化、限制进口电视剧的政策，以及消费者
观剧方式从电视台端向网络端的快速转变的背景下，市场规模稳步提升，电视剧
发行数量回归理性，电视剧行业进入了平稳发展期。我国电视剧总量整体呈现增
长势头。随着政策开放和人民生活物质水平的稳步提高，中国电视剧产业进入高
速发展期。2003 年，电视剧年产量首次突破 1 万集。2014 年，全国生产完成并获
得《国产电视剧发行许可证》的剧目为 429 部 15,938 集。2015 年上半年获得剧目
为 159 部 6330 集，呈现理性回落的趋势。
2003 年-2015 年期间中国国产电视剧产量统计
项目 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 2007 年 2008 年 2009 年
产量（部） 489 505 514 500 529 502 402
剧集数（集） 10,381 12,265 12,447 13,847 14,670 14,670 14,498
项目 2010 年 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年(1-6 月)
第 75 页
产量（部） 402 469 506 441 429 159 -
剧集数（集） 12,910 14,909 17,668 15,770 15,938 6,330 -
资料来源：根据国家新闻出版广电总局的政府网站公布的关于全国《国产电视剧发行许可证》颁发情况
统计结果的通告整理
电视剧市场的整体销售情况呈现出比较明显的两级分化。虽然电视剧市场生
产总量与播出总量之间存在供大于求的关系，但从产品质量角度看，能够产生广
泛影响、为制片方和电视台都带来高回报的精品剧严重稀缺，精品电视剧出现供
不应求的局面。销售出去的电视剧中的优秀作品被多个卫视、地面频道轮番播放
次数高达数十遍。因此，当电视剧制作机构在对某部电视剧进行前期宣传时，如
果电视台根据合作经验、制作机构口碑、主创人员知名度等判断该部电视剧能成
为精品剧，会在该部电视剧取得发行许可证之前即主动与制作机构签订购买协议；
对于特别看好的高品质电视剧，电视台会高价竞购首轮卫星频道播映权甚至是独
家首轮卫星频道播映权。优质剧与普通剧之间的价格差距有望进一步扩大，精品
剧价格优势将会得到进一步体现。
B. 电视台对电视剧总体需求仍然稳定
据统计，每年进入播出市场的电视剧绝对数量在增加，但由电视频道数量不
会有明显增长，电视台剧目播出容量几近饱和。
另一方面，在各电视节目类型中，电视剧的收视份额仍然是最高的，省级卫
视电视剧的收视比重高达 43.9%，远高于排名第二的综艺节目，也就是说几乎有
一半人看节目是在看电规剧。全国电视台中，中央电视台在制作、播出新闻节目
方面地位遥遥领先；而打造有竞争力的品牌综艺栏目投入大、难度高，非一般电
视台所能承受。所以，对电视台而言，采购、播出电视剧仍然是提高收视的最有
效的手段。此外，广电部门对各类型节目的播出量会采取总量控制、动态管理，
电视剧播出份额不会被轻易取代。因此对电视剧制作机构而言，虽然电视台市场
总量增长存在天花板，但是电视台对电视剧总体需求仍然稳定，达到 32.1%。
中央及频道各类节目收视比重
第 76 页
数据来源：CSM
C. 电视剧需求结构出现分化，独播趋势明显
根据广电总局相关规定，一部电视剧在同一轮次、同一时段上星播出的频道
数量不得超过四家。2007 年以前，电视剧首轮上星播出，如果是在央视播出，一
般是由央视独家播出；如果在省级卫视平台播出，一般采取几家卫视联播的模式。
联播模式可以帮助电视台分摊采购成本，但会导致卫视播出的电视剧内容严重同
质化，摊薄了每一家卫视的收视潜能。同时，几家卫视联播，存在播放进度难以
协调一致的问题，容易引发抢播等恶性竞争行为。
2008 年开始，为应对愈发激烈的市场竞争，实力较强的省级卫视，为了利用
有限的电视剧播出空间争取更多的收视份额，开始效仿央视，对优质电视剧资源
进行垄断性购买，实施独播模式。独播模式的采购价格要远高于同一个剧目在联
播模式下的采购价格，尽管成本增加，但独播模式带来的优势是显著的，包括能
带来独享的收视份额、编排自主、营销便利、定位精准等。
随着更多的卫视加入独播阵营，电视台对优质电视剧需求将进一步扩大，这
为精品剧的生产提供了增长空间。
D. 网络视频网站的发展为优质电视剧带来可观的增量需求
第 77 页
根据中国互联网络信息中心发布的《2015 年第 37 次中国互联网络发展状况
统计报告》，截至 2015 年 12 月，我国网民规模达 6.88 亿，互联网普及率为 50.3%，，
半数中国人已接入互联网。2015 年新增网民 3951 万人，增长率为 6.1%，较 2014
年提升 2.4 个百分点，网民规模增速有所提升。
中国网民规模和互联网普及率
单位：万人
数据来源：CNNIC中国互联网络发展统计调查
相较传统的电视媒体，新媒体的传播渠道具有多样性，除包括电脑、IPTV、
手机、平板电脑外，智能电视、OTTTV（互联网电视机顶盒）技术的完善进一步
增加了传播载体。相较传统媒体，新媒体具有更强的交互性，其内容传输不受时
间限制，而且受益于网络和移动互联网用户的增加，新媒体覆盖观众人数高速增
长。目前，随着视频网站纷纷上市融资，购买力增强，网站之间的竞争日益激烈。
正版稀缺内容能够为视频网站带来流量、点击率和用户，是各个视频网站争夺的
重要资源。因此，新媒体对电视剧尤其是优质精品剧的需求也在逐渐上升。
③核心竞争优势及可持续性
A. 作品质量高
稻草熊影业以制作和发行精品电视剧见长，公司主要发行团队所有的主导发
