岩山科技2026年半年报管理层讨论与分析：互联网业务担纲增长，AI板块转向物理AI再校准

一、战略主题演变：AI叙事从"智能辅助驾驶"扩展至"物理AI"

对比两份报告的开篇定性表述，管理层对战略框架的调整清晰可见：

核心变化有三点。其一，智能驾驶板块的表述由"智能辅助驾驶"升级为"智能驾驶及物理AI"，管理层将Nullmax的定位从"多模态端到端智驾方案供应商"改写为"构建可跨本体、跨任务、跨场景的通用物理AI世界模型基座"，战略叙事从驾驶场景转向物理世界通用智能。其二，网络科技公司新增"AI工具"业务（王牌智剪），互联网板块被赋予AI产品孵化职能。其三，公司对Nullmax自2025年12月引入C轮投资者后不再控股、改以"单一第一大股东"身份持股27.62%参股持有的安排，在两份报告中被明确表述为"不会对公司在AI业务各领域的协同发展造成影响"，AI业务从并表投入切换为"参股+自研并行"模式。

二、业务结构变化：互联网业务占比升至95.89%，AI收入收缩至0.23%

分行业收入结构揭示了增长引擎的切换路径：

管理层对收入变动给出了明确归因：互联网业务增长"主要原因为互联网推广业务增长迅速"；人工智能业务收入下降91.90%的原因为"Nullmax不再纳入公司合并报表范围，且脑机接口和生成式AI业务商业化进程不及预期"。对比2025年年报中人工智能业务全年收入1,587.80万元（-78.37%），管理层连续两份报告承认脑机接口和生成式AI商业化不及预期，且2026年半年报进一步披露"脑机接口及类脑智能业务尚未产生收入，未开始商业化"，"人工智能业务板块整体尚处于投入期，未来能否实现收益存在不确定性"。

值得关注的另一组数据是境外收入：2025年全年境外收入2,464.14万元、同比增长83.46%，而2026年上半年境外收入1,380.60万元、同比下降8.07%。管理层在核心竞争力章节强调RockAI已与某出海品牌合作定制版AI PC"已在海外开始销售"，但该业务对合并报表境外收入的支撑在上半年尚未显现。

三、关键措施执行情况：2026年度经营计划兑现度盘点

2025年年报"未来发展的展望"章节提出了2026年度经营计划，逐项对照2026年半年报披露的进展：

组织架构层面的动作值得单独提示：报告期内新设瑞復資本香港有限公司、Ruixin (BVI)、Ruiyan (BVI)、鹿彌曼有限公司等境外主体，同时注销上海佐慧、上海佐迅、上海佑祉、上海佑垂、上海佑月辉灿、上海佑逸辉雅、上海佑俊等七家境内网络科技类子公司。境内收缩、境外布局的方向与AI PC出海策略一致，但报告未量化上述变动对损益的影响。

四、核心能力建设：研发投入收缩与专利积累并行

管理层将研发投入下降归因于"纽劢科技不再纳入合并范围及股权激励费用减少所致"。2025年年报显示全年研发投入3.11亿元、占营业收入比例47.62%（2024年为36.09%），研发人员446人、占员工总数56.31%；2026年半年报未单独披露研发人员数量。同期管理费用下降42.13%，同样归因于纽劢出表与股权激励费用减少（2025年半年报员工持股计划总费用为5,654.31万元）。

专利数据仍保持增长，但结构发生变化：

纽劢科技专利增长最快，但其已不在合并报表范围；并表范围内的岩芯数智新增4项。管理层同时在"核心竞争力"章节强调资产负债率仅2.71%（2025年末为2.80%）、资产总额101.71亿元、负债总额2.76亿元的结构，将"丰富的自有资金及投资经验"列为第四项核心竞争力，与多元投资业务的定调相互印证。

五、财务表现与经营质量：收入转正、利润承压、现金流仍为负

收入增速转正与利润下滑并存，管理层给出的利润端归因链值得拆解。2025年全年归母净利润0.92亿元、同比增长184.19%，其中第三季度单季净利润1.15亿元，远超全年水平，主要来自多元投资板块交易性金融资产的处置收益。2026年上半年投资收益为-1,519.23万元（上年同期为5,206.56万元），管理层解释为"处置交易性金融资产产生亏损及权益法核算投资亏损影响"——权益法核算的参股公司亏损即纽劢科技（上海）上半年净亏损0.89亿元（2025年全年净亏损2.93亿元，报告口径含控股期）。多元投资业务对利润的贡献由正转负，是本报告期利润下滑的主要结构性因素。

