嵌入“回购”条款 多家公司为现金收购模式“上保险”

在并购重组审核趋严的背景下，现金收购成为上市公司加快并购重组进程的一个选择。但如何绑定交易对方的利益，以推进后期整合成为上市公司使用现金收购的一大难题。立思辰、利亚德等公司在推进并购的过程中，在现金收购协议中嵌入“回购”条款，交易对方在收到股权转让价款后需要按一定比例购买上市公司股票。业内人士指出，上述方式在绑定交易对方的同时有利于维护上市公司市值，但须在《股权收购协议》中设置强制约束，防止交易对方违约，损害上市公司股东的利益。

嵌入“回购”协议

根据立思辰公告，公司拟以自有资金3.44亿元收购上海盛洛、上海新马合计持有的叁陆零教育100%股权。根据业绩承诺，叁陆零教育2016年-2019年度实现净利润分别不低于2000万元、3000万元、4200万元、5360万元。

值得注意的是，协议约定，上海盛洛、上海新马在收到第一期股权转让价款后3个月内，将股权转让价款扣除相应的所得税后余额的60%用于购买立思辰股票，并承诺36个月内不得通过任何方式减持或委托第三方管理该等股票；在收到第二至四期股权转让价款后3个月内，将实际获得的股权转让价款扣除相应的所得税后余额的50%用于购买立思辰股票，并承诺24个月内不得通过任何方式减持该等股票。

事实上，类似立思辰这样在现金收购中嵌入“回购”股份的案例逐渐增多。以利亚德为例，公司拟以现金3.5亿元收购晶禹商务、润影商务合计持有的中天照明100%股权。根据业绩承诺，中天照明2016年-2018年度扣除非经常性损益前归属于母公司股东的净利润分别不低于3500万元、4300万元、5200万元。协议同时约定，转让方在收到股权转让款后需要按一定比例“回购”上市公司股票。

利亚德与转让方明确约定，转让方将其取得的3.5亿元股权转让款中的70%(对应2.45亿元)全部用于以协议大宗交易的方式购买公司控股股东、实际控制人李军持有的公司股份。同时，公司实际控制人李军已于2016年6月29日出具《承诺函》，将其通过前述协议大宗交易向转让方出售公司股份后所得价款中不超过2.45亿元扣除相关费用后向公司提供无息借款。

达到“一箭双雕”目的

“上市公司通过嵌入‘回购’股份协议，为现金收购‘上保险’的案例未来可能会越来越多。一方面与并购重组审核趋严的大背景有关；另一方面也与上市公司意图锁定交易对方，以推进整合有关。通过这种方式进行收购，上市公司可以达到‘一箭双雕’的目的。”有上市公司高管对中国证券报记者表示。

据统计，今年上半年，证监会并购重组委共受理了205家上市公司的并购重组方案，审核了125家上市公司的并购重组申请。而去年同期，并购重组委共受理了190家上市公司的并购重组方案，审核了145家上市公司的并购重组申请。今年上半年并购重组审核的通过率达到93.6%，略高于去年同期。

同时，对并购重组的审核正进一步趋严。以跨界定增为例，随着对互联网金融、游戏、影视、VR四个行业的跨界定增监管趋严，大连友谊等上市公司的跨界定增纷纷终止，海立美达等公司则通过调整定增方案将类金融等项目剥离。由于现金收购不需要证监会审核，宏磊股份等上市公司则通过现金收购的方式，继续推进跨界并购。

不过，单纯的现金收购存在着现金压力大、当期税负压力大、后期整合压力大等问题。特别是后期整合，在并购重组交易中，通过支付现金并发行股份的方式购买资产，交易对方取得的上市公司股份有12个月或36个月的锁定期，有利于绑定交易对方与上市公司的利益，以推进上市公司对交易标的的后期整合。“全部通过现金支付进行收购，不利于上市公司对交易标的的后期整合。尤其是在跨界并购中，对方套现走人，留给上市公司的整合压力很大。”华泰联合证券投行部董事总经理劳志明在接受中国证券报记者采访时表示。

在上述背景下，在现金收购协议中嵌入“回购”条款，成为上市公司在加快并购节奏和现金收购之间的一种折中方式。

严防承诺落空

“与支付现金并发行股份收购的方式相比，在现金收购协议中嵌入‘股份换资产’条款，不但一样能够达到利益捆绑的效果，还有利于维护上市公司的市值，是一种多赢的手段。但如果《股权转让协议》中没有设置强制性约束，交易对方收到股权转让款后购买上市公司股票的承诺可能落空，从而损害上市公司股东利益。”有投行人士告诉中国证券报记者。

以威创股份为例，2015年2月，公司以部分超募资金2.3亿元和自有资金2.9亿元，合计5.2亿元收购红缨教育100%股权。在双方签署的《股权转让协议》中，红缨教育控股股东王红兵承诺，在收到全额股权转让价款后六个月内，通过二级市场购买威创股份股票共计1200万股。为了保证业绩的可实现性，王红兵通过二级市场购买1200万股股票完成后的36个月内分期解锁。

不过，2015年11月，公司公告称，按2015年2月4日威创股份股票收盘价9.05元/股估算，王红兵要购买完成1200万股威创股份股票约需投入资金1.086亿元。截至本公告日，王红兵已投入现金8037.67万元，通过二级市场购买了344.14万股威创股份股票。在公司披露收购公告后，威创股份股价剧烈波动，现股价较披露收购公告当日已有较大的升幅。为提高承诺事项的可实现性，经协商，王红兵拟修改承诺事项，在2015年12月31日前，通过二级市场购买威创股份股票的总金额不少于1亿元。

为了防止交易对方在收到股权转让价款后不履行购买上市公司股票的约定，立思辰设置较强的约束条款。根据约定，上市公司向交易对方支付第二期股权转让款的前提为，交易对方按照前条约定买入了立思辰股票，且叁陆零教育完成2016年度业绩承诺。