行的影视剧作品发行业绩突出，未有任何无法实现销售的库存剧。并且公司制作
第 78 页
发行的电视剧获得了较高的市场评价和盈利回报，如《蜀山战纪之剑侠传奇》收
视和盈利回报均较高。
此外，影视剧行业衡量产品品质的主要方式之一是电视剧是否能在一线卫视
实现播出，标的公司的《蜀山战纪之剑侠传奇》目前正在安徽卫视首播。《不可能
完成的任务》预计在江苏卫视首播。
B. 多元化的剧本创作方式
剧本开发是公司影视剧业务的源头，剧本的好坏直接影响全剧的质量，因此
江苏稻草熊对剧本的储备及开发相当重视，采用了多元化的剧本创作方式包括自
行创作、外购、合作创作。公司整合行业优秀编剧资源，深度挖掘项目合作渠道，
建立了系统的剧本孵化论证体系，整体把控剧本质量。
C. 深耕细作、经验丰富的专业团队
标的公司总经理刘小枫及其团队近年来拍摄制作了多部有影响力的电视剧作
品，如《牌坊下的女人》、《新萍踪侠影》、《新白发魔女传》、《我的抗战》等。影
视剧制作是一项复杂的系统工程，需要调动投资方、编剧、导演、演员、电视台、
院线等各方面资源。刘小枫及其团队以其专业背景、丰富经验使得在行业内具有
较强的影响力和资源整合能力，对公司业务开展起到了支撑作用。此外，公司不
断加大人力资源投入，吸引外部人才如知名导演编剧黄伟杰、梁国冠、马焱等加
盟与标的公司保持长期的合作关系，吴奇隆、赵丽颖均为国内当红一线花旦，已
与标的公司签订长期合作协议，促进公司业务发展。
D. 完善和成熟的发行营销体系
发行总监张秋晨在影视剧行业内深耕细作、经验丰富。张秋晨 1998 年开始从
事电视剧发行、策划工作，是资深影视剧发行人。2000 年发行由徐峥、陶虹等主
演的《春光灿烂猪八戒》在全国热播。除此之外，其发行的作品还有：《孤雁》、
《我的抗战》、《我的抗战之猎豹突击》、《铁血轻奇兵》、《铁血独立营》、《婆媳的
战国时代》、《胜利者》、《红粉》、《风月》和《新乱世佳人》等优秀影视作品近千
第 79 页
集。公司电视剧作品实现了 100%的发行成功率，有赖于完善和成熟的发行营销
体系。公司发行团队已与湖南卫视、浙江卫视、安徽卫视、江西卫视、广西卫视
等省级电视台建立了业务合作（即直接签订发行合同），并构建了覆盖卫视频道、
各地方电视台、新媒体平台（爱奇艺）等完整、多层次的发行营销体系。
④同行业可比公司业绩增长及未来预测情况
营业总收入 营业总收入
净利润（同比 净利润（同比
（同比增长 （同比增长
证券代码 证券简称 增长率）2013 增长率）2014
率）2013 年 率） 2014 年
年报 % 年报%
报% 报%
002739.SZ 万达院线 32.7089 32.7263 55.0245 32.7017
300027.SZ 华谊兄弟 45.2655 18.6229 179.6535 72.9950
300133.SZ 华策影视 27.6808 108.1634 23.0538 48.4643
300251.SZ 光线传媒 -12.5437 34.7168 5.7133 7.2957
300291.SZ 华录百纳 -3.9450 101.0077 6.5533 20.4238
300336.SZ 新文化 24.7775 28.8500 26.5770 5.9395
300426.SZ 唐德影视 67.0500 27.7022 13.4337 34.6647
近两年平均增长率 38.0560 38.0353
稻草熊未来三年平均增长率 43.0500 31.8700
稻草熊影业成立时间较短，目前尚处于快速发展阶段，与同行业上市公司相
比收入增长速度较高。
综上所述，中联评估认为，稻草熊影业收益法评估中各销售渠道电视剧单集
价格预测具备合理性，2016-2018年度营业收入增长预测合理，具备可实现性，
与其发行能力匹配。
8. 反馈意见第33条：请你公司结合稻草熊影业的成本费用管控情况以及同
行业可比公司主要财务指标的比较分析，补充披露稻草熊影业收益法评估中毛利
率、期间费用率、净利率预测的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明
第 80 页
确意见。
回复：
（1）稻草熊影业的成本费用管控情况
稻草熊影业从事精品电视剧的制作与发行，凭借核心业务团队多年的影视剧
制作和发行经验，稻草熊影业聚焦于精品电视剧，快速成长为国内一流的电视剧
内容提供商。稻草熊影业已与爱奇艺等网络视频新媒体企业和包括湖南卫视、江
苏卫视、浙江卫视、东方卫视、安徽卫视等各省级电视台在内的数十家电视剧播
出机构建立了合作关系，形成了较为完整的电视剧发行网络。企业的影视剧成本
包括演员、剧本、导演、制作、宣传和发行。按照历史的平均拍片投入并结合演
职员费用的变动趋势预测未来的不同类型剧集的单集投入成本，因其有丰富的精
品电视剧制作发行经验，主演团队为著名演员，故其毛利率较高。
影视公司营业费用主要为电视剧发行费用和宣传费用，集中体现为电视卫视
播出的宣传费用和发行费用，新媒体平台所需的发行费用较少。稻草熊影业 2015
年完成播出的主要是爱奇艺平台播出的《蜀山战纪之剑侠传奇》，因此销售费用较
少，随着 2016 年《剑侠传奇》陆续完成安徽、江西、江苏卫视频道的播出，公司
的发行费用逐步提高，在未来预测时，发行费用已在主营成本中预测，2016 年至
2018 年发行费用根据电视剧发行渠道的差异，预测发行费用分别占总收入的
5.89%、4.98%、3.29%。稻草熊影业管理费用主要为人员、办公室租赁等费用，
本着经济高效的原则，截至目前连同高级管理人员员工总数为 12 人，同时目前租
赁的房屋也是为当前较少的人员配备的，因此房屋租赁及配套的各项费用也较少。
