川润股份2026年中报：营收增9.00%亏损扩大，"算力液冷+绿色能源"战略进入产能兑现期

一、战略主题演变：从"全技术链条贯通"到"重点推进与产能落地"

宏观判断的切换。2025年年报将经营环境定调为"全球经济增速放缓、单边主义和保护主义蔓延、地缘政治冲突加剧"，并将其定性为"十四五"收官之年；2026年半年报则将叙事重心转向供给侧，强调"人工智能大模型迭代加速、数字经济深度渗透，算力规模爆发式增长，电力需求同步攀升、供需矛盾日益凸显"，并以《新型能源体系建设"十五五"规划》提出的2030年风电和太阳能发电装机比重超过50%作为行业底座。宏观叙事的重心从"外部不确定性"转向"算电协同的结构性机遇"，与公司业务布局直接挂钩。

战略关键词的延续与收敛。2025年年报的核心表述为"坚定贯彻'风光热电储算'协同发展战略，以数字创新为发展之翼，持续贯通'流体控制－液冷能效－算力能源－能源服务'全技术链条"；2026年半年报收敛为"持续贯彻'风光热电储算'协同发展战略，重点推进'算力液冷+绿色能源'战略业务"，并明确聚焦"算电协同液冷算力基建、储能技术应用、源网荷储一体化零碳园区、传统能源综合利用"四个方向。"两海"战略（海外市场与海上风电）在两份报告中均被提及。

经营定性的转折。2025年年报对全年业绩的定性是"受益于业务增长及资产质量优化，业绩明显改善"；2026年半年报的定性变为"营业收入稳步增长……公司持续加强战略级业务研发技术、营销及市场、产能设备、管理投入，阶段性利润承压"。从"明显改善"到"阶段性承压"，是管理层对经营节奏判断的显著变化。

二、业务结构变化：增长引擎从新能源流体系统切换至液冷、元件与技术服务

2025年全年与2026年上半年分产品收入对比

增长引擎发生切换。2025年全年，新能源流体系统（+40.80%）与液冷系统及产品（+77.76%）构成双引擎，而清洁能源装备及解决方案下滑32.00%；至2026年上半年，新能源流体系统收入转为-4.15%，管理层归因于"2025年同期新能源电价政策切换引发行业集中抢装形成高基数"，并援引国家能源局数据——2026年1—6月新增光伏装机72.07GW、同比下降66%，新增风电装机38.62GW、同比下降25%。接替增长的是三条线：液冷系统及产品（+38.16%）、液压元件（+54.33%，对应"元件自制化"战略）、流体工业技术服务（+63.31%）；清洁能源装备及解决方案亦由-32.00%恢复至+10.72%。

液冷业务从"布局"转向"供货"。2025年年报披露液冷业务的标志性动作是产线投产、发布"冷板式/浸没式全链条液冷解决方案"、作为第一起草单位编制完成《数据中心液冷系统技术规范》；2026年半年报则披露了明确的商业化进展：已构建覆盖CDU、冷板、Manifold、快插接头、干冷器等核心部件及整机系统的全栈产品体系，已批量为维谛技术及其他海外终端客户供货，成为国际知名Colo商的合格供方并通过国内大厂样机验证。行业数据的支撑（TrendForce预计2026年液冷在AI芯片渗透率达53%，赛迪顾问预测中国液冷数据中心市场从2026年232.5亿元增至2028年470.4亿元）被管理层用于论证该业务的放量逻辑。

收缩与处置同步进行。储能装备及系统集成收入降至809.41万元（-39.64%），数字化供应链智造服务降至71.68万元（-65.75%）；报告期内公司以0元转让镇江宇巢能源科技100%股权，同时新设四川川润储能科技有限公司，并对川润智能增资扩股（注册资本由900万元增至2,000万元，持股比例由44.44%升至75%，纳入合并范围）。资产结构的调整方向与"战略业务升级转型风险"应对措施中"对于无法实现产业功能的资产，及时进行处置、转让"的表述相互印证。

三、关键措施执行情况：2025年经营计划在2026年上半年的兑现度

2025年年报提出八项2026年经营计划，2026年半年报提供了对应执行证据：

执行层面呈现"产能端落地、收入端分化"的特征。产能建设与融资安排（募投结项、新定增预案、启东基地签约）均按期推进，属于高兑现度事项；而海外收入占比连续下行（2025年全年出口-55.97%，2026年上半年-20.67%）与"提升海外业务占比"的计划形成偏差，海外增长的兑现更多体现在液冷客户结构上而非出口收入规模上。此外，2025年计划中"盘活存量资产、改善现金流"的条款，与2026年上半年经营现金流净额转负形成对照。

四、核心能力建设：研发投入加大，专利与标准体系延续积累

研发投入力度转折。2025年全年研发投入6,015.68万元，同比下降4.36%，占营业收入3.44%；2026年上半年研发投入3,194.63万元，同比+34.90%，管理层将增长归因于"研发人力投入增加"。2025年研发人员338人（+12.67%）、占比18.39%，其中硕士43人（+79.17%）。