值得注意的利润构成说明是：公司将多元投资业务产生的公允价值变动损益及投资收益1.61亿元界定为经常性损益，理由是"该业务发生频率较高且具有持续性"（2025年年报对应金额为4.89亿元）。扣非净利润0.50亿元与账面净利润0.60亿元之间的差异由此被压缩，反映多元化投资收益已嵌入公司常态利润口径。

成本结构方面，互联网业务毛利率29.94%、同比提升1.87个百分点，但其营业成本增速6.62%低于收入增速，主要构成项"推广运营成本"2.15亿元、同比增长13.66%，占营业成本比重由82.17%升至89.71%——收入的持续性仍依赖流量采买投入。人工智能业务毛利率为-41.89%，管理层注明系"收入规模较小，推广与运营成本占收入比例较高所致"。

现金流层面，经营活动现金流量净额连续为负（2025年全年为-2.66亿元），本期-0.83亿元、同比改善30.84%，管理层归因于纽劢出表；投资活动现金流量净额7.76亿元（上年同期-7.27亿元），由"理财投资净赎回"驱动；筹资活动现金流量净额-0.49亿元，系回购股票及分配股利。期末货币资金21.63亿元、交易性金融资产45.43亿元，金融资产合计规模与总资产101.71亿元的比例维持高位，公司资金运用仍高度依赖理财及金融产品。

六、风险认知的演进：商誉压力释放，商业化不确定性前置

两份报告的风险清单完全一致，均为七项：宏观环境、行业及技术迭代、人工智能产品商业化落地、投资、高端人才短缺、信息安全和数据安全、商誉减值。差异体现在两处。

其一，商誉风险表述发生实质变化。2025年年报披露网络科技公司商誉资产存在减值迹象，计提减值准备0.53亿元，同时因Nullmax不再并表，对应商誉4.88亿元转入长期股权投资成本，期末商誉账面价值9.09亿元、占总资产的8.93%；2026年半年报期末商誉维持9.09亿元不变，表述简化为"商誉主要由2014年重大资产重组通过发行股份方式收购网络科技公司100%股权所致"，未再提示新的减值迹象，该风险敞口的表述趋于平稳。

其二，AI商业化风险被管理层从"风险提示"前移至"业绩归因"。2026年半年报在解释人工智能业务收入下降时直接承认"脑机接口和生成式AI业务商业化进程不及预期"，并在风险章节延续"人工智能业务尚处于持续投入阶段，短期业绩增长可能面临一定压力"的判断。这一表述与2025年年报一致，属于连续两个报告期的持续风险提示。

行业判断方面，管理层对互联网行业的定性由2025年年报的"挑战与机遇并存"延续至本期，并援引工信部数据：2026年1至6月互联网行业业务收入同比增长10.1%、利润总额同比增长16.6%（2025年全年为收入+1.5%、利润-8.3%），同时提示"流量争夺也导致获客、推广成本上升"。对政策的援引从中央经济工作会议"科技创新引领产业升级"扩展至"十五五"规划纲要（脑机接口被列为六大未来产业）及《生物医学新技术临床研究和临床转化应用管理条例》施行，与公司脑机接口业务定位形成呼应。

综合结论

2026年半年报管理层讨论与分析呈现出一个清晰的再校准周期：收入端，互联网推广业务以+9.46%的增速独自支撑3.42亿元的营业收入；利润端，多元投资金融收益转负叠加权益法核算的纽劢科技亏损，导致净利润同比下滑11.33%，连续两个报告期被管理层承认的AI商业化不及预期继续兑现为0.23%的收入占比与尚未产生收入的脑机接口板块；战略端，管理层将AI叙事由"智能辅助驾驶"扩展至"物理AI世界模型"，以参股方式保留Nullmax，同时通过8,200.00万元股权投资将自有资金配置向脑机接口、新材料、AI芯片等赛道延伸。经营质量的关键观察点集中在三处：互联网业务推广运营成本13.66%的增速与29.94%毛利率之间的平衡、经营活动现金流连续为负的收敛节奏、以及被界定为经常性损益的多元投资收益的波动性。

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