万里石2026年中报管理层讨论：营收降14.29%净利大增506.69%，三大板块协同与现金流管控成主线

一、经营环境判断与战略基调：从"存量更新共识"走向"三大板块协同落地"

两期报告对宏观与行业环境的定性一脉相承，均强调房地产深度调整与"存量"主线。2025年年报将行业描述为"深刻而不可避免的结构性变革"，核心驱动已从"新增住房"切换至"存量更新"，竞争逻辑从"拼规模"转向"拼服务、拼效率、拼差异化"；2026年半年报则概括为"总体平稳、结构分化、存量发力"，行业正经历从"新建驱动"向"存量改造驱动"的模式切换。数据层面，2025年全年房地产开发投资同比下降17.2%，新开工面积下降20.4%；2026年上半年降幅走阔，开发投资同比下降18.0%、新开工下降23.4%、竣工下降23.7%，建筑及装潢材料类零售额同比下降8.8%，石材行业1至5月板材产量同比下降24.5%，总量收缩的趋势在2026年上半年并未扭转。

两期报告表述的核心差异在于政策变量从"预警"变为"现实"：2025年年报披露财政部已于2026年1月公告自4月1日起取消33类石材产品增值税出口退税，并列为影响出口的关键因素；2026年半年报确认该政策已于报告期内落地，直接推高粗加工石材出口成本、压缩利润空间，同时叠加外汇市场波动加大、汇兑损益增加。

战略基调上，2025年年报提出董事会工作主线"固本强基、合规经营、聚焦主业、回报股东、防范风险"，并围绕石材、盐湖提锂、铀资源三大板块设定2026年经营计划；2026年半年报的管理层表述进一步收敛为"立足石材、盐湖提锂、铀资源三大板块协同发展格局，坚持稳健经营，多措并举强化应收账款回收与现金流管控"。对照可见，管理层叙述重心已从2025年报的"转型布局"转向2026年上半年的"板块协同+现金流质量"，战略主题由"规模与转型并进"演化为"控量提质、价值转型、出海扩张"。

二、业务板块复盘：国内收缩、海外对冲、毛利改善的结构性分化

（一）分产品：量缩价稳，"其他产品"成为唯一高增板块

2026年上半年分产品收入与毛利率变动如下（单位：万元）：

收入结构上，工程施工占营业收入比重由上年同期的31.64%降至25.06%，"其他产品"占比由4.68%升至13.28%（含碳酸锂收入895.58万元）。管理层将国内收入下降归因于房地产行业深度调整带来的需求收缩，其中工程施工收入下降主要系在施项目按业主方进度安排及履约节点确认节奏阶段性延后，预计随下半年履约进度推进逐步恢复确认。

值得关注的是"量缩利升"的组合：建筑装饰材料、景观石材毛利率分别提升2.70、4.76个百分点，石材加工制造业务整体毛利率15.78%、同比提升1.80个百分点。这与管理层"控量提质、优结构、提质量"的经营策略一致——供货端深化央企、国企集采合作并拓展新集采平台，推进老旧库存清理与折价去化，同时在奢石等高端品类持续发力，以产品结构升级对冲需求下行。

（二）分地区：东南亚高增、美洲毛利跳升，"出海扩张"取得数据支撑

2026年上半年分地区收入（单位：万元）：

国际业务整体实现营业收入16,007.62万元，同比微增0.08%，与国内业务-20.36%的降幅形成对比。海外增量集中在东南亚（+114.05%），驱动因素为柬埔寨生产基地建成投产，与越南基地形成双加工中心布局，管理层明确其依托当地低成本加工配套及EVFTA、CPTPP自贸协定关税红利，服务欧美及东南亚市场。美洲市场收入下降7.46%，但毛利率提升7.30个百分点至42.68%，反映出口退税取消与关税加码背景下，公司通过商务磋商传导成本、上调售价并提升高附加值产品占比的应对效果。

