用友网络(600588)：云时代大机遇 呼唤强有力掌舵者
类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：刘泽晶/刘忠腾/孔文彬/吴祖鹏 日期：2021-01-06
事件概述
1 月4 日，用友网络发布公告，董事会决定聘任董事长王文京先生兼任公司总裁，原总裁陈强兵先生不再担任公司总裁职务。
应对复杂外部局势，抓住国产化+数字化转型机遇，王文京出任总裁我们认为当前公司总裁变更为王文京，是公司应对外部复杂变化局势实现快速发展的需要。从外部环境看，国产化和数字化两大浪潮为国产企业级服务厂商提供黄金发展的窗口期：1)国企特别是央企ERP 系统国产替代加速，给予中国厂商与外资巨头同台竞争的机会。2)数字化转型趋势下，中国厂商有望凭借本地化优势实现弯道超车。未来几年用友将在公有云、产品研发、生态建设、组织管理4 个方面重点加强，实现大型企业市场占有率明显提升。同时用友致力于建设平台生态型公司，构建丰富的用户生态和应用，覆盖中小微企业市场。
外部机遇的把握和内部目标的实现需要更强有力的企业掌舵者，实控人&创始人王文京是用友的灵魂人物，长期负责公司战略和全面管理工作，对企业内部资源的掌控、人员的调动方面更具话语权。本次王文京的复出有望带领用友抓住外部机遇实现全面战略转型升级，释放公司活力，实现高增长。
王文京兼任总裁的三把斧：持续研发投入+加强业务整合+加大外延并购参考海外云计算SaaS 巨头转型历程，我们认为，未来3 年王文京将带领用友在3 个方面实现重点推进：
1)云转型持续加大研发投入：核心产品YonBIP 和NCC 研发投入有望持续加大，研发人员数量和占比有望提升。2019 年公司研发人员占比为25%，参考海外优秀SaaS 案例，我们认为至少存在15 个百分点的提升空间。
2)推动再融资和业务线条优化：目前公司再融资预案仍在推进当中，公司聚焦云业务，未来3 年有望保持70%的复合增速，软件业务和金融业务推动转型升级，实现公司业务线条的梳理和优化。
3)协调股东资源，构建生态圈：参考Salesforce 发展路径，以重度应用和平台为基础，孵化和并购轻量级产品构建产业链生态模式成为主流。我们认为，用友有望凭借产业链优势地位并购优质资产构建生态闭环；王文京的复出能更好协调股东的资源，实现对并购企业组织、资源、人员的高效整合。
此外，公司在组织架构调整和人才引进方面做出了充分的准备。过去几个季度，公司围绕云转型对公有云BG、混合云BG 进行了调整，核心骨干考核、轮岗等方面做了积极改进。同时，用友加大了人才储备，陆续引入不少懂产品、业务和管理的优秀人才，为公司三大战略的推进做出了充分的准备和保证。
投资建议
考虑到疫情对公司项目进度延误的影响，我们维持对公司的盈利预测：预计2020-2022 年公司的营业收入为92.2/115/156 亿元，归母净利润为11.8/15.8/24.9 亿元,每股收益(EPS)为0.36/0.49/0.77 元，对应的PE分别为126/94/60 倍。考虑到用友云服务业务增长的高度确定性和千亿级成长空间，此前我们给出的2021 年目标价不作调整，估值1：给予公司2022 年80 倍PE，目标市值为1994 亿元；估值2：采用P/OCF 估值法，给予公司2022 年36 倍P/OCF，目标市值为2001 亿元，持续推荐，维持“买入”评级。
风险提示
1)软件业务增长低于预期的风险；2)云产品推广低于预期的风险；3)ERP 行业竞争加剧；4)宏观经济的下行风险。
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