六个核桃三度闯关IPO终获通过 砸钱营销模式还能走多远？

（原标题：六个核桃三度闯关IPO终获通过 砸钱营销模式还能走多远？）

12月12日，冲击IPO一路坎坷的河北养元智汇饮品股份有限公司(以下简称“养元智汇”)终于敲开了资本市场大门。

养元智汇为“六个核桃”母公司。公司拟于上交所公开发行不超过5500万股，发行后总股本不超过5.50亿元，保荐机构为国信证券。

但值得一提的是，今年11月10日证监会公布的发审委会议审核结果显示，养元饮品曾遭暂缓表决。

在本次反馈中，发审委对发行人的一些情况提出了疑问。如95%以上收入来源于核桃乳、报告期内业绩增幅放缓、广告费支出不断增加并未带来主营业务收入及净利润的相应增加、2017年上半年业绩下降原因以及是否存在业绩持续下降的风险等。

尽管通过了首发申请，但上述问题依然困扰着养元智汇的未来发展。这家重推广轻研发、重度依赖单一产品“六个核桃”的企业，在上市后能否获得投资者青睐？

1、重推广轻研发

“河北老乡”承德露露在多年前就于深市挂牌，养元饮品的资本市场之路却走得颇为坎坷。

早在2011年，养元智汇就曾向证监会提交上市申请书，然而在上会前一天，因“尚有相关事项需要进一步落实”，被发审委宣布“取消”。

2012年，养元智汇再次冲击IPO，却偏逢证监会掀起“史上最严格IPO自查”，公司于5月31日主动终止审查。

就在今年11月10日，证监会官网发布的第十七届发审委2017年第38次会议审核结果公告显示，养元智汇首发申请遭暂缓表决，再度让养元智汇闯关A股蒙上一层阴影。此次证监会发审委审议终于通过河北养元智汇饮品首发申请引发关注。

养元智汇主要从事以核桃仁为原料的植物蛋白饮料的研发、生产和销售，“经常用脑，多喝六个核桃”，随着这句广告语，其主打产品六个核桃逐步铺向全国市场。

记者梳理发现，近几年六个核桃频繁在电视、互联网媒体上投放广告，曾投入1.58亿冠名江苏卫视综艺节目《最强大脑》，在央视《挑战不可能》、湖南卫视《好好学吧》等节目中，也能看见六个核桃的赞助或冠名。

招股书显示，2014年至今年上半年，该公司已累计投入近20亿元用于广告营销，而与广告费相比，养元饮品投入在产品研发上的费用则屈指可数，在已公布的数据中，累计研发投入仅为0.19亿元。

品牌营销专家陈玮表示，近年来，六个核桃产品面临的难题就在于研发投入少、产品创新少。例如，六个核桃一直是铁罐包装，事实上应该多研发一些利乐包装或是大瓶装的产品，以分化市场面对不同的消费者，如大包装对应家庭消费者或餐饮渠道消费人群。

在养元智汇的招股书中，透露出的是将把“砸钱拍广告”模式进行到底的信息。在养元智汇拟总募集资金 32.6亿元中，约29亿元用于营销网络建设及市场开发项目。

而该项目具体投资构成为：约19亿元用于品牌建设(约16亿元用于电视广告，2.98亿元用于其他媒体营销)，9亿元用于商超渠道建设，8900万元用于办事处建设。

此次证监会发审委的审核公告中也指出，需要发行人说明重推广轻研发的经营模式的可持续性。

2、产品单一

自申请IPO以来，养元智汇被外界质疑最多的是常年依靠单一产品六个核桃，其销售收入占比常年维持在95%左右，而这也是发审委让养元智汇作出解释的问题之一。

数据显示，今年上半年，公司核桃乳实现销售收入35.99亿元，在公司总营收中占比为98.19%；2014-2016年，核桃乳销售收入占公司主营业务收入的比重分别为94.90%、95.41%、97.30%。

在陈玮看来，在渠道方面，六个核桃近年来单罐销量较少，这意味着其严重依赖整箱送礼的卖场渠道，而在面包店、餐饮等渠道并无突破。

对单一产品六个核桃的依赖，以及六个核桃本身在销售渠道上的短板，会否影响到养元智汇的业绩表现呢？

证监会发审委对养元智汇业绩增速放缓等问题也予以重点关注。据招股书显示，2014年、2015年养元智汇经营业绩增长，但其2016年营收显现下滑拐点，同比下滑2.38%，2017年上半年其营收同比下降9%，净利大幅下滑23.08%。

养元智汇在招股书中指出，从长期看，随着公司对市场拓展力度的不断加大，市场占有率不断提高，可拓展的市场空间将相对缩小，会对公司销售收入的持续快速增长形成一定制约。

3、官司缠身

近年来，针对养元饮品的核心产品六个核桃里究竟有几个核桃，公众一直质疑不断。

因涉嫌虚假宣传，养元饮品打了近10场官司。民间打假人士叶光、王海、刘殿林就曾经表示，六个核桃涉嫌虚假宣传，一罐饮料中核桃的真实含量很低，还组织过研讨会。

养元饮品此前曾公开回应称，六个核桃的广告不存在虚假宣传和误导性陈述，“六个核桃”只是商品名称和商标。

另据养元智汇的招股书显示，由于核桃采购协议的单方毁约，美国金州食品公司将养元以及养元实际控制的中国香港宾果国际贸易公司告上美国法庭，索赔1029万美元。

对于该案，养元智汇方面对外公开表示，公司并未与金州公司签订过任何采购合同，不存在毁约问题，已经聘请律师应诉。

4、环境严峻

事实上，目前六个核桃面临的最大难题，还是整个行业的下滑。据国家统计局数据，含乳饮料和植物蛋白饮料行业企业主营业务收入平均月度同比增速在2013年为24%，在2014年下滑到17%，2015年继续下滑至6%。承德露露公布的业绩中，2017年营收和净利润分别为25亿和4.5亿，同比下滑约6.9%和2.8%。

陈玮认为，未来六个核桃的市场增长或将无力，因为产品已逐步出现同质化现象。据了解，目前除承德露露外，伊利、蒙牛、娃哈哈等品牌也已进入核桃乳市场。

针对广告营销以及产品单一等问题，记者致电养元智汇，公司在招股说明书中披露的联系电话处于无人接听状态，发去的采访函在截稿前也未收到回复。