随着稻草熊影业规模不断壮大，添置工作室、制片团队等，包括办公场所升级、
员工增加等会使得管理费用相应增加，但稻草熊影业作为轻资产公司，扁平化管
理下，管理费用相对较少。
（2）同行业可比公司主要财务指标的比较分析
同行业可比上市公司财务指标情况
单位：%
第 81 页
销售毛 销售毛利 销售净利 销售净利 期间费用 期间费用
利率 率 率 率 率 率
证券代码 证券简称
2014 年 2015 年 2014 年 2015 年 2014 年 2015 年
报 报 报 报 报 报
300027.SZ 华谊兄弟 60.92 50.28 43.30 31.45 27.55 29.55
300426.SZ 唐德影视 46.71 35.99 21.02 20.89 15.18 11.22
300291.SZ 华录百纳 31.15 25.73 19.76 14.25 9.07 7.94
300133.SZ 华策影视 40.43 37.20 21.22 18.81 16.37 16.90
300251.SZ 光线传媒 39.32 33.68 28.89 27.35 7.03 7.94
300336.SZ 新文化 35.89 46.31 19.56 24.20 8.11 11.95
近两年平均 40.30 24.22 14.07
稻草熊影业预测 45.35 32.33 5.85（注）
可比交易标的公司财务指标情况
单位：%
销售毛 销售毛 销售净 销售净 期间费 期间费
利率 利率 利率 利率 用率 用率
收购方 收购对象
重组前 重组前 重组前 重组前 重组前 重组前
二年 一年 二年 一年 二年 一年
金磊股份 完美影视 53.43 49.24 15.86 19.38 25.34 21.95
万好万家 青雨影视 25.30 31.43 11.59 18.77 10.30 19.41
北京旅游 世纪伙伴 58.97 52.99 23.38 20.73 23.74 20.44
禾欣股份 慈文传媒 47.59 44.88 21.67 24.04 16.36 12.79
骅威股份 梦幻星生园 45.48 44.06 18.62 13.06 12.48 26.95
星美联合 欢瑞世纪 42.27 56.45 14.68 17.37 29.01 30.86
乐视网 花儿影视 52.77 64.01 34.64 41.55 3.26 7.84
近两年平均 47.78 21.10 18.62
稻草熊影业预测 45.35 32.33 5.85（注）
注：稻草熊影业在将发行费用计入销售费用情况下期间费用率为 5.85%。
近两年可比上市公司平均毛利率为 40.30%，平均销售净利率为 24.22%，平
均期间费用率为 14.07%；可比重组标的公司的平均毛利率为 47.78%，平均销售
净利率为 21.10%，平均期间费用率为 18.62%。预计稻草熊影业未来期间销售毛
第 82 页
利率为 45.35%，销售净利率为 32.33%，如果将发行费用计入销售费用则期间费
用率平均为 5.85%。
因稻草熊影业处于发展早期，规模较小，主营精品电视剧的制作和发行，销
售毛利率与可比上市公司略高、与可比重组标的公司持平，净利率相比同行业可
比上市及可比重组标的公司较高；因稻草熊影业销售和发行能力较强，新媒体发
行和宣传费用较低，销售费用率相对较低，且其发行费用在主营成本中核算；因
稻草熊影业目前人员管理规模较小，管理较扁平，管理人员结构简单，故管理费
用率较低。从业务模式及战略定位来看，稻草熊影业与花儿影视的精品剧战略更
为相似，其期间费用率基本持平。
综上所述，中联评估认为，稻草熊影业收益法评估中毛利率、期间费用率、
净利率预测合理。
9. 反馈意见第34条：申请材料显示，本次交易甘普科技和立动科技均为游
戏公司，其中甘普科技采用收益法评估作价，立动科技分别采用收益法和市场法
进行评估，并最终以市场法评估作价。立动科技市场法评估值为90,252.22万元，
增值88,778.60万元，增值率6,024.52%；对应的市盈率为206倍，高于同行业上市
公司动态市盈率平均值和中位数，也远高于甘普科技对应的市盈率41倍。请你公
司：1）结合与甘普科技评估方法选取的比较分析，补充披露本次交易立动科技
最终以市场法评估作价的原因及合理性。2）补充披露甘普科技与立动科技收益
法评估中相关参数取值、业绩指标预测差异的原因及合理性。请独立财务顾问和
评估师核查并发表明确意见。
回复：
1）结合与甘普科技评估方法选取的比较分析，补充披露本次交易立动科技
最终以市场法评估作价的原因及合理性
第 83 页
1、甘普科技评估方法选取的原因
依据资产评估准则的规定，企业价值评估可以采用收益法、市场法、资产基
础法三种方法。
资产基础法是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象
价值的思路。本次评估涉及上市公司重大资产重组，资产基础法从企业购建角度
反映了企业的价值，为经济行为实现后企业的经营管理及考核提供了依据，因此
本次评估选择了资产基础法进行评估。
甘普科技自 2014 年进入海外市场至今，已将多款游戏作品成功发行到港澳台
地区、东南亚、欧美等多个海外主要游戏市场，逐步建立起遍布全球的游戏发行
及运营网络。现阶段已经处于业务相对稳定时期，故甘普科技未来年度预期收益
与风险可以合理地估计，故本次评估选择收益法进行评估。
企业价值评估中的市场法，是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案
