益民集团2026年中报：公允价值波动致净利转亏，扣非盈利改善下的品牌转型与零售收缩

一、报告概览：经营基调与核心数据

2026年半年度报告开篇将报告期环境定性为"宏观消费环境变化"，管理层将工作主线概括为"围绕年度主要工作目标稳步有序推进各重点项目落实"。与2025年年报引用GDP、社零等宏观统计数据的行文不同，本报告期未再引用宏观数据，而是直接以渠道重构、消费分层等行业结构变化作为分析起点，并在风险章节明确公司正推进"从'物业持有者'向'消费场景运营商'转型"。

报告期核心财务指标如下：

归母净利润大幅转亏的原因在报告中被直接归因于金融资产公允价值变动：参股的上海德同益民消费产业股权投资基金中心（有限合伙）公允价值下降21,898.76万元，减少本期利润总额21,898.76万元、减少净利润16,424.07万元。该项非经常性损失与2025年度公允价值变动收益1.99亿元（非经常性损益口径）形成鲜明对照，归母净利润的波动实际由投资浮盈浮亏所主导，而非主业经营。

二、战略主题演变：从"品牌焕新"到"转型运营"

纵向对比各期管理层表述，战略重心呈现清晰迁移路径：

• 2025年半年报：确立"分层推进老字号焕新，全面提升市场核心竞争力"战略目标，坚持"一品一策一方案"；
• 2025年年报：明确"聚焦商业主业""深化内部改革、实施产业结构调整、促进主业提质增效、推动品牌转型"四条主线，并配套推进管理层级收缩、壳公司清理、置业公司与商投公司统一运营等股权改革动作；
• 2026年度经营计划：延续"老字号品牌转型+商业物业结构调整"框架，新增"积极探索产业链上下游延伸，培育孵化新的经济增长点"；
• 2026年半年报执行层：工作汇报集中于古今品牌转型升级、天宝龙凤规模与影响力提升、星光摄影全产业链条、老字号振兴、招商服务五方面。

战略重心从偏重品牌形象与营销动作（2025年上半年），演进为品牌经营模式重构与资产运营效率并重；风险章节中"消费场景运营商"的新定位，进一步表明管理层将住宅物业持有逻辑让位于场景经营逻辑。

三、业务结构变化：增长引擎切换与零售业务收缩

分行业收入结构（与上年同期对比）：

结构信号有三点：其一，房产租赁及物业管理是唯一实现增长的主要板块，叠加招商工作的实质性推进，公司收入支撑点正在从零售向租赁运营转移；其二，零售端持续收缩，商业零售收入同比下降31.73%，分产品看内衣收入下降23.06%、黄金珠宝下降68.39%、百货下降17.42%；其三，旅游餐饮服务业收入同比减少98.51%，几近归零，对应子公司上海益民酒店管理有限公司净亏损138.25万元（上年同期盈利268.94万元），管理层在本期业态描述中亦删除了2025年报告中"酒店餐饮旅游"的措辞，该业务已实质性收缩。

渠道结构的收缩同样体现在门店端：实体门店柜自2025年上半年的798家（自营362家、加盟436家）、2025年末的733家（自营299家、加盟434家）降至本期末的649家（自营258家、加盟391家），一年内净减少149家。管理层将门店调整归因于"去库存行动、调整自营门店分布、优化员工结构"。

四、关键措施执行情况：2026年度计划与上半年进展对照

2025年年报披露的2026年度经营计划设定全年销售7.06亿元、营业成本3.30亿元、费用3.06亿元、利润总额2,235万元（未考虑公允价值变动）、归母净利润620万元（未考虑公允价值变动）。上半年实现营业收入3.05亿元、扣非归母净利润0.26亿元，而2025年全年营业收入为6.77亿元、上半年为3.66亿元，全年销售目标的达成依赖下半年收入端的显著回升。

对照计划重点工作的执行情况：

• 古今品牌（计划：转换经营模式、渠道布局、产品设计、人才结构、供应链、旗舰店升级）：上半年落地新春订货会与秋冬新品订货会北京站，创新联营经销模式、新渠道招商8家；上市新品126款，其中自主研发30款，聚焦"科技+内衣"赛道试水智能穿戴文胸；搭建私域运营体系。收入端内衣板块同比下降23.06%，但子公司上海古今内衣集团有限公司实现净利润16.70万元，较上年同期亏损1,080.84万元大幅减亏，经营面与收入面出现分化。
• 天宝龙凤（计划：国潮珠宝、非遗工艺、供应链整合）：落地线上全域营销与小红书运营，围绕海派文化IP推出"福禄寿喜财"等十余款主题金条金币，"白玉兰"系列近20款设计落地，推进品牌联名。收入端黄金珠宝板块同比下降68.39%，但毛利率升至35.27%（增加25.01个百分点），子公司净利润132.06万元（上年同期120.85万元），呈现"收入收缩、盈利企稳"特征。
• 星光摄影（计划：数字化摄影生态链、无人机服务、旅拍升级、老年大学与市民夜校）：以"云仓+租赁+新媒体"重构相机流通价值链，向"设备全生命周期服务商"转型，完成老年大学和市民夜校课程。子公司营业收入0.46亿元（上年同期0.71亿元）、净利润388.92万元（上年同期307.75万元），收入下降而利润增长。
• 淮国旧与金龙（计划：二手奢侈品拍卖、自有IP、中古乐器垂直平台）：上半年将线下门店升级为"银龄空间"，提供老物件鉴定、调剂及公益处置，依托多平台直播提升线上销售额，并以专场竞卖开拓海外市场；金龙借力促销活动与古今快闪店扩销。2025年上半年提及的"柚礼中古"深度合作模式本期未再出现，合作路径转为自营线上渠道。
• 商业招商（计划：新歌商厦外立面改造、首店与夜间经济、柳林大厦裙房及办公楼攻坚）：新歌商厦完成外立面修缮且出租率过半，柳林商场多家品牌入驻、鼎植口腔续约扩租，金雁坊一楼完成品牌调整，上半年新签和续签重点品牌客户超过20家，华住集团酒店租赁合作项目继续推进。该项是上半年唯一披露量化成果的重点工作。

