北京中企华资产评估有限责任公司
关于
中国证监会第 160220 号文《中国证监会行政许可项目审查一次
反馈意见通知书》答复意见
中国证券监督管理委员会：
北京中企华资产评估有限责任公司根据中国证监会于 2016 年 3 月 4 日下发
的第 160220 号文《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》的要求，
就本次重组事宜相关问题答复如下：
问题 19：《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》第 19 题: 申
报材料显示，近四年来 A 股市场证券行业发生的股权交易、吸收合并等近似交易
案例的平均市净率为 2.10 倍，比江海证券本次每份出资额作价对应的市净率
2.01 倍高出 4.48%。近四年 A 股市场证券行业估值波动较大。请你公司结合国内
A 股市场证券行业估值的变动情况，补充披露江海证券市场法估值的合理性。请
独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。
回复：
一、近四年 A 股市场证券行业估值波动情况
根据 Wind 资讯统计数据，2012 年 1 月至 2015 年 9 月各季度末 A 股市场证
券类上市公司及江海证券本次评估中选取的可比上市公司（太平洋证券、东北证
券、山西证券）平均市净率变动情况如下：
A 股证券类上市公司 可比上市公司
序号 时间节点
平均市净率（倍） 平均市净率（倍）
1 2012 年 3 月 31 日 2.58 3.45
2 2012 年 6 月 30 日 3.05 3.81
3 2012 年 9 月 30 日 2.66 3.38
4 2012 年 12 月 31 日 2.72 3.14
5 2013 年 3 月 31 日 2.70 3.31
6 2013 年 6 月 30 日 2.33 2.80
7 2013 年 9 月 30 日 2.60 2.86
8 2013 年 12 月 31 日 2.56 3.04
9 2014 年 3 月 31 日 2.33 2.99
10 2014 年 6 月 30 日 2.22 2.22
11 2014 年 9 月 30 日 2.62 2.99
12 2014 年 12 月 31 日 5.45 5.95
13 2015 年 3 月 31 日 5.03 5.75
14 2015 年 6 月 30 日 4.32 5.13
15 2015 年 9 月 30 日 2.37 2.95
平均值 3.04 3.58
江海证券本次评估值相比 2015 年
2.01
9 月 30 日归母净资产的市净率
从上表统计数据可以看到，2014 年 9 月 30 日前，A 股市场证券类上市公司
平均市净率和可比上市公司平均市净率基本稳定，虽然有波动，但波动性较小，
属于股价正常波动的反映；2014 年 9 月 30 日以后，随着 A 股市场的回暖，大盘
指数大幅上涨，A 股市场证券类上市公司平均市净率和可比上市公司平均市净率
相应大幅提升，至 2014 年 12 月 31 日分别达到高点 5.45 倍和 5.95 倍，此后，
随着大盘指数的大幅下滑，A 股市场证券类上市公司平均市净率和可比上市公司
平均市净率相应大幅下降，至 2015 年 9 月 30 分别下降到 2.37 倍和 2.95 倍。
A 股市场证券类上市公司平均市净率和可比上市公司平均市净率的走势与 A
股上证综指走势基本一致，尽管最近四年的 A 股市场证券行业估值在 2014 年 9
月 30 日以后波动较大，但到 2015 年 9 月 30 日已经与 2014 年 9 月 30 日以前基
本接近，处于相对平稳状态。江海证券的评估值相对评估基准日（2015 年 9 月
30 日）归母净资产的市净率为 2.01，明显低于近四年 A 股证券类上市公司各季
度平均市净率的均值 3.04 倍及可比上市公司各季度平均市净率的均值 3.58 倍，
同时也低于 2015 年 9 月 30 日 A 股证券类上市公司平均市净率 2.37 倍和可比上
市公司平均市净率 2.95 倍，因此，江海证券的估值较为谨慎，具有合理性。
二、近四年类似交易案例的估值比较
2011 年至今 A 股市场已成功实施或正在推进的证券公司股权转让、吸收合
并等主要近似交易案例的估值情况如下：
评估结论选用
评估基准日 案例名称 市净率（倍）
方法
西南证券（600369）吸并国都
2011 年 3 月 31 日 市场法 1.84
证券
锦龙股份（000712）购买中山
2012 年 12 月 31 日 市场法 1.60
证券控股权
方正证券（601901）发行股份
2013 年 8 月 31 日 市场法 1.93
购买民族证券 100%股权
泛海控股（000046）现金收购民
2013 年 12 月 31 日 市场法 1.86
生证券 72.999%股权
申银万国证券换股吸收合并宏
2013 年 12 月 31 日 市场法 1.81
源证券（000562）
中纺投资（600061）发行股份
2014 年 6 月 30 日 市场法 1.80
购买安信证券 100%股权
东方财富（300059）发行股份
2014 年 12 月 31 日 市场法 3.82
购买同信证券 100%股权
华声股份（002670）发行股份
2015 年 4 月 30 日 及支付现金购买国盛证券 市场法 2.12
100%股权
宝硕股份（600155）发行股份
2015 年 8 月 31 日 市场法 2.33
购买华创证券 100%股权
全部样本平均值 2.12
江海证券本次评估值相比 2015 年 9 月 30 日归母净资产的市净率 2.01
注：华创证券的市净率为宝硕股份发布的重大资产重组预案中的预估值。
从近似交易案例中证券公司对应市净率走势来看，其与相应时间 A 股市场证
券行业估值走势基本一致。
根据上述统计数据，近四年来 A 股市场已成功实施或正在推进的证券公司股
权交易、吸收合并等近似交易案例的平均市净率为 2.12 倍，比江海证券本次每
份出资额作价对应的市净率 2.01 倍高出 5.64%，其中，2015 年正在推进华声股
份收购国盛证券、宝硕股份收购华创证券的两个案例中证券公司估值的平均市净
率为 2.23 倍，比江海证券的估值高出 10.95%，江海证券本次交易作价与可比交
易估值水平相当。
鉴于 2013 年以来证券行业逐步放松管制，特别是 2014 年 5 月 8 日国务院发
布的《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（国发[2014]17 号印发）
为证券行业及证券公司的发展创造了难得的历史机遇，在此背景下，证券公司的
发展空间将进一步打开，产业的重构推动了证券公司估值的提升，因此，本次江
海证券的估值处于合理水平。
中介机构的核查意见
经核查，中企华认为：从近四年 A 股市场证券行业估值波动情况、2011 年至
今 A 股市场证券公司股权转让、吸收合并证券公司等主要近似交易案例情况看，
本次交易基准日江海证券估值处于 A 股市场证券行业波动后的相对低点，因此本
次评估结果谨慎、合理。
（本页无正文，为北京中企华资产评估有限责任公司关于中国证监会第 160220
号文《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》答复意见之签字盖章
页）
法定代表人（或授权代表人）：
权忠光
注册资产评估师：
王勇 周立春
北京中企华资产评估有限责任公司
2016 年 4 月 12 日
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