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索菲亚(002572)2019年报点评：大家居战略持续深化 全方位变革重塑核心竞争力

类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：张潇/林彦宏/邹文婕 日期：2020-03-25

全方位变革重塑核心竞争力，Q4 经营明显改善，全年业绩符合预期。实现营业收入76.86 亿元，同比+5.13%；实现归母净利润10.77 亿元，同比+12.34%；扣非后归母净利润9.71 亿元，同比+5.89%；分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现营业收入11.85/19.57/21.69/23.75 亿元，同比分别-4.67%/+12.18%/+2.42%/+7.69%；实现归母净利润1.07/2.84/3.29/3.58 亿元， 同比分别+3.69%/+6.84%/+1.87%/+33.79%； 扣非后归母净利润0.79/2.69/2.89/3.33 亿元，同比分别-18.32%/+7.67%/-9.77%/+33.65%。2019年公司对品牌、渠道、组织架构等方面进行全方位梳理与变革，将主品牌“索菲亚”的品牌战略升级为“柜类定制专家”，品牌定位更加清晰。

大家居战略继续深化，电商引流效果显著。分产品看，衣柜及其配件、橱柜及其配件、木门、家具家品分别实现营业收入61.76、8.51、4.30、1.88亿元，同比分别+1.90%、+20.14%、+28.98%、+18.76%；橱柜与家具家品继续实现快速增长。细分产品中，衣柜收入占比由2015 年的50.5%逐年下降至24.1%；装饰柜收入占比由2015 年的9.3%上升至16.6%；橱柜收入占比由2016 年的9.2%上升至11.1%；组合柜、书柜电脑台等产品收入占比也逐渐提升。全屋定制的大家居战略持续深化，产品结构日趋均衡。从客户来源构成看，2019 年自然客流占比较去年下降10pcpts 至41%；电商及熟人推荐客流占比分别提升7pcpts/ 2pcpts 至27%/ 19%。公司在各大电商平台及短视频平台的布局效果显著，一线城市电商引流客户占比超过45%。

盈利能力维持稳定，衣柜毛利率超40%，木门盈利快速上升。毛利率方面，2019 年公司综合毛利率同比-0.24pcpts 至37.33%；其中衣柜及其配件、橱柜及其配件、木门、家具家品毛利率分别为40.49%、28.54%、15.85%、15.98%；同比分别+0.46pcpts、+0.56pcpts、+4.06pcpts、-8.65pcpts。除家具家品外，其他品类毛利率均有所上升；其中木门业务逐渐放量步入正轨，盈利水平明显好转。期间费用率维持稳定，同比略+0.14pcpts 至20.39%；其中，销售费用率+0.38pcpts 至9.96%;管理费用率(含研发费用率2.41%)同比-0.25pcpts 至10.1%;财务费用率同比+0.01pcpts 至0.33%。净利率受公允价值变动收益及所得税影响同比+1.05pcpts 至14.24%。

现金流及周转保持健康。现金流方面，公司2019 年实现经营现金流13.01亿元，同比+18.32%；经营现金流/经营活动净收益比值为107.76%；销售现金流/营业收入同比-2.44pcpts 至108.42%。运营效率方面，公司2019年净营业周期-4.36 天，同比上升5.13 天；其中，存货周转天数23.98 天；同比上升0.72 天；应收账款周转天数25.77 天；同比上升10.25 天；应付账款周转天数54.1 天；同比上升5.83 天。

经销商优化提质，客单价同比增6%至11592 元。主品牌索菲亚实现收入66.05 亿元，同比+3.31%；其中经销商渠道收入55.39 亿元，同比-1.8%；直营收入2.27 亿元，同比+10.7%；大宗实现收入8.08 亿元，同比+58.1%。经销商渠道：2019 年公司继续进行经销商优化及管理机制的革新，优化经销商95 位。截至2019 年末，索菲亚品牌经销商1500 多位，专卖店同比下降99 家至2501 家(不含超市店137 家及大家居店)；客单价同比+5.8%至11592 元/单。司米橱柜快速增长，实现收入8.79 亿元，同比+21.99%，并实现首年盈利2344.05 万元。截止2019 年末，司米橱柜龚拥有经销商833 家(80%+为索菲亚经销商)，独立司米门店845 家。索菲亚·华鹤木门于2019 年完成品牌升级，实现营业收入1.91 亿元，19 年末“索菲亚木门”/“华鹤木门”独立门店分别为227/163 家，另有融入店超过470 家。公司渠道策略重心从独立店向大家居店持续转变，2019 年大家居店新增118 家至216 家。

投资建议：大家居战略稳步推行，电商引流效果显著，司米橱柜及索菲亚华鹤发展顺利，20 年疫情或造成部分销售推迟，对全年影响有限。预测公司20-21 年EPS 分别为1.23 元、1.35 元，对应PE 分别为14X、13X，维持“推荐”的投资评级。

风险提示：疫情影响超出预期；国内渠道铺设不及预期；房地产销量低于预期。