五、研发投入与核心能力建设

2025年度研发投入合计347.42万元，占营业收入比例0.51%，同比减少46.17%；2026年上半年研发费用155.57万元，同比减少19.75%，管理层均将其归因于研发人员人工成本减少。投入规模延续收缩，但产出端有实质动作：上半年上市新品126款（自主研发30款）、智能穿戴文胸试水、"白玉兰"系列近20款设计落地，延续了2025年度"轻氧系列"与智能内衣原型的研发路径。

核心竞争力章节三条表述（品牌竞争力、物业资产、专业团队）与2025年年报基本逐字一致，未见增补。物业端的变化在于自用面积由上年末的1.70万平方米降至0.70万平方米，对应自用房产转为对外出租并重分类至投资性房地产，固定资产账面价值下降54.18%，与"消费场景运营商"转型方向一致。

六、财务质量与经营效率

剔除公允价值波动后，主业盈利质量有所改善：扣非归母净利润0.26亿元，同比增长53.04%；扣非加权平均净资产收益率1.08%，较上年同期增加0.37个百分点；综合毛利率52.04%，较上年同期（47.76%）增加4.28个百分点，且高于2025年全年水平（49.39%）。三家主要零售子公司（古今、天宝龙凤、星光摄影）净利润均同比改善或企稳。

现金流量表呈现两面性：经营活动现金流净额0.14亿元，同比减少66.29%，管理层解释为销售收入减少所致，与收入端收缩一致；投资活动现金流净额转为正值（0.85亿元），源于闲置资金存入银行定期存款的净增加额同比减少，期末一年以上定期存款大幅增加（其他非流动资产增加134.35%、其他流动资产减少49.57%），资金配置向类现金资产集中，反映投资性支出的整体收缩。此外，期末合同负债增至0.13亿元（增加228.67%），管理层归因于预收货款增加，与订货会预收节奏相关。

本报告期高管层面出现调整：副总经理潘梦薇于2026年5月25日因工作变动离任，袁刚于2026年4月24日获聘副总经理。

七、风险认知的演进

管理层风险框架在三份报告中经历了一次重构：2025年半年报列示"经济环境对消费影响的风险""行业市场竞争风险"两条笼统风险；2025年年报重构为三条结构性风险——宏观经济波动对商户经营的传导风险、渠道重构下的零售业态竞争压力、转型投入与市场响应的时滞风险，并辅以具体数据（2025年社零增长3.7%、实物商品网上零售额占社零26.1%、公司线上销售占比仍低于20%）；2026年半年报沿用完全相同的三条框架，删减了具体统计数据，但补充了"低毛利、高周转型小微商户抗周期能力薄弱""线上渗透率普遍超40%，而公司当前线上销售占比较低"等判断。

风险认知的延续性表明：管理层对消费承压、渠道结构滞后、转型成效不确定性的判断在一年内未发生方向性变化，且首次将"转型投入与市场响应的时滞"单列为风险，明确承认创新业务"短期难以对冲传统业务下滑压力"。报告期内公司在注册地址迁址（2026年2月迁至淮海中路2-8号30楼）、物业出租策略（自用转出租、重资产盘活）上的动作，均与上述风险应对逻辑相吻合。

综合结论

2026年半年度报告呈现"主业温和修复、报表利润被公允价值波动主导"的格局：扣非口径下盈利连续第二个半年度改善且同比增速转正，毛利率升至52.04%，三家核心品牌子公司净利润企稳或改善，招商工作兑现了出租率过半与客户新增等量化成果；但收入端延续收缩趋势且同比降幅未见收窄，门店一年内净减149家，黄金珠宝收入下降68.39%，旅游餐饮业务实质退出，2026年度销售7.06亿元目标完成进度存在压力。管理层维持对宏观消费、渠道重构与转型时滞的三重风险确认，公司正处于"零售收缩—租赁补位—场景转型"的过渡期，公允价值变动（德同益民基金期末公允价值1.55亿元，较期初3.74亿元明显回落）仍将是影响归母净利润短期波动的主要变量。

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