国务院传递重要政策信号 百点大涨可期

货币政策似转向 央行真要“放水”吗？

近日，发生了二个事件，使得坊间纷纷传言：决策层又要开始新一轮的“开闸放水”，去杠杆政策也要出现调整。但是令人感到奇怪的是，国有大行、股份制银行均表示否认：货币和信贷政策并没有发生大的转向。

第一件是央行通过窗口指导，鼓励银行购买低等级信用债券。AA+及以上评级按1:1比例给予MLF，AA+以下评级按1:2给予MLF资金，但要求必须为产业类，金融债不符合。同时，也鼓励银行把资金投向实体经济，但不鼓励票据和同业借款。

第二件，银保监会近日也召集多家银行，就做好民营企业和小微企业融资服务举行座谈会，要求大中型银行要充分发挥“头雁”效应，加大信贷投放力度，合理确定普惠型小微贷款价格，带动银行业金融机构小微企业实际贷款利率出现下降。帮扶有发展前景的困难企业。

细想一下，央行现在向实体经济“放水”也有一定的道理，在过去几个月，债权违约频现，网贷行业屡见“爆雷”，A股指数一路向下，上市公司股权质押爆仓现象增加，钱荒问题逾加严重，于是引发社会各界对新的流动性风险的担忧。

实际上，关于流动性问题还是要辩证来看待：如果货币政策过于宽松，就会导致政府、企业、居民大家都来加杠杆，杠杆撬动资产泡沫和物价上涨。

但是，如果像现在过于紧缩，不仅之前的潜藏的金融风险就会爆发，而且广大中小微企业也会陷入流动性枯竭的困局，从而危及中国经济的健康发展。

特别是我国前两年的货币政策相对偏宽松，就不能一下急踩刹车。举个例子，2015年A股一路上扬，主要是一些投资者通过高杠杆募资进入股市，而当监管层采取疾风暴雨式的去杠杆，导致股市流动性危机，几十万亿财富瞬间蒸发。所以，历史教训是去杠杆不能过猛，更不能操之过急，否则就可能会引爆潜在的风险。

事实上，决策层“去杠杆”的意志不会动摇。今年4月初召开的中央财经委员会第一次会议就明确，以结构性去杠杆为基本思路，分部门、分债务类型提出不同要求，地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来，努力实现宏观杠杆率稳定和逐步下降。

这表明，决策层对去杠杆的态度始终是坚决的。所以，在我们看来，决策层的去杠杆化的意图没有变，去杠杆也不会半途而废。但目前如果一下子去杠杆化过猛，很容易发生全局性的危机。所以，想要“降杠杆”就必须要先“稳杠杆”，只有实体经济各方面都稳定，然后再重新恢复“去杠杆”进程，最多也就是出现小范围的金融风险，系统性金融性将会总体可控。

现在看来，央行和银保监会的确是想要“定向放水”，但是主要目的是想在“去杠杆”之前，要先来“稳杠杆”，防止实体经济陷入困境中。可能有人会问，现在一边是央行指导银行去买低信用等级的企业债。而另一边又是银保监会，要求国有大行加大对中小微企业的信贷投放力度。为啥监管层把话都讲得这么直白呢？

对此，我们认为中国的货币政策传导机制不通畅，所以央行和银保监会才讲话如此直截了当。一方面，货币政策信号被扭曲。如果决策层只是放水。那么，银行等金融机构只会把钱放贷给国企、央企、地方融资平台。而现在直接要求银行将资金投向中小微企业，恐怕就没有银行敢不照办了。

另一方面，即使央行现在加大货币投放，但信贷资金也很难如愿到达实体经济，特别是民企和中小微企业，因为银行是追求低风险和利益最大化的，如果不把话挑明，多数释放出来的流动性都跑到了虚拟经济领域。中国信贷结构性顽症无法改变。

此外，央行这次窗口指导银行去购买低等级的信用债券，主要是给信用债背书，目前信用债出现了信任危机，信用等级较低的民营企业无法在市场上融到资金，信用债的融资功能逐步丧失。为了保证更多优秀的民营企业能够在债券市场上融到资金，央行只能通过窗口指导银行去买低信用等级的债券，以稳定市场信心。

央行这次真的是“开闸放水”吗？我们认为适度的宽松确有必要，因为如果降杠杆速度过猛，反而会引发一场新的危机。所以，决策层目前只能是先“稳杠杆”，确保不发生全局性的危机，然后再给虚拟经济降杠杆，之后企业、居民也要降杠杆，但是这却需要一个循序渐进，操之过急，会导致金融和实体经济发生流动性危机。