对照2025年全年，国际业务收入32,527.89万元、同比下降8.38%，其中日本市场下降14.11%（墓碑石需求总量萎缩、小型化与西式化替代），欧美及东南亚市场增长18.01%；国内业务收入78,267.83万元、同比下降3.66%。两年数据叠加显示：国内基本盘持续收缩（2025年-3.66%扩大至2026年上半年-20.36%），海外市场对业绩的缓冲作用在增强，出口地域结构正从单一市场依赖转向多元化。

（三）新能源：外采卤水组织生产，亏损显著收窄

2025年公司碳酸锂实现"从0到1"的突破，全年产销量399.23吨（同比+1,230.77%），后端年产5,000吨电池级碳酸锂生产线进入试生产并实现少量产销，同时完成前端产线处置收尾。2026年上半年，公司依托外采卤水完成88吨电池级碳酸锂生产、对外销售59吨，实现碳酸锂营业收入895.58万元。管理层重申"资源获取与技术输出"双轮驱动战略，报告期内受邀参与盐湖资源方技术方案现场试验与比对验证，并探索卤水代加工、来料受托加工、产能联营等轻资产模式以盘活产线产能。

经营质量维度，控股子公司万锂（厦门）新能源资源有限公司净利润由2025年全年的-3,654.35万元收窄至2026年上半年的-798.11万元，亏损幅度明显收缩，但管理层在风险章节仍提示：受自有前端生产线拆除影响，公司尚未形成自主可控的稳定卤水资源供给体系，后端产线连续稳定运行仍依赖外采，产业化进程与单位成本承压。

（四）战略性矿产：铀矿项目由"尽调"进入"交割推进"

2025年年报披露纳米比亚项目处于尽职调查阶段，并与中国铀业（纳米比亚）签署合作框架协议确定现场试验安排。2026年上半年实现两个关键节点：一是完成对香港信欣万里资源有限公司49%的参股投资，控股子公司万里石（香港）完成纳米比亚项目全部尽调流程，联合香港信欣等合作方与交易对方正式签署股权收购协议，目前处于境内外审批与股权交割阶段；二是2026年2月控股子公司万里石矿业与纳米比亚罗辛铀矿正式签署低品位铀矿生物浸出技术合作协议，项目团队在项目现场开展专项试验。

三、核心竞争力与能力建设：框架未变，能力载体在升级

两期报告均表述"报告期内公司核心竞争力未发生明显变化"，四大优势（品牌、大型跨行业项目实施、产业链协同、营销渠道）的框架描述保持稳定。2025年年报补充披露"2026年万里石以16%的品牌首选指数位居房建供应链石材类首选品牌榜首"。能力建设的实质增量体现在两处：

• 海外产能与交付能力：营销网络覆盖30余个国家和地区，2025年新增柬埔寨生产基地布局，2026年上半年柬埔寨基地建成投产，"越南+柬埔寨"双加工中心及"前端获客、后端交付"体系成型。
• 技术验证与资源获取能力：盐湖提锂技术参与资源方现场试验比对，生物浸铀工艺进入罗辛矿区现场中试验证周期，为后续技术输出与资源合作储备能力。

利润结构侧面印证上述能力分布：2026年上半年盈利主体集中于海外贸易平台——厦门万里石装饰设计有限公司（石制品国际贸易）净利润4,436.21万元，美好石材有限公司（美国）净利润1,460.84万元、净资产占公司净资产18.33%；而国内施工与家装主体仍在亏损，万里石建筑工程净利润-964.29万元、万里石家装修装饰净利润-682.47万元。境外子公司构成当期利润基本盘，"国内+海外"双轮驱动的业绩缓冲逻辑得到报表数据支撑。

四、财务表现与经营质量：净利修复依赖存量资产回收，现金流实质性改善

（一）核心指标对照（单位：万元）

（二）利润质量：盈利修复的"存量"属性明显

2026年上半年归母净利润2,566.85万元，较上年同期增长506.69%，但利润主要由非经常性损益贡献：非经常性损益合计2,310.27万元，其中单独进行减值测试的应收款项减值准备转回3,167.03万元；扣非后归母净利润仅256.57万元。管理层在利润构成说明中明确"公司报告期利润受非经常性损益影响较大"。