例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。市场法常用的两种具体方法是上市
公司比较法和交易案例比较法。采用市场法进行企业价值评估需要满足三个基本
的前提条件：一是要有一个活跃的公开市场，公开市场指的是有多个交易主体自
愿参与且他们之间进行平等交易的市场，这个市场上的交易价格代表了交易资产
的行情，即可认为是市场的公允价格；二是在这个市场上要有与评估对象相同或
者相似的参考企业或者交易案例；三是能够收集到与评估相关的信息资料，同时
这些信息资料应具有代表性、合理性和有效性。
甘普科技主营业务为移动网络游戏的海外发行和运营，且不从事游戏的研发。
然而从市场上的交易案例的披露信息可以看出，近期交易的游戏行业的案例主要
从事游戏的开发、发行与运营。其大部分公司的游戏运营市场主要为国内市场，
且其从事游戏的自主研发。这与甘普科技的盈利模式以及公司经营过程中的风险
水平存在较大的差异。因此根据甘普科技的实际情况开看，其不具备市场法进行
企业价值评估的前提条件，因此本次甘普科技的评估未采用市场法。
第 84 页
2、立动科技以市场法评估作价的原因
（1）收益法评估存在较大不确定性
收益法结果建立于企业的发展规划基础上。游戏公司每年都要推出多款产品，
未来销售收入预测是基于目前运营产品及新开发产品推广计划，即根据未来年度
每年上线运营产品及每种产品计划采用的运营模式、参考已上线产品运营指标的
变化趋势，分别计算确定未来年度各种运营产品的设计运营模式下的单品种运营
收入，然后汇总得出全部产品的运营收入。
由于游戏产品的生命周期平均在 2 年左右，不同平台和不同游戏之间的差异
较大，游戏的收入情况受到游戏类型、游戏推广方式和游戏运营平台等多方面的
影响，故在根据历史期的产品情况进行类比预测的情况下，未来单体游戏的收益
具有较大的不可预见性，建立在该基础上的收益法结果有较大的不确定性。
不同于甘普科技主营游戏的发行、运营，立动科技主要从事移动游戏的研发
业务，对核心游戏的依赖程度要远高于甘普科技。业务定位、运营模式的差异使
得收益法更适合于甘普科技的评估，对立动科技而言可预见性较低。
（2）资产基础法评估不能全面反映立动科技的市场价值
资产基础法评估是以资产的成本重置为价值标准，反映的是资产投入（购建
成本）所耗费的社会必要劳动，这种购建成本通常将随着国民经济的变化而变化；
立动科技所处的行业具有“轻资产”的特点，其固定资产投入相对较小，账面值不
高，而企业的主要价值除了固定资产、营运资金等有形资源之外，还应包含企业
所享受的各项产品优势、管理经验、优惠政策、业务网络、服务能力、人才团队、
品牌优势等重要的无形资源的贡献，而企业的无形资源无法通过量化体现在公司
的资产负债表中。因此，建立在立动科技的账面资产价值上的资产基础法无法准
确反映其真实价值。
（3）市场法能够直接全面的体现游戏公司的市场价值
立动科技从事移动游戏研发，采用市场法对其价值进行评估需由其已有的主
要游戏入手，根据已有案例中各游戏公司主要游戏的运营情况，选择主要游戏收
益情况相近的公司进行相对估值。2014 年以来，上市公司进行的游戏公司收购案
第 85 页
例已有十几家，使得采用市场法进行评估所可利用的可比案例数量增多，为选用
市场法对标的公司估值提供了样本基础，采用市场法对标的公司进行评估的条件
已经具备，在合理选择可比案例基础上的市场法评估结果更能符合市场价值的价
值内涵，是对游戏公司市场价值的直接体现。根据已有案例的披露数据的完整程
度，本次评估采用已通过证监会审核的上市公司收购游戏公司的交易案例中的标
的公司作为可比案例，经过对比分析，按照市场法确定企业的价值。
综上，本次采用市场法对立动科技进行评估。
3、立动科技以市场法评估作价的合理性
（1）可比对象选取的合理性
本次评估确定的可比案例选择依据四条原则：同处一个行业，受相同经济因
素影响；企业业务结构和经营模式类似；企业规模和成长性可比，盈利能力相当；
交易行为性质类似。
选取的交易案例涉及的标的公司均属游戏行业，企业的成长性均较强，年增
长率均在 20%以上，交易行为基本相同。
因此可比对象选取是合理的。
（2）近期市场可比交易价值比率分析
考虑到此次评估的目的为股权收购，且标的公司属于创始初期的轻资产企业，
固定资产较少，其价值体现在未来收益，因此基于账面价值的资产价值比率（PB）
的参考意义不大，故剔除与企业资产直接相关的资产价值指标，选择与企业收益
相关的盈利价值比率（PE）作为本次市场法评估的价值比率。市盈率根据使用净
利润指标不同，区分为静态市盈率和动态市盈率，静态市盈率（P/E）=经营性股
权价值/历史期净利润，动态市盈率（P/E）=经营性股权价值/预测期净利润，本
次评估标的所处行业为移动互联网游戏行业，行业内企业成长性较强，企业价值
与未来盈利能力相关，且评估标的成立于 2015 年 8 月，使用动态市盈率指标更准
确，故本次选择动态市盈率作为具体的价值比率
本次评估选择的可比公司的市盈率（PE）对比情况如下：
影响因素 经营性股权价值 可比交易标的预期首年净利润 动态 PE
第 86 页
智明星通 266,000.00 15,101.00 17.61
酷牛互动 74,438.63 5,968.56 12.47
凯英网络 557,081.84 46,192.60 12.67
天马时空 329,277.25 21,090.72 15.61
天上有嘉 106,955.55 9,874.99 10.83
雷尚科技 86,053.31 6,299.20 13.66
妙趣横生 59,398.03 4,150.00 14.31
赞成科技 110,508.70 7,998.99 13.82