专利与标准产出。2025年全年专利受理91件（其中发明35件）、授权59件（其中发明18件），期末累计318件（发明60件）；2026年上半年新增受理25件（其中发明8件）、授权38件（其中发明10件、实用新型28件），期末累计356件（其中发明专利70件），登记软件著作权19项。公司主导/参与润滑、液压方面9项国家标准及数据中心液冷、发电机组润滑、冷却、熔盐储热等方面6项行业标准制定且均已发布。报告期内"660MW-1000MW汽轮机润滑系统"获评"省内首台套"，并助力全球首台商用超临界二氧化碳发电机组并网调试、全球首台20兆瓦海上风电机组下线吊装。

能力建设方向：从2025年的"液冷系统工程化、250kWh液冷储能柜样机、多能耦合系统技术鉴定"等研发项目，到2026年上半年以在研重点项目29项（结题5项）维持强度，公司研发重心明确向液冷与储能热管理倾斜，与其战略业务定位一致。

五、财务表现与经营质量：收入增长与利润、现金流的背离扩大

主要经营指标对比

利润端的结构性变化。2026年上半年归母净利润亏损0.33亿元，同比扩大41.17%，但第二季度环比第一季度增长92.23%，管理层将其置于"阶段性利润承压"的整体判断下。费用端全面上升：销售费用3,629.58万元（+14.95%）、管理费用7,982.32万元（+14.14%）、财务费用2,216.08万元（+35.55%，利息支出增加、利息收入减少）、研发投入+34.90%。子公司层面，川润动力上半年净利润-1,196.98万元（2025年全年为3,124.99万元）、川润液压上半年净利润23.18万元（2025年全年为5,507.10万元），核心子公司的盈利中枢显著下移；参股转控股的川润智能上半年净利润730.28万元，成为少数盈利贡献点。

毛利率的普遍回落。

液冷系统及产品在被确立为战略业务后，收入放量（+38.16%）与毛利率回落（-7.95个百分点）并存，表明该业务目前处于以份额换取规模、成本结构尚未摊薄的阶段。

现金流与营运资本。经营活动现金流净额由上年同期的0.01亿元降至-0.76亿元，管理层解释为"支付保证金及原材料采购款增加"；存货由上年末的4.70亿元增至6.09亿元（占总资产比例由13.56%升至16.77%），管理层说明系"为满足订单交付需求，生产备货增加"，同期合同负债由1.10亿元增至1.31亿元，备货与在手订单的变化方向一致。应收账款12.07亿元，占总资产33.25%，仍处高位。报告期末长期借款5.94亿元，占总资产比例由14.57%升至16.36%。

六、风险认知的演进：新增再融资发行风险，国际市场风险表述细化

2025年年报列示六项风险：市场风险、国际市场开拓风险、战略业务升级转型风险、原材料价格波动风险、应收账款坏账风险、外汇汇率变动风险。2026年半年报在保留上述六项的基础上新增"2026年再融资发行及募投项目实施风险"，明确提示发行方案调整、延期、中止或终止的可能性，以及"产能消化不及预期、项目实际效益低于测算水平"的风险——风险清单与管理层当期资本运作节奏（定增预案披露与推进）直接绑定。

同时，多项既有风险的表述被细化：原材料价格波动风险的描述从2025年的"钢材等各类金属材料"扩展为"钢材、铝、铜等各类金属材料及外购部件"，并新增"开展商品期货套期保值业务"的对冲安排；国际市场开拓风险增补"人民币汇率双向波动、跨境结算条件变化"等变量；战略业务升级转型风险新增"对于无法实现产业功能的资产，及时进行处置、转让"的应对条款。整体来看，管理层对风险的披露更加具体，风险清单与经营动作（套保、资产处置、融资推进）的对应关系更明确。

七、综合结论

川润股份2026年上半年的管理层讨论与分析呈现出一条清晰的逻辑链：在"风光热电储算"战略框架连续两年延续的背景下，公司资源正集中向"算力液冷+绿色能源"倾斜，并完成了从2025年"布局培育"到2026年上半年"产能落地、融资推进、批量供货"的阶段切换——募投项目结项并达成效益目标、新定增预案披露并获交易所受理、启东液冷零部件基地签约，均属可验证的实质性进展。业务结构上，增长引擎已由新能源流体系统切换至液冷、液压元件与流体工业技术服务，清洁能源装备恢复增长，而储能系统集成与数字化供应链业务收缩，资产处置与新设子公司并行。

值得关注的是经营质量的阶段性分化：收入增长9.00%的同时，归母净利润亏损扩大41.17%、经营现金流净额由正转负、综合毛利率全面回落，液冷产品毛利率较2025年全年下降7.95个百分点至14.49%，战略投入（研发+34.90%、销售与管理费用两位数增长、财务费用+35.55%）与产能爬坡共同压制当期利润。此外，出口收入连续两个报告期下滑与"海外业务占比提升"的计划形成偏差，海外突破主要停留在液冷客户认证与供货层面。管理层以"阶段性利润承压、Q2环比Q1增长92.23%"对亏损收窄节奏作出提示，而新定增的落地进度与液冷毛利率的修复情况，将成为观察该战略兑现质量的两条主线。

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