从损益科目看，报告期信用减值损失转回6,069.73万元（同比+4,541.83%），管理层解释系收回应收账款、应收账款减值准备转回所致；对应资产负债表端，应收账款由上年末4.93亿元降至4.10亿元，占总资产比例由32.24%降至26.89%。这一"回款—转回"链条表明，上半年盈利修复更多来自存量应收资产的回收与减值冲回，而非经营性收入的扩张。

反观2025年全年，归母净亏损8,197.93万元，亏损集中于第四季度（单季-8,287.88万元），管理层将亏损归因于资产减值损失及信用减值损失等非付现损失（全年资产减值3,078.99万元、信用减值5,426.59万元，其中包含盐湖提锂业务相关固定资产及无形资产减值），并指出该类损失对经营性现金流不构成影响——全年经营活动现金流量净额3,279.60万元、同比增长195.75%，与净亏损形成背离，该背离在2026年上半年延续并放大。

（三）现金流与资产负债结构

2026年上半年经营活动现金流量净额8,230.89万元，同比增长1,020.56%，管理层归因于销售商品、提供劳务收到的现金增加及购买商品、接受劳务支付的现金减少。筹资端，筹资活动现金流量净额仅2.07万元、同比-99.91%，取得借款收到的现金减少、偿还债务支付的现金增加，债务扩张明显放缓；期末货币资金3.31亿元，占总资产比例由上年末的13.45%升至21.71%，短期借款2.18亿元。另据财务报表披露，截至期末已签订合同但尚未履行的履约义务对应收入1.75亿元，其中1.64亿元预计于2026年度确认，为下半年收入提供一定能见度。

分红层面，2025年度因母公司未分配利润为-1,487.77万元、存在未弥补亏损而不满足现金分红条件，2026年半年度亦计划不派发现金红利。此外，2025年年报因下属子公司部分贸易业务收入确认由总额法更正为净额法，对2021至2025年数据进行了追溯调整，纵向比较历史财务数据时需关注该口径变化。

五、关键举措执行检视：2026年经营计划在上半年的落地情况

以2025年年报"十一、公司未来发展的展望"披露的2026年经营计划为基准，对照2026年上半年管理层讨论与分析的实际进展：

执行层面的总体特征为：海外产能与铀矿项目推进符合甚至快于计划节奏，新能源资源锁定与盈亏平衡目标仍在爬坡，国内石材业务收缩幅度大于上年同期。

六、风险认知的演进：从"前瞻预警"转向"当期影响与应对执行"

两期报告的风险清单结构一致（均列示8项风险），但管理层对风险的定性出现明显位移：

总体判断：管理层对风险的表述较2025年年报更具体、更贴近当期经营现实，风险应对从原则性描述转向带节点、带量化结果的执行层面，反映公司对退税政策、汇率波动等外部冲击已进入实质对冲阶段。

七、综合结论

两期报告对照呈现出清晰的经营轨迹：2025年年报是公司的"减值出清年"——全年净亏损0.82亿元集中于四季度计提，资产与信用减值合计超0.85亿元，母公司未分配利润转负，但经营性现金流转正；2026年上半年的管理层讨论与分析则显示"止血与转型并行"——收入端国内收缩拖累整体下滑14.29%，海外东南亚市场+114.05%与美洲毛利率+7.30个百分点构成结构性亮点，纳米比亚铀矿项目由尽调跨入交割审批阶段，碳酸锂业务在外采卤水模式下实现88吨生产与59吨销售，万锂新能源亏损收窄至-798.11万元。

盈利修复的可持续性仍需检验：上半年归母净利润2,566.85万元中非经常性损益占比约九成，扣非净利润仅256.57万元，利润回升主要由应收账款减值准备转回驱动，具有一次性存量修复特征；而经营现金流净额8,230.89万元、货币资金占比升至21.71%、应收账款占总资产比重降至26.89%，显示现金流管控措施产生了实质性效果。后续报告期需跟踪的变量包括：国内工程施工收入确认节奏与集采平台放量情况、出口退税取消与汇率波动对冲效果、纳米比亚股权交割与生物浸铀中试结果，以及碳酸锂前端资源的锁定进展。

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