根据以上对可比公司市盈率的统计，8 家可比公司的市盈率（PE）区间为
10.83-17.61，平均市盈率（PE）为 13.87，按照企业预测的立动科技的经营性资产
的盈利价值比率（PE）为 14.00，在可比公司的 PE 区间范围内。
2）补充披露甘普科技与立动科技收益法评估中相关参数取值、业绩指标预
测差异的原因及合理性
上市公司于重组报告书“第六节交易标的的评估或估值/三、立动科技 100%股
权评估情况/（六）收益法评估情况”就立动科技收益法评估中相关参数取值、业
绩指标预测差异的原因及合理性补充披露如下：
1.甘普科技与立动科技收益法中相关参数差异的原因及合理性
甘普科技
指标 立动科技
（以英文版 SailingWorld 为例）
首月新增用户数（万） 28.00 80-200
新增用户衰减率 96% 75%
上期活跃用户留存率 50% 30%
上期活跃用户留存衰减率 98% 99%
月活跃登陆用户（万） 40.00 80-200
付费率 12% 5%-7%
ARPU 值（元） 400-1000 200-350
ARPU 值衰减率 98% 99%
平台分成率 76% 51%
第 87 页
根据上述各项指标的对比分析可以看出，甘普科技的新增用户数，月活跃登
陆用户数较立动科技低，其主要原因为双方的市场定位的差异；平台分成率的差
异主要是由于发行市场区域不同导致发行平台的费率差异等原因造成；新增用户
衰减率、上期活跃用户留存率、上期活跃用户留存衰减率、ARPU 值衰减率的差
异主要是由于游戏自身品质的差异、游戏所处生命周期阶段的不同、游戏运营方
运营能力、营销手段的差异等原因导致；付费率、ARPU 值等运营参数的差异主
要是因为国内外游戏用户游戏选择与消费习惯均存在较大差异。重度 RPG 和卡牌
类游戏在国内的吸金能力远大于国外，休闲类小游戏颇受国内外用户欢迎，但欧
美玩家付费率较高。根据 EEDAR2015 年统计数据，全球手游市场方面，虽然中
国手机游戏玩家数量达到 1.259 亿人，稳居第一，但中国手机游戏收入只排在第
三位，排在前二的是北美和日本。每年的人均付费排名第一的是日本，人均花费
为 288.88 美元，北美人均花费 79.27 美元，中国玩家只有 39.79 美元。
因此在首月新增用户数、月活跃用户数、付费率等参数上，因目标消费者游
戏习惯及消费习惯不同，甘普科技和立动科技存在差异具有合理性。
2.甘普科技与立动科技收益法评估中相关参数业绩指标预测差异的原因及合
理性
第 88 页
（1）主要业绩指标参数
预测稳定年指标 甘普科技 立动科技
毛利率 38.79% 71.53%
净利率 29.31% 45.29%
（2）差异原因及合理性
甘普科技有限公司主要从事海外游戏的运营业务及推广业务。是业内为数不
多的专注于移动网络游戏海外发行和运营的公司之一。公司成立于 2012 年，在设
立之初就将拓展移动网络游戏海外发行市场作为其重点战略规划。公司凭借其较
早进入海外发行市场的先发优势、深度本土化优化以及专业的推广、运营，经过
一定的原始资本积累以及海外业务经验的积累，其业务从泰国、越南等东南亚地
区，现已覆盖至东南亚、港澳台以及欧美等多个国家及地区，逐步建立起遍布全
球的游戏发行及运营网络，公司自 2014 年正式开展发行业务至今短短两年内实现
了盈利能力的显著增长，业务能力得到了行业内多家游戏开发商的认可，在业内
建立了一定的品牌认可度。
甘普科技有限公司的发行业务成本主要由研发商分成成本、版权金成本、游
戏发行的推广成本、职工薪酬、服务器成本以及其他成本构成。甘普科技需向研
发商支付收入比例分成或版权金等，经大华会计师事务所（特殊普通合伙）审定
的 2014 年、2015 年研发商分成成本占游戏发行收入的比例分别为 38.31%、
40.20%。
立动科技致力于成为一家国际化的、结合IP（包括自有、引进和孵化）的、
重度手游和VR游戏的研发、运营和发行商。依托十年的游戏研发和市场经验，有
效率和有效果的推出新的游戏产品，快速响应市场变化。立动科技自主研发游戏
产品，游戏上线运营后，立动科技的商务部门会按月与渠道及平台方进行对账，
即游戏渠道或者平台方根据后台流水数据以及业务合同约定，扣除渠道费等之后，
向立动科技支付游戏分成款。其成本主要为服务器成本、人力成本、IP版权金、
IP商分成和折旧费用、办公水电及物业费等故其销售毛利率和净利率均高于甘普
第 89 页
科技。
通过上述甘普科技以及立动科技的运营模式以及成本状况分析可以看出，甘
普科技与立动科技收益法评估中相关参数业绩指标预测差异的根本原因为两家公
司的盈利模式的差异。甘普科技由于不从事游戏的研发，其需要从游戏研发商处
取得游戏的版权，因此其与从事自主研发的立东科技相比，甘普科技必然将其利
润额外转让给游戏研发商一部分。因此导致双方的业绩指标出现差异，且该差异
是符合双方经营的实际情况的，因此具有合理性。
通过搜集相关可比交易资料、与标的公司高级管理人员访谈，中联评估认为，
立动科技以市场法评估作价合理，甘普科技与立动科技收益法评估中相关参数、
业绩指标预测取值的差异系由业务模式、市场环境及成本构成等因素导致，具备
合理性。
10. 反馈意见第35条：申请材料显示，甘普科技、立动科技收益法评估折现
率为 13.09%，稻草熊影业评估折现率为12.47%。请你公司结合公司运营时间、
业务发展阶段、面临的经营风险及市场可比交易折现率情况，补充披露本次交易
标的资产折现率取值的合理性。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
1、各标的公司运营时间、业务发展阶段
（1）甘普科技：
