安琪酵母(600298)：酵母系列增长承压 利润增速逐季改善
类别：公司 机构：东北证券股份有限公司 研究员：李强/马雪薇 日期：2020-03-31
事件：公司发布2019 年年报，2019 年实现营业收入76.53 亿元，同比增长14.47%；实现归母净利9.02 亿元，同比增长5.25%。单四季度实现营收20.93 亿元，同比增长17.13%；实现归母净利2.36 亿元，同比增长28.96%。
酵母系列量增放缓，吨价微降。酵母系列2019 年实现营收58.77 亿元，同增7.4% 。17-19 年量增分别为12%/12%/8% ， 价增分别为5%/11%/-0.5%，酵母系列在高增长后面临增速放缓问题。分产品看，酵母主导产品国内外收入增速都在9-10%之间；酒精酿造、保健品增速超过25%；动物营养、微生物营养、植物营养增速超过15%。除酵母系列外，制糖业务实现营收4.9 亿元，同增51.3%；其他主营业务收入8.98 亿元，同增67.6%，有效带动了收入趋近于既定目标。
多重因素致净利润率下滑，但呈现逐季恢复。2019 年公司净利润率为11.79%，较2018 年下降1.67%。净利润率下滑的主要因素为白糖业务亏损及以及所得税率增加。2019 年糖价下跌导致白糖业务虽然高增长但是亏损近5000 万。由于母公司所得税抵扣额度使用完毕，公司所得税率由原来的8.38%增加至15.25%，影响净利润7600 万元。另外，伊犁及埃及YE 二期的利润率也并不理想，拉低公司整体利润率。2019年公司分季度归母净利增速分别为-14.56%/0.83%/17.76%/28.96%，呈现逐季改善。
高管薪酬与收入、业绩挂钩，实现一定激励。按照收入和利润增速5：
5 的比例计算综合增幅，高管薪酬标准增幅一般不得高于综合增幅。
另外，公司也有实施股权激励的可能，激发公司潜力，实现业绩目标。
盈利预测：受疫情影响酒精需求增加，糖蜜成本平均提升3-5%，另外新产能投产时单位制造费用走高。管理费用率由于潜在股权激励预期，也将承压。略微下调EPS 预测，预计2020-2022 年EPS 为1.23、1.38、1.6 元，对应PE 为26、23、20 倍，维持“买入”评级。
风险提示：销售不及预期；原材料价格变动风险；汇率变动
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