甘普科技主营业务为移动网络游戏海外发行及运营，是业内为数不多的专注
于移动网络游戏海外发行和运营的公司之一。公司成立于 2012 年，在设立之初就
将拓展移动网络游戏海外发行市场作为其重点战略规划。公司凭借其较早进入海
外发行市场的先发优势、深度本地优化以及专业的推广、运营，经过一定的原始
资本积累以及海外业务经验的积累，其业务从泰国、越南等东南亚地区，现已覆
第 90 页
盖至东南亚、港澳台以及欧美等多个国家及地区，逐步建立起遍布全球的游戏发
行及运营网络。
公司自 2014 年开展业务至今短短两年内实现了盈利能力的显著增长，业务能
力得到了行业内多家游戏开发商的认可，在业内建立了一定的品牌认可度，并成
功与多家大型游戏公司建立了良好稳定的合作关系。未来，公司将一如既往地专
注于移动网络游戏海外发行及运营，继续大力拓展海外业务，有计划、有步骤地
进军全球移动网络游戏发行市场，将更多优质移动网络游戏推向全球多个国家及
地区，为全球用户提供高质量的移动网络游戏产品和服务。
（2）立动科技
立动科技成立于 2015 年 8 月，其承接了股东杭州渡口网络科技有限公司剥离
出的游戏相关业务。杭州渡口网络成立于 2005 年，拥有十年的游戏研发和市场经
验。立动团队是渡口网络游戏业务的传承和延伸，具备完整的端游开发和运营经
验，并已向移动游戏成功转型。
立动科技成立时间较短，自成立以来制作了两部手机游戏，《星际来袭》8 月
份开始运营，取得了超过 400 万元的流水表现、《云中歌》手游于 2015 年 10 月
13 日正式上线运营，上线当月取得了超过 1500 万元的游戏流水表现，2015 年 12
月更是取得了愈 2600 万元的游戏流水表现。过往在传统游戏方面，立动研发团队
自主研发和运营了包括《天机》、《魔神争霸》、《神将》等大型 MMO 游戏，代理
运营《天羽传奇》、《石器世界》（进口）、《天之痕》（进口）、《独孤求败》等不同
类型游戏，其中《天机》最高月收入达 1 亿元。随着移动游戏的兴起，公司于 2014
年向移动游戏全面转型，打造和完善高研发门槛重度玩法的 MMO 引擎，目前已
有上线或开发成熟的产品有《八卦西游》、《星际来袭》、《云中歌》、《星航风暴》
等，截止到目前《星航风暴》已签署部分海外地区授权协议，一品多卖。立动科
技处于快速发展阶段，立动科技自研“cybersVR”引擎已经成功用于游戏研发。拥
有自主游戏平台 U7U7，注册用户达曾高达 5400 多万，用户获取成本低。依托自
有流量和合作渠道流量，公司具备自研游戏发行和代理游戏发行的能力。
（3）稻草熊影业
第 91 页
稻草熊影业成立于 2014 年，其核心管理团队均有资深的从业经验，公司主要
发行团队所有的主导发行的影视剧作品发行业绩突出，未有任何无法实现销售的
库存剧。并且公司制作发行的电视剧获得了较高的市场评价和盈利回报，如《蜀
山战纪之剑侠传奇》收视和盈利回报均较高，公司整合行业优秀编剧资源，深度
挖掘项目合作渠道，建立了系统的剧本孵化论证体系，整体把控剧本质量。总经
理刘小枫及其团队近年来拍摄制作了多部有影响力的电视剧作品，如《牌坊下的
女人》、《新萍踪侠影》、《新白发魔女传》、《我的抗战》等。影视剧制作是一项复
杂的系统工程，需要调动投资方、编剧、导演、演员、电视台、院线等各方面资
源。刘小枫及其团队以其专业背景、丰富经验使得在行业内具有较强的影响力和
资源整合能力，对公司业务开展起到了支撑作用。此外，公司不断加大人力资源
投入，吸引外部人才如知名导演编剧黄伟杰、梁国冠、马焱等加盟与标的公司保
持长期的合作关系，吴奇隆、赵丽颖均为国内当红一线演员，已与标的公司签订
长期合作协议，促进公司业务发展。发行总监张秋晨在影视剧行业内深耕细作、
经验丰富，自 1998 年开始从事电视剧发行、策划工作，是资深影视剧发行人。2000
年发行由徐峥、陶虹等主演的《春光灿烂猪八戒》在全国热播。除此之外，其发
行的作品还有：《孤雁》、《我的抗战》和《新乱世佳人》等优秀影视作品近千集。
公司电视剧作品实现了 100%的发行成功率，有赖于完善和成熟的发行营销体系。
公司发行团队已与湖南卫视、浙江卫视、安徽卫视、江西卫视、广西卫视等省级
电视台建立了业务合作（即直接签订发行合同），并构建了覆盖卫视频道、各地方
电视台、新媒体平台（爱奇艺）等完整、多层次的发行营销体系。
2、行业经营环境良好，需求持续增长
（1）电视剧行业
电视剧市场的整体销售情况呈现出比较明显的两级分化。虽然电视剧市场生
产总量与播出总量之间存在供大于求的关系，但从产品质量角度看，能够产生广
泛影响、为制片方和电视台都带来高回报的精品剧严重稀缺，精品电视剧出现供
不应求的局面。销售出去的电视剧中的优秀作品被多个卫视、地面频道轮番播放
次数高达数十遍。因此，当电视剧制作机构在对某部电视剧进行前期宣传时，如
第 92 页
果电视台根据合作经验、制作机构口碑、主创人员知名度等判断该部电视剧能成
为精品剧，会在该部电视剧取得发行许可证之前即主动与制作机构签订购买协议；
对于特别看好的高品质电视剧，电视台会高价竞购首轮卫星频道播映权甚至是独
家首轮卫星频道播映权。优质剧与普通剧之间的价格差距有望进一步扩大，精品
剧价格优势将会得到进一步体现。
（2）移动游戏行业
总体来看，我国移动游戏产品需求持续增长，为我国游戏产业提供了大量收
入来源。在市场需求方面，智能手机的快速增长以及移动通信技术的提升带动移
动游戏市场需求的持续增长。总体来看，我国移动游戏产品需求持续增长，为我
国游戏产业提供了大量收入来源。2014 年，中国移动游戏市场实际销售收入 274.9
亿元人民币，比 2013 年增长了 144.6%。虽然移动游戏的人口红利、换机红利较
2014 年有所下降，导致销售收入、用户规模的增长速度开始放缓，但是在整体游
戏产业中，移动游戏的增长速度仍旧领先于其他细分市场，且所占市场份额持续
增加，已从 2013 年的 13.5%上升至 2014 年的 24.0%，超越网页游戏成为仅次于
客户端游戏的第二大游戏市场。其中，移动网络游戏实现的收入规模占到了移动
游戏市场整体收入规模的 78.3%。
3、市场可比交易折现率
（1） 稻草熊影业可比交易折现率
序号 收购方 收购对象 基准日 折现率
1 金磊股份 完美影视 2014/4/30 12.65%
2 万好万家 青雨影视 2014/4/30 11.91%
3 北京旅游 世纪伙伴 2014/7/31 12.09%
4 北京旅游 星河文化 2014/7/31 12.33%
5 禾欣股份 慈文传媒 2014/8/31
11.57%
6 捷成股份 中视精彩 2014/10/31 13.93%
7 捷成股份 瑞吉祥 2014/10/31 13.93%
8 骅威股份 梦幻星生园 2015/3/31 13.32%
9 星美联合 欢瑞世纪 2015/5/31 11.89%
最大值 13.93%
最小值 11.57%
第 93 页
中位数 12.33%
平均 12.62%
暴风科技 稻草熊影业 2015/12/31 12.47%
从上表可以看出近年来游戏产业相关公司重组项目折现率取值平均约为
12.62%，中位数 12.33%，区间为 11.57~13.93%。稻草熊影业的折现率取值 12.47%，
略低于近年来影视行业相关公司重组项目的平均折现率。
稻草熊影业在网络新媒体预售领域处于业内领先地位，其 2015 年重点打造的
作品《剑侠传奇》率先登陆爱奇艺视频网站，播出后获得广泛好评，奠定了后期
电视台播出的观众基础，也为视频网站带来巨大流量，合作效果受到各方深度认
可。稻草熊影业通过预售方式增强了自身的盈利能力。稻草熊影业已与爱奇艺等
网络视频新媒体企业和湖南卫视、江苏卫视、浙江卫视、东方卫视、安徽卫视等
各省级电视台在内的数十家电视剧播出机构建立了合作关系，形成了较为完整的
电视剧发行网络。稻草熊影业的《剑侠传奇》电视剧播放的创新和剧集良好的播
出效果为标的公司树立了较好的口碑，通过打造系列精品剧，一方面保证该系列
电视剧能热拍热卖，另一方面，良好的口碑也使得稻草熊影业推出新的电视剧更
加容易被播出机构和观众认可。稻草熊影业在题材创意上推陈出新，不断探索更
加先进的营销模式，提升标的公司在策划、制作、发行等方面的优势，巩固和加
强公司的优势竞争地位。
（2） 甘普科技、立动科技可比交易折现率
游戏行业近期相关并购案例中收益法评估采用的折现率情况见下表：
序号 收购方 收购对象 基准日 折现率
1 中文传媒 智明星通 2014/3/31 14.00%
2 凯撒股份 酷牛互动 2014/3/31 14.11%
3 泰亚股份 恺英网络 2015/2/28 13.43%
4 掌趣科技 天马时空 2015/5/31 13.09%
5 凯撒股份 天上友嘉 2015/4/30 14.01%
第 94 页
6 天神娱乐 雷尚科技 2014/10/31 13.50%
7 天神娱乐 妙趣横生 2014/10/31 14.00%
8 禾欣股份 赞成科技 2015/7/31 13.70%
9 智度投资 Spigot 2015/6/30 12.43%
10 智度投资 掌汇天下 2015/6/30 13.68%
11 智度投资 猎鹰 2015/6/30 15.20%
12 完美环球 完美世界 2015/9/30 13.10%
13 世纪游轮 巨人网络 2015/9/30 13.29%
最大值 15.20%
最小值 12.43%
中位数 13.68%
平均值 13.66%
暴风科技 立动科技/甘普科技 2015/12/31 13.09%
从上表可以看出近年来游戏产业相关公司重组项目折现率取值平均约为
13.66%，中位数 13.68%，区间为 12.43~15.20%。甘普科技、立动科技的折现率
取值 13.09%，略低于近年来游戏产业相关公司重组项目的平均折现率。
首先，甘普科技主营业务为移动网络游戏的海外发行和运营，并不从事游戏
的研发，前期不需要投入大量的游戏研发成本，因此单款游戏运营失败导致的甘
普科技的损失较低；从而导致甘普科技的风险较一般的游戏运营公司较低；第二，
甘普科技游戏的结算模式为：游戏支付渠道按月抽取游戏运营收入的一定比例后
将其余收入分成给甘普科技，甘普科技取得分成收益后再按与游戏开发商约定的
分成比例向游戏开发商进行分成。因此导致甘普科技的营运资金状况较好，进一
步表明甘普科技的资金方面的风险较低；第三，自 2014 年进入海外市场至今，已
将多款游戏作品成功发行到港澳台地区、东南亚、欧美等多个海外主要游戏市场，
逐步建立起遍布全球的游戏发行及运营网络。现阶段甘普科技已经处于业务相对
稳定时期，故甘普科技整体经营风险相对较小。
第 95 页
立动科技依托十年的游戏研发和市场经验，有效率和有效果的推出新的游戏
产品，快速响应市场变化。研发团队自主研发和运营了包括《天机》、《魔神争霸》、
《神将》等大型 MMO 游戏，其中《天机》最高月收入达 1 亿元。公司于 2014
年向移动游戏全面转型，打造和完善高研发门槛重度玩法的 MMO 引擎，目前已
有上线或开发成熟的产品有《星际来袭》、《云中歌》、《星航风暴》等，截止到目
前《星航风暴》已签署部分海外地区授权协议，一品多卖。现阶段立动科技自研
“cybersVR”引擎已经成功用于游戏研发，拥有自主游戏平台 U7U7，注册用户达
曾高达 5400 多万，用户获取成本低。依托自有流量和合作渠道流量，公司具备自
研游戏发行和代理游戏发行的能力，原渡口网络自主研发和代理发行的游戏类 IP
转让给公司，如《天机》、《魔神争霸》等共有 30 多个。故立动科技整体经营风险
相对较小。
经核查，中联评估认为，通过结合标的公司的运营时间、业务发展阶段、面
临的经营风险及市场可比交易折现率情况，本次评估选取的折现率是审慎的且符
合行业及公司自身情况，折现率取值是合理的。重组报告书已补充披露上述相关
内容。
11. 反馈意见第38条：申请材料显示，甘普科技收入主要来自于境外。请你
公司结合主要财务指标补充披露汇率变动对甘普科技经营业绩的影响，以及汇率
变动对其评估值影响程度的敏感性分析。请独立财务顾问、会计师和评估师核查
并发表明确意见。
答复：
1、汇率变动对甘普科技经营业绩的影响
甘普科技收入主要来自于境外，大部分业务都以美元结算，甘普科技以美元
作为记账本位币，补充披露美元兑换人民币汇率变动对甘普科技主要财务指标的
影响。
2014 年度
第 96 页
单位：万元
美元兑换人民币平均汇
项目 金额（美元） 金额（人民币）
率
收入 448.92 6.11 2,742.02
成本 405.83 6.11 2,478.78
净利润 -15.64 6.11 -95.55
美元兑换人民币汇率上浮 10%对 2014 年度主要财务指标的影响如下：
项目 上浮 10% 金额（人民币） 影响金额
收入 6.72 3,016.23 274.20
成本 6.72 2,726.66 247.88
净利润 6.72 -105.10 -9.55
美元兑换人民币汇率下浮 10%对 2014 年度主要财务指标的影响如下：
项目 下浮 10% 金额（人民币） 影响金额
收入 5.50 2,467.82 -274.20
成本 5.50 2,230.90 -247.88
净利润 5.50 -85.99 9.55
美元兑换人民币汇率上浮或下浮 10%，甘普科技 2014 年度净利润将减少或
增加 9.55 万元。
2015 年度
美元兑换人民币平均汇
项目 金额（美元） 金额（人民币）
率
收入 1,313.48 6.31 8,283.22
成本 818.07 6.31 5,159.02
净利润 410.57 6.31 2,589.21
美元兑换人民币汇率上浮 10%对 2015 年度主要财务指标的影响如下：
项目 上浮 10% 金额（人民币） 影响金额
收入 6.94 9,111.54 828.32
第 97 页
成本 6.94 5,674.93 515.90
净利润 6.94 2,848.13 258.92
美元兑换人民币汇率下浮 10%对 2015 年度主要财务指标的影响如下：
项目 下浮 10% 金额（人民币） 影响金额
收入 5.68 7,454.90 -828.32
成本 5.68 4,643.12 -515.90
净利润 5.68 2,330.29 -258.92
美元兑换人民币汇率上浮或下浮 10%，甘普科技 2015 年度净利润金额将增
加或减少 258.92 万元。
2、汇率变动对评估值影响程度的敏感性分析
甘普科技主要业务收入来自于境外，以记账本位币以外的货币结算收款带来
的汇兑损益为甘普科技的重要汇率风险之一；此外，成本费用中涉及的研发商分
成、版权金成本、推广成本以及未来的各项期间费用等的结算付款也主要涉及美
元，汇率变动会对评估值产生影响。截至评估基准日，中国人民银行外汇基准汇
率为 1 美元=6.4936 元人民币。美元对人民币汇率变动对甘普科技估值的敏感性
分析如下：
金额单位：万元
较本次评估值增减 较本次评估值变动
汇率 汇率变动 评估值
值 幅度
8.4417 30% 116,071.81 20,502.27 21.45%
7.7923 20% 109,651.73 14,082.18 14.74%
7.1430 10% 102,818.05 7,248.50 7.58%
6.8183 5% 99,245.72 3,676.18 3.85%
6.4936 0% 95,569.55 - 0.00%
6.1689 -5% 91,789.35 -3,780.19 -3.96%
5.8442 -10% 87,905.00 -7,664.55 -8.02%
5.1949 -20% 79,823.19 -15,746.36 -16.48%
第 98 页
较本次评估值增减 较本次评估值变动
汇率 汇率变动 评估值
值 幅度
4.5455 -30% 71,322.88 -24,246.67 -25.37%
假定美元相对人民币升值5%、10%、20%、30%，则甘普科技的评估值分别
增值3,676.18万元、7,248.50万元、14,082.18万元、20,502.27万元，估值分别增加
3.85%、7.58%、14.74%、21.45%。
随着我国经济市场化程度的不断提高、市场机制的不断完善，人民币对美元
汇率长期维持单一走势的可能性较低，汇率将随市场货币供求等因素呈现一定波
动性，长期来看汇率变动对甘普科技的盈利能力及估值不会产生重大影响。”
综上所述，中联评估认为，上市公司已就汇率变动对甘普科技经营业绩的影
响，以及汇率变动对其评估值影响程度的敏感性分析进行补充披露。汇率变动对
甘普科技经营业绩以及评估值不存在重大影响。
第 99 页
（此页无正文，仅为《关于<中国证监会行政许可项目审查一次
反馈意见通知书>第 160701 号反馈意见资产评估相关问题的答复》的
签字